行业投资评级 - 投资评级为看好（维持）[4] 核心观点 - 止跌回稳仍是房地产市场重要目标 储备政策值得期待[3] - 中央层面明确要求稳楼市稳股市 外部环境波动加大背景下稳住楼市对提振社会预期和畅通内需循环具有重要意义[5] - 政策导向和供需结构变化契机下 高品质住宅或将迎来发展浪潮[5] - 建议关注三类企业：核心城市布局重/拿地能力强/产品力强的房企 二手房中介 物业管理企业[5] 板块行情表现 - 本周房地产(申万)指数上升0.5% 跑输主要股指(上证指数+3.5% 深证成指+4.6% 创业板指+5.9% 沪深300+4.2%)[8] - 个股涨幅前五：ST中迪(+17.2%) 深深房A(+14.4%) 黑牡丹(+13.3%) 电子城(+11.0%) 万通发展(+9.1%)[8] - 个股跌幅前五：衢州发展(-11.7%) *ST南置(-11.1%) 皇庭国际(-6.4%) 深物业A(-6.4%) 新城控股(-4.8%)[8] 新房成交数据 - 本周42城新房成交168万平米 环比上升19.5% 同比下降22.4%[13] - 分能级看：一线城市成交39.0万平米(环比+8.2%) 二线城市109.9万平米(环比+33.0%) 三四线城市19.4万平米(环比-12.2%)[13] - 8月累计42城新房成交475万平米 环比下降4.0% 同比下降19.6%[19] - 年初至今累计成交同比下降5.7%[19] - 一线城市8月累计成交115万平米(环比-2.6% 同比-27.3%) 年初至今累计同比+0.2%[19] - 二线城市8月累计成交287万平米(环比+3.3% 同比-13.2%) 年初至今累计同比-6.2%[19] - 三四线城市8月累计成交73万平米(环比-26.5% 同比-28.5%) 年初至今累计同比-10.7%[19] 二手房成交数据 - 本周21城二手房成交191万平米 环比上升7.2% 同比上升8.0%[29] - 分能级看：一线城市成交77.3万平米(环比+4.1%) 二线城市102.5万平米(环比+12.4%) 三四线城市11.6万平米(环比-12.1%)[29] - 8月累计21城二手房成交573万平米 环比下降3.8% 同比上升0.8%[33] - 年初至今累计成交同比上升15.6%[33] - 一线城市8月累计成交229万平米(环比+0.9% 同比+4.1%) 年初至今累计同比+18.2%[33] - 二线城市8月累计成交303万平米(环比-5.6% 同比-0.4%) 年初至今累计同比+15.2%[33] - 三四线城市8月累计成交40万平米(环比-13.9% 同比-7.7%) 年初至今累计同比+5.9%[33] 行业政策动态 - 国务院会议强调采取有力措施巩固房地产市场止跌回稳态势 结合城市更新推进城中村和危旧房改造 多管齐下释放改善性需求[43] - 央行上海总部加强房地产金融宏观审慎管理[43] - 金融监管总局支持福建银行为台胞办理住房按揭贷款业务[43] - 深圳将所有合规存量住房开发贷款项目纳入"白名单"[43] - 多地出台公积金支持政策：北京对受汛情影响职工给予支持 广州珠海推行商转公贷款 成都首付比例降至15%最高贷款额度提至150万元 沈阳灵活就业人员可自定缴存基数和比例[43] 公司业绩表现 - 绿城中国归母净利润2.1亿元 同比-89.7%[46] - 建发国际归母净利润9.1亿元 同比+11.8%[46] - 万科A归母净利润-119.5亿元 同比-21.3%[46] - 越秀服务归母净利润2.40亿元 同比-13.7%[46] - 绿城管理控股归母净利润2.56亿元 同比-48.9%[46] 企业融资动态 - 中国海外发展发行公司债券33亿元(品种一8亿元/利率1.6%/3年期 品种二25亿元/利率1.79%/5年期)及中期票据10亿元[46] - 广州城市建设开发发行公司债券14亿元(品种一9亿元/利率1.95%/3+2年期 品种二5亿元/利率2.50%/10年期)[46] - 保利发展获批100亿元中期票据注册额度[46] 重点推荐标的 - 核心城市布局重/拿地能力强/产品力强房企：滨江集团 建发股份 绿城中国 建发国际集团 保利发展 招商蛇口 华润置地 中国海外发展 城投控股[5] - 二手房中介：贝壳 我爱我家[5] - 物业管理企业：绿城服务 招商积余 华润万象生活 保利物业[5]

核心观点 - 中金维持中国海外发展跑赢行业评级 上调目标价10%至17.2港元 对应25%上行空间 [1] - 公司2025年上半年业绩符合预期 核心净利润同比下降17.5%但利润率维持双位数 财务保持稳健 投资强度行业领先 [2][3] - 商业物业运营表现亮眼 购物中心销售额及客流量双增长 REITs发行推进可能释放资产价值 [4] 财务表现 - 2025年上半年归母净利润86亿元 核心净利润87.8亿元(同比-17.5%) 核心净利润率10.6% [2] - 中期每股派息0.25港元 派息比率29% [2] - 2025年核心利润预测150亿元(同比-4.3%) 2026年160亿元(同比+6.5%) [1] - 平均融资成本2.9% 处于行业最低区间 [3] - 资产负债率53.7%(较2024年末55.8%下降) 短期负债占比压降至7.6%(2024年末11.8%) [3] 销售与投资 - 上半年合约销售1200亿元(同比-19%) 一线城市及香港占比46% [2] - 权益拿地金额401.1亿元 7月单月投资149亿元 累计投资规模行业第一 [2] - 一线城市拿地金额占比约64% 通过城市更新等渠道获取综合型大项目 [2] - 全年权益投资额可能超过年初指引的1000亿元 [4] 现金流与负债 - 销售及其他经营回款969亿元 资本支出837亿元 保持经营现金净流入 [3] - 期末在手现金1087亿元(现金短债比4.9倍) 较2024年末下降152亿元 [3] - 有息负债规模压降141亿元 [3] 商业物业 - 商业物业收入35.4亿元 其中购物中心收入11.7亿元 [4] - 成熟购物中心出租率96.2% 销售额同比增长6.7% 客流量同比增长11% [4] - 消费基础设施公募REITs发行工作有序推进 [4] 估值水平 - 当前交易于0.36倍2025年市净率 [1] - 目标价对应0.45倍2025年市净率 [1]

核心财务表现 - 上半年实现合约物业销售额人民币1201.5亿元，位居行业第二 [1] - 期内收入为人民币832.2亿元，除税前溢利人民币130.0亿元，核心股东应占溢利人民币87.8亿元 [1] - 核心归母净利润率达到10.6%，毛利率处于行业领先水平 [3] - 净利润占已发布业绩TOP10房企总额的33%（剔除万科） [2] 销售与区域分布 - 香港及北上广深五个城市合约销售额达人民币556.4亿元，占总额53.7% [1][6] - 北京合约销售金额人民币304.5亿元，香港、上海、广州、深圳均超50亿元 [1][6] - 上半年销售额同比下降近300亿元（去年同期1484亿元），主因可售货量减少640亿元及去年同期高货值项目集中销售 [6] - 香港市场全口径销售已超100亿港币，全年有望突破200亿港币 [8] 土地投资与储备 - 上半年新增17幅地块，总地价人民币403.7亿元，权益地价人民币401.1亿元 [4] - 前7个月权益购地金额达人民币550亿元，投资规模居行业第一 [4] - 一线和强二线城市投资占比86% [5] - 代表性高价地块包括上海静安区地块（53.63亿元）、普陀区地块（65.25亿元）、杭州地块（80.78亿元）及北京海淀地块（75.02亿元） [5] 资金与成本管控 - 总借贷为人民币2274.5亿元，较2024年底减少141.2亿元 [1] - 持有银行存款及现金人民币1089.6亿元，净借贷比率28.4% [1] - 平均融资成本为2.9%，行政销售费用占比仅3.8% [1][3] - 通过供应链集采体系强化成本竞争力 [3] 战略与行业定位 - 聚焦一线及强二线城市投资，量足质优为未来利润奠定基础 [3] - 商业资产布局于核心地段，未来将贡献收入和利润 [3] - 香港市场被视为已筑底回升，达到2019年高峰水准 [9][10] - 行业规模虽萎缩，但改善性需求持续增长，集中度提升有利于公司优势凸显 [10]

核心观点 - 中金维持中国海外发展盈利预测和跑赢行业评级 上调目标价10%至17.2港元/股 对应0.45倍2025年市净率 较当前股价存在25%上行空间 [1] 财务表现 - 2025年上半年归母净利润86亿元 核心净利润87.8亿元同比下降17.5% 符合市场预期 [2] - 核心归母净利润率维持10.6%双位数水平 中期每股派息0.25港元 派息比率29%与历史水平一致 [2] - 2025年核心利润预测150亿元同比降4.3% 2026年160亿元同比增6.5% [1] - 资产负债率53.7%较2024年末55.8%下降 短期负债占比压降至7.6% [4] - 平均融资成本2.9%处于行业最低区间 [4] 销售与投资 - 上半年合约销售1200亿元同比下滑19% 其中大陆一线城市及香港占比46% [3] - 权益拿地金额401.1亿元 7月单月投资149亿元 累计投资规模行业第一 [3] - 一线城市拿地金额占比64% 通过城市更新和公开市场获取综合型大项目优势突显 [3] - 全年权益投资额可能超1000亿元年初指引 重点关注下半年一线城市大规模城市更新项目 [6] 现金流与负债 - 上半年销售及其他经营回款969亿元 资本支出837亿元 保持经营现金净流入 [4] - 期末在手现金1087亿元 现金短债比4.9倍 较2024年末下降152亿元 [4] - 有息负债规模压降141亿元 与现金下降规模基本匹配 [4] 商业物业运营 - 商业物业收入35.4亿元 其中购物中心收入11.7亿元 [5] - 成熟购物中心出租率96.2% 销售额与客流量分别同比增长6.7%和11% [5] - 首个消费基础设施公募REITs有序推进 可能为资产价值释放提供新空间 [5]

电梯更新政策进展 - 杭州市住宅老旧电梯集中更新累计完成4353台，惠及2993个楼道单元12.7万户居民 [1] - 2025年省市政府将电梯更新列为民生实事项目，设定年度更新目标7000台 [1] 头部房企中期业绩表现 - 中国海外发展2025年上半年营业收入832.2亿元，股东应占溢利85.99亿元同比下降16.63% [2] - 华润置地同期营业收入949.21亿元，股东应占溢利118.8亿元同比增长16.22% [3] 房企经营分化态势 - 光明地产2025年上半年营业收入28.08亿元同比下降8.12%，净亏损3.98亿元同比扩大4926.96% [4] - 公司经营活动现金流量净额2.24亿元，实现同比110.25%增长 [4] 资产重组交易动态 - 招商蛇口通过关联交易将太子湾商储置业100%股权转让予招商轮船，交易对价7.16亿元 [5] - 该交易不构成重大资产重组，涉及深圳招商积余大厦相关资产 [5]

杭州市老旧电梯更新进展 - 杭州市累计完成住宅老旧电梯集中更新4353台 涉及2993个楼道单元和12.7万户居民 [1] - 2025年电梯更新被列入省市政府民生实事项目 年度目标为更新7000台 [1] 房地产企业半年度业绩表现 - 中国海外发展2025年上半年营业收入832.2亿元 股东应占溢利85.99亿元同比下降16.63% [2] - 华润置地2025年上半年营业收入949.21亿元 股东应占溢利118.8亿元同比增长16.22% [3] - 光明地产2025年上半年营业收入28.08亿元同比下降8.12% 净亏损3.98亿元同比扩大4926.96% [4] - 光明地产经营活动现金流量净额2.24亿元 同比增长110.25% [4] 房地产资产交易动态 - 招商蛇口以7.16亿元转让深圳市太子湾商储置业100%股权予招商轮船 该交易构成关联交易 [5]

核心观点 - 三家头部房企2025年中期业绩显示行业处于筑底阶段，但企业对后市保持乐观态度，并持续加仓核心城市[1][2][9] 业绩表现 - 华润置地营业收入949.21亿元（同比+19.86%），归母净利润118.8亿元（同比+16.21%），核心净利润100亿元（同比-6.6%）[5] - 中海地产营业收入832.19亿元（同比-4.27%），归母净利润85.99亿元（同比-16.62%）[5] - 保利发展营业收入1168.56亿元（同比-16.08%），归母净利润27.1亿元（同比-63.47%）[5] - 华润置地经营性不动产业务贡献核心净利润60.2亿元，占比达60.2%[5] 盈利能力 - 华润置地综合毛利率24.0%（同比+1.8个百分点），开发销售业务毛利率15.6%（同比+3.2个百分点），经营性不动产毛利率72.9%（同比+1.4个百分点）[6] - 保利发展毛利率14.6%，略高于2024年全年水平[6] - 中海地产毛利率维持在17.4%[6] 市场布局 - 中海地产在北上广深及香港销售额556.4亿元，占比53.7%，其中北京销售额304.5亿元，14个城市销售额位居第一[7] - 保利发展在38个核心城市市占率提升，其中9个城市市场排名第一[7] 投资策略 - 保利发展新增26个核心城市项目，总地价509亿元，计容面积228万平方米，权益比87%[8] - 华润置地新增土地储备148万平方米，获取18个项目，权益投资322.8亿元[8] - 中海地产前7个月新增权益投资额550.1亿元，新增购地金额行业第一[8] 行业展望 - 企业认为改善性需求将持续释放，政策支持（如城市更新、低息环境）将推动市场企稳[9][10] - 行业集中度提升趋势下，头部企业凭借布局优势及产品力有望获得更大发展空间[10]

核心观点 - 房地产行业三家头部企业2025年中期业绩显示行业仍在筑底但呈现企稳迹象 利润指标普遍承压但毛利率和核心城市市占率提升 头部房企对后市保持乐观并积极加仓核心城市 [1][5][8] 业绩表现 - 华润置地上半年营业收入949.21亿元同比增加19.86% 归母净利润118.8亿元同比增加16.21% 核心净利润100亿元同比下滑6.6% [5] - 中海地产上半年营业收入832.19亿元同比减少4.27% 归母净利润85.99亿元同比减少16.62% [5] - 保利发展上半年营业收入1168.56亿元同比下降16.08% 归母净利润27.1亿元同比下降63.47% 利润总额99.08亿元同比下降29.7% [5] - 华润置地经营性不动产及资管业务贡献突出 经常性核心净利润达60.2亿元占核心净利润60.2% [5] 盈利能力 - 华润置地综合毛利率24.0%同比提升1.8个百分点 开发销售型业务毛利率15.6%同比提升3.2个百分点 经营性不动产业务毛利率72.9%同比提升1.4个百分点 [6] - 保利发展毛利率14.6%略高于2024年全年水平 [6] - 中海地产毛利率维持在17.4%的较高水平 [6] 市场布局 - 中海地产在北上广深及香港合约销售额556.4亿元占总额53.7% 其中北京304.5亿元 其他四城均超50亿元 在14个城市销售额位居第一 [6] - 保利发展在38个核心城市市占率提升 在上海/广州/成都/西安等9个城市市场排名第一 [6] 投资策略 - 保利发展上半年新增26个核心城市项目 总地价509亿元 总计容面积228万平方米 权益比87% [8] - 华润置地新增土地储备148万平方米 获取18个项目 权益投资322.8亿元 [8] - 中海地产前7个月新增权益投资额550.1亿元 新增购地金额行业第一 [8] 行业展望 - 头部房企管理层对房地产市场止跌回稳充满信心 认为政策落地带动市场信心修复和改善型需求释放 [1][2][9] - 行业规模虽萎缩但改善性需求持续增长 核心城市更新和低息环境将推动市场复苏 [9] - 头部企业凭借布局优势和经营稳健性有望获得更大市场空间 [9]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3] 核心观点 - 公司销售规模保持行业第二 1H25合同销售金额1201.5亿元（含合联营公司）同比-19% 市占率2.72% 31个城市市占率位居当地前三 [1] - 财务结构安全稳健 三道红线指标稳居"绿档" 剔除预收账款资产负债率45.7% 净负债率28.4% 现金短债比4.9 [2] - 融资成本处于行业最低区间 1H25加权平均融资成本2.9% 较2024年末降低20bp 境内债券发行利率低至1.8%（5年期）和2.37%（10年期） [2] - 聚焦高能级城市战略明确 1H25一线城市（含香港）销售645亿元占总销售额53.7% 北京单城市销售超300亿元 [1] - 投资规模行业领先 1H25新增拿地17宗 权益购地金额401.1亿元 截至7月末权益购地金额550.1亿元 一线和强二线城市合计占比86% [2] 业绩表现 - 1H25营收832.2亿元同比-4.5% 归母净利润86.0亿元同比-16.6% 每股基本盈利0.79元 [1] - 中期派息每股0.25港元 派息率约32% [1] - 毛利率承压明显 1H25毛利率17.4%同比下降4.7个百分点 仍处于行业较高水平 [1] - 分业务看 房地产开发收入779.6亿元同比-5.0% 商业物业收入35.4亿元同比+0.1% [1] 土地储备 - 土储规模持续优化 截至1H25土储总建面2693.2万方 较2024年末减少184万方 [2] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润133.9亿元/146.2亿元/154.7亿元 同比增速-14.4%/+9.2%/+5.8% [3] - 对应PE估值10.4x/9.5x/9.0x [3] - 预计2025-2027年营收1765.3亿元/1827.9亿元/1846.4亿元 同比增速-4.7%/+3.6%/+1.0% [8] - ROE预计持续改善 2025-2027年分别为3.48%/3.74%/3.91% [8] 行业地位 - 销售规模稳居行业第二 投资规模位列行业第一 [1][2] - 在14个城市保持当地市场第一地位 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][4] 核心观点 - 业绩下滑符合预期，2025H1营收832.2亿元同比-4.3%，归母净利润86.0亿元同比-16.6% [4] - 投资加码，2025H1拿地金额403.7亿元同比+313.2%，拿地强度达34% [4] - 融资成本创新低至2.9%，同比-0.6个百分点，财务指标维持绿档 [4] - 下调2025-2027年归母净利润预测至148/155/168亿元（原157/165/178亿元） [4] 财务表现 - 2025H1毛利率17.4%（同比-4.7pct），归母净利率10.3%（同比-1.5pct） [4] - 销售及管理费用率3.8%（同比-0.1pct），运营效率保持稳定 [4] - 其他收入及收益7.9亿元同比+213.6%，联营公司损益12.6亿元同比+140.2% [4] - 已售未结转金额2,088亿元，可覆盖2024年营收1.1倍 [4] - 每股派中期股息25港仙，同比-16.7% [4] 销售情况 - 2025H1销售金额1,201.5亿元同比-19.0%，行业排名第二 [4] - 一线城市销售额占比53.7%，强二线城市占比27.5%，合计超80% [4] - 在31个城市市占率位居前三，其中14个城市位居第一 [4] 土地投资 - 新增17幅地块，拿地面积258万平同比+220.5% [4] - 总土地储备4,047万平，不含中海宏洋的权益土储2,367万平 [4] - 投资策略聚焦一线及重点二线城市，计划稳中有进 [4] 财务状况 - 剔除预收款资产负债率45.7%，净负债率28.4%，现金短债比4.9倍 [4] - 商业收入35.4亿元同比持平，其中写字楼占比48%、购物中心33% [4] 盈利预测 - 2025E营收190,894百万元同比+3.1%，2027E预计达207,066百万元 [3][5] - 2025E归母净利润14,787百万元同比-5.4%，2027E预计恢复至16,786百万元 [3][5] - 每股收益2025E为1.35元，2027E预计提升至1.53元 [3][5]