行业核心突破与项目进展 - 华能山东半岛北L场址海上风电项目并网发电，是我国水深最深、山东省离岸最远、单机容量最大的商运海上风电项目，总装机50.4万千瓦，年发电量约17亿千瓦时，每年可节约标准煤约50万吨 [1][2] - 项目创新应用四桩导管架基础结构，最高达83.9米，为国内同类型最高，确保风机在深远海复杂地质环境下的安全稳定 [2] - 2025年12月，我国离岸最远海上风电项目——三峡江苏大丰800兆瓦项目全容量并网，预计年均发电量超28亿千瓦时，可满足140万户家庭用电，节约标准煤约86万吨，减少二氧化碳排放约237万吨 [3] 政策支持与成本驱动 - 2025年10月，财政部等三部门公告，自2025年11月1日至2027年12月31日，对利用海上风力生产的电力产品实行增值税即征即退50%的政策 [4] - 2025年8月全国可再生能源电力开发建设调度视频会提出要研究政策措施积极推动深远海海上风电等新兴产业发展 [4] - 国家能源局在2025年10月提出加大海上风电开发力度，加快研究出台深远海海上风电规划性文件和管理办法 [4] - 海上风电发展核心瓶颈是成本问题，建设运营成本远高于陆上风电，需政策引导与经济补贴，通过规模化开发摊薄成本以实现经济性突破 [4] 市场前景与装机预测 - 截至2025年9月底，我国海上风电累计并网容量达4461万千瓦，2025年新增并网容量350万千瓦，连续5年稳居全球首位 [6] - 2026年全国能源工作会议明确，全年计划新增风电、太阳能发电装机2亿千瓦以上 [6] - 国家承诺到2035年风电和太阳能发电总装机容量达到2020年的6倍以上、力争达到36亿千瓦 [6][7] - 行业测算“十五五”期间年新增装机容量应不低于1.2亿千瓦，其中海上风电年新增装机容量不低于1500万千瓦 [7] - 广发证券预测，2025年至2027年，国内海上风电装机容量将从9.0吉瓦增至15.0吉瓦，年复合增长率约29.1% [7] - 国信证券认为，2026年全国海上风机招标有望达到15至20吉瓦，再创历史新高 [7] 产业链升级与公司动态 - 深远海风电突破有力驱动高端装备制造、海洋工程、智能运维等一整条产业链的升级与创新 [2] - 2025年10月，国产大抓力拖曳锚通过工厂测试，该锚是适用于漂浮式风机基础系泊的核心装备，各项指标满足美国船级社规范要求 [3] - 金风科技发布新一代Ultra系列风电产品，其中GWH266-14MW机型专为远海低风速市场设计，将海上机型设计寿命延长至30年 [8] - 运达股份深耕浙江并积极布局沿海省份市场，2025年已中标浙江部分深远海项目订单 [8] 技术与发展模式趋势 - 海上风电走向深远海是未来新增清洁能源装机的关键增量方向和可靠技术路径 [2] - “十五五”时期，海上风电产业开发重心将由近岸浅海迈向深远海，技术创新焦点将从固定式基础加速转向漂浮式风电技术 [8] - 发展模式将从单一电能供应向“海洋综合能源基地”转型，与海洋牧场、海水制氢、海洋能综合利用等业态融合发展成为探索重点 [8] - 陆上优质风电资源开发已趋饱和，深远海风电资源储量丰富，向海洋拓展已成为风电产业发展的明确方向 [7]

报告投资评级 - 行业投资评级为“看好”，并维持该评级 [8] 报告核心观点 - 天津市煤电容量电价自2026年1月1日起从每年每千瓦100元大幅上调至231元，通过容量电价回收煤电固定成本的比例提升至70%，超出此前政策规划的50%最低水平，调整幅度略超预期 [2][11] - 2026年1月各地代理购电价格普遍下行，但区域分化显著：北方内陆地区电价更具韧性，而沿海省份普遍面临较大降价压力 [2][11] - 当前电价下行压力可能催生电力市场机制的进一步完善，容量电价改革是关键一环，其提升有助于从机制上保障火电合理盈利，推动现货、中长期与容量市场有机衔接 [11] 关键政策与市场动态 - **天津容量电价调整**：根据2022-2024年天津市火电利用小时均值近似折算，此次容量电价调整带来的度电增益约为0.035元/千瓦时，若煤电利用小时数下降，实际度电容量电费提升将更显著 [11] - **年度长协电价结果**：已公布的广东与江苏两省2026年年度交易均价分别为372.14元/兆瓦时和344.19元/兆瓦时，同比分别下降19.72元/兆瓦时和68.26元/兆瓦时 [11] - **1月代理购电价格分化**： - 韧性地区：蒙东地区1月代购电价同比提升0.021元/千瓦时；蒙西、冀南、冀北等地同比降幅均低于0.03元/千瓦时 [11] - 承压地区：广东、江苏、浙江、安徽等地1月代购电价同比降幅均超过0.05元/千瓦时 [2][11] - **现货市场周度数据**： - 1月3日至9日，广东发电侧日前成交周均价0.32092元/千瓦时，周环比提升2.13%，同比降低13.70% [42] - 1月3日至9日，山东发电侧日前成交周均价0.29658元/千瓦时，周环比提升18.39%，同比提升7.12% [42] 行业与公司数据 - **板块估值**：截至2026年1月9日，CJ火电、CJ水电、CJ新能源、CJ电网的市盈率(TTM)分别为12.63倍、19.73倍、24.41倍和35.41倍，同期沪深300指数市盈率为13.7倍 [25] - **煤炭成本**：截至1月5日，秦皇岛港山西优混(Q5500K)平仓价为672.67元/吨，较上周下降9.53元/吨 [46][49] - **水电运营数据**： - 截至1月9日，三峡水库水位为170.85米，周环比提升0.18%，同比提升1.41% [59] - 1月3日至9日，三峡平均出库流量7450立方米/秒，周环比提升12.25%，同比提升18.44% [59] - **公司发电量**： - 长江电力2025年境内梯级电站总发电量约3071.94亿千瓦时，同比增长3.82% [60] - 华能水电2025年完成发电量1269.32亿千瓦时，同比增加13.32% [61] - 中国核电2025年累计商运发电量为2444.30亿千瓦时，同比增长12.98% [64] 投资建议与关注公司 - **推荐关注火电运营商**：优质转型火电运营商华能国际、大唐发电、国电电力、华电国际、中国电力、华润电力、福能股份，以及以内蒙华电为代表的“煤电一体化”火电 [11] - **推荐关注水电板块**：优质大水电长江电力、国投电力、川投能源和华能水电 [11] - **推荐关注新能源板块**：在行业三重底部共振下，推荐龙源电力H、新天绿色能源H、中国核电和中闽能源 [11] - **下周重点推荐公司核心逻辑**： - **华能国际**：煤电容量电价改革突破打消利用小时下降担忧，煤价回落使公司深度受益；火电现金流支撑新能源快速扩张；高分红承诺支撑估值 [16] - **大唐发电**：受益于容量电价改革与煤价回落；火电资产布局于电价更具韧性的北方地区，业绩弹性潜力高 [16] - **长江电力**：2026-2030年承诺不低于净利润70%的现金分红；盈利稳定，与经济基本面脱钩；当前股息与国债利差处于高位，红利价值突出 [18] - **中国核电**：核电量价成本稳定，类水电特性被市场认知；2025年新机组全年运行，未来投产规模逐年增长，景气度迎拐点 [18]

项目概况 - 中国华能集团有限公司在山东半岛北黄海海域的华能山东半岛北L场址海上风电项目于1月7日并网发电 [1] - 该项目是中国水深最深的商业化运营海上风电项目 [1] - 项目总装机容量为50.4万千瓦 [1] - 项目安装了42台单机容量为12兆瓦的风力发电机组 [1] 项目位置与规模 - 项目场址中心离岸距离约70公里 [1] - 项目水深在52米至56米之间 [1] - 项目预计年发电量约为17亿千瓦时 [1] - 项目每年可节约标准煤约50万吨 [1] 技术创新与工程亮点 - 项目创新应用了四桩导管架基础结构，其最高高度可达83.9米，以应对深远海复杂地质环境 [1] - 项目研发并应用了基于北斗系统的高精度定位技术，实现了海底沉桩的毫米级施工定位 [1] - 结合智能辅助沉放技术，项目将深远海单台风机的沉桩作业时间从48小时缩短至29小时 [1] - 项目借助无人机与人工磁场协同技术，完成了95.6公里的超长海缆铺设 [1] 行业意义 - 该项目的并网发电标志着中国商业化运营海上风电在深远海领域实现了新的突破 [1]

项目概况 - 华能山东半岛北海上风电项目已并网发电 标志着中国商运海上风电在深远海领域实现新突破 [1] - 项目位于烟台牟平海域 总装机容量为50.4万千瓦 [3] - 项目共安装42台单机容量为12兆瓦的风力发电机组 [3] 项目技术特点与深远海属性 - 项目场址中心离岸距离约70公里 水深在52至56米之间 是中国目前水深最深的商运海上风电项目 [3] - 项目创新应用四桩导管架基础结构 其最高高度达83.9米 为国内同类型最高 旨在确保风机在深远海复杂地质环境下的安全稳定 [3]

国家能源集团组织架构调整核心观点 - 公司总部架构从过去17个部门调整为“1+22”的新格局，标志着一场静默但深刻的内部组织重构已完成，旨在通过调整组织能力而非频繁更换领导层来应对行业变局 [1] - 行业竞争已从规模与速度比拼，进入组织能力与战略耐力的深度较量阶段，五大发电集团领导层调整频率在2025年第三季度降至2015年电改以来最低点印证了此趋势 [1][6] 战略聚焦与业务独立化 - 公司新设立独立的“氢能事业部”，使其从技术部门下的“小项目”升级为拥有独立预算与考核的“先锋队”，此举为内蒙古鄂尔多斯投资数亿元的氢能平台入选国家清单后的战略延续 [2] - 公司将原“科技与信息化部”拆分为“科技创新”与“数智管理”两大独立部门，分别瞄准未来技术突破和当下运营提效，实现两手抓 [2] - 公司新成立“工程管理部（重大项目建设办公室）”，以专门团队应对项目增多后的管理挑战，此模式与同业如国家电投在2024年底启动超200个项目、总投资超5000亿元的背景相呼应 [3] 品牌、专项管理与战略执行实体化 - 公司在“企业管理与法律事务部”加挂“品牌管理部”牌子，将品牌建设从务虚转为务实，以支持综合能源服务、吸引人才及资本市场叙事的需求 [4] - 公司设立“2030重大专项管理办公室”，以倒计时紧迫感专项管理碳达峰目标下的完整创新链条，该办公室已开展实质性工作，例如在去年10月为“煤炭重大专项2026年度公开项目”全球征集方案 [4] - 组织架构调整的每个新设部门均对应已展开的实际业务，如氢能事业部对应内蒙古测试平台，2030专项办公室对应研发项目，确保了战略重心转移的落地执行 [6] 监督独立性与社会责任制度化 - 公司将“驻集团纪检监察组”在架构图中单列于最前，显著提升监督独立性，旨在为资金密集、项目动辄数十亿上百亿的能源行业转型发展清障 [5] - 公司将“公益基金会（乡村振兴办公室）”纳入总部架构，使其从“额外动作”变为“规定动作”，截至去年4月，该基金会已在全国累计救助儿童3万余名，累计捐资数亿元，标志着公司价值定位向综合价值衡量转变 [5]

花旗对华能国际电力的评级与预测 - 花旗予华能国际电力股份目标价7.2港元，评级为“买入” [1] - 花旗将公司纳入30日下行催化剂观察名单 [1] 电价预期与市场结构 - 2026年市场基本电价似乎低于市场预期 [1] - 2025年前三季，公司中国电力销售有63.5%来自广东、浙江和江苏三省 [1] - 2026年，上述三省的加权平均市场基本电价同比下降13.4% [1] - 预计公司2026年的平均煤电电价将同比减少8.9% [1] 行业产能变化 - 中国煤电厂的电产能将同比增长65% [1]

花旗对华能国际电力的下行催化剂观察 - 花旗将华能国际电力股份纳入30日下行催化剂观察名单 目标价7.2港元 评级为“买入” [1] - 纳入观察名单的主要原因是公司2026年的市场基本电价似乎低于市场预期 [1] 电价与销售结构分析 - 2025年前三季度 华能国际电力在中国的电力销售有63.5%来自广东、浙江和江苏三省 [1] - 2026年 上述三省的加权平均市场基本电价预计将同比下降13.4% [1] - 基于此 花旗预计华能2026年的平均煤电电价将同比减少8.9% [1] 行业产能趋势 - 预计中国煤电厂的电产能将同比增长65% [1]

核心观点 - 花旗将华能国际电力股份纳入30日下行催化剂观察名单 主要原因是2026年市场基本电价预期低于市场 且公司核心售电区域电价面临显著下行压力 [1] 电价预期与影响 - 2026年 华能国际电力股份核心售电区域广东、浙江和江苏三省的加权平均市场基本电价预计按年下降13.4% [1] - 基于此 花旗预计华能2026年的平均煤电电价将按年减少8.9% [1] 公司业务结构 - 2025年前三季度 华能国际电力股份的中国电力销售中有63.5%来自广东、浙江和江苏三省 [1] 行业供给情况 - 中国煤电厂的电产能预计将按年增长65% [1] 机构目标与评级 - 花旗予华能国际电力股份目标价7.2港元 评级为“买入” [1]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告核心观点 - 电力行业2026年度长协电价面临压力，火电角色正加速向调节性支撑电源转型，盈利模式转向“电量换电价+容量电价补收益” [2][7] - 天然气行业11月消费同比高增，成本红利持续释放，城燃公司盈利能力有望回升 [2][36] - 环保行业水价调整落地，垃圾处理费征收管理办法出台，看好板块顺价及现金流改善 [2] 根据相关目录分别进行总结 1. 电力：2026年度长协电价陆续公布 - 江苏省2026年年度交易总成交电量2724.81亿千瓦时，加权均价344.19元/兆瓦时，成交均价同比下降16.55% [6] - 江苏省内分电源看，火电成交均价同比下降16.53%，核电下降18.10%，风电下降17.24%，光伏下降21.42% [6][8] - 广东省2026年年度交易总成交电量3594.37亿千瓦时，成交均价372.14厘/千瓦时，同比下降5.03% [2][6] - 安徽省2026年年度双边协商成交均价371.32元/兆瓦时，同比下降10.09% [2][6] - 从已发布省份看，2026年沿海省份电价或将普遍面临较大压力 [2][6] - 此轮周期折射出火电角色正从主力电量电源加速向调节性支撑电源转型 [2][7] - 行业盈利模式转向“电量换电价+容量电价补收益”，具备灵活性改造能力、能高效参与辅助服务市场的主体有望凸显竞争优势 [2][7] - 水电蓄能充足保障发电量，2026年进入资本开支下降阶段，折旧到期和财务费用改善有望提升利润空间 [2][10] - 2025年核电核准10台机组，延续核准高增节奏 [2][11] - 各地新能源入市规则陆续推出，存量项目收益率稳定性增强，绿证等环境价值释放后长期增加绿电运营商回报 [2][11] 2. 燃气：11月天然气消费同比高增 - 2025年11月，全国天然气表观消费量362.8亿立方米，同比增长5.1% [2][34] - 2025年1-11月，全国天然气表观消费量3880亿立方米，同比下降0.1% [2][34] - 2025年11月，我国天然气产量219亿立方米，同比增长5.7% [2][34] - 11月下半月进入供暖季后迎来首次全国型寒潮，增加各地供暖需求 [2][34] - 11月PMI达49.2%，环比回升0.2%，制造业景气水平有所改善 [2][34] - 考虑到2024/25冬季低销气基数，居民及工业端用气边际向好，今冬城燃销气同比增速提升无虞 [2][36] - 近期国际油价中枢整体较低，利好挂钩油价长协资源成本回落，带动我国进口天然气综合成本下降 [2][36] - 四季度以来海气价格旺季不旺，12月中旬起CLD近月价格持续低于10美元/百万英热单位，天然气成本红利持续释放 [2][36] - 截至2026年1月2日，美国Henry Hub现货价格为4.00美元/百万英热单位，周度环比涨幅20.55% [12][13] - 截至2026年1月2日，荷兰TTF现货价格为29.42欧元/兆瓦时，周度环比涨幅6.21% [12][13] - 截至2026年1月2日，英国NBP现货价格78.40便士/色姆，周度涨幅6.09% [12][13] - 截至2026年1月2日，东北亚LNG现货价格为9.60美元/百万英热单位，周度环比持平 [12][13] - 截至2025年12月31日，LNG全国出厂价3895元/吨，环比下跌1.43% [32] - 截至2025年12月28日当周，LNG综合进口价格为3656元/吨，环比上涨1.87%，同比下跌11.77% [32] - 12月，美国天然气产量攀升至1100亿立方英尺/日，创月度历史最高记录 [15] - 12月，流向美国8个大型液化天然气出口设施的原料气平均水平达185亿立方英尺/日，创历史新高 [15] - 截至2026年1月2日，欧盟国家天然气库存量为701.17太瓦时，整体库存水平位于61.37%，约为2021-2025五年均值的84.3% [21] 3. 环保 - 2025年12月31日，中山市自来水价格调整方案正式公布 [2] - 佛山市出台《佛山市生活垃圾处理费征收管理办法》，采用“用水消费量折算系数法”为主模式，由城管和税务部门联合委托供水企业代收生活垃圾处理费，此举有望改善垃圾焚烧现金流 [2] 4. 投资分析意见 - 火电：推荐煤电一体化的国电电力、内蒙华电，产业链布局的广州发展，以及大机组占比高的大唐发电、华能国际（A+H）、华电国际 [2][10] - 水电：推荐长江电力、国投电力、川投能源和华能水电等大水电公司 [2][10] - 核电：建议关注中国核电、中国广核（A+H） [2][11] - 绿电：建议关注新天绿色能源、福能股份、龙源电力、华润电力、三峡能源 [2][11] - 电源装备：推荐东方电气及哈尔滨电气 [2] - 气电：广东容量电费提升将提振广东气电盈利稳定性，建议关注广州发展、深圳能源、深圳燃气、粤电力A [2] - 天然气：长期看好优质港股城燃企业昆仑能源、新奥能源、香港中华煤气、港华智慧能源、华润燃气、中国燃气，同时推荐产业一体化天然气贸易商新奥股份、新天绿色能源、深圳燃气 [2][36] - 环保：推荐直接受益于中山市自来水涨价的中山公用，推荐中集安瑞科，推荐龙净环保，稳健红利资产持续推荐永兴股份、瀚蓝环境、兴蓉环境、军信股份、光大环境、洪城环境、海螺创业、粤海投资、绿色动力 [2] - 可控核聚变低温环节：中泰股份、冰轮环境；氢能制氢环节：建议关注华光环能 [2]

行业投资评级 - 行业评级为“买入” [2] 核心观点 - 年度长协落地，电价已触底，未来下降空间有限，同时煤电容量电价提升及市场化交易手段有望增强火电盈利稳定性，板块红利价值凸显 [1][6] - 火电“公用事业化”进程加速，市值管理、净资产修复与分红提升共同作用，若盈利稳定叠加分红提升，火电将走向红利资产的定价模型，塑造估值空间 [6] - 水电方面，桂冠电力收购集团资产打开成长空间，长江电力实施中期分红且估值性价比较高，板块整体估值处于历史低位，公募持仓为十年次低，伴随增量资金配置需求，板块攻防兼备 [6] 根据目录总结 一、年度长协电价结果持续落地，各省电价即将触底 - **各省年度长协电价陆续落地，部分区域降幅较大**：广东2026年度电量电价为0.372元/度，同比下降0.02元/度，较基准价下浮20%；江苏2026年度电量电价为0.344元/度，同比下降0.07元/度，较基准价下浮12% [6][24] - **电价已接近下限，未来下降空间有限**：当前各省年度长协电价逐渐接近政策下限，且新能源装机增速下滑后电力供需有望改善，电量电价有望触底 [6] - **容量电价执行良好，有效补偿电量电价下滑**：2025年1-11月，全国单位火电容量电价均值在2.52-3.22分/度之间（含税），执行力度良好；展望2026年，绝大部分省份煤电容量电价标准将从100元/千瓦·年提升至165元/千瓦·年，可带来度电接近2分的增幅 [28] - **月度交易电价同比普遍下降**：2025年1-12月，广东月度中长期交易均价为373.45元/兆瓦时，同比下降11.2%；2025年12月，山东、山西、江苏的月度市场化交易电价同比分别下降0.9%、2.9%、19.3% [34][37][39] - **电力装机结构变化显著**：截至2025年11月末，全国发电设备总装机达3794GW，同比增长17.3%；其中火电装机占比下降至40.1%，风电和光伏装机占比合计达46.5%；2025年1-11月，风光新增装机合计357GW，占全口径新增装机的80% [43][46] 二、本周回顾：地方电力定价机制集中落地 - **广西电力现货市场规则出台**：暂定现货市场申报上限为0.75元/千瓦时，出清上限为1.125元/千瓦时；新能源增量项目竞价上限暂定为0.36元/千瓦时，下限为0.15元/千瓦时 [58] - **河北明确煤电容量电价机制**：年度标准调整为165元/千瓦，月度标准为13.75元/千瓦 [58] 三、行业高频数据跟踪 - **煤炭价格近期下行**：2025年12月31日，秦皇岛5500大卡动力煤市场价格为678元/吨，较上周下降3元/吨，位于近12个月以来30%的价格下游；同期，北方主要港口（秦皇岛、曹妃甸等）煤炭合计库存1562万吨，环比下降119万吨 [62][71] - **天然气价格低于去年同期**：2025年12月31日，国内LNG到岸价为9.55美元/百万英热，较2025年初下降39.1%；LNG出厂价为3859元/吨，较2025年初下降14.7% [86] - **电力现货交易价格波动**：在广东电力现货市场，2026年1月1日发电侧加权平均电价最低，为176.51元/兆瓦时；12月29日最高，为358.77元/兆瓦时 [83] 四、行业个股重点公告及板块行情跟踪 - **重点公司动态**： - 桂冠电力拟以20.25亿元收购大唐西藏能源开发有限公司及中国大唐集团ZDN清洁能源开发有限公司100%股权，对应收购PB为1.06倍 [6][96] - 长江电力发布2025年中期利润分配方案，拟每10股派现2.10元，累计分红51.38亿元 [6][96] - 国电电力拟投资152.73亿元建设大渡河丹巴水电站项目 [96] - 内蒙华电拟发行股份并募集配套资金，用于购买正蓝旗风电及北方多伦股权，交易作价合计53.36亿元 [96] - **板块行情与估值**： - 截至2025年12月31日，公用事业指数（GFGY）相对沪深300指数上涨18.60个百分点；2021年8月以来跑赢沪深300指数37.03个百分点 [97] - 当前板块PE-TTM为17.30倍，位于2010年以来约31.6%分位；PB为1.63倍，位于2010年以来约17.3%分位，估值处于历史中低位 [97] - 本周（报告期）A股公用事业子板块普跌，其中火电板块下跌5.84%；个股中国电电力下跌12.80%，桂冠电力上涨7.26% [104] 五、关注公司及投资主线 - **报告建议关注**：九丰能源、华能国际H、国电电力、华电国际H、内蒙华电、申能股份、长江电力、桂冠电力、福能股份 [6] - **具体投资主线**： 1. **火电**：聚焦绩优高股息与市值管理，如华能国际电力股份、华电国际电力股份、国电电力、申能股份、内蒙华电、赣能股份 [6] 2. **水电**：关注业绩反转的长江电力与高增长的桂冠电力 [6] 3. **绿电**：关注高ROE低PB的龙源电力H、福能股份 [6]