纪要涉及的公司 周黑鸭 纪要提到的核心观点和论据 1. **2025年业务展望与指引** - 全力推动公司回到经济增长轨道，进行长远战略布局 [2] - 规模增长抓手：主品牌提升电效和运营质量，实现高单位数增长，平均电效目标双位数增长；流通渠道发力，多款产品推向市场实现业务增量；饮料和海外市场新战略持续布局，2025年争取在美国市场突破，总体争取实现双位数规模增长 [2] - 店面数量维持在3000家左右，注重门店规模和经营利润率 [2] 2. **新业务规划** - 流通渠道：组织直接向周董汇报，外部招聘人才；聚焦与品牌调性一致的合作伙伴，如山姆、庞同兰、永辉；布局商超便利店、区域强势经销商和本土渠道；中长期目标是三年突破十亿规模 [4][5][17] - 海外市场：2025年争取在美国市场实现突破，目前用真空藏宝产品在东南亚做测试，期待建立供应链体系和开展特别项目模式 [2][29] 3. **门店相关情况** - 散户二合一门店：虽提升了电效，但从品牌长远规划看，需重新审视门店定型，因锁鲜和散装产品在用户消费和使用场景有较大区别 [7][8] - 门店经营指标：同店电效和客单数呈上涨态势，证明去年周董指导的营运基础动作有效果，2025年将持续精进，夯实基础 [10] - 门店客流：集团关注客单数和电效增长，推广会员体系，会员消费频次、客单价和复购率远高于非会员；线上渠道理性对待，外卖和抖音平台有主观控制手段，利润情况远高于同行 [12][13] - 存量门店：去年停止盲目扩张，分析过往问题，聚焦提升单店质量，亏损门店占比大幅下降，目标将盈利门店占比控制在90%以上 [14][15] 4. **产品与业务规划** - 流通渠道产品：重点是真空藏宝产品，2025年作为突破策略；供应链从2024年开始改造，武汉工厂供应全国市场，产能和供应成本最优，盈利率不低于店端产品 [18][19][20] - 电商业务：期望带来利润和规模增长，获取线上渠道和信息以及消费者反馈 [21] - 联名合作：与盐筋裤子合作，作为加料供应商，希望扩大社会影响力，培养消费群体 [21][22] - 私有会员体系：2024年通过升级会员权益，实现小程序销售额1.5亿，同比增长217%，超级星期三会员日销售提升15%，会员销售占比提升到30%-40%，同比增长13%，会员客单价高出非会员27%，2025年将持续加大力度 [22][23] 5. **其他业务情况** - 抖音引流：抖音引流有效，2024年直播200多场，其中直播带货50场，购买人数36万多人，新用户达80%，个人IP流量三千多万，粉丝全国占比增大，将持续利用免费流量与消费者沟通 [24] - 临时量贩渠道：满足多场景消费群体需求，是补充业务，周黑鸦基本盘走品质路线 [27] 6. **激励政策与管理** - 店员激励：今年持续店员PK赛制，主题为“四季唱歌”，按季度定目标、PK、复盘和总结，优秀员工到总部授奖并给予物质和精神奖励，店员状态影响门店销售产出5%-10% [30][31] - 特许门店管理：重新勾勒特许合作伙伴画像，成立新部门加强与特许商链接和合作，赋能特许店员，纳入整体PK激励政策，总部承担PK奖金 [31][32] 7. **未来增长驱动力与财务情况** - 增长驱动力：2025年年初同店增长出现拐点且向好发展；重点发力特通渠道，组织和头部客户取得进展；出海战略今年聚焦东南亚和港澳市场，明年向欧美、澳苏、日韩发力，未来布局本地供应链 [36][37] - 财务情况：公司现金流强劲，资产负债率健康，2024年全年利润全额分红派息，未来维持不低于60%的派息率，可支持回购计划 [37] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 流通渠道团队搭建：去年年底到今年年初完成组织搭建，团队中有熟悉中亚业务的老员工，60%从外部招聘 [16] - 真空产品口味优化：今年会在真空产品口味口感上进行优化和迭代，希望将真空产品销售占比从去年的11%拉伸到15%以上 [26] - 特许商门店盈利情况：整体可控，2024年对低质低效门店进行策略性调整，预期缩短加盟商回本周期，保障盈利情况 [33][34] - 特许商管理要求：管理人员要公众入局，把特许商门店当成自己的门店，每月深入实际门店沟通；筛选与公司价值观一致的特许商，分区分段分销售贡献进行分级管理，给予物流和促销补贴 [34][35]

智通财经APP获悉，中金公司发布研报称，基本维持周黑鸭(01458)2025年利润预测并引入2026年净利润 约2.04亿元。考虑到估值切换至2025年EPS及近期板块估值提振，上调目标价47.1%到2.5港币，目标价 对应25/26年约27.3/24.5倍P/E，维持跑赢行业评级。 中金主要观点如下： 2024年公司收入24.5亿元，归母净利润9820万元，2024年利润符合市场预期。据山姆官方小程序，近期 调味酱菜热度榜中周黑鸭经典卤料包在榜单Top6(备注：基于商品月销数据通过计算排列)，且月销达1 万+件(零售价65.9元)。 1)收入结构：2024年自营门店/特许经营/线上/其他(分销等)收入分别约13.9/6.12/3.34/1.14亿元。2)门店数 量：2024年商圈等商业体店/交通枢纽店/社区店门店数分别约1752/355/593家，自营/特许经营门店分别 约1591/1440家。3)同店表现：2024年毛利率提高，受益于成本回落及供应链提效。2024年公司毛利率 56.8%(同比+4.4ppt)，2H24毛利率环比+2.9ppt到58.3%，该行预计主要受益于原料成本回落及供应链提 效。1H ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 周黑鸭2024年年报显示全年收入24.51亿元同比下滑10.66%，归母净利润0.98亿元同比下滑15.03%，24H2收入11.92亿元同比下滑10.34%，归母净利润0.65亿元同比增长371.96% [1] - 2024年公司从追求开店数量转向注重门店质量，主动关闭低效门店增加高势能门店布局，线上渠道调整经营策略注重费用使用效率 [2] - 2024年公司毛利率为56.79%同比+4.37Pct，销售费用率为40.34%同比+4.52Pct，管理费用率为10.60%同比-0.95Pct，归母净利率为4.01%同比-0.21pct [3] - 展望2025年，公司主营门店业务注重单店表现恢复，单店同比表现持续向好，成立特通事业部拓展新渠道，拓展专属饮料品牌“丫丫椰”，打造“嘎嘎香”系列产品 [3] - 下调2025 - 2026年归母净利润预测至1.30/1.58亿元（较前次下调53.57%/50.25%），新增2027年归母净利润预测1.83亿元 [4] 各目录总结 财务数据 - 2024年鸭及鸭副产品/其他产品/特许经营费收入19.56/4.62/0.33亿元，同比-7.79%/-21.34%/-5.93% [2] - 2024年自营门店/线上渠道/特许经营营业收入13.91/3.34/6.12亿元，同比-5.13%/-15.53%/-21.88% [2] - 2024年底门店总数3031家，净闭店785家，自营门店/特许经营门店数量分别为1591/1440家，分别净闭店129/656家，单店平均收入分别同比增长6.7%/13.7% [2] - 盈利预测表显示2025 - 2027年营业收入分别为25.64/27.47/31.13亿元，增长率4.6%/7.1%/13.3%；归母净利润分别为1.30/1.58/1.83亿元，增长率32.8%/21.3%/15.6% [5] 利润表预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2744|2451|2564|2747|3113| |营业成本（百万元）|1305|1059|1098|1168|1314| |毛利（百万元）|1438|1392|1466|1579|1799| |销售费用（百万元）|983|989|1022|1081|1225| |管理费用（百万元）|317|260|264|275|311| |营业利润（百万元）|237|165|211|254|293| |净利润(不含少数股东权益)（百万元）|116|98|130|158|183| [10] 资产负债表预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|2131|1893|1820|2035|2259| |非流动资产（百万元）|2762|2695|2565|2465|2398| |资产总计（百万元）|4893|4588|4385|4500|4657| |流动负债（百万元）|684|766|799|834|903| |非流动负债（百万元）|274|196|196|196|196| |负债总计（百万元）|958|961|995|1029|1098| |归属于母公司股东权益（百万元）|3935|3627|3391|3471|3559| [11] 现金流量表预测 |项目|2023|2024E|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|361|816|240|459|501| |投资活动现金流（百万元）|563|-223|-220|-200|-250| |融资活动现金流（百万元）|-1046|-216|-366|-78|-95| |现金流净额（百万元）|-122|377|-346|181|156| [12]

鸭脖"一哥"周黑鸭，高调宣布进军调味品行业。 近日，周黑鸭官方发布消息称，周黑鸭与四川申唐产业集团（以下简称申唐产业）正式签署战略合作协议，共同成立四川周黑鸭食品科技有限公司，共同 开发周黑鸭"嘎嘎香"系列复合调味品及方便速食产品。公开信息显示，申唐产业是一家集复合调料、预制菜、休闲食品研发、生产、销售于一体的食品公 司，曾为海底捞、米村拌饭、夸父炸串等头部餐饮连锁企业提供产品研发、生产和销售服务。 财报显示，2024年周黑鸭营收、利润双双下滑。随着鸭脖越来越"不好啃"，此番跨界也反映出周黑鸭对新增长点的探索。 01 携手调味品巨头 天眼查信息显示，四川周黑鸭食品科技有限公司于1月10日注册成立，位于四川省成都市。公司注册资本500万元，由周黑鸭子公司湖北楚思方达投资有限 公司、四川申唐食品科技有限公司分别持股44%、36%。 △图片截自天眼查。 与周黑鸭"携手"的申唐产业，是何来头？官网信息显示，申唐产业创立于2002年，是一家集复合调料、预制菜、休闲食品研发、生产、销售于一体的食品 公司，旗下拥有九眼桥、莎轩鸡精、大师味魔方等品牌。 对于此次合作，申唐产业董事长申伦忠表示："周黑鸭拥有国民级别的强大品牌认 ...

文章核心观点 身处卤制品行业增速放缓的品类成熟期，跨界成为周黑鸭打造全新增长引擎的关键，公司通过与申唐产业合作布局复合调味品等领域，同时面临新赛道的机遇与挑战，且不止周黑鸭，其他卤制品企业也有跨界探索 [1] 分组1：周黑鸭跨界合作与布局 - 周黑鸭与四川申唐产业集团签署战略合作协议，成立合资公司“四川周黑鸭食品科技有限公司”，共同开发“嘎嘎香”系列复合调味品及方便速食产品 [1] - 湖北楚思方达投资有限公司对四川周黑鸭食品科技有限公司持股比例为44％，四川申唐食品科技有限公司持股比例达36％ [1] - 公司旨在通过“卤味 + 复调”双引擎模式，打通“即食”与“烹饪”场景，以“产品联动”策略提升用户粘性并开辟新市场 [1] - 周黑鸭“嘎嘎香”系列计划今年推出不少于10款复调及方便速食产品，覆盖现有3000多家门店，进入商超、电商甚至国际市场 [1] 分组2：周黑鸭相关产品情况 - 官宣文章配图中出现“周黑鸭拳击小龙虾调料”盒装产品 [2] - 2022年集团建立小龙虾虾球新一代大单品，开发主流口味，单月最高销量突破100万盒，天猫旗舰店小龙虾虾球历史成交量已突破20万单 [2] 分组3：小龙虾调味料行业情况 - 小龙虾产业带动了小龙虾调味品加工等上下游和周边配套产业，湖北小龙虾烹饪调料年产值超18亿元，湖南小龙虾饲料加工企业20余家，年加工量约30万吨 [3] - 淘宝部分店铺“好人家麻辣小龙虾调料”“名扬小龙虾调味料”销量达数万 [3] - 小龙虾调味料市场有显著季节性波动，4 - 7月受小龙虾上市影响会快速增长，且制作、食用场景与便捷性关联相对更低 [3] 分组4：卤制品企业跨界探索情况 - 今年3月，周黑鸭品牌经典卤料包在全国山姆会员店首发，并在山姆APP独家售卖 [4] - 1月下旬，周黑鸭与泰国IMCOCO集团合作，联合推出天然椰子水品牌“丫丫椰”，将全面上线零售门店及合作渠道 [4] - 紫燕食品曾与元气森林、正大饮品MIX鲜果蜂蜜水等联名，绝味食品子公司有在区域市场售卖奶茶的创新动作 [4]

文章核心观点 - 周黑鸭2024年业绩良好，完成从规模扩张到质量提升转变，未来以“经典＋创新”双驱动打造爆品，2025年以“创新研发＋渠道扩张＋出海战略”推动发展，有望在行业中展现更强盈利韧性 [1][3][5] 2024年业绩情况 - 公司总收益24.51亿元，净利润9820.4万元，毛利率从2023年的52.4%提升至56.8% [1][4] 经营策略转变 - 从追求规模扩张到聚焦质量提升，对核心市场资源倾斜、低潜市场战略收缩，优化门店结构，聚焦存量门店提质 [1] 构建全域味觉生态 - 鸭及鸭副产品是主要收入来源，占比79.8%，活跃会员数突破550万 [1] - 以“麻、辣、甜”核心味型构建多元品类，“周黑鸭经典味”系列终端含税销售额占比70.3%，新品麻辣鸡丝与干煸辣子鸡合计月销量突破18万盒，14.9元及以下产品月均销售额占比约15% [1] - 通过品牌联名提升风味IP衍生与场景渗透能力，如与盐津铺子、玛氏、泰国IMCOCO集团合作，推出相关产品 [2] - 加速向家庭餐桌场景渗透，与山姆会员店联合推出专供卤料包，与四川申唐产业集团成立合资公司开发复合调味品及方便速食产品 [2] 行业情况 - 卤味市场高速增长、扩容、创新、迭代，头部企业集中度超60%，但产品结构趋同致毛利率承压，行业步入存量整合与创新突围并行新阶段 [1][4] - 中国复合调味品市场过去五年双位数增长，预计未来五年年增速13.5% [3] 2025年发展战略 - 产品创新研发延续“经典产品稳基本盘，创新产品拓增量”主线，加大研发投入，升级经典味产品，推出高质价比新品 [5] - 持续拓展商超、便利店、新零售及零食折扣等多元化渠道，实现全渠道覆盖与场景化触达 [5] - 以东南亚为起点开拓海外市场，后续针对欧美、澳日韩市场开发本地化及定制化产品，开放全球特许经营及供应链本土化 [5] 市场预期 - 国际大行里昂上调周黑鸭评级至“高确信跑赢大市”，目标价从1.70港元/股升至2.30港元/股，预计到2026年，收入有望实现6.2%增长，净利润上调17% [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 2024年公司收入和归母净利润同比减少，总销量和订单平均消费下滑，各业务模式和产品收入有不同表现，其他渠道收入增速领先 [2][5][7] - 公司加大门店调整幅度，积极探索新渠道，2025年预计保证门店基本盘 [7] - 2024年公司毛利率提升，部分费用占比有变化，联营公司亏损较大 [7] - 预计2024 - 2026年公司归母净利分别为1.68、2.16、2.58亿元，对应当前股价PE分别为26、20、17X [7] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现收入24.51亿元、同比减少10.7%，归母净利润0.98亿元、同比减少15.0% [2][5] - 2024年总销量同比下滑16.8%、订单平均消费同比下滑4.4%，自营下滑5.1%、特许下滑21.9%、线上下滑15.5%、其他增长15.6%，自营门店外卖收入占比同比下降至21.4% [7] - 2024年鸭及鸭副产品下滑7.8%、其他产品下滑21.3%，鸭及鸭副产品收入占比小幅回升至79.8% [7] 门店情况 - 截至2024年12月底，公司门店总数达3,031间，其中自营门店1,591间，特许经营门店1,440间，覆盖中国28个省、自治区及直辖市内的303个城市 [2][5] - 2024全年净关门店785家，自营1,591家/同比下降7.5%、特许1,440家/同比下降31.3%，特许门店数量占比达47.5%、收入占比25.0% [7] - 交通枢纽355家/同比 +36家、商圈&商业体&商超1,752家/同比 -504家、社区593家/同比 -252家、其他331家/同比 -65家 [7] 成本及费用情况 - 2024年公司毛利率同比提升约4.4pct至56.8%，销售及分销开支占收入比40.4%/同比 +4.6pct，行政开支占收入比10.6%/同比 -0.9pct，财务费用占收入比0.5%/同比 -0.4pct [7] - 2024年联营公司亏损约350万元，主要由于深圳天图兴南投资合伙企业（25%股权）和海南天图兴周创业投资合伙企业的公允价值变动导致 [7] 盈利预测及投资建议 - 预计2024 - 2026年公司归母净利分别为1.68、2.16、2.58亿元，对应当前股价PE分别为26、20、17X，维持“买入”评级 [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025年公司以提升单店店效、恢复业绩增长为核心目标，夯实主品牌基本盘，积极拓展流通渠道，探索海外市场机会，布局千亿级复合调味品赛道，有望打造新增长渠道 预计2025 - 2027年公司营业收入为27.05/30.32/34.58亿元，同比+10%/+12%/+14%；预计归母净利润为1.29/1.58/1.87亿元，同比+31%/+23%/+18%；EPS分别为0.06/0.07/0.08元，对应PE分别为33/27/23X，维持“买入”评级 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司市场表现 - 截至2025年4月2日，周黑鸭1M、3M、12M表现分别为14.8%、26.7%、23.5%，恒生指数对应表现为1.1%、18.2%、37.0% [5] - 截至2025年4月2日，周黑鸭当前价格为2.09港元，52周价格区间为1.37 - 2.19港元，总市值4,636.24百万港元，流通市值4,636.24百万港元，总股本221,829.90万股，流通股本221,829.90万股，日均成交额20.73百万港元 [5] 公司业绩情况 - 2024年公司实现营收24.51亿元，同比-10.66%，归母净利润0.98亿元，同比-15.03%；2024H2实现营收11.91亿元，同比-10.38%，归母净利润0.65亿元，同比+364.29% [6] 门店情况 - 2024年公司关闭低质门店，门店总数为3031家，同比减少785家，2024H1和H2分别净减少360/425家；仅交通枢纽店正向增长，全年新增36家至355家，商圈商业体减少504家至1752家，社区店减少252家至593家，其他门店减少65家至331家 [7] - 2024年平均直营店/特许经营门店收入同比-9.3%/-9.9%；客单价为54.39元，同比-4.4%，因拓展中低价格带产品，14.9元及以下产品月均销售额占比约15% [7] 渠道营收情况 - 2024年直营渠道营收13.9亿元，同比-5.1%，因直营门店同比减少129家至1591家，门店数量缩减7.5%；特许经营渠道营收6.1亿元，同比-21.9%，因加盟门店减少656家至1440家，门店数量缩减31.3%；线上渠道营收3.3亿元，同比-15.5%；其他收入1.1亿元，同比+15.6%，因散装产品进入线下商超渠道，真空产品进入连锁渠道 [7] 盈利能力情况 - 2024年公司毛利率为56.8%，同比+4.4pct，2024H2毛利率为58.3%，同比+5.9pct，因原材料价格回落和供应链生产效率提升 [7] - 2024年公司销售/管理费用率分别为40.4%/10.6%，同比+4.5pct/-1.0pct，销售费率提升因拓展优质点位带来租金成本提升 [7] - 2024全年净利率为4.0%，同比-0.2pct；2024H2净利率为5.5%，同比+4.4pct，因原材料成本下行带来毛利率优化和所得税率下降 [7][8] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|2451|2705|3032|3458| |增长率(%)|-11|10|12|14| |归母净利润（百万元）|98|129|158|187| |增长率(%)|-15|31|23|18| |摊薄每股收益（元）|0.04|0.06|0.07|0.08| |ROE(%)|3|4|4|5| |P/E|40.37|33.28|27.04|22.90| |P/B|1.01|1.18|1.18|1.16| |P/S|1.49|1.58|1.41|1.24| |EV/EBITDA|15.84|7.55|7.11|6.29|[9] 公司发展规划 - 2025年以提升单店店效、恢复业绩增长为核心目标，夯实主品牌基本盘 [10] - 探索通过散装产品和真空产品进入会员商超、零食量贩、海外市场等新渠道，2024年真空产品收入占比约11% [10] - 2025年3月27日与四川申唐产业集团签署战略合作协议，成立合资公司开发“嘎嘎香”系列复合调味品及方便速食产品，布局千亿级复合调味品赛道 [10]

文章核心观点 - 国际投行里昂上调周黑鸭评级至“高确信跑赢大市”，目标价从1.70港元升至2.30港元，认为其核心产品优势与盈利质量改善将支撑长期增长，当前估值具备吸引力，公司从“规模驱动”转向“价值驱动”获认可，具备穿越周期的投资价值 [1][2] 评级调整 - 里昂将周黑鸭评级上调至“高确信跑赢大市”，目标价从1.70港元升至2.30港元，对应2026年预测PE20倍，接近其上市以来20.5倍的历史平均水平 [1] 经营现状 - 2024年下半年，周黑鸭门店总数优化至3031家，通过聚焦一二线核心商圈及低线城市高潜力区域，单店效率显著提升 [1] - 2024年公司毛利率同比提升4.4个百分点至56.8%，主因原材料价格下行周期中精准控本及产品结构优化 [1] 业绩预测 - 预计2025年毛利率将维持55.5%高位，经营杠杆效应逐步显现 [1] - 预计到2026年，周黑鸭收入有望实现6.2%增长，净利润上调17% [1] - 2024年至2027年周黑鸭的净利润复合增长率（CAGR）达42%，2027年净利润有望达2.81亿元人民币 [1] 战略转型 - 2025年，公司计划在门店调整、产品聚焦、品牌升级和渠道组合等方面采取战略转型措施 [2] - 聚焦高潜力区域门店，强化鸭制品核心优势，并通过品牌升级提升产品吸引力 [2] - 持续拓展商超、便利店、新零售及零食折扣等多元化渠道，打造“餐饮+零售”双渠道组合 [2] 核心竞争力 - 公司核心竞争壁垒是产品力，护城河在于独特风味、高质控标准及创始人回归后决策效率提升 [1][2] - “聚焦”战略已显成效，长期来看，产品力与效率双轮驱动有望重塑卤味赛道壁垒 [2]

文章核心观点 - 周黑鸭2024年财报展现良好业绩，通过多元营销、产品创新等策略发展，2025年有国内外发展计划 [1][2][14][15] 分组1：2024年财报情况 - 公司总营收为24.51亿元，净利润为9820.4万元，毛利率为56.8%，同比提升4.4% [1] 分组2：多元营销情况 - 公司将“老会员”和“年轻人”视作发展基石，在多社交平台打造账号矩阵宣传产品获私域流量 [2] - 广大KOL发布“周黑鸭吃辣挑战”等内容，调动潜在用户消费热情，扩容用户蓄水池 [4] - 公司用大数据模型等工具赋能企业小程序，活跃会员数量超550万 [5] - 公司为旗下门店设计快闪活动吸引年轻消费者，与连锁卖场或商超合作使线下营收途径多元 [5] 分组3：产品发展情况 - 2023年中国卤味市场规模约为3180亿元，同比增长6.82%，2022 - 2023年卤味相关企业注册量分别约为1.3万家、1.5万家，同比增长12.9%、15.38% [6] - 公司推出“周黑鸭经典味”系列产品夯实品牌风味印象，提供稳定收入来源 [8] - 公司布局多元内容生态，与其他企业合作推出新产品吸引年轻群体，实现品牌破圈传播 [8] 分组4：2025年发展计划 - 海外中餐门店数量接近70万家，市场规模接近3万亿元，火锅等品类因优势率先在海外规模化 [10][12] - 公司推出国际化发展计划，欲扎根东南亚餐饮市场，34.8%的品牌会将东南亚选为出海首站 [14] - 公司国内发展仍会维护用户体验、持续研发餐品，推进2.0版本“既要也要”计划 [15]