（於開曼群島註冊成立的有限公司） （股份代號：1908） C&D INTERNATIONAL INVESTMENT GROUP LIMITED 建發國際投資集團有限公司 （於英屬處女群島註冊成立的有限公司） （股份代號：2156） C&D Property Management Group Co., Ltd 建發物業管理集團有限公司 香 港 交 易 及 結 算 所 有 限 公 司 及 香 港 聯 合 交 易 所 有 限 公 司 對 本 公 告 的 內 容 概 不 負 責，對 其 準 確 性 或 完 整 性 亦 不 發 表 任 何 聲 明，並 明 確 表 示，概 不 對 因 本 公 告 全部或任何部份內容而產生或因倚賴該等內容而引致的任何損失承擔任何責任。 持 續 關 連 交 易 重 續 業 務 框 架 協 議 茲 提 述 建 發 國 際 及 建 發 物 業 日 期 均 為 二 零 二 二 年 十 月 十 九 日 的 聯 合 公 告， 內 容 涉 及（其 中 包 括）向(i)餘 下 建 發 房 產 集 團 及 其 關 聯 公 司；及(ii)餘 下 建 發 國 際 集 團 提 供 物 業 管 理 服 務、社 區 ...

机构：光大证券 研究员：何缅南/韦勇强 事件：公司2025H1 营收同比+13.8%，归母净利润同比+13.2%。 1、公司关联方建发房产公众号发布消息，2025 年建发房产豪宅项目厦门建发港务宸启瑞湖获得法国设 计奖——年度地产示范区景观铂金奖；建发海晏获得北京首个宁静住宅"铂金级认证"。 2、建发物业2025H1 实现营业收入18.2 亿元，同比增长13.8%；实现毛利4.6亿元，同比增长13.8%；毛 利率为25.2%，同比持平；归母净利润2.2 亿元，同比增加13.2%。 点评：关联房企经营优秀，基础物管增长保障性强，社区增值表现亮眼。 1) 关联方销售表现优秀，并保持拿地强度。2025H1 建发物业物业管理收入10.6亿元，同比+23.1%，占 总收入比重58.0%，物管业务仍是最大的收入来源且保持较快增长。根据克而瑞数据，1-9 月公司关联 方建发房产实现全口径销售金额956 亿元，同比+12.1%；1-9 月新增土地货值804 亿元，排名行业第7。 建发房产在销售和拿地方面保持了较高的强度，未来仍有较为充足的物管项目交付，建发物业物管业务 增长保障性较强。 2）在管项目区域密度较高，规模效应逐步 ...

公司业绩表现 - 2025年上半年营业收入18.2亿元，同比增长13.8% [1] - 2025年上半年实现毛利4.6亿元，同比增长13.8%，毛利率为25.2%，同比持平 [1] - 2025年上半年归母净利润2.2亿元，同比增长13.2% [1] 业务板块分析 - 物业管理收入10.6亿元，同比增长23.1%，占总收入比重58.0%，是最大收入来源且增长迅速 [1] - 社区增值业务收入4.5亿元，同比增长23.5%，家居生活服务收入同比增长33.9%，占该板块比重32.4% [3] - 非业主增值服务收入同比减少19.4%至2.8亿元，主要因房地产市场调整导致服务的销售中心数量减少 [3] 关联方支持与增长保障 - 关联方建发房产2025年1-9月全口径销售金额956亿元，同比增长12.1% [1] - 关联方建发房产2025年1-9月新增土地货值804亿元，排名行业第7，保持较高拿地强度 [1] - 关联方项目获得国际设计奖项，彰显产品力，为物业未来项目交付提供保障 [1] 在管规模与运营效率 - 截至2025年6月30日，在管面积为8328万平方米，74.2%位于海西集群，区域密度高，规模效应明显 [2] - 在管面积中90.6%为住宅业态，其余为非住宅业态，业态丰富且有所聚焦 [2] - 销售管理费用率为11.0%，随着在管规模扩大和区域密度提升，有进一步优化空间 [2]

公司业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入18.2亿元，同比增长13.8% [1] - 2025年上半年实现毛利4.6亿元，同比增长13.8%，毛利率为25.2%，同比持平 [1] - 2025年上半年归母净利润为2.2亿元，同比增长13.2% [1] 业务板块分析 - 物业管理收入为10.6亿元，同比增长23.1%，占总收入比重58.0%，是最大收入来源且增长迅速 [1] - 社区增值业务收入为4.5亿元，同比增长23.5%，其中家居生活服务收入同比增长33.9%，占该板块比重32.4% [3] - 非业主增值服务收入同比减少19.4%至2.8亿元，主要因房地产市场调整导致服务的销售中心数量减少 [3] 关联方支持与增长保障 - 关联方建发房产2025年1-9月实现全口径销售金额956亿元，同比增长12.1% [1] - 关联方建发房产2025年1-9月新增土地货值804亿元，排名行业第7，保持了较高的销售和拿地强度 [1] - 关联方项目获得法国设计奖及北京宁静住宅铂金级认证，显示其项目品质 [1] 在管规模与运营效率 - 截至2025年6月30日，公司在管面积为8328万平方米，其中74.2%位于海西集群，区域密度高 [2] - 在管面积中90.6%为住宅业态，其余为办公楼、产业园区等非住宅业态 [2] - 公司销售管理费用率为11.0%，随着在管规模扩大和区域密度提升，毛利率有望保持高位，费用率有优化空间 [2] 战略转型与前景 - 公司与房地产开发关联度不断降低，在社区服务领域保持稳步扩张 [3] - 社区增值服务条线清晰，包括家居生活、智能社区、养老等均实现正增长，服务消费属性增强，未来发展空间广阔 [3]

行业与公司 * 纪要涉及的公司为建发物业 [1] 核心经营数据与业绩展望 * 截至2025年9月30日 公司在管面积接近8,500万平方米 净增加942万平方米 合约面积达1.15亿平方米 净增736万平方米 [3] * 物管费单价为每平方米2.75元 较去年年底提升0.03元 [3] * 公司预计2025年底在管面积达9,000万平方米以上 全年外拓合同金额目标冲击10亿元 [2][3] * 2025年公司预计营收和规模利润保持10%至15%的健康增长 [14] * 公司拥有约3,000万平方米储备面积 主要位于一二线核心城市 单价基本在3元以上 [2][3] 市场拓展与战略方向 * 公司未来将持续增加非住业态比例 此为长期战略方向 [5] * 2025年外拓项目中非住业态合同金额占比接近3/4（5.1亿元） [3] * 公司战略转向非住市场 重点关注甲方回款能力强的金融、部队、能源和烟草类项目 [2][5] * 公司依托建发房产的品牌口碑和政府资源关系及自身服务能力获取优质非住项目 [5] * 非住业态拓展利润率平均为7%~8% 住宅业态利润率为10%~11% [3] 财务状况与风险管理 * 过去五年公司收缴率维持在92%~93% 2025年截至9月底综合收缴率为78% 预计全年可达90%以上 [2][6] * 截至2025年6月底贸易应收款规模约8亿元 账龄大于两年的占比不到2% 绝对值约1,000多万元 结构健康可控 [2][6] * 公司现金充裕 总资产约41亿 其中现金有28亿 [9] * 公司退盘遵循甲方回款履约能力、长期亏损风险和设备安全隐患等原则 [8] * 2025年上半年公司共退出6个项目 主要因开发商无力支付空置住宅物业费或公建类写字楼合同到期 [2][8] 成本管控与运营效率 * 为应对毛利率下降 公司部署140多台地库清洁机器人 每台可替代1.3~1.5个保洁人员 并采用租赁方式降低成本 [10] * 公司持续优化内部标准化人配模型 精细化配置保安、保洁及客服人员以实现人工成本节约 [4][10] 增值服务与发展协同 * 公司积极发展家政、零售、美居及居改等增值服务业务以增加收入 [4][10] * 增值服务是未来发展的重要关注点 通过提升渗透率和户均收入以稳定利润率 [11] * 建发集团为物业提供支持 包括建发房产帮助升级美居产品 以及建发股份在零售板块合作开发农产品、轻工及纸业产品 [4][12][13] * 建发集团在旅游、会展、供应链等领域的产业资源为物业增值服务提供差异化能力 [12][13] 收购策略与资本管理 * 公司积极寻找收购标的 但对标准要求高 倾向于轻资产且估值希望控制在10倍以内 [2][9] * 截至2025年9月底尚未找到合适标的 预计年内无并购落地 [2][9] * 公司管理层希望在确保稳定增长及正常经营现金保障前提下 为投资者提供尽可能好的分红水平 [14]

投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 关联房企建发房产经营优秀，销售和拿地保持较高强度，为建发物业基础物管业务提供强劲增长保障 [2] - 公司在管项目区域密度高，规模效应显现，毛利率在行业内保持较高水平，费用率有优化空间 [3] - 社区增值服务表现亮眼，收入快速增长，业务与房地产开发关联度降低，服务消费属性增强 [4] 2025年半年度业绩表现 - 2025年上半年营业收入为18.2亿元，同比增长13.8% [1] - 2025年上半年归母净利润为2.2亿元，同比增长13.2% [1] - 2025年上半年毛利率为25.2%，同比持平 [1] 物业管理业务 - 2025年上半年物业管理收入为10.6亿元，同比增长23.1%，占总收入比重58.0% [2] - 截至2025年6月30日，公司在管面积为8328万平方米，其中74.2%位于海西集群 [3] - 在管面积中90.6%为住宅，其余为办公楼、产业园区等非住宅业态 [3] 社区增值服务 - 2025年上半年社区增值业务收入为4.5亿元，同比增长23.5% [4] - 家居生活服务收入同比增长33.9%，占社区增值板块比重达到32.4% [4] - 非业主增值服务收入同比减少19.4%至2.8亿元 [4] 关联方经营状况 - 2025年1-9月，关联方建发房产实现全口径销售金额956亿元，同比增长12.1% [2] - 2025年1-9月，建发房产新增土地货值804亿元，排名行业第7 [2] 财务效率与预测 - 2025年上半年销售管理费用率为11.0% [3] - 预测2025年归母净利润为3.8亿元，2026年为4.3亿元，2027年为4.7亿元 [4] - 预测2025年每股收益（EPS）为0.27元，对应市盈率（PE）为10倍 [4]

投资评级 - 报告对建发物业（2156 HK）维持“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 报告核心观点为：关联房企经营优秀，基础物管增长保障性强，社区增值表现亮眼 [2] 2025年上半年业绩表现 - 2025年上半年营业收入为18.2亿元，同比增长13.8% [1] - 2025年上半年实现毛利4.6亿元，同比增长13.8%，毛利率为25.2%，同比持平 [1] - 2025年上半年归母净利润为2.2亿元，同比增长13.2% [1] 关联方业务与基础物业管理 - 物业管理收入为10.6亿元，同比增长23.1%，占总收入比重58.0% [2] - 关联方建发房产2025年1-9月实现全口径销售金额956亿元，同比增长12.1% [2] - 关联方建发房产2025年1-9月新增土地货值804亿元，排名行业第7，为未来物管项目交付提供保障 [2] 在管规模与运营效率 - 截至2025年6月30日，公司在管面积为8328万平方米，其中74.2%位于海西集群 [3] - 在管面积中90.6%为住宅业态，其余为非住宅业态 [3] - 2025年上半年销售管理费用率为11.0%，未来有进一步优化空间 [3] 社区增值服务 - 2025年上半年社区增值业务收入为4.5亿元，同比增长23.5% [4] - 家居生活服务收入同比增长33.9%，占社区增值板块比重达到32.4% [4] - 非业主增值服务收入同比减少19.4%至2.8亿元，主要受房地产市场调整影响 [4] 盈利预测与估值 - 下调2025年归母净利润预测至3.8亿元（原预测为5.1亿元），下调2026年预测至4.3亿元（原预测为5.9亿元），新增2027年预测为4.7亿元 [4] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）预测分别为0.27元、0.30元、0.33元 [4][5] - 对应2025-2027年市盈率（PE）分别为10倍、9倍、8倍 [4] - 预测2025年营业收入为36.81亿元，同比增长11.8% [5][9]

股份發行人及根據《上市規則》第十九B章上市的香港預託證券發行人的證券變動月報表 截至月份: 2025年9月30日 狀態: 新提交 致：香港交易及結算所有限公司 公司名稱: 建發物業管理集團有限公司 呈交日期: 2025年10月2日 I. 法定/註冊股本變動 | 1. 股份分類 | 普通股 | 股份類別 不適用 | | | 於香港聯交所上市 (註1) | | 是 | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 證券代號 (如上市) | 02156 | 說明 | | | | | | | | | | 法定/註冊股份數目 | | | 面值 | | 法定/註冊股本 | | | 上月底結存 | | | 3,000,000,000 | HKD | | 0.01 HKD | | 30,000,000 | | 增加 / 減少 (-) | | | 0 | | | HKD | | 0 | | 本月底結存 | | | 3,000,000,000 | HKD | | 0.01 HKD | | 30,000,000 | 本月底法定/註冊股本總額： HKD 30, ...

**投资评级** - 看好（维持）[1] **核心观点** - 房价止跌回稳需多因素共振 非单一人口因素驱动 中短期货币政策、供需关系及经济预期影响更显著 [5][6][7] - 发达国家房价下跌周期普遍超3年 但最终均能修复企稳 政策协同是关键 [6][21][22] - 一线城市房价有望率先企稳 2025年8月70城新房价格同比降3.0% 二手房降5.5% 一线降幅较小 [16][20] **分目录总结** **1 房价下行现状与周期特征** - 70城房价自2022年进入下跌通道 新房和二手房同比下跌周期分别达41和43个月 [16] - 2025年8月一线新房价格指数回落至2021年4月水平 三四线回落至2018年12月水平 [17][18] - 海外房价下跌周期普遍较长 美国次贷危机后跌5.5年 日本跌超18年 [21][22] **2 人口因素对房价影响有限** - 8个发达国家/地区数据显示 中期房价指数与人口增长率无显著正相关（调整R²多小于0.5）[25][39][41] - 人口需转化为有效购房需求才影响房价 依赖经济发展与收入增长 德国2010年后低人口增长但房价随收入上涨 [39] - 适龄购房人口非房价主导因素 美国金融危机期间房价波动与人口变化脱节 [45] **3 海外房价企稳经验与政策启示** - 美国次贷危机后靠量化宽松与财政救济修复 利率从5.25%降至0.25% 政府杠杆率大幅提升 [51][54][58] - 日本2012年后通过货币宽松、财政刺激及产业政策推动房价回升 长期贷款利率维持1%左右 [62][63][68] - 韩国低息环境（基准利率曾降至0.5%）及高居民杠杆率（近100%）推动12年房价上涨 [75][76][81] - 中国香港1998年后通过停卖地、降利率（最优惠利率从9.5%降至5%）及内地资金流入促房价修复 [90][93] - 核心启示：需宽松财政货币政策协同 稳定政策预期 降低利率 改善供需结构 [6][48] **4 投资建议与标的推荐** - 推荐四类企业：强信用房企（如建发国际、保利发展）、住宅商业双驱动企业（如华润置地）、优质物管（如华润万象生活）、房地产服务商（如贝壳）[7][129]

核心观点 - 发达国家/地区中期人口变化对房价影响有限 人口增长需转化为有效购房需求才能影响房价 这一转化依赖经济发展与居民收入增长[1] - 房价止跌需宽财政和货币政策协同发力 稳定的政策预期 较低利率环境和改善供需结构是支撑房地产市场止跌回稳的关键力量[2] - 房价止跌回稳是货币政策 供需关系 经济预期 人口多因素共振的结果 中短期看货币政策 供需关系 经济预期三方面影响更为显著[3] 房价走势分析 - 70城新房和二手房价格走势趋于一致 从2022年开始进入下跌通道 2024年三季度跌幅扩大 四季度同比跌幅收窄[1] - 本轮楼市调整中 70城新房和二手房价格指数下跌周期均超过40个月[1] - 发达国家/地区房价也存在波动 价格回撤幅度高于国内本轮房价降幅 但最后均能修复企稳[2] 人口与房价关系 - 选取8个发达国家/地区研究发现 房屋价格指数在中期与人口增长率 人口数量无明显正相关关系 整体对房价影响有限[1] - 各国房价与人口增长率常呈脱节状态[1] - 适龄购房人口在长周期会影响房价[3] 政策与市场机制 - 发达国家/地区房价企稳修复主要依靠大规模量化宽松与财政刺激 包括降息 QE 财政补贴等[2] - 金融方面通过大幅压降抵押贷款利率降低购房门槛[2] - 供应方面减少卖地和开工 主动降低库存[2] - 需求方面构建依赖真实居住需求 减少投机属性 通过产业与人才提升城市内在价值的长效机制[2] 投资标的推荐 - 布局城市基本面较好 产品力领先的强信用房企：建发国际集团 绿城中国 招商蛇口 中国海外发展 建发股份 滨江集团 越秀地产 保利发展[3] - 住宅与商业地产双轮驱动：华润置地 新城控股 龙湖集团[3] - 服务品质突出的优质物管标的：华润万象生活 建发物业 南都物业 绿城服务 保利物业 招商积余 滨江服务[3] - 房地产后服务赛道：我爱我家 贝壳[3] 市场环境变化 - 2008年金融危机后 2011年以来发达国家房价指数平稳上涨[2] - 自2022年3月美联储首次加息以来 房价指数均有下跌趋势[2]