机构：中信建投证券 研究员：阎贵成/于芳博 核心观点 1、公司核心业务驱动营收高质量增长，2024 年实现营收52.61亿元，同比增长25.1%，其中核心业务 「先知AI 平台」贡献收入36.76 亿元，同比大幅增长46.7%，占总收入比例提升至69.9% 。 SHIFT 智能解决方案是公司为各行业提供的智能化解决方案产品，也是先知AI 平台在解决方案端的延 伸。 同时，归母净利润减亏至-2.69 亿元，亏损大幅收窄 70.4% 。 2、行业头部客户粘性高，标杆客户数同比增长16%至161 家，平均客单价1910 万元，净留存率 （NDER）110%。公司与致远互联共同发布 AI Agent 协同运营解决方案，将推出AI 先知平台与AICOP 平台深度整合。 3、公司通过集团化架构升级，在B 端业务之外推出"Phancy "品牌，提供C 端的端侧AI 能力输出。其推 出的ModelHub AIoT 解决方案支持大模型在本地设备部署，提供低延迟、高隐私的端侧AI 服务，与联 想等多家品牌合作，推动Agent 在端侧更好落地。 事件 公司发布财报，2024 年公司全年营收人民币 52.61 亿元，同比增长 25. ...

财务表现 - 第一季度总收入达人民币10.77亿元，同比增长30.1% [2] - 毛利润4.44亿元，同比增长30.1%，毛利率为41.2% [2] - 先知AI平台营收人民币8.05亿元，同比增长60.5% [2] - SHIFT智能解决方案业务收入2.12亿元，占总收入的19.7%，同比下降14.9% [4] - 式说AIGS服务收入0.6亿元，占总收入的5.6% [4] 先知AI平台进展 - 先知AI平台升级为AI Agent全流程开发平台，集成150+主流大模型 [3] - 内置数十个Agent智能体框架，覆盖AI Agent开发全生命周期 [3] - 预装智能应用套件覆盖AIGC、智能办公、数字员工等核心场景 [3] - 企业级Agent已在金融、航空、汽车等14个行业落地应用 [3] - 推出"协同运营AI Agent"、"财税赋能Agent"等垂直场景解决方案 [3] 业务协同与战略布局 - SHIFT智能解决方案业务迭代数十个行业标杆应用案例 [4] - 式说AIGS服务升级编程Agent能力，提供代码续写、纠错等一站式服务 [4] - 公司升级为范式集团，确立双轮驱动业务格局 [6] - 新成立消费电子板块Phancy，专注端侧AI Agent软硬一体化解决方案 [6] - 发布智能会议、智能鼠标等用户级Agent解决方案 [6] 技术理念与行业趋势 - 公司以"Agent +世界模型"理念推动AGI目标实现 [6] - 生成式AI技术加速通用人工智能（AGI）发展 [6] - 智能体模组在终端设备上提供AI Agent能力 [6]

财务表现 - 第一季度总收入为10.77亿元，同比增长30.1% [1] - 毛利润4.44亿元，同比增长30.1%，毛利率为41.2% [1] - "先知AI平台"营收8.05亿元，同比增长60.5%，占总收入74.8% [1] - "SHIFT 智能解决方案"业务收入2.12亿元，同比下降14.9%，占总收入19.7% [1] - "式说AIGS服务"业务收入0.6亿元，占总收入5.6% [1] - 研发费用3.68亿元，同比增加5.7%，研发费用率34.2%，同比下降8个百分点 [1] 业务战略 - 成立范式集团，原第四范式业务成为核心子业务，未来将进入更多业务领域 [2] - 推出新业务板块Phancy，定位为电子产品提供基于AI Agent的软硬一体解决方案 [2] - 公司表示成立集团及新业务板块是为了多元化发展，并非转型消费电子领域 [2] - Phancy不直接打造自有品牌硬件产品，而是通过智能体模块在端侧提供AI Agent能力 [3] - 未来计划通过端侧AI模组赋能消费电子厂商，降低AI终端产品门槛和成本 [3] 业务表现未披露 - 第一季度业务表现中未披露消费电子业务板块Phancy的业绩数据 [3]

期间，得益于持续推进客户群体的多元化，公司标杆用户数达到59个。在拓展客户数量的同时，公司高 度关注客户高价值场景的深度挖掘，并进一步提高公司的产品黏性。本期间，公司标杆用户平均营收贡 献为人民币11.67百万元，同比增长31.3%。 基于AI agent+世界模型的核心理念，本期间，公司正在进行集团化及品牌升级。在范式集团成立之 际，现有的企业服务业务(4Paradigm)将成为范式集团的核心子业务。范式集团秉持通用人工智能(AGI) 的理想，通过「AIagent+世界模型」的技术路径，不断提升AIagent沟通能力，并丰富世界模型对各垂 直细分领域的认知，提升AI解决垂直领域的能力，进而推动AGI的实现。 与此同时，范式集团成立了全新的消费电子业务板块Phancy，定位是向市场提供基于AI agent的软硬件 一体解决方案，通过智能体模组在端侧提供AI agent能力。公司始终坚持开放的技术合作心态，致力于 帮助各类AI终端设备厂商轻松打造AI终端产品。未来，通过范式集团的端侧AI模组，公司希望能够赋 能各消费电子厂商，快速集成AI能力，以更低门槛、更低成本推出受到各自用户喜爱的AI终端产品。 格隆汇5月 ...

财务表现 - 一季度总收入10.77亿元 同比增长30 1% [1] - 毛利润4 44亿元 同比增长30 1% [1] 业务构成 - 先知AI平台业务收入8 05亿元 同比增长60 5% [1] - 先知AI平台业务收入占总收入比例达74 8% [1]

公司整体财务数据关键指标变化 - 2024年公司总收入52.61亿元，同比增长25.1%[6][9][25][27][109] - 2024年公司毛利22.45亿元，毛利率为42.7%[6][9][25] - 2024年归属母公司所有者的年度亏损为2.69亿元，较2023年减亏6.40亿元，同比缩窄70.4%[6][9][25] - 2024年经调整净亏损额为2.92亿元，较2023年减亏1.23亿元，同比缩窄29.6%[6][9][25] - 自2021年以来公司连续4个会计年度环比减亏[9][25] - 2024年公司总资75.88亿元，较2023年的71.47亿元有所增长[7] - 2024年公司总负债25.17亿元，较2023年的16.95亿元有所增长[7] - 销售成本为30.158亿元，2023年同期为22.246亿元，同比增加35.6%[32] - 毛利为22.448亿元，2023年为19.795亿元，增加13.4%；毛利率由47.1%降至42.7%[33] - 研发开支为21.698亿元，2023年同期为17.69亿元，同比增长22.7%[36] - 经营亏损为3.551亿元，同比减少34.9%，2023年同期为5.454亿元[41] - 财务费用为0.61亿元，同比减少98.6%，2023年同期为4.38亿元[43] - 年度亏损约为2.963亿元，同比减少67.8%，2023年同期为9.206亿元[44] - 2024年度亏损2.96亿元，较2023年的9.21亿元减少67.8%；经调整亏损净额2.92亿元，较2023年的4.15亿元减少29.6%[47] - 2024年12月31日无形资产约为1.897亿元，较2023年的4.257亿元减少，主要因处置部分附属公司股权[48] - 2024年12月31日按权益法入账的投资约为5.545亿元，较2023年的0.534亿元增加，因处置部分附属公司及增加对合营企业投资[49] - 2024年12月31日贸易应收款项约为30.856亿元，较2023年的18.436亿元增加，由收入同比增加推动[50] - 2024年12月31日流动现金资源约为23.01亿元，较2023年的32.953亿元减少[52] - 2024年12月31日流动资产净额为31.928亿元，较2023年的40.134亿元减少，因日常营运开支及存放长期存款[53] - 2024年12月31日资本负债比率约为0.1%，较2023年的2.0%降低，资本结构稳健[54] - 2024年12月31日关于股权投资的资本承担为0.04亿元，较2023年的0.12亿元减少[55] - 截至2024年12月31日止年度，公司不建议分派末期股息[95] - 截至2024年12月31日，公司并无可供分派储备[98] - 截至2024年12月31日，集团银行贷款及其他借款约为人民币590万元[100] - 2024年度公司总收入较2023年度增长25.1%[109] - 2024年度公司录得亏损净额及经营现金流出，且较2023年收窄[112] 各业务线数据关键指标变化 - 2024年第四范式先知AI平台业务收入达36.76亿元，同比增长46.7%[9] - 2024年先知AI平台业务收入36.76亿元，同比增长46.7%，收入占总收入比例为69.9%[12] - 先知AI平台收入为36.759亿元，同比增加46.7%，占总收入的69.9%[27] - 2024年SHIFT智能解决方案业务收入为10.22亿元，收入占集团总收入比例为19.4%，同比下降20.3%[15] - SHIFT智能解决方案收入为10.223亿元，同比减少20.3%，占总收入的19.4%[27] - 2024年第四范式式说AIGS服务业务收入为5.63亿元，业务收入占集团总收入比例为10.7%[16] - 式说AIGS服务收入为5.625亿元，同比增加35.4%，占总收入的10.7%[27] 公司市场地位 - 第四范式连续六年稳居中国机器学习平台市场份额第一[9][26] 公司客户数据 - 2024年公司服务的标杆用户数为161个，同比增长16%，标杆用户平均营收为1910万元，标杆用户的NDER为110%[10] - 截至2024年12月31日止年度，来自集团五大客户的收益占集团总收益的41.6%[176] - 截至2024年12月31日止年度，来自集团单一最大客户的收益占集团同期总收益的10.6%[176] - 截至2024年12月31日止年度，集团五大供应商占集团总采购的30%以下[177] 公司产品与技术研发 - 2024年3月公司推出行业大模型开发及管理平台「先知AI平台5.0」的重要版本迭代[10] - SHIFT智能解决方案推出多款面向不同应用场景的解决方案，并持续更新迭代原有方案功能和效果[15] - AIGS Builder产品拥有AI Agent、无代码编程、多工具调用能力，可实现全栈能力开发[17] - AIGS CodeX产品发布，实现业务代码生成效率、业务问答效果的双效增长[17] - 公司于2025年3月联合华为发布大模型推理一体机解决方案SageOne IA，GPU利用率提升30%以上，推理性能平均提升5 - 10倍[20] - 2025年1月DeepSeek - R1诞生，推动端侧AI发展[22] - 2025年2月公司推出大模型推理端侧解决方案ModelHub AIoT[23] 公司合作与业务拓展 - 公司在报告期间帮助超10个行业的客户进行企业级AI agent的开发及部署[14] - 公司联合宏基、联想、康佳等消费电子厂商储备一系列智能终端产品[24] 公司股权与股本变动 - 2024年2月9日，买方以8800万元向第四范式北京收购目标公司对应股权[61] - 2024年9月12日公司完成1.31549046亿股内资股转换为H股，转换并上市后股本由1.98869237亿股内资股和2.66989496亿股H股组成[68] - 2025年2月公司按每股50.20港元配售2792万股新H股，所得款项总额约13.9393亿港元，配售完成后已发行股份总数为4.93778733亿股[69] 公司人员与组织架构 - 戴文渊博士41岁，担任公司董事会主席、执行董事、首席执行官兼总经理，在人工智能技术行业有约16年经验[70] - 陈雨强先生37岁，为公司执行董事兼首席研究科学家，负责技术与产品研发整体管理[71] - 于中灏先生38岁，任公司执行董事、副董事长兼高级副总裁，负责投资及融资等相关事宜整体管理[72] - 杨强博士63岁，是公司非执行董事，负责整体董事会事务及对产品和技术研发提供战略建议和指导[73] - 窦帅先生35岁，2021年2月加入公司任董事，7月16日调任非执行董事[76] - 张晶先生43岁，2021年2月加入公司任董事，7月16日调任非执行董事[77] - 李建滨先生46岁，2020年4月至2023年9月任小米附属公司战略投资部管理合伙人[80] - 刘持金先生62岁，2021年7月16日获委任为公司独立非执行董事[81] - 柯烨乐女士43岁，自2021年5月起任百丽国际百丽消费基金总经理[82] - 柴亦飞先生44岁，2015年10月加入公司，任监事会主席等职[83] - 周文静女士42岁，2018年3月加入公司，任股东代表监事[83] - 邵丽玲女士41岁，2015年12月加入公司，任职工监事兼内部审计总监[85] - 胡时伟于2015年3月加入集团，2024年1月获委任为公司总裁[89] - 郑曌于2018年10月加入集团，主要负责领导人工智能技术架构规划等[90] - 刘楠于2024年加入集团，负责集团财务战略规划等工作[91] - 2024年6月20日起，执行董事于中灝先生获擢升为公司副董事长兼高级副总裁，不再担任首席财务官[118] 公司股东权益 - 截至2024年12月31日，戴博士实益拥有公司106,164,523股内资股，占内资股约53.38%，占股本总值约22.79%[124][126] - 截至2024年12月31日，戴博士通过受控制法团权益拥有37,034,191股内资股，占内资股约18.62%，占股本总值约7.95%；拥有30,154,692股H股，占H股约11.29%，占股本总值约6.47%[124] - 截至2024年12月31日，北京新智通过受控制法团权益拥有37,034,191股内资股，占内资股约18.62%，占股本总值约7.95%；拥有29,961,392股H股，占H股约11.22%，占股本总值约6.43%[127] - 截至2024年12月31日，范式投资实益拥有31,981,367股内资股，占内资股约16.08%，占股本总值约6.87%；拥有25,977,467股H股，占H股约9.73%，占股本总值约5.58%[127] - 截至2024年12月31日，范式出奇通过受控制法团权益拥有31,981,367股内资股，占内资股约16.08%，占股本总值约6.87%；拥有25,977,467股H股，占H股约9.73%，占股本总值约5.58%[127] - 截至2024年12月31日，信和一号实益拥有12,077,978股内资股，占内资股约6.07%，占股本总值约2.59%[127] - 截至2024年12月31日，信和一号股东通过受控制法团权益拥有12,077,978股内资股，占内资股约6.07%，占股本总值约2.59%[127] - 截至2024年12月31日，胡元满通过受控制法团权益拥有14,126,295股内资股，占内资股约7.10%，占股本总值约3.03%[127] - 截至2024年12月31日，周逵通过受控制法团权益拥有18,941,724股内资股，占内资股约9.52%，占股本总值约4.07%[127] - 秋实兴德直接持有2,048,317股内资股[129] - 红杉铭德直接拥有公司6,352,978股内资股[130] - 红杉智盛直接拥有公司4,112,972股内资股[131] - 信和一号直接持有12,077,978股内资股[133] - Primavera由胡祖六拥有66.70%权益[133] - 红杉桓宇由周逵拥有其70%权益[130] - 上海桓远由周逵拥有其70%权益[130] - 红杉桓嘉由周逵拥有其70%权益[131] - 截至2024年12月31日，公司无其他人士（董事或最高行政人员除外）须披露权益或淡仓[132] 公司投资情况 - 2023年9月26日公司投资3.9亿元于高腾海外权益3号私募基金，2024年12月31日该投资账面价值约4.03亿元，占集团总资产约5.3%[63] - 截至2024年12月31日，高腾海外权益3号私募基金年度收益为2568万元[63] - 截至报告期末公司无其它重大投资[66] - 截至年报日期公司无有关重大投资及资本资产的计划[67] 公司上市与募资情况 - 公司股份于2023年9月28日在联交所上市[99] - 公司H股于2023年9月28日在联交所主板上市，收取全球发售所得款项净额约925.6百万港元[113] - 截至2024年12月31日，已动用所得款项净额约246.2百万港元，余下所得款项净额约679.4百万港元[113] - 加强基础研究、技术能力和解決方案开发占所得款项净额总额约60.0%，为555.4百万港元[113] - 扩展产品、建立品牌及进入新行业领域占所得款项净额总额约20.0%，为185.1百万港元[113] - 寻求战略投资和收购机会占所得款项净额总额约10.0%，为92.6百万港元[113] - 一般企业用途占所得款项净额总额约10.0%，为92.6百万港元[113] 公司社会责任 - 2024年公司致力履行社会责任、改善雇员福利及促进发展、保护环境、回馈社会并实现可持续增长[106] 公司股权激励计划 - 2024年9月19日，公司股东大会批准股权激励计划，包括H股计划、合伙计划及购股权计划[146] - H股计划和合伙计划授予的股份合计不得超过采纳日期公司已发行普通股总股本（不含库存股股份）的5%（即23,283,271股），占公司年报日期已发行股份（不包含库存股份）的4.72%[148] - H股计划奖励期限从采纳日期起计至紧接采纳日期十周年届满的营业日止，年报日期剩余年期约为九年零五个月[15

文章核心观点 - 第四范式2024年财报表现良好营收增长、亏损缩窄，第三方机构预测2025年有望基本实现盈亏平衡，公司业务在企业服务、软硬一体、消费电子等多领域布局，形成“双轮驱动”格局，盈利拐点可期 [1][8] 企业服务业务 - 企业服务是核心业务板块，包括先知AI平台、SHIFT智能解决方案和式说AIGS服务三大板块 [2] - 先知AI平台是核心收入来源，2024年收入36.76亿元，同比增长46.7%，连续六年领跑中国机器学习市场，规模化应用覆盖20余个行业，标杆客户平均收入达2000万元，净收入留存率高达110% [2] - 2024年3月发布先知AI平台5.0，实现端到端能力供给，与生态伙伴联合开发超30款AI产品，构建周期缩短至“天级别”，客户留存率超90% [2] - 2023年起布局企业级Agent，落地多个垂直领域场景，2024年发布开发平台，携手伙伴打造通用型Agent解决方案 [3] 软硬一体业务 - AI市场渗透率低向上空间大，公司自2018年起布局软硬一体市场，与多家企业合作 [4][5] - 2025年3月联合华为发布大模型推理一体机解决方案SageOne IA，实现全链路国产化，性能优越，可提升GPU利用率和推理性能 [5] 消费电子业务 - 端侧AI市场前景好，2025年有望成为元年，公司2月推出大模型推理端侧解决方案ModelHub AIoT [7] - 3月成立范式集团，推出消费电子品牌Phancy，为品牌方提供解决方案，已与多家厂商合作，储备多款智能终端产品 [7] - 和联想合作的某款AI手表出货量达10万台，消费电子板块将成业务增长重要引擎 [8] 财务与市场表现 - 2024年营收52.6亿元，同比增长25.1%，毛利22.45亿元，同比增长13.4%，归母净亏损2.69亿元，较2023年减亏6.4亿元，同比缩窄70.4%，连续四个年度环比减亏 [1] - 第三方机构基于收入增速、亏损收窄和新业务增量，预测公司2025年基本实现盈亏平衡 [1] - 公司在港股与A股已披露财报的纯AI赛道企业中营收规模登顶，当前PS不足5倍，显著低于Palantir的70倍PS [1][8]

文章核心观点 - AI发展似乎回到推理周期，高质量数据获取代价增大，但并非所有AI都进入推理周期，许多领域仍需更多训练；产业端AI出现从幕后走向台前和人才结构变化两大显著变化；企业端应用AI应回归商业本质；真正的AGI应通过Agent+世界模型的方式实现，未来将不断构建垂直领域世界模型并由Agent协同配合实现通用智能 [1][3][4] AI发展现状 - AI一直在训练与推理间演进，如今似乎回到推理周期，高质量数据获取代价增大，但并非所有AI都进入推理周期，许多领域仍需更多训练 [1] 产业端变化 - AI从幕后走向台前，开始直接服务消费者，如KIMI、豆包等应用及AI眼镜、AI耳机等消费电子产品广泛出现 [3] - AI人才结构变化，十年前稀缺如今不再稀缺，打造高效组织体系让众多科学家协同工作成为新挑战和机遇 [3] - 我国拥有全产业链场景和数据，且AI人才充足，利于推动AI应用全面发展 [3] 企业端问题与建议 - 许多企业面临“拿着锤子找钉子”问题，过分关注AI技术本身，忽视企业实际需求 [3] - AI应用必须服务于企业核心竞争力，如提升利润等，而非仅追求技术先进 [3] - AI公司应“忘记AI”，回归商业本质，帮助企业达成发展目标以实现AI真正落地 [3] AI未来观点 - 当前主流观点认为AGI将通过AI Agent实现，但真正的智能应是高度专业化的，大语言模型是语言类专用人工智能 [3] - 真正的AGI应通过Agent+世界模型的方式实现，Agent负责语言沟通理解人类需求，世界模型负责认知世界挖掘垂直领域运行规律 [4] - 未来AGI发展方向是不断构建垂直领域的世界模型，并由Agent协同配合，最终实现通用智能 [4]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [8] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司亏损大幅收窄，先知AI平台驱动持续高速增长，入局消费电子业务再添新成长曲线，基本面有望持续改善，且有望充分受益于中国企业数智化转型浪潮 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2024年报告研究的具体公司实现营收52.61亿元，同比增长25.1%；实现毛利润22.45亿元，同比增长13.4%；实现归母净亏损2.69亿元，同比收窄70.4%；实现经调整净亏损2.92亿元，同比缩窄29.6%；实现毛利率42.67%，去年同期为47.09%，主要系营收结构变化 [2][5] 事件评论 - 先知AI平台持续快速增长，公司亏损大幅缩窄。2024年AI先知平台业务收入36.76亿元，同比增长46.7%，占比69.9%；SHIFT智能解决方案业务收入10.22亿元，同比下降20.3%，占比19.4%；式说AIGS服务业务收入5.63亿元，同比增长35.34%，占比10.7%。2024年发布先知AI平台5.0，服务标杆用户数161个，同比增长16%，标杆用户平均收入1910万元，标杆用户NDER为110% [9] - 入局全新板块消费电子业务，补齐端侧AI Agent落地能力，赋能传统设备厂商。2025年3月18日发布消费电子业务（Phancy），已与宏碁、康佳等伙伴达成合作，推出两款AI手表 [9] - 坚定持续高研发投入，其他三费费率下降亏损缩窄，基本面持续改善可期。2024年研发费用21.70亿元，同比增长22.7%，研发费用率41.2%，略有下滑。2024年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为5.11%/3.67%/-0.87%，去年同期分别为10.06%/8.13%/9.11% [9] - 中国具有巨大的企业数智化转型空间，公司作为平台型公司有望充分受益。各行业数据量和IT系统成熟度差异大，能源、制造业等行业蕴含市场机遇，公司连续六年稳居中国机器学习平台市场份额第一，2025年有望享受中国企业数智化转型成长机遇 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级，6 个月目标价为 71.76 港元 [3][5] 报告的核心观点 - 第四范式 2024 年年报显示收入持续高增、亏损显著缩窄，B 端以 AI Agent 为发力点增强客户黏性，2025 年战略升级向 C 端延伸业务有望打开增长空间，预计 2025 - 2027 年收入和归母净利润均呈增长态势 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024 年实现收入 52.6 亿，同增 25.1%，归母净利润为 - 2.69 亿，同比减亏 70.4% [1] - 2024 年毛利率为 42.76%，同比下降 4.41pct，销售、管理、研发费用率分别为 5.11%、3.67%、41.25%，分别同比下降 4.96pct、4.46pct、0.83pct [1] - 预计 2025 - 2027 年公司收入分别为 66.23 亿/78.94 亿/91.96 亿，归母净利润为 0.45 亿/3.13 亿/5.48 亿 [3] B 端业务 - 业务拓展聚焦先知 AI 平台，侧重标准化软硬件产品，解决方案联合范生态合作伙伴完成，提高人效产出 [2] - 2024 年发布先知 AI 平台 5.0，优化关键能力，与重点客户合作探索 AI Agent 应用落地，覆盖多场景 [2] - 2024 年服务标杆客户 161 个，单个标杆客户贡献营收 1910 万，标杆客户净收入增长率为 110% [2] C 端业务 - 2025 年 3 月公司升级为范式集团，设 B 端企业服务为核心子业务，发布消费电子业务覆盖 C 端品牌，已与兰博基尼合作 [3] - C 端业务拓展技术及服务落地场景，有望贡献业绩增量和打开增长空间 [3] 财务指标预测 - 2023 - 2027 年主营收入分别为 42.07 亿、52.59 亿、66.23 亿、78.94 亿、91.96 亿，净利润分别为 - 9.09 亿、 - 2.69 亿、0.45 亿、3.13 亿、5.49 亿 [8] - 各年毛利率分别为 47.1%、42.7%、42.5%、42.5%、42.5%，净利润率分别为 - 21.6%、 - 5.1%、0.7%、4.0%、6.0% [8][9] - 各年 ROE 分别为 - 17.0%、 - 5.3%、0.9%、5.7%、9.1%，ROA 分别为 - 12.9%、 - 3.9%、0.6%、3.7%、6.1% [9]