核心观点 - 国海证券首次覆盖力量发展，给予“买入”评级，认为公司具备投资价值，核心逻辑在于其“四高”优势：高盈利、高分红、高产能成长性、高股权激励，且当前估值偏低 [1] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为5406.45、6118.27、6815.50百万元 [1] - 预计同期归母净利润分别为1288.04、1879.75、2143.48百万元，同比增速分别为-38.95%、+45.94%、+14.03% [1] - 预计同期每股收益（EPS）分别为0.15、0.22、0.25元，对应当前股价的市盈率（PE）分别为7.83、5.36、4.70倍 [1] 高盈利能力 - 2018-2024年公司净资产收益率（ROE）持续领先主要动力煤企业 [2] - 高盈利能力主要得益于高销售净利率推动，2018-2024年销售净利率中枢达36.97%，而主要动力煤企业主要在5%-20%区间内波动 [2] - 公司吨煤盈利能力优异，2021-2024年吨煤毛利处于400-600元/吨的高位区间，较主要动力煤企业中枢水平高出80-110元/吨左右 [2] - 高吨煤毛利得益于大饭铺煤矿的优良煤质、高效的销售策略带来的较高吨煤售价，以及相较同业较低的吨煤成本 [2] 高分红政策 - 公司分红比例逐年上升，2022-2024年升至56.57%的较高水平 [3] - 截至2025年中报，公司已宣布将于2025年派发的中期及特别股息合计657.68百万元，以2024年12月23日市值测算股息率达6.56% [3] - 分红节奏稳定，自2017-2024年连续八年实施“中期+末期”双派息，并自2023年起连续三年额外派发特别股息 [3] 高产能成长性 - 公司目前拥有650万吨的动力煤在产产能 [3] - 公司拥有合计210万吨的炼焦煤在建产能，包括永安煤矿和韦一煤矿，分别预计于2026年和2027年达产 [3] - 公司正逐步收购位于南非的MC Mining项目51%股权，其关键项目Makhado预计2026年1月联合调试，目标原煤开采率为320-400万吨/年 [3] - 国内外新增产能均包含附加值更高的炼焦煤，有望从产量和价格两方面增厚公司煤炭业务业绩 [3] 高股权激励 - 截至2025年中期，公司已根据2023年股份奖励计划向雇员授出263.50百万股奖励股份，占授出日期已发行股份的3.13% [4] - 高股权激励有助于提升管理层与股东的利益一致性，从而降低委托代理成本 [1][4]

外部环境 - 美国政策不确定性成为影响全球经贸秩序的重要变量 自2025年初特朗普政府上任以来 关税政策方向和内容反复多变 例如对欧盟关税在几个月内从20%调整至15% [2] - 美国核心内阁成员在贸易理念上存在明显分歧 导致美方谈判目标混乱 加剧了国际经贸环境的不确定性 [2] - 中国“十五五”时期核心目标之一是为2035年人均GDP达到中等发达国家水平（人均GDP至少2.3万美元）奠定基础 2024年全国人均GDP为13451美元 仍有差距 [2][3] 经济增长与目标 - “十四五”期间中国GDP接连跨越110万亿元、120万亿元、130万亿元大台阶 2025年预计达140万亿元左右 [3] - 展望“十五五” GDP有望进一步跨越150万亿元、160万亿元、170万亿元新台阶 [3] - 统筹发展和安全被列为“十五五”时期经济社会发展必须遵循的六大原则之一 强调高质量发展与高水平安全的良性互动 [3] 增长动力：消费 - 消费是经济增长主引擎 2025年前三季度最终消费支出对经济增长贡献率达53.5% 拉动GDP增长2.8个百分点 [4] - 截至2024年 最终消费支出占GDP比重已连续14年保持在50%以上 2024年该比值为56.6% 与美国（81.4%）、日本（74.8%）、韩国（66%）存在差距 [4] - 居民服务消费是主要发力方向 2024年中国居民人均服务性消费支出比重为46.1% 远低于美国的68.5%和韩国的59.9% [4] - “十五五”规划建议将通过扩大服务消费等举措促进居民消费率明显提高 [4] 增长动力：投资 - 高技术产业投资将成为重要增长极 聚焦集成电路、工业母机、高端仪器、基础软件、先进材料、生物制造等重点领域 [5] - 政策支持力度加大 截至2025年10月底 5000亿元新型政策性金融工具已全部完成投放 累计支持项目2300多个 预计可带动项目总投资约7万亿元 [5] - 企业盈利改善为投资提供支撑 2025年9月规模以上工业企业利润总额当月同比升至21.6% 其中高技术制造业利润增速达26.8% [5] - 现代化基础设施体系建设将持续释放投资空间 新型基建超前布局与传统基建数智化改造协同推进 [6] 增长动力：出口 - 出口保持较强韧性 出口市场多元化成效显著 2025年1-10月 对东盟、非洲、拉丁美洲出口份额合计达31.4% 而对美出口占比仅为11.4% [6] - 出口产品结构持续优化 2025年10月机电产品出口占比已升至60.7% [6] - 集成电路作为出口额最高的单一商品 2025年1-10月出口同比增长24.7% [6] 财政政策 - 2024年末中国政府负债率为68.7% 低于G20国家平均的118.2%和G7国家的123.2% 债务风险总体可控 [7] - “十五五”时期财政政策将更加注重可持续性 把不新增隐性债务作为“铁的纪律” [7] - 财政资金将重点支持科技创新、基础研究和关键核心技术攻关 同时保障基本民生 [7] 货币政策 - 美联储进入降息通道为政策调整提供空间 2025年9月和10月两次合计降息50个基点 联邦基金利率降至3.75%～4% [8] - 国内利率处于历史低位 2025年9月新发放个人住房贷款加权平均利率为3.06% 较2011年12月高点下降约4.56个百分点 [8] - 结构性货币政策工具发挥精准滴灌作用 2025年三季度末 支持金融“五篇大文章”的结构性工具余额达3.9万亿元 [8] 资产配置：A股 - A股有望延续慢牛走势 高层高度重视资本市场稳定发展 推动社保、保险、年金等中长期资金入市 [9] - 流动性基础扎实 随着存款利率下行 2025年5月国有大行活期存款利率降至0.05% 一年期定存利率跌破1% 住户存款余额达162.6万亿元 [9] 资产配置：科技板块 - 科技板块成为“十五五”时期核心主线 投资价值凸显 [10] - 中国在AI领域实现持续突破 2024年AI相关论文产出量世界第一 人工智能专利数量占全球总量60% 已发布大模型数量全球首位 人工智能企业数量超5300家 [10] 资产配置：黄金 - 全球经济不确定性加剧 黄金避险属性凸显 全球央行购金热潮持续 2022—2024年年均购金超1000吨 2025年前三季度净购金634吨 [11] - 中国已连续12个月增持黄金 2025年10月末黄金储备达2304.5吨 [11] - 黄金供需缺口持续扩大 2016—2024年全球黄金年产量约3600吨 但2022—2024年需求量快速扩大至4500吨/年以上 2025年前三季度产量2677吨 需求量达3640吨 [11]

宏观经济展望与增长动力 - 2026年中国经济将通过促消费、稳投资、强出口协同发力激活内生动力[2] - 消费作为经济增长主引擎，2025年前三季度最终消费支出对经济增长贡献率达53.5%，拉动GDP增长2.8个百分点[2] - 2024年中国最终消费支出占GDP比值为56.6%，与美国（81.4%）、日本（74.8%）、韩国（66%）存在明显差距，居民服务消费是主要发力方向[2] - 2024年中国居民人均服务性消费支出比重为46.1%，远低于美国的68.5%和韩国的59.9%[2] - 投资方面，高技术产业投资将成为重要增长极，聚焦集成电路、工业母机、高端仪器、基础软件、先进材料、生物制造等重点领域[3] - 出口方面，韧性来自市场多元化（全球南方国家成为主要贸易伙伴）和产品结构优化（转向机电产品等高附加值产品）[3] 政策与市场环境 - 美国政策的不确定性成为影响全球经贸秩序的重要变量[2] - 2026年宏观政策将持续发力，财政与货币政策均有充足空间，积极的财政政策将统筹防风险和促发展[3] 大类资产配置与A股展望 - A股有望在2026年延续慢牛走势，科技板块将成为主线，黄金配置需求持续强劲[4] - A股慢牛支撑因素包括：高层高度重视资本市场稳定发展，推动中长期资金入市；流动性基础扎实，住户存款余额达162.6万亿元[4] - 随着存款利率下行，2025年5月国有大行活期存款利率降至0.05%，一年期定存利率跌破1%[4] 科技行业投资机会 - 科技板块作为“十五五”时期核心主线，投资价值凸显[4] - 中国在AI领域实现持续突破：2024年AI相关论文产出量世界第一，人工智能专利数量占全球总量60%，已发布大模型数量全球首位，人工智能企业数量超5300家[4] - 与美国大型科技公司相比，中国科技企业在市值、资本开支等方面仍有较大赶超空间，国际贸易摩擦倒逼国产替代加速[5] 黄金市场供需与配置 - 全球经济不确定性加剧，地缘政治冲突频发，凸显黄金避险属性[5] - 全球央行购金热潮持续：2022~2024年年均购金超1000吨，2025年前三季度净购金634吨；中国已连续12个月增持黄金，2025年10月末黄金储备达2304.5吨[5] - 全球黄金供需缺口持续扩大：2016~2024年产量约3600吨/年，2022~2024年需求量快速扩大至4500吨/年以上，2025年前三季度产量2677吨，需求量达3640吨[5]

文章核心观点 - 在大模型时代，Scale-Up（纵向扩展）对高速互联协议产生了新需求，总线互联在超节点中扮演关键角色，国内外正积极发布新架构以促进AI产业发展，并形成从模型到算力的正向循环 [1] 高速互联协议的作用与需求 - 计算机总线用于连接系统与组件，具有数据传输、寻址和控制功能，服务器常见协议包括PCIe、Ethernet等，Switch设备负责Scale-Up中的主机通信与带宽扩展 [1] - 大模型时代的Scale-Up对高速互联协议产生新需求，主流协议包括NVLink、UALink、SUE、CXL、HSL、UB等 [1] 主要高速互联协议技术现状 - PCIe是传统扩展总线标准，但设备间通信速度存在瓶颈，因此CXL协议应运而生，众多厂商使用各自互联协议，其中NVLink处于领先地位 [2] - NVLink实现GPU间高速互联，NVSwitch提供多GPU互联硬件支持，具有延迟低、通道数多、带宽高、功耗大的特点，第五代NVLink单通道带宽为200Gbps，远超PCIe Gen5的32Gbps [2] - NVLink C2C实现CPU与CPU、CPU与GPU间的高速互联 [2] - 华为灵衢(UB)提供百纳秒级同步内存访问时延和2-5微秒异步内存访问时延，提供TB/s级带宽，其UB Processing Unit内嵌UB Switch支持多级扩展组网，并可通过UBoE与以太网融合组网 [2] - UALink利用以太网基础设施实现Scale-Up，UALink 1.0规范支持每通道最高200GT/s速率，每四条物理通道组合在TX和RX方向各提供最大800Gbps带宽 [3] - 博通SUE借助以太网实现网络总线化，以低延迟、高带宽方式实现高效部署，支持以高效面积和功耗实现多实例化 [3] - 海光信息发布海光系统互联总线协议(HSL) 1.0规范并公布未来三年开放路线图，旨在打破技术壁垒，促进国产计算产业生态协同创新 [3] 技术发展趋势与产业合作 - NVLink走向部分开源合作，首批合作厂商包括MediaTek、Marvell、Alchip Technologies、Astera Labs、Synopsys和Cadence，支持定制化芯片Scale-Up以满足模型训练和推理需求 [4] - 云服务商可以使用自定义ASIC、NVIDIA机架级系统和NVIDIA端到端网络平台 [4] - 算力需求演进对互联技术提出更高要求，需要实现高带宽和低时延，随着模型规模、数据集规模及训练计算量增加，语言建模性能平滑提升，三者需同步提升以获得最优性能 [4] - 当前大型语言模型存在显著训练不足的问题，这是近期在保持训练数据量不变的情况下过度追求模型规模扩张的结果 [4]

文章核心观点 - 随着AI芯片功耗提升和ASIC芯片规模化部署，数据中心液冷渗透率正加速上行，市场空间广阔，大陆液冷厂商有望凭借技术合作与行业共识迎来订单加速落地和业绩成长 [1][2][3] AI服务器液冷渗透率与技术趋势 - 芯片功耗突破风冷上限，英伟达VR300达3600W，AMD MI355达1400W，谷歌TPU v7约980W，TDP逼近或超过1000W，液冷成为刚需 [1] - 液冷渗透率快速提升，TrendForce预计2026年AI数据中心液冷渗透率达40%，较2024年的14%大幅增长 [1] - 技术持续升级，当前以冷板式液冷为主流，英伟达未来或推动Rubin Ultra架构向微通道技术演进 [1] ASIC芯片与液冷市场规模 - 非GPU散热需求崛起，2026年数据中心ASIC芯片出货量有望超800万颗，2027年有望突破1000万颗，未来或将与同期GPU出货量相近 [2] - 2026年数据中心液冷整体市场规模有望达165亿美元（约1162亿元人民币），2025-2026年CAGR约59% [2] - 以单颗AI芯片1376美元计算，2026年英伟达GPU液冷市场有望达119亿美元，ASIC液冷市场有望达46亿美元 [2] 大陆液冷厂商发展机遇 - 作为行业风向标，奇鋐科技营收已连续10个月创新高，同比增速逐月提高，公司预计2026年业绩将更胜2025年，整体毛利有望上行 [3] - 双鸿科技乐观预估2026年营收同比将超50%，且认为液冷产品至少还有2～3年成长性 [3] - 大陆已有企业成为头部芯片厂商合作伙伴，且超节点成为AI基础设施建设共识，叠加行业渗透率上行，大陆液冷厂商有望迎来订单落地加速、营收规模扩张及盈利能力提升 [1][3]

公司战略与资本运作 - 中文在线拟赴港上市 旨在拓宽融资渠道 以扩大海外短剧供给量及投流规模 驱动旗下平台高速增长 [1] - 赴港上市有助于增强公司海外品牌影响力 便于其进行跨境并购及拓展海外市场 [1] - 赴港上市可有效规避换汇成本 从而强化公司经营效率 [1] 业务表现与市场地位 - 根据SensorTower 2025年11月数据 公司旗下出海短剧平台ReelShort与FlareFlow的流水市占率均位列全球前六 [1] - 公司率先开展AI漫剧布局 截至2025年11月 其出品AI漫剧《从娘胎开始逆袭》播放量破1亿次 [1] - 公司首部AI 3D漫剧《仙尊归来：只手镇人间》专辑播放量超过6400万次 [1] IP培育与拓展 - 公司IP《罗小黑战记2》国内暑期档票房达5.33亿元 [1] - 《罗小黑战记2》于2025年9月登陆美国、加拿大等地区 持续拓展IP影响力 [1] 行业现状 - 海外短剧市场处于高景气状态 [1] - 短剧行业头部效应显著 [1]

公司战略与资本运作 - 中文在线拟赴港上市 旨在拓宽融资渠道以扩大海外短剧供给量及投流规模 驱动旗下平台高速增长 [1] - 赴港上市有助于增强公司海外品牌影响力 便于其进行跨境并购及拓展海外市场 [1] - 赴港上市可有效规避换汇成本 从而强化公司经营效率 [1] 业务表现与市场地位 - 根据SensorTower 2025年11月数据 公司旗下出海短剧平台ReelShort与FlareFlow的流水市占率均位列全球前六名 [1] - 公司率先开展AI漫剧布局 截至2025年11月 其出品AI漫剧《从娘胎开始逆袭》播放量突破1亿次 [1] - 公司首部AI 3D漫剧《仙尊归来：只手镇人间》专辑播放量超过6400万次 [1] IP培育与拓展 - 公司IP《罗小黑战记2》国内暑期档票房达5.33亿元人民币 [1] - 《罗小黑战记2》于2025年9月登陆美国、加拿大等地区 持续拓展IP海外影响力 [1] 行业状况 - 海外短剧市场处于高景气状态 [1] - 短剧行业头部效应显著 [1]

核心观点 - 公司于2025年12月19日接待了5家机构的特定对象调研，就植保、医药、新能源等核心业务的发展规划与资本运作计划进行了深入交流 [1] - 公司未来将持续聚焦植保与医药CDMO核心业务，通过海外基地布局与研发创新驱动增长，同时稳步推进新能源业务拓展 [2] 植保业务 - 植保行业集中度较高，公司已与多家国际农化/植保企业建立长期战略合作伙伴关系，业务覆盖产品生命周期全阶段 [1] - 为满足客户供应链布局需求，公司正将马来西亚打造为“差异化的供应链布局”第二海外基地，协同中国、英国及马来西亚三地生产基地，利用各地优势为客户提供全产业链一站式服务 [1] - 未来，植保业务CDMO领域有望持续稳步发展 [1] 医药业务 - 医药业务覆盖范围持续扩大，合作深度不断提升，以服务专利期内产品为主 [1] - 公司正通过拓展技术能力强化客户合作粘性，随着客户专利期内产品的持续推广，医药业务长期有望实现稳健增长 [1] 医药研发与CDMO核心竞争力 - 公司在做大小分子CDMO等成熟业务基础上，重点布局多肽类产品CDMO、放射性药物相关CDMO、动保CDMO、仿制药中间体及API、化妆品原料等新兴业务 [1] - 2025年以来，公司已从传统小分子药物拓展至氨基酸、多肽、PROTAC/ADC连接子、寡核苷酸等领域，团队具备多肽、PEG等类型Linker从克级到百克级别的交付经验，并可进行结构设计与合成路线优化 [1] - 公司CDMO核心竞争力源于较强的技术创新及孵化能力、高标准的安全环保要求、高效的生产管理体系、严格的质量保证体系，以及完善的知识产权保密体系和管理团队的诚信契约精神，这些综合优势使其获得全球领先植保及医药企业的认可 [1] 资本运作 - 公司目前暂无以二级市场融资为核心的资本运作安排，近期资本开支主要聚焦于临海基地与马来西亚基地的建设 [1] - 2025年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额约9亿元，自有资金可支撑既定资本开支需求 [1] - 未来，公司将根据战略项目实际需要及市场环境，审慎评估融资计划 [1] 新能源业务 - 新能源业务当前主要销售LiFSI（双氟磺酰亚胺锂）和电解液产品，同时对六氟磷酸锂项目进行技术改进，以提升产品竞争力 [1] - 公司预计，2025年新能源业务营业收入有望实现突破，后续将通过核心产品深入市场，打通供应链上下游，将精细化学品领域的研发与生产优势转化为市场竞争力 [1]

公司近期动态 - 公司于2025年12月19日接受了国海证券等投资者的调研，接待人员包括高级副总裁、董事会秘书陈飞彪及证券事务代表戴依依 [1] - 截至新闻发稿时，公司市值为110亿元 [1] 公司业务构成 - 2025年1至6月份，公司营业收入几乎全部来源于工业业务，该业务占比达99.64%，其他业务收入占比仅为0.36% [1]

公司业务成就与荣誉 - 国海证券申报并担任主承销商的两单债券产品在“2024年度南宁金融改革创新优秀案例”评选中获奖 [1] - “广西北部湾国际港务集团有限公司2024年面向专业投资者发行‘一带一路’短期公司债券(第一期)”荣获2024年度南宁市金融改革创新优秀案例 [1] - “广西金融投资集团有限公司2024年面向专业投资者非公开发行中小微企业支持债券(第一期)”荣获2024年度南宁市金融改革创新十佳案例 [1] 中小微企业融资支持业务 - 国海证券作为牵头主承销商，于2024年8月12日助力广西金融投资集团成功发行深交所首单暨广西首单中小微企业支持债券（24桂债Z1，代码134005.SZ）[2] - 该债券利率创发行人同期限利率历史新低 [2] - 募集资金精准支持广西制造业、再生资源、食品供应等产业链中小微企业 [2] - 该债券的获批及发行为中小微企业支持债券的募集资金使用方式、中小微企业的筛选标准提供了新的思路，营造了良好的示范效应 [2] “一带一路”金融服务业务 - 国海证券积极助力北部湾港集团于2024年7月5日成功发行“一带一路”债券（24北港D1，债券代码255210.SH）[3] - 该债券成为广西国企首单、全国港口行业“知名成熟发行人”首单“一带一路”私募短期公司债券 [3] - 此次债券的发行降低了企业融资成本，并强化了广西在“一带一路”建设中的门户地位 [3] 公司战略定位与业务模式 - 国海证券是广西唯一的地方法人上市金融机构 [2] - 公司依托专业优势和创新精神，以债券融资业务为关键抓手，精准对接实体经济需求 [2] - 公司不断创新金融产品与服务模式，深度服务国家战略和区域发展大局 [2][3] - 公司积极响应国家支持中小微企业发展的政策号召 [2] - 公司未来将继续紧扣国家战略导向和区域发展大局，提升守正创新能力和专业化服务水平 [3]