债券代码：524259.SZ 债券简称：25 国海 01 债券代码：524304.SZ 债券简称：25 国海 03 债券代码：524461.SZ 债券简称：25 国海 04 广发证券股份有限公司 关于 国海证券股份有限公司 计提及冲回预计负债 的受托管理事务临时报告 受托管理人：广发证券股份有限公司 2026 年 2 月 本报告依据《公司债券发行与交易管理办法》《公司债券受托管理 人执业行为准则》《国海证券股份有限公司与广发证券股份有限公司关 于国海证券股份有限公司公开发行 2024 年公司债券之债券受托管理协 议》等相关规定、公开信息披露文件以及国海证券股份有限公司（以下 简称"公司"）出具的相关说明文件以及提供的相关资料等，由受托管 理人广发证券股份有限公司（以下简称"广发证券"）编制。 （一）25 国海 01 1、债券名称：国海证券股份有限公司 2025 年面向专业投资者公开发行公司债 券（第一期）（品种一） 2、债券简称及代码：25 国海 01（524259.SZ） 3、发行规模：20 亿元 4、债券期限：2 年期 5、债券票面金额和发行价格：票面金额 100 元，按面值平价发行 6、债券利率：1.9 ...

核心观点 - 国海证券看好零跑汽车未来发展，维持“增持”评级，并给出2025-2027年详细的营收、净利润及估值预测 [1] 财务与估值预测 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为662.7亿元、1041.2亿元、1354.1亿元，同比增速分别为106%、57%、30% [1] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.2亿元、41.5亿元、63.2亿元，同比实现扭亏、增长476%、增长52% [1] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.51元、2.92元、4.45元 [1] - 基于当前股价，预计2025-2027年市销率（PS）估值分别为0.8倍、0.5倍、0.4倍 [1] 近期销量表现与目标 - 2026年1月，公司全系车型交付3.2万台，同比增长27.4%，在销售淡季表现稳健 [1][2] - 公司2026年的销量目标是冲击100万辆 [2] 新产品规划 - 2026年公司将推出多款新车型，包括D19、D99、A10等，覆盖轿车、SUV、MPV全品类 [3] - A10定位为全球车型，将在海内外市场同步销售 [3] - Lafa5 Ultra将进一步强化运动定位 [3] - D19定位大六座SUV，目标客户为家庭用户 [3] - D99是公司首款MPV产品，预计在2026年年中上市交付 [3] 渠道与网络建设 - 公司近期新增85家门店，渠道建设提速 [3] - 截至2026年1月5日，全国门店总数达到1068家，以提升用户触达和服务便捷性 [3] 全球化进展 - 2026年1月11日，A10车型在比利时布鲁塞尔车展亮相，定位智能精品长续航SUV，旨在满足欧洲城市出行需求 [4] - 通过与Stellantis集团的战略协同，公司加速拓展全球业务 [4] - 公司产品已进入超过35个国际市场，全球销售与服务网点超过1800个 [4] - 进入欧洲市场12个月内，公司已推出3款车型，设立超过800个销售网点，车辆注册量突破3.5万辆 [4]

行业需求与增长动力 - 动力电池需求具备韧性 政策支撑、单车带电量提升、电动重卡起量及欧洲新车型带动 预计2026年动力需求维持高增长 [2] - 储能需求有望维持强劲增长 电力市场化改革与容量电价推行打开经济性空间 国内装机需求有望持续高增 欧洲大储收益机制趋于完善 新兴市场如AIDC配储全球潜在空间达百GWh级别 [2] 产业链价格与盈利修复 - 需求驱动储能电芯市场进入紧平衡 2025年内价格回升显著 2026年主要材料价格均有进一步修复空间 [3] - 六氟磷酸锂产业周期反转 向上弹性逐步体现 湿法隔膜价格端出现积极信号 磷酸铁锂反内卷举措托底、开工率上行有望驱动盈利改善 负极头部厂商维持较优盈利能力 铜箔环节基本完成磨底 供需好转与产品高端化有望打开新空间 [3] 新技术产业化进程 - 固态电池产业化有望加速 硫化物电解质路径逐步明晰 材料端配套趋于完善 设备端持续跟进以打开工程化瓶颈 多路线并行推动进程 [4] - 钠离子电池增长空间可期 龙头厂商再度发力剑指多项主流应用场景 国内厂商已布局AIDC配储等新兴应用 产业化起量可期 [4] - 大圆柱电池产业化放量在即 车型逐步量产叠加供应链配套日趋完善 [4] 投资建议与关注标的 - 关注供需格局优化、价利持续修复的中游材料环节龙头 包括六氟磷酸锂【天赐材料、多氟多、天际股份】、锂电隔膜【恩捷股份、星源材质、佛塑科技】、铁锂正极【湖南裕能、富临精工、万润新能】、负极【尚太科技、中科电气】、锂电铜箔【嘉元科技、德福科技、铜冠铜箔】 [5] - 关注依靠研发优势推进产品结构升级的电池龙头 包括动储电池【宁德时代、亿纬锂能、欣旺达】 [5] - 关注受益于新技术产业化的电池龙头及材料厂商 包括固态电池材料及设备龙头【厦钨新能、纳科诺尔、璞泰来】、钠电产业链龙头【鼎胜新材、五矿新能、振华新材、中科电气、元力股份、容百科技】、大圆柱产业链龙头【亿纬锂能、多氟多、华友钴业】 [5]

核心观点 - 多家券商2025年业绩大幅预增，但股价表现持续低迷，与基本面改善形成背离，市场关注其估值修复的可能性 [1][2][5] 券商业绩表现 - 截至2月4日，已有29家券商披露2025年财务数据或业绩预告，业绩大幅增长是主基调 [2] - 中信证券2025年净利润突破300亿元，刷新行业纪录，同比增长38.46% [2][7] - “合体券商”国联民生净利润涨幅高达406% [2][7] - 国泰海通预计净利润为275.33亿至280.06亿元，同比增长111%至115% [7] - 招商证券净利润123亿元，同比增长18.43%；申万宏源预计最高净利润超100亿元 [6][7] - 长江证券净利润36.95亿元，同比增长101.37%；东吴证券净利润预计增长45%至55% [7] - 行业竞争白热化，营收与净利润排名季度变动，部分券商第四季度持续发力，如中信证券与国泰海通全年净利润差距拉大至20.45亿至25.18亿元 [7] - 中山证券是已披露券商中唯一营收与利润双双下滑的，营收5.5亿元（-29.16%），净利润0.21亿元（-88.14%） [7][8] - 国投证券净利润同比增长35.10%，但营收同比下滑4%，其经纪业务收入增长40.5%，投行业务收入下滑17.3% [8] - 国泰海通刘欣琦团队测算，2025年券商板块全年利润增速预计约达46% [8] 业绩增长驱动因素 - 市场环境改善：A股日均股基交易额增长，交投活跃度提升增厚经纪佣金收入；两融余额稳步扩张带动信用业务利息收入增长 [9] - 业务结构优化：头部券商全业务链协同发力，中小券商聚焦特色领域转型，经纪与自营两大核心业务成为增长主引擎 [9] - 政策红利释放：资本市场改革深化推动IPO、再融资及并购重组业务活跃，拓宽盈利渠道 [9] - 并购重组成为部分券商业绩高增长关键抓手，行业资源向优质主体集中，集中度持续提升 [9] 股价与估值表现 - 业绩预喜后股价下跌：1月30日多家券商发布业绩预增公告，但2月2日开盘股价收跌，如长江证券跌7.04%，东吴证券跌2.09% [2] - 板块整体跑输大盘：截至2月4日，中证全指证券公司指数年内涨幅为-1.83%，跑输上证指数（3.36%）[2] - 2025年全年，中证全指证券公司指数涨幅为2.54%，远低于同期上证指数18.41%的涨幅 [11] - 截至2026年1月底，券商板块市净率估值为1.36倍 [11] - 估值存在修复空间：历史规律显示，当上市券商年化ROE处于7%—8%区间时，证券指数市净率估值通常在1.75—2.00倍；2025年前三季度上市券商年化ROE已达7.1%，但对应市净率在2026年1月30日仅为1.36倍，显著低于历史同期水平 [11][12] 机构观点与后市展望 - 中原证券非银团队预计，2026年1月上市券商母公司口径单月经营业绩将回升至近12个月以来高位 [11] - 中信建投非银团队认为，券商股因缺少独立催化、前两年悲观情绪延续而导致超额收益不佳 [11] - 三大核心利好逻辑未被充分定价：服务新质生产力、中长期资金入市、券商国际化机遇，其驱动的投行、资管、国际业务等新动能有望在2026年后逐步兑现 [12] - 开源证券高超表示，2026年开年股市成交活跃度显著提升，利好券商盈利上修；板块估值和机构持仓仍在低位，过往一年整体滞涨，资金面扰动不影响中期逻辑 [12]

评级与目标价 - 国海证券给予阿斯麦（ASML.O）买入评级，目标价为1,776.29美元 [1] 近期业绩与订单 - 公司2025年第四季度订单大超预期 [1] - 极紫外光刻（EUV）需求强劲 [1] 增长驱动因素 - 逻辑与存储芯片客户的扩产计划推动公司增长 [1] 盈利预测与估值 - 预计公司2026至2028年每股收益（EPS）分别为29.79欧元、37.20欧元、44.68欧元 [1] - 目标价基于2027年预期每股收益（2027E EPS）的40倍市盈率（PE）估值得出 [1]

评级与目标价 - 国海证券给予阿斯麦“买入”评级 [1] - 国海证券设定的目标价为1776.29美元 [1]

核心观点 - 新兴产业对相关行业用电量拉动作用强，电力需求总量增长仍具韧性，短期煤电调峰作用不可忽视，电力用煤需求具备刚性，优质煤炭资产仍具配置价值 [1] - 头部煤炭企业呈现“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”五高特征，建议把握低位煤炭板块的价值属性，维持煤炭开采行业“推荐”评级 [1] 第一产业用电分析 - 2019-2025年，第一产业用电量以复合年增长率11.46%增至1494亿千瓦时，2025年同比增长9.9%，占全社会用电量1.44% [1] - 增量贡献度以2%为中枢波动，对整体用电影响有限但增速亮眼，细分行业中畜牧业为核心拉动项 [1] - 预计农村电网改造工程推进下用电量延续高增态势 [1] 第二产业用电分析 - 2016-2025年，第二产业用电量以复合年增长率5.19%增至6.64万亿千瓦时，2025年同比增长3.7%，占比64.01%，仍是全社会用电主力，增量贡献度中枢为54% [2] - 内部结构优化，高技术及装备制造业逐步取代四大高耗能制造业成为增长核心 [2] - 计算机通信电子、电气机械、汽车制造三个细分领域2018-2025年复合年增长率均超10%，主要受人工智能、新能源汽车与新能源发电发展拉动 [2] - 四大高耗能行业受地产低迷、产能优化等影响，占比下滑，内部增速亦有分化 [2] 第三产业用电分析 - 2016-2025年，第三产业用电量以复合年增长率10.73%快速增长至1.99万亿千瓦时，2025年同比增长8.2%，占比19.23% [3] - 增量贡献度升至30.89%，已成为全社会用电增长的重要驱动 [3] - 增长动力主要来自批发和零售业（受新能源汽车充换电需求驱动，2018-2025年用电量复合年增长率达12%）以及信息传输、软件和信息技术服务业（受人工智能拉动数据中心用电，2025年增速高达17%） [3] 城乡居民生活用电分析 - 2016-2025年，城乡居民生活用电量以复合年增长率7.81%增至1.59万亿千瓦时，2025年同比增长6.3%，占比15.32%，增量贡献度以18%为中枢波动 [4] - 2022年在极端天气与居家场景增多叠加下贡献度高达50.03% [4] - 增长重要因素包括终端电气化渗透（农村家电普及、私人充电桩高速增长）以及气温因素影响放大 [4] 用电结构变化与未来展望 - 2010-2025年，第一产业、第二产业、第三产业及城乡居民生活用电占全社会用电量比例分别变化-0.88个百分点、-10.87个百分点、+8.57个百分点、+3.19个百分点至1.44%、64.01%、19.23%、15.32% [4] - 预计2026年第一、二、三产业及城乡居民生活用电量分别同比增长10.0%、3.6%、8.4%、6.5%，全社会用电量同比增长5.1% [4] - 整体来看，电力需求总量增长仍具韧性，用电增长引擎延续从传统工业向高端制造与现代服务业切换的趋势 [4]

公司会议基本信息 - 国海证券股份有限公司将于2026年2月9日召开2026年第一次临时股东会 [1] - 本次会议由公司董事会召集，其召开符合《公司法》及《公司章程》等各项规定 [2] - 会议将采取现场投票与网络投票相结合的方式召开 [3] 会议时间与股权登记 - 现场会议召开时间为2026年2月9日14:30 [4] - 通过深圳证券交易所交易系统进行网络投票的时间为2026年2月9日9:15-9:25，9:30-11:30，13:00-15:00 [4] - 通过互联网投票系统进行网络投票的时间为2026年2月9日9:15-15:00 [5] - 本次会议的股权登记日为2026年2月3日 [6] 会议出席对象与地点 - 于股权登记日登记在册的公司全体股东均有权出席股东会 [7] - 本公司董事、高级管理人员及聘请的律师将出席会议 [8][9] - 会议地点为广西南宁市滨湖路46号国海大厦1楼会议室 [11] 会议审议事项 - 本次股东会仅审议一项议案，内容为选举一名董事 [12] - 该议案已经公司第十届董事会第十五次会议审议通过 [12] - 本次选举不适用累积投票制 [12] 会议登记与联系方式 - 股东可通过现场、信函或传真方式办理登记，登记时间为2026年2月4日至2月6日每日9:30-11:30，14:00-17:00 [13][14] - 登记地点及会议联系机构为公司董事会办公室 [15] - 会议联系电话为0771-5539038，0771-5532512，传真为0771-5530903，电子邮箱为dshbgs@ghzq.com.cn [16][17] 网络投票操作流程 - 网络投票包括通过深圳证券交易所交易系统和互联网投票系统两种方式 [17] - 投票代码为360750，投票简称为“国海投票” [22] - 股东通过互联网投票需按规定办理身份认证，取得“深圳证券交易所数字证书”或“投资者服务密码” [21]

会议时间 - 2026年2月9日14:30召开第一次临时股东会[3] - 深交所网络投票时间2026年2月9日9:15 - 15:00[3][4] - 互联网投票系统投票时间2026年2月9日9:15 - 15:00[4] 其他信息 - 会议股权登记日为2026年2月3日[6] - 审议补选公司董事的议案[7] - 登记时间2026年2月4 - 6日9:30 - 17:00[11] - 登记地点为公司董事会办公室[11] - 联系电话0771 - 5539038等[11] - 网络投票代码360750，简称为国海投票[15]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市”，预计6个月内行业指数表现强于沪深300指数5%以上 [37] 报告核心观点 - 上市券商2025年业绩密集预喜，或迎来估值修复窗口期，受益于权益市场回暖及资本市场活跃度提升 [3][4] - 2025年四季度金融机构人民币各项贷款余额同比增长6.4%，增速较三季度末回落0.2个百分点，整体信贷增速延续下行，结构上对公贷款支撑，住户贷款乏力 [3][4] - 央行部署2026年宏观审慎工作，重点包括丰富政策工具箱和推进人民币跨境使用，旨在增强金融体系韧性并利好跨境金融等相关业务 [3][5] 重点聚焦 上市券商2025业绩 - 截至1月30日，已有**23家**上市券商披露2025年业绩预告或快报，整体实现较快增长，业绩增速较往年显著回暖 [4][12] - 头部券商业绩表现稳健，例如：中信证券2025年全年营收同比增长**28.75%**，归母净利润同比增长**38.46%**；国海证券营收同比增长**7.14%**，归母净利润同比大幅增长**78.88%** [4][14] - 在“慢牛”市场环境及政策支持并购重组背景下，券商业绩修复趋势有望延续，头部券商综合服务能力强，基本面更具韧性，相对优势有望进一步巩固 [4][14] 人民币贷款数据 - 2025年四季度末，金融机构各项人民币贷款余额同比增长**6.4%**，较三季度末回落**0.2**个百分点 [4][17] - 贷款结构呈现分化：对公贷款是核心支撑，本外币企事业单位贷款余额同比增长**8.9%**；工业中长期贷款余额同比增长**8.4%**；服务业中长期贷款余额同比增长**7.8%** [4][19] - 重点领域中，绿色贷款保持较快扩张，同比增速达**22.32%**，显著高于整体贷款水平 [4][19] - 住户贷款增长明显乏力，同比仅增长**0.5%**；其中房地产贷款同比负增**1.8%**，个人住房贷款余额同比负增**1.8%**，按揭贷款负增幅度扩大，成为拖累整体贷款增速的主要因素 [4][19] 宏观审慎与人民币国际化 - 央行2026年宏观审慎工作会议明确两大重点：一是构建全面宏观审慎管理体系，拓展监管范围、丰富政策工具箱并强化政策协同；二是推进人民币国际化，优化清算布局、完善跨境支付基础设施并巩固离岸市场流动性 [5][20] - 具体措施包括：将宏观审慎管理拓展至金融市场、非银机构等领域；加快CIPS网络拓展，推进快速支付系统和二维码支付跨境互联互通；通过发行离岸人民币国债和央票，增强离岸市场流动性供给 [21] - 相关政策将增强金融体系韧性，并利好跨境金融、支付清算及离岸人民币相关业务 [5][20] 行业数据与市场表现 板块行情 - 报告期内（本周），银行、证券、保险、金融科技指数分别变动 **+0.86%**、**-0.69%**、**+5.50%**、**-5.78%**，同期沪深300指数上涨**0.08%** [9][22] - 按申万一级行业分类，银行和非银金融板块涨跌幅在31个行业中分别排名第**8**、**7**位 [22] - 子板块中，青岛银行(**+15.49%**)、华鑫股份(**+4.53%**)和中国人寿(**+8.73%**)表现突出 [22][25][24][26] 银行业数据 - 公开市场操作：本周央行实现净投放**5805**亿元人民币 [9][29] - 市场利率：截至1月30日，隔夜SHIBOR利率环比上周下降**6.8BP**至**1.33%**，7天SHIBOR利率环比上周上升**8.9BP**至**1.58%** [29] 证券业数据 - 市场活跃度：周度股基日均成交额为**3.8478**万亿元 [9][31] - 信用业务：截至1月29日，两融余额为**27394**亿元，环比上周增长**0.53%**；股票质押规模为**31663**亿元，环比上周增长**3.00%** [30] - 发行市场：本周审核通过IPO企业**4**家 [30] 保险业数据 - 债券收益率：截至1月30日，十年期国债到期收益率为**1.799%**，环比上周五下行**3.10bps** [9][34] 投资建议 - **银行**：板块具备高权重、低波高红利特征，预计对被动指数资金及险资等中长期资金有持续吸引力，股息配置价值凸显 [36] - **非银金融**： - **保险**：居民储蓄需求旺盛，2026年人身险行业有望保持供需两旺，预计资负两端业绩稳健增长，板块具备弹性与稳健分红 [36] - **证券**：市场交投活跃度维持高位，板块业绩和估值具备投资属性，在资本市场投融资功能不断完善背景下，头部券商将更为受益 [36]