现金管理决策 - 公司拟用不超50000万元闲置自有资金现金管理[2][3][8] - 现金管理期限自2025年7月7日起12个月内[4][8] - 2025年7月7日董事会和监事会审议通过议案[8] 投资安排 - 授权董事长在期限和额度内行使投资决策权并签署合同[4][8] - 拟投资合规金融机构中低风险理财产品[2][3] - 拟向无关联关系金融机构购买理财产品[4] 风险与监督 - 现金管理主要风险有市场、流动性及人员操作道德风险[3] - 内部审计部门负责审计监督资金使用保管情况[5] 信息披露 - 公司将按规定及时披露现金管理业务情况[4]

会议信息 - 公司第四届监事会第六次会议于2025年7月7日召开，应到监事3人，实到3人[1] 资金管理 - 公司拟使用不超过50000万元闲置自有资金进行现金管理，议案表决赞成3票，反对0票，弃权0票[2]

会议信息 - 公司第四届董事会第六次会议于2025年7月7日召开[2] - 会议应到董事9人，实到9人[2] 资金管理 - 同意公司用不超5亿元闲置自有资金现金管理[3] - 现金管理期限为董事会通过之日起12个月内[3] - 资金在期限及额度内可循环滚动使用[3] 决策授权 - 授权董事长行使投资决策权并签署相关合同文件[3] 议案表决 - 《关于使用闲置自有资金进行现金管理的议案》表决结果：赞成9票，反对0票，弃权0票[3]

报告核心观点 - 轻工行业2025年度中期投资机会丰富，IP衍生品、新型烟草、个护等多个细分领域各有亮点，需关注各领域龙头企业成长潜力及行业趋势变化 [4] 各部分总结 IP衍生品 - IP衍生品围绕知识产权开发商品及服务，产业链涵盖授权、设计、生产和分销等环节，现代媒介变化推动无内容IP发展 [26] - 2019年中国进入精神消费时代，IP衍生品满足情绪、社交和收藏价值，优质供给和现代媒介增加付费意愿 [28][32] - 不同IP衍生品在目标客群、产品属性和销售渠道上存在差异，如布鲁可定位低龄客群，依赖外部IP和经销渠道 [35][39] - 泡泡玛特全球化战略加速、热门IP爆火、新IP起量和旧IP深化运营推动收入高增，文化出海成果显著 [40][43][46] - 布鲁可通过全人群、全价位和全球化驱动增长，BFC社区运营赋能品牌 [47][50][51] - 晨光股份发力IP衍生品，复用传统渠道，推进品牌出海 [55] - 广博股份作为谷子经济A股龙头，拓展IP、品类和渠道，创意文具业务有望带来增量 [57] 新型烟草 - 菲莫国际从传统烟草巨头向“无烟未来”引领者转型，揭示全球烟草产业向新型烟草发展方向 [62][81] - 关注新型烟草产业链相关公司，如思摩尔国际、盈趣科技、中烟香港等 [8] - 思摩尔国际是全球最大电子雾化设备制造商，雾化主业企稳，重视HNB业务成长潜力，GLO HILO在日本发售有望带来增长 [86][88][89] 个护 - 卫生巾和牙膏“量稳价增”，外资品牌市占率下降，内资品牌通过差异化产品和抖音红利提升份额，宠物食品为内资品牌提供成长空间 [94][99] - 百亚股份以差异化益生菌系列和抖音红利实现增长，后续关注新品推广和线下盈利改善 [100][105] - 登康口腔电商提速、高端爆品推动量价齐升，年中和Q4推新品，线下推广带动增长 [109] - 豪悦护理代工主业延续优势，发力自主品牌，洁婷品牌定位和势能提升 [112][113] - 源飞宠物代工主业增势良好，自主品牌厚积薄发，计划拓展品类和价格带 [116] 家居 - 新房影响斜率放缓，国补托底，家居需求磨底，供给缓慢退出，龙头经营韧性强 [120][125] - 流量变迁导致整装渗透率提升，消费降级挑战商业模式，判断公司竞争力应关注流量获取和转化能力 [127][133] - 国补对需求形成支撑，龙头加速提份额，下半年内需弱稳定，推荐确定性高股息和中长期有竞争力的公司 [135][140] 造纸 - 当前造纸大周期处于底部磨底，浆、纸价格底部震荡，2025年新增供给压力大，2026年后有望逐步平衡 [141][145][151] - 纸企吨盈利2024Q4触底，2025Q1修复，预计2025Q2稳定，2025Q3有压力，2025Q4有望改善 [155] - 推荐底部布局太阳纸业，中期周期上行可布局玖龙纸业、博汇纸业等 [158] 包装 - 持续看好高股息标的裕同科技和永新股份，裕同科技全球化战略空间广阔，永新股份有望拓展新包装领域 [160] - 奥瑞金并购中粮包装落地，期待二片罐提价驱动行业盈利改善，国内二片罐业务盈利水平环比有望改善 [162] 电动两轮车 - 2025年低基数和以旧换新需求拉动，电动两轮车销量和业绩增长确定性强，中长期看好龙头份额提升和产业链布局、出海 [170] 出口 - 美国关税政策不确定，但多数轻工品类进口依赖度高、劳动密集，产能难回流，可寻找确定性成长标的 [178] - 推荐关注匠心家居、嘉益股份、永艺股份，它们在海外产能、竞争力和成长空间方面具有优势 [182]

报告公司投资评级 - 买入丨维持 [10] 报告的核心观点 - 针对市场关切展开三方面探讨，公司成长逻辑未变，坚定看好 [1] - 抖音部分品牌加投并非意味着行业竞争全面加剧，且百亚正逐步减少对抖音渠道的依赖 [6] - 高后悔成本品类全局品控有难度，新进入者仍需自证；且研发积淀重要 [7] - 贡献公司利润及未来弹性的渠道盈利趋势预期变化不大 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 近期公司股价有所回调 ，而公司长期成长路径和趋势并未发生变化 [5] 事件评论 一问：卫生巾行业竞争持续加剧？ - 抖音是新品牌起势的重要渠道，但其之于新老品牌势能弯道超车的红利窗口本身存在周期，各方在抖音的角逐将逐步退坡 [13] - 以天猫为代表的平台类电商平台与线下渠道的竞争格局延续国货崛起趋势，传统渠道的核心壁垒在于品牌认知下的自然复购，非头部品牌难以靠短期加投达成，在抖音起势的品牌若无出色产品与团队承接，难以形成稳定而持续的转化；百亚在传统渠道的核心竞对仍为势能式微的品牌，公司线下渠道地推能力强，叠加新品加持，线下正处于快速扩张阶段 [13] - 百亚正逐步减少对抖音渠道的依赖，前期已充分享受抖音GMV高增的品宣和拉新等红利，当前电商策略为抖音平台追求高质量增长，在维持第1名的前提下优化费效比，并加速拓展天猫等平台及线下渠道 [13] 二问：产品端低壁垒？ - 卫生巾产品使用与女性健康息息相关，体现出强品牌粘性，近年来部分品牌创新产品，在保障基础性能前提下，更侧重健康和使用体验迭代，产品力提升是核心，全链条对品质的把控提供保障，部分新进入者经验积淀相对有限，品控能力尚待检验 [7] - 消费者对“功效类”产品仍有扎实拥趸，如百亚益生菌系列具备改善健康功效，这需要长期持续的研发投入与积累，且可持续推新迭代高势能产品有助于不断强化品牌力 [7] 三问：公司盈利改善节奏受扰动？ - 产品端结构优化持续改善毛利结构，益生菌等大健康系列占比不断提升 [14] - 渠道端：线下核心五省是贡献利润的主要渠道，后续收入稳步增长、利润率稳步提升预期不变；线下外围地区规模效应及复购基础改善助推各市场盈利逐步提升，去年湖南已经盈利，今年重点省份有望相继迈过盈亏平衡，第二梯队省份有望超预期；电商ROI前期受舆情影响，当前影响或已消除，后续延续盈利改善预期，且抖音占比下降带来结构性贡献 [14] - 公司成长逻辑未改，数次证明价值，当前正值公司从高速增长到高质量增长阶段切换，中长期维度盈利弹性释放持续可期 [14] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|3254|4300|5377|6628| |营业成本（百万元）|1523|1975|2430|2951| |毛利（百万元）|1731|2325|2947|3678| |％营业收入|53%|54%|55%|55%| |营业税金及附加（百万元）|26|35|44|54| |％营业收入|1%|1%|1%|1%| |销售费用（百万元）|1226|1634|2043|2519| |％营业收入|38%|38%|38%|38%| |管理费用（百万元）|117|146|183|225| |％营业收入|4%|3%|3%|3%| |研发费用（百万元）|72|90|113|139| |％营业收入|2%|2%|2%|2%| |财务费用（百万元）|-2|-6|-7|-8| |％营业收入|0%|0%|0%|0%| |营业利润（百万元）|329|450|601|789| |％营业收入|10%|10%|11%|12%| |利润总额（百万元）|339|450|601|789| |％营业收入|10%|10%|11%|12%| |所得税费用（百万元）|51|68|91|120| |净利润（百万元）|288|381|510|670| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|288|381|510|671| |少数股东损益（百万元）|0|0|0|-1| |EPS（元）|0.67|0.89|1.19|1.56| |经营活动现金流净额（百万元）|325|453|588|755| |投资活动现金流净额（百万元）|-45|-196|-196|-196| |筹资活动现金流净额（百万元）|-237|0|0|0| |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）|43|257|391|560| |每股收益（元）|0.67|0.89|1.19|1.56| |每股经营现金流（元）|0.76|1.06|1.37|1.76| |市盈率|35.81|30.84|23.08|17.53| |市净率|7.10|6.42|5.02|3.90| |EV/EBITDA|26.26|22.49|16.54|12.18| |总资产收益率|13.4%|14.1%|15.0%|15.7%| |净资产收益率|19.8%|20.8%|21.8%|22.3%| |净利率|8.8%|8.9%|9.5%|10.1%| |资产负债率|32.6%|32.4%|31.1%|29.6%| |总资产周转率|1.51|1.59|1.58|1.55| [19]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年以来公司费用投放从流量费用向品牌费用倾斜，注重品牌力打造，沉淀消费者心智，助力品牌中长期发展；线下全国化扩张加速推进，电商有望持续修复，叠加进取的管理团队，看好公司中长期成长势能 [6] - 线下全国化扩张逻辑加速兑现，外围市场快速放量，核心市场收入稳健增长，外围市场有望成为公司中长期成长动力的主要来源 [6] - 电商逐步修复，看好抖音、天猫等多平台发力，考虑公司品宣费用持续投放、益生菌大单品红利延续、品牌势能流量提升、天猫等平台开始发力，看好电商增长修复 [6] - 公司积极应对舆情影响，经营持续修复，多重增长逻辑持续加速兑现，中长期成长动能充足，维持“买入”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年6月27日收盘价26.73元，一年内最高/最低34.99/19.97元，市净率7.3，股息率2.06%，流通A股市值114.56亿元，上证指数/深证成指3424.23/10378.55 [1] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产3.68元，资产负债率29.47%，总股本/流通A股4.3亿/4.29亿股，流通B股/H股无 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|3254|995|4281|5582|7145| |同比增长率（%）|51.8|30.1|31.5|30.4|28.0| |归母净利润（百万元）|288|131|398|538|709| |同比增长率（%）|20.7|27.3|38.5|35.0|31.9| |每股收益（元/股）|0.67|0.30|0.93|1.25|1.65| |毛利率（%）|53.2|53.3|53.2|53.7|54.2| |ROE（%）|19.8|8.3|22.2|25.7|28.6| |市盈率|40|-|29|21|16| [5] 公司动态 - 公司推出多个品牌活动，如高铁应急卫生巾活动、《月亮女儿》公益计划，获多家官方媒体正向报道，2025年以来费用投放向品牌费用倾斜 [6] - 公司线下全国化扩张加速推进，深耕核心市场，加速外围市场扩张，锁定“广东、湖南、湖北、江苏、河北”等省份作为重点区域 [6] - 公司电商逐步修复，315后积极应对舆论，凭借益生菌产品卖点在抖音平台培育品牌势能，抖音品牌流量外溢，天猫、拼多多等平台快速放量 [6] - 公司积极应对舆情影响，3月15日当晚成立专项小组排查，3月16日凌晨起自行接管生产残次品处理流程，停止与专业回收主体合作，采用环保焚烧等方式销毁 [9]

激励计划股票变动 - 2023年4月6日注销2021年激励计划部分股票期权459,240份[10] - 2023年4月18日2021年激励计划第一个解除限售期150,000股限制性股票上市流通[11] - 2023年6月27日完成71名激励对象929,000股限制性股票回购注销[11] - 2024年3月29日注销2021年激励计划部分股票期权130,880份[12] - 2024年4月11日2021年激励计划第二个解除限售期507,750股限制性股票上市流通[13] - 2024年5月23日2021年激励计划第二个行权期210,840份股票期权行权股票上市流通[14] - 2024年6月18日完成7名激励对象288,750股限制性股票回购注销[15] - 2025年4月7日注销2021年激励计划部分股票期权116,080份[16] - 2025年4月11日2021年激励计划第三个解除限售期639,000股限制性股票上市流通[17] - 2025年5月16日2021年激励计划第三个行权期362,400份股票期权行权股票上市流通[18] 利润分配 - 2022年2021年度利润分配每10股派发现金红利3.00元（含税）[8] - 2023年2022年度利润分配每10股派发现金红利3.00元（含税），4月26日实施完成[10][11] - 2023年度利润分配每10股派发现金红利5.50元（含税），2024年4月24日实施完成[14] - 2024年度利润分配每10股派发现金红利5.5元（含税），2025年4月23日实施完成，行权和回购价格调整[17] 本次回购注销 - 回购3名离职激励对象38,000股限制性股票，资金306,757.79元（含利息2,637.79元），来自自有资金[19][25] - 截止2025年5月31日，因回购减少股本38,000元，变更后股本为429,647,790元[26] - 本次回购注销后，有限售条件股份从1,112,825股减至1,074,825股，比例从0.26%降至0.25%[27] - 股权激励限售股从38,000股减至0股，比例从0.01%降至0.00%[27] - 无限售条件股份比例从99.74%升至99.75%[27] - 公司总股本将由429,685,790股变更为429,647,790股[27] - 本次回购注销不影响控股股东、股权分布、财务经营、管理团队[28][29]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [5][9][42] 报告的核心观点 - 预计公司2025 - 2027年营收44.8/55.0/65.7亿元，同比增速分别为37.5%/23.0%/19.3%，归母净利润3.8/5.0/6.1亿元，同比增速分别为33.8%/28.9%/23.0%，当前股价对应PE分别为33/25/21倍 [8][9][42] - 公司作为国内领先卫生巾品牌，“渠道 + 品牌 + 研发”构筑核心竞争优势，未来持续产品创新升级及扩张品类矩阵，有望进一步打开业绩增长空间 [8][11][42] 根据相关目录分别进行总结 国内领先卫生巾品牌，深耕行业十余载 - 公司成立于2010年，主营一次性个人卫生用品研产销，产品涵盖卫生巾、婴儿纸尿裤、成人失禁用品等，旗下有“自由点”“好之”“丹宁”等品牌，以经销商、KA及电商为主要销售渠道，坚持多品牌发展战略 [8][15] - 2020 - 2024年公司营收由12.5亿元增长至32.5亿元，CAGR为27.0%，同期归母净利润由1.8亿元增长至2.9亿元，CAGR为12.0%；25Q1营收10.0亿元，同比增长30.1%，归母净利润1.3亿元，同比增长27.3%，综合毛利率53.3%，同比下滑1.0pct；25Q1自由点卫生巾营收9.51亿元，同比增长35.8% [16] - 2024年卫生巾/ODM/纸尿裤分别贡献营收30.5/1.1/0.9亿元，分别同比变动 +59.9%/-6.1%/-20.5%，卫生巾营收占比由2020年的75.7%增长至2024年的93.6%；2024年三者毛利率分别为55.6%/19.0%/15.7%，分别同比变动 +1.2pct/+1.1pct/-1.3pct [20] “渠道 + 品牌 + 研发”构筑核心竞争优势 渠道 - 以“川渝市场精耕、国内有序拓展、电商建设并举”策略拓展全国市场，通过经销、KA、电商及ODM模式销售产品 [8][23][24] - 经销渠道营收由2021年的8.6亿元增至2024年的12.8亿元，CAGR为14.5%，2024年占总营收比重达39.5%；KA渠道营收由2021年的2.7亿元增至2024年的3.3亿元，CAGR为7.6%，2024年占比10.2%；电商渠道营收由2021年的2.1亿元增至2024年的15.2亿元，CAGR为93.7%，2024年占比46.9% [24][25] - 深耕川渝云贵陕核心市场，2024年川渝地区/云贵陕收入分别为7.6/4.3亿元，分别占总营收比重为23.2%/13.1%；2024年线下外围省份营收4.3亿元，同比增长82.1% [28] 品牌 - 聚焦大健康系列产品，2024年推出益生菌Pro系列，益生菌基础款消费者以Z世代、小镇青年等为主，Pro系列更聚焦新锐白领及资深中产，市场反馈和销售表现较好 [29][32] 研发 - 针对自由点卫生巾，除核心产品系列外，重点推广益生菌、安睡裤、有机纯棉、敏感肌等系列产品，25Q1研发费用0.15亿元，费用率达1.5%，24年新增专利15项 [35] - 开展益生菌升级、穿脱便捷安睡裤等多项研发项目，部分已完结，部分在研 [36] 盈利预测与评级 盈利预测 - 预计2025 - 2027年卫生巾业务营收增速为40%/24%/20%，毛利率为55.9%/56.1%/56.3% [10][39] - 预计公司2025 - 2027年营收44.8/55.0/65.7亿元，同比增速分别为37.5%/23.0%/19.3%，归母净利润3.8/5.0/6.1亿元，同比增速分别为33.8%/28.9%/23.0% [8][9][42] 相对估值 - 选取中顺洁柔、豪悦护理、可靠股份为可比公司，2025年可比公司PE为63倍，考虑公司优势，首次覆盖给予“买入”评级 [11][42][43]

公司概况 - 公司成立于2010年，主营业务为一次性个人卫生用品的研发、生产和销售，产品涵盖卫生巾、婴儿纸尿裤、成人失禁用品等领域，旗下拥有"自由点"、"好之"、"丹宁"等知名品牌 [2] - 销售渠道以经销商、KA及电商为主，坚持多品牌发展战略 [2] - 根据尼尔森数据，2024年自由点品牌卫生巾在全国本土品牌中市占率位居第二 [2] 核心竞争优势 - **渠道**：采取"川渝市场精耕、国内有序拓展、电商建设并举"策略，核心五省（川渝云贵陕）市场份额领先（重庆、四川、云南第一，贵州、陕西第二）[3] - **品牌**：聚焦大健康系列产品，2024年推出益生菌Pro系列，覆盖新锐白领及资深中产人群，市场反馈良好 [3] - **研发**：重点推广益生菌系列、安睡裤系列、有机纯棉系列等中高端产品，带动自主品牌卫生巾销售增长 [3] 财务预测 - 预计2025-2027年营收分别为44.8亿元（+37.5%）、55.0亿元（+23.0%）、65.7亿元（+19.3%）[4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.8亿元（+33.8%）、5.0亿元（+28.9%）、6.1亿元（+23.0%）[4] - 当前股价对应PE分别为33倍（2025）、25倍（2026）、21倍（2027）[4] 市场评级 - 90天内24家机构给出评级，其中19家买入、5家增持，目标均价33.21元 [7] - 可比公司2025年平均PE为63倍（中顺洁柔、豪悦护理、可靠股份）[4]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 公司2025年一季报业绩超预期，虽电商短期受舆情扰动但已快速修复，线下全国化扩张加速推进，益生菌大单品红利延续，叠加进取管理团队，看好中长期成长势能 [7] - 考虑全国化扩张进度超预期及线下成长势能释放，上调2025 - 2027年归母净利润至3.98、5.38、7.09亿元，对应同比增速分别为38.5%、35.0%、31.9%，当前市值对应PE分别为34、25、19倍，维持“买入”评级 [10] 财务数据及盈利预测 营业总收入 - 2024年为32.54亿元，2025Q1为9.95亿元，2025E为42.81亿元，2026E为55.82亿元，2027E为71.45亿元，同比增长率分别为51.8%、30.1%、31.5%、30.4%、28.0% [6] 归母净利润 - 2024年为2.88亿元，2025Q1为1.31亿元，2025E为3.98亿元，2026E为5.38亿元，2027E为7.09亿元，同比增长率分别为20.7%、27.3%、38.5%、35.0%、31.9% [6] 每股收益 - 2024年为0.67元/股，2025Q1为0.30元/股，2025E为0.93元/股，2026E为1.25元/股，2027E为1.65元/股 [6] 毛利率 - 2024年为53.2%，2025Q1为53.3%，2025E为53.2%，2026E为53.7%，2027E为54.2% [6] ROE - 2024年为19.8%，2025Q1为8.3%，2025E为22.2%，2026E为25.7%，2027E为28.6% [6] 市盈率 - 2024年为48，2025E为34，2026E为25，2027E为19 [6] 各业务板块情况 线下业务 - 2025Q1线下渠道收入6.50亿元，同比增长49.0%，核心市场收入稳健增长，核心区域以外省份收入同比增长125.1%，锁定“广东、湖南、湖北、江苏、河北”等省份为重点区域，全国化扩张进展超预期 [7] 电商业务 - 2025Q1电商收入3.22亿元，同比增长8.6%，Q1收入放缓系315舆情影响，315后积极应对，经营有望企稳，抖音品牌流量外溢，天猫、拼多多等平台快速放量，看好电商增长修复 [7] 产品业务 - 2025Q1自由点产品收入9.52亿元，同比增长35.8%，以益生菌系列为代表的大健康系列产品收入增速更快，助力品牌“破圈” [7]