投资评级 - 买入（维持）[2] 核心观点 - 报告认为胜宏科技单季度业绩有所波动，但后续增长动力充足[2] - 公司前三季度业绩保持高增，Q3单季度业绩有所波动，主要受大客户产品换代、产线调整及新产能爬坡影响[5] - PCB行业有望迎来量价齐升，新技术落地将打开增长空间[5] - 公司在高端PCB领域具备先发优势和技术壁垒，深度绑定国际头部大客户，并积极扩充产能，增长动力充足[5] 财务表现与预测 - 2025年前三季度营业收入为141.17亿元，同比增长83.40%[3][5] - 2025年前三季度归母净利润为32.45亿元，同比增长324.38%[3][5] - 2025年第三季度单季度营业收入为50.86亿元，环比增长7.80%[3][5] - 2025年第三季度单季度归母净利润为11.02亿元，环比下降9.88%[3][5] - 前三季度毛利率为35.85%，同比提升14.30个百分点，净利率为22.98%，同比提升13.05个百分点[5] - 第三季度单季度毛利率为35.19%，环比下降3.64个百分点，净利率为21.66%，环比下降4.25个百分点[5] - 预计2025年每股收益（EPS）为5.66元，对应市盈率（PE）为58倍[5][6] - 预计2026年每股收益（EPS）为8.72元，对应市盈率（PE）为38倍[5][6] 行业前景与公司优势 - 据SemiAnalysis，英伟达明年将推出新SKU，可能采用高阶HDI、更高等级CCL材料及Midplane中板形式，有望显著提升PCB/CCL价值量[5] - 正交背板、CoWoP等新技术陆续落地，有望给行业带来更大增量[5] - 公司在多层板、HDI高端PCB领域技术积累深厚，深度参与国际头部大客户产品预研，形成技术壁垒与客户粘性[5] - 公司积极突破ASIC阵营客户，相关产品有望迎来收获期[5] - 公司正推进惠州本部、泰国及越南项目的新增产能释放，为后续增长提供充足动力[5]

展望今明年，行业在AI 革命驱动下加速迭代升级，公司卡位AI 算力多个核心大客户高端需求，技术制 高点与全球化布局助力业绩持续突破。短期来看，公司目前包括厂房四的高端产能稼动率已经提升至满 载状态，Q4 大客户订单需求旺盛，且亦有新的ASIC 客户订单导入，Q4 业绩有望恢复同环比高增态 势。中长期看，在算力领域，公司已突破100 层以上高多层板制造技术，率先实现6 阶24 层HDI 量产及 8 阶28 层HDI、10 阶30 层HDI 技术储备，全面支持AI 服务器加速卡、光模块1.6T 超高速传输板等前沿 产品需求，未来在大客户各主板料号中均占据主力供应商角色，而明后年大客户CPX 中板、正交背板 的量产以及CoWoP 技术的应用，均有望大幅提升公司在大客户单机柜的PCB 价值量。由于下游算力客 户需求的旺盛和急迫程度，公司加速国内惠州以及越南、泰国等地AI 算力产能的投建和释放（25Q3 末 在建工程35.48 亿较年初增长1283%，应付账款54.18 亿较年初增长96.3%，显示公司正大力扩充AI PCB 产能），完善全球化供应链体系以响应海外算力客户群和国内客户的需求，公司AI 业务望迎来高速增 ...

胜宏科技成交额超200亿元，现涨3.17%。 ...

市场表现 - 2025年10月29日A股市场上证指数收复4000点，创业板指盘中涨幅一度超过2% [1] - 创业板50ETF（159949）上午收涨1.69%，报1.564元，半日换手率为3.96%，成交金额达10.93亿元，成交规模居同类标的ETF首位 [1] - ETF当日开盘价1.556元，最高价1.575元，最低价1.555元，振幅1.30% [4] 资金流向 - 截至2025年10月28日，创业板50ETF最新流通规模为271.20亿元 [2] - 近60个交易日累计净流出约72亿元，近10个交易日净流出14亿元，但近5个交易日转为净流入4827万元 [2] - 近5日净流入4827万元，近10日净流出14.4251亿元，近20日净流出1134万元，近60日净流出72.261亿元 [4] 基金持仓 - 截至2025年9月30日，基金前十大重仓股为宁德时代、中际旭创、东方财富、新易盛、阳光电源、胜宏科技、汇川技术、迈瑞医疗、亿纬锂能、同花顺 [5] - 前十大重仓股合计占股票市值比为69.35% [5] - 第一大重仓股宁德时代持仓市值70.41亿元，占股票市值比24.33% [5] 投资展望 - 全球经济增长动能减弱，贸易壁垒增多，短期需警惕科技板块波动风险 [6] - 中长期看，经济结构转向高端制造业、现代服务业和创新驱动型产业为主导，信息技术、新能源、生物医药、金融科技等创业板50指数权重行业长期增长潜力巨大 [6] - 创业板50ETF为看好中国科技成长板块长期发展的投资者提供了便捷高效的投资工具 [6]

涉及的行业与公司 * 公司为胜利精密（Victory Giant Tech, 300476 SZ），中国领先的印制电路板（PCB）制造商，主要产品包括多层板（MLB）和高密度互连板（HDI）[16] * 行业涉及人工智能（AI）服务器、数据中心相关的PCB制造，特别是与GPU产品相关的PCB [1][3][17] 核心观点与论据 财务表现与展望 * 公司2025年第三季度净利润环比下降，原因包括：GPU产品转换影响了8月份1-2周的生产、MSAP工厂自6月起爬坡新增2000-3000名员工导致人力成本增加、以及新产品导入（NPI）项目导致研发费用环比增加 [1][2] * 管理层对随着新GPU产品产能爬坡带来的收入和利润增长持建设性态度 [1][3] * 其他AI客户预计将在2026年做出实质性贡献 [1][3] * 花旗将公司2025年净利润预测下调5%，但维持2026-2027年净利润预测基本不变 [7][8] * 预计2025年至2027年每股收益（EPS）复合年增长率（CAGR）高达96% [18] 产能建设进展 * 惠州MSAP工厂：1-3层已于6月下旬开始生产，4-5层将于11月开始生产，6层将于11月底或12月开始生产 [2] * 惠州钻孔中心将于11月开始生产 [2] * 惠州CNC中心计划很快开始工厂建设，并于2026年开始生产 [2] * 泰国A1工厂所有设备已安装完毕，将开始生产测试板；A2工厂将于2026年2月开始生产 [2] * 越南一期工厂将于2026年中开始生产 [2] 业务与行业动态 * 公司已为其最大客户生产快板（quick turn PCB），据管理层称，这能帮助客户将产品从快板到量产的时间缩短6个月，并巩固公司的领先地位 [3] * 管理层预计，受技术、材料和规格升级驱动，未来PCB在AI服务器/机架物料清单（BOM）中的占比将从目前的5%提升至8-10% [3] * 当前的需求信号远强于3个月前，管理层对接下来2-3年的增长持乐观态度 [3] * 公司与英伟达（Nvidia）从游戏显卡开始的深厚关系预计将在未来几年产生成果 [17] 投资评级与风险 * 花旗维持对公司的"买入"评级，目标价407元人民币不变，该目标价基于30倍2026年预期市盈率 [1][7][18] * 目标价隐含24.5%的预期股价回报，加上0.4%的股息率，总回报预期为24.8% [4] * 主要下行风险包括：在AI相关PCB中份额分配不及预期（因良率问题）、汽车供应链的价格和竞争压力、云服务提供商（CSP）资本支出削减和经济疲软导致需求下降、材料成本上升、以及中美地缘政治风险 [19] * 高端铜箔等材料的严重紧张以及新产能释放/验证的延迟可能对2026年预测构成下行风险 [7] 其他重要内容 * 公司2025年预期净利润为48.42亿元人民币，2026年预期净利润为116.97亿元人民币，2027年预期净利润为194.96亿元人民币 [5][8] * 花旗对公司的营收和利润预测显著高于彭博（Bloomberg）共识预期，例如2026年花旗预测的净利润为116.97亿元，比彭博共识的83.88亿元高出39% [9]

涉及的行业与公司 * 行业：科技行业，具体为印刷电路板领域，特别是AI基础设施相关的HDI和HLC产品 [1] * 公司：胜利精密（Victory Giant, 300476 CH） [1] 核心财务表现 * **第三季度营收**：达到51亿元人民币，同比增长79%，环比增长7.8% [1][4] * **第三季度盈利**：达到11亿元人民币，同比增长260%，但环比下降9.9% [1][4] * **第三季度毛利率**：为35.2%，同比大幅提升12个百分点，但环比下降3.6个百分点 [1][4] * **研发费用**：大幅增长93%至2.548亿元人民币，导致净利率环比下降4.2个百分点 [2][4] 业绩驱动因素与前景 * **增长动力**：营收和利润的强劲同比增长主要得益于AI PCB产品（如HDI和HLC）贡献提升 [1] * **短期压力**：毛利率环比下降可能源于海外生产基地的产能爬坡导致成本上升 [1] * **长期机遇**：公司有望从关键AI客户英伟达的多年度技术升级中受益，并可能在2026年渗透其他全球AI客户 [2] * **投资评级**：维持买入评级，目标价392元人民币，基于45倍2026财年预期每股收益8.72元，当前股价对应2026财年预期市盈率为39倍 [2][3][10] 潜在风险 * **下行风险**：包括关键客户供应链多元化及同行竞争加剧、技术变革（如COWOP）改变竞争格局、AI PCB市场技术升级放缓、地缘政治紧张局势升级 [11]

一、证券市场回顾 南财金融终端数据显示，昨日（10月28日，下同）上证综指日内下跌0.22%，收于3988.22点，最高 4010.73点；深证成指日内下跌0.44%，收于13430.1点，最高13572.9点；创业板指日内下跌0.15%，收于 3229.58点，最高3282.33点。 二、融资融券情况 三、基金发行情况 昨日有8只新基金发行，分别为：中金阿尔法优选混合C、西部利得专精特新量化选股混合C、平安高端 装备混合发起式A、西部利得专精特新量化选股混合A、平安高端装备混合发起式C、海富通瑞泽90天 持有债券发起A、海富通瑞泽90天持有债券发起C、中金阿尔法优选混合A，详情见下表： | 代码 | 基金名称 | 发行日期 | 投资类型 | 基金公司 | | --- | --- | --- | --- | --- | | 025689.OF | 中全阿尔法优选混合C | 20251028 | 混合型 | 中全基金管理有限公司 | | 024901.OF | 西部利得专精特新量化选股泥合C | 20251028 | 混合型 | 西部利得基金管理有限公司 | | 025646.OF | 平安高端装备混合发起式A ...

文章核心观点 - PCB行业在AI服务器需求爆发和传统领域需求复苏的双轮驱动下，正进入量价齐升的新一轮增长周期 [1][2] 需求端驱动因素 - AI服务器对PCB的需求从概念走向实绩，其单机PCB含量较传统服务器提升5-10倍，远超4G向5G升级时的增幅 [2][3] - 英伟达GB 200/300 NVL72在2025年预计达预期出货量，Blackwell&Rubin系列在2026年出货量有望突破5-6万台，Rubin平台的中板和背板创新设计将显著提升单机PCB价值量 [2] - 传统应用场景如智能手机、PC、通用服务器贡献PCB企业70-80%营收，2025/26年全球智能手机出货量预测上调至12.6亿/12.7亿部，PC出货量增速预计提升至4%以上 [3] - 2025/26年全球通用服务器出货量预计同比增长8.6%/8.0%，超大规模数据中心通用服务器出货量增速高达17.8%/9.8%，非AI服务器的CPU平台切换带动PCB含量价值增长约100% [3][4] 产业链细分赛道分析 - 产业链价值分布呈现上游集中特征，基板与覆铜板是核心原材料且最受益于AI需求爆发 [5] - BT基板因存储芯片需求复苏和T-glass供应短缺导致产能利用率飙升，部分厂商ASP已上调30%，年底前仍有上涨空间，订单能见度延伸至2026年初 [6][7][8] - ABF基板国产化进程加速，未来有望凭借成本优势与本地化服务抢占市场份额，打开中国PCB企业进入高端芯片供应链的通道 [8] - 高speed CCL需求爆发，因AI服务器升级需要M8/M9级别产品，成本较传统CCL高3-5倍，且关键原材料供应有限，预计2025年下半年ASP将上涨10-15%，供需紧张持续至2026年 [9] - 传统CCL价格走势温和，受原材料成本推动可能在2025年底提价，但涨幅预计低于5G周期，更多是成本传导而非需求拉动 [9] 重点公司梳理 - 沪电股份覆盖中北美客户 [10] - 深南电路是北美主要客户谷歌以及光模块最主要PCB供应商 [11] - 胜宏科技在英伟达创新卡位，产能扩张和客户拓展趋势强劲 [12] - 生益电子因AWS贡献增量订单，第三季度业绩大超预期 [13] - 生益科技因CCL提价及研发费用提高，业绩确定性强 [14] - 大族数控第三季度业绩超预期，体现PCB环节设备先行景气度 [15] - 鼎泰高科的钻针作为耗材，因Q布工艺问题带来明确增量 [16] - 中材科技预计明年PCB景气度将在其业绩中兑现 [17] 行业估值与前景 - 截至2025年10月28日，同花顺PCB指数今年以来上涨70%，12个月动态PE约42倍，处于2019-21年5G周期30-50倍估值区间的中上轨 [17] - 预计2024-27年覆盖企业的净利润CAGR将达42%，远超5G周期24%的水平，当前估值具备合理性 [17] - 产业链上游的基板与覆铜板赛道，以及具备AI服务器供应链资质的龙头企业是核心受益者 [18]

"同比大幅增长、环比有所下滑"的季度业绩表现，让胜宏科技 在投资者社区中被戏称为"原谅概念股"——意指那些虽未完全 兑现预期，却因身处AI等热门赛道而仍被市场宽容甚至追捧的 公司。 作者： 郑晨烨 封图：图虫创意 10月28日开盘，胜宏科技（300476.SZ）低开近6%，前一晚，这家英伟达的中国供应商刚披露了 2025年三季报。 凭借AI服务器对高端PCB（印制电路板）的需求，胜宏科技年内的股价表现十分抢眼，截至10月 28日收盘，其股价在2025年内的涨幅已经达到了682.48％。 股价的暴涨也推高了市场对胜宏科技三季报的预期，然而财报正式披露后，投资者却在社交平台 上"吵翻了天"。 财报显示，第三季度，胜宏科技实现营业收入50.86亿元，同比增长78.95%；实现归母净利润 11.02亿元，同比增长260.52%。 这些数字似乎看起来还不错，但投资者也注意到了环比增速：该公司2025年第二季度的归母净利 润为12.23亿元，这意味着第三季度的归母净利润环比第二季度下降了9.88%。 这种"同比大幅增长、环比有所下滑"的季度业绩表现，让胜宏科技在投资者社区中被戏称为"原谅 概念股"——意指那些虽未完全兑现 ...

编 辑｜钉钉 10月29日，算力硬件股集体高开，工业富联、中际旭创、新易盛等多股再创新高，工业富联大涨近 9%；胜宏科技、景旺电子、生益电子多股高开。 | 工业富联 | 80.63 | 8.97% | | --- | --- | --- | | 沪 601138 | | | | 中际旭创 | 531.99 | 3.70% | | 创 300308 | | | | 新易盛 | 425.99 | 3.74% | | 创 300502 | | | | 胜宏科技 | 345.00 | 5.50% | | 创 300476 | | | | 景旺电子 | 82.54 | 6.93% | | 沪 603228 | | | ...