报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [3][10][127] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内润滑油添加剂领军企业，深耕精细化工材料，产品包括润滑油添加剂和无碳纸显色剂，产能规模国内领先 [1][125] - 全球润滑油添加剂市场呈寡头垄断格局，国产替代蓄势待发，需求端全球市场趋于成熟、国内需求稳步提升，供给端国内进口替代提速、高端产品仍有替代空间 [2][126] - 报告研究的具体公司产品技术领先，推进复合剂转型及高端认证，2024 年复合剂收入占比超 60%、海外收入占比超 70%，抢占全球份额 [3][127] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 8.86/10.57/12.50 亿元，对应 PE 为 19X/16X/14X，首次覆盖给予“增持”评级 [3][127] 根据相关目录分别进行总结 国内润滑油添加剂领军企业 - 深耕精细化工材料，1996 年创立后成全球最大无碳纸显色剂供应商之一，1999 年切入润滑油添加剂，2020 年上市，截至 2024 年底有无碳纸显色剂产能 1 万吨、单剂产能 31.5 万吨、在建产能 43.5 万吨 [16][17][18] - 股权结构集中稳定，控股股东及实控人为郭春萱，中石化资本 2019 年入股成二股东，助力业务发展 [24][27] - 以润滑油添加剂为主导业绩稳步增长，2016 - 2022 年营收和归母净利润复合增速分别达 45.73%和 60.82%，2025Q1 营收和归母净利润同比分别增长 18.91%和 27.59% [30] - 分产品看，润滑油添加剂收入占比高且增长快，2024 年收入 30.73 亿元、占比 97%，无碳纸显色剂收入回落 [32] - 分地区看，2022 年以来海外收入成主导，2024 年海外营收 22.26 亿元、占比超 70% [35] - 费用管控良好，三费整体下降，2025Q1 期间费用率 9.51%处可比公司较低水平 [42] - 重视研发投入，截至 2024 年底获国内发明专利 47 项等，研发费用率提升至 4.58% [44] - 负债水平管理良好，2025Q1 资产负债率降至 20.39% [47] - 经营活动创造现金流能力强，2016 - 2024 年经营活动净流量从 0.39 亿增至 4.36 亿元 [50] 全球润滑油添加剂行业呈现寡头垄断格局，国产替代蓄势待发 需求：全球润滑油添加剂市场趋于成熟，国内市场规模稳步提升 - 全球市场趋于成熟增长稳健，2023 年规模 159.9 亿美元，预计 2030 年达 182.1 亿美元，CAGR 为 1.9%，2023 年消耗量 543 万吨 [60] - 分功能品种，分散剂等三类添加剂全球总需求占比约 70%，国内三种添加剂占需求总量 65%以上 [63] - 分应用领域，全球近 70%用于机动车领域，PCMO 和 HDMO 的添加剂占全球需求 60% [67] - 国内市场稳步提升，2023 年表观消费量 97.08 万吨，2015 - 2023 年复合增速 2.2%，需求有望随机动车市场和工业化进程提升 [70][71] - 国内机动车保有量增长，2014 - 2024 年汽车保有量 CAGR 为 8.62%，2024 年产量同比增 4.8%，新能源汽车产量 1316.8 万辆、同比增 39.45%，为行业发展提供基础 [74] - 国内工程机械保有规模庞大，2023 年主要品种保有量 862 - 934 万台、同比增 0.75%，对添加剂需求大 [80] - 国六标准应用促进产业升级，推动添加剂市场需求提升，新技术对添加剂含量要求提高，高品质润滑油需求增加 [80][81] 供给：全球润滑油添加剂呈现寡头垄断格局，国产替代蓄势待发 - 全球市场集中度高，呈寡头垄断格局，四大复合剂厂商合计市场份额占比达 85%，还有特色单剂厂商 [85] - 国内市场单剂国有与民营企业各有优势，复合剂市场主要被海外企业及其合资企业占据 [89][90] - 国内自给率提升，2023 年产量 95.68 万吨，2024 年进口量较 2021 年高点降约 38%，进口均价较出口均价高约 46%，高端产品有替代空间 [91] - 出口市场 2022 年以来表现亮眼，2024 年出口量 25.66 万吨、同比增 23%，俄罗斯占比回落，新加坡等地区占比提升 [95][99] 公司持续推进复合剂转型及高端认证，提升全球份额 - 技术水平领先，截至 2024 年底获国内发明专利 47 项等，是创新联盟发起人之一，与多家机构合作研发 [105][106] - 持续推进复合剂转型，2021 年推出战略规划，2024 年复合剂收入占比超 60%、海外收入占比超 70% [108] - 积极推进 API 认证，已掌握多种复合剂配方工艺，多个级别复合剂通过台架测试并取得 OEM 认证，带动海外收入突破 [109][111] - 持续提升单剂产能，截至 2024 年底单剂产能 31.5 万吨、在建产能 43.5 万吨，2024 年产销量同比分别增 15.6%和 16.5% [114] - 延伸产业链上游，自主研发工艺生产十二烷基酚，掌握磺酸盐类清净剂核心原材料制备技术，切入 3,5 - 甲酯中间体 [117][120][123] 投资建议及盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 8.86/10.57/12.50 亿元，对应 PE 为 19X/16X/14X [3][127] - 选取可比公司，给予公司 2026 年 18 倍 PE，首次覆盖给予“增持”评级 [127]

股东大会通过的权益分派方案 - 2024年度利润分配预案为以扣除回购股份后的股本290,356,665股为基数，向全体股东每10股派发现金股利12元（含税）[1][2] - 合计派发现金股利348,427,998元（含税）[1][2] - 按公司总股本295,935,278股折算，每10股现金股利为11.773790元[1][5] 权益分派方案具体内容 - 分配基数为现有总股本295,935,278股剔除已回购股份5,578,613股后的290,356,665股[3] - 通过深股通持有股份的香港市场投资者、境外机构及持有首发前限售股的个人和证券投资基金每10股派10.800000元[3] - 对香港投资者持有基金份额部分按10%征收红利税，内地投资者持有基金份额部分实行差别化税率征收[3] 股权登记与除权除息安排 - 分派对象为2025年5月21日收市后登记在册的全体股东[3] - 现金红利将于2025年5月22日通过股东托管证券公司划入资金账户[4] 相关参数调整 - 按总股本折算每股现金分红比例为除权除息前一交易日收盘价减去1.1773790元/股[5] - 因派发现金红利需对减持底价履行相应调整程序[5]

利润分配 - 2024年度每10股派现金股利12元（含税），不送红股、不转增[3] - 参与分配股本290,356,665股，派现348,427,998元（含税）[3] - 按总股本折算每10股现金股利（含税）为11.773790元[3] 时间安排 - 股权登记日为2025年5月21日，除权除息日为5月22日[9] - 代派A股股东现金红利5月22日划入资金账户[10] 其他 - 自预案披露至实施，总股本增至295,935,278股，回购5,578,613股[6] - 控股股东承诺锁定期满后两年内减持，价格不低于发行价[13]

人事变动 - 公司董事、副总经理陈立功因个人原因辞职，原定任期至2027年7月4日[1] - 辞职申请送达董事会之日起生效，辞职后不任其他职务[1] 股份情况 - 陈立功持有公司股份570,724股，占总股本0.19%[2] 其他说明 - 陈立功无未履行承诺事项，辞职后仍遵守法规[2] - 工作已交接，不影响公司正常运行和经营[1]

限制性股票归属信息 - 本次归属的限制性股票上市流通日为2025年5月14日[1] - 符合归属条件的激励对象共156人，首次授予部分145人，预留授予部分13人[1] - 首次授予部分拟归属数量3925396股，占公司总股本1.3453%；预留授予部分拟归属数量219947股，占公司总股本0.0754%[1] - 归属价格为19.10元/股（调整后）[1] 激励计划相关数据 - 本次激励计划拟授予激励对象的限制性股票数量为1415.50万股（调整后）[3] - 首次授予的限制性股票第三个归属期归属比例为40%，预留部分第二个归属期归属比例为50%[7] 业绩考核目标 - 首次授予和预留部分2024年业绩考核目标年度净利润均为40000万元[12] 归属比例规则 - 净利润完成率A≥100%时，公司层面对应归属比例M = 100%；A＜100%时，M = 0[13] - 团队业绩目标完成率B≧100%，团队层面对应归属比例N=100%；85%≦B<100%，N=B；B＜85%，N=0[15] - 综合考评等级为A（优秀），对应归属比例Z2为100%；C（称职），Z2为80%；D（基本称职），Z2为50%；E（不称职），Z2为0%[19] 历史授予及调整情况 - 2021年12月30日，公司向162名激励对象授予703.50万股第二类限制性股票[25] - 2023年4月6日，公司将限制性股票授予价格由41.83元/股调整为41.03元/股，作废712,522股第二类限制性股票[26] - 2023年5月22日，授予价格由41.03元/股调整为20.38元/股，限制性股票数量由673.7478万股调整为1,280.12082万股[36] - 2024年4月3日，因激励对象离职及考核结果等原因作废619,551股限制性股票[36] - 2025年3月28日，授予价格由20.38元/股调整为19.10元/股，作废1,246,382股限制性股票[31] 近期业绩数据 - 公司2024年度经审计归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润为68,059.67万元，剔除相关费用影响后为69,569.54万元[46] - 公司2025年一季度归属上市公司股东净利润为194,927,905.01元[64] - 公司2025年一季度基本每股收益为0.67元/股[64] 资金及股本变动 - 截至2025年4月22日，公司收到激励对象认购资金79176051.30元[58] - 本次归属后的募集资金全部用于补充公司流动资金[59] - 有限售条件流通股本次变动前86751002股，比例29.73%，变动后88306528股，比例29.84%[60] - 无限售条件流通股本次变动前205038933股，比例70.27%，变动后207628750股，比例70.16%[60] - 公司股份总数本次变动前291789935股，变动后295935278股[60] 归属影响 - 本次股份归属登记完成后总股本将由291,789,935股增至295,935,278股[64] - 按新股本计算且净利润不变时2025年第一季度基本每股收益将摊薄[64] - 本次归属事项对公司财务状况和经营成果无重大影响[64] - 本次归属对公司股权结构无重大影响，控制权不变[64] - 本次归属完成后公司股权分布仍具备上市条件[64]

股东减持计划 - 持股5%以上股东中石化资本计划以集中竞价交易方式减持公司股份不超过291.79万股 [1] - 减持比例不超过公司总股本的1% [1] - 减持期间为2025年6月3日至2025年9月2日 [1]

股东情况 - 中石化资本持股39,000,200股，占总股本13.37%[2] 减持计划 - 拟减持不超2,917,899股，比例不超总股本1%[2][4] - 2025年6月3日至9月2日集中竞价减持[2][4] - 减持因自身资金安排，股份源于首发前及转增[4] 承诺情况 - 首发时承诺锁定期及减持条件，未违规[5][6] 影响说明 - 减持计划实施及完成不确定，公司将披露信息[7] - 减持不导致控制权变更，不影响持续经营[7]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 公司2025年一季报业绩符合预期，出口需求旺盛盈利能力维持高位，规模优势显现且加快海外布局，维持2025 - 2027年盈利预测 [6][7] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2025年5月6日收盘价61.60元，一年内最高/最低68.17/35.00元，市净率5.1，息率2.11，流通A股市值125.83亿元 [2] - 2025年3月31日每股净资产12.17元，资产负债率20.39%，总股本2.92亿股，流通A股2.04亿股 [2] 财务数据及盈利预测 |项目|2024年|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|3,157|849|4,362|5,173|6,254| |同比增长率（%）|12.1|18.9|38.2|18.6|20.9| |归母净利润（百万元）|722|195|890|1,094|1,319| |同比增长率（%）|19.1|27.6|23.2|22.9|20.5| |每股收益（元/股）|2.52|0.67|3.05|3.75|4.52| |毛利率（%）|35.8|35.4|34.6|34.6|34.6| |ROE（%）|21.6|5.5|21.0|20.5|19.8| |市盈率|25|/|20|16|14|[5] 投资要点 - 公司2025年一季报实现营业收入8.49亿元（YoY +18.91%，QoQ -0.92%），归母净利润1.95亿元（YoY +27.59%，QoQ -12.35%），扣非归母净利润1.83亿元（YoY +25.11%，QoQ -11.14%），业绩符合预期 [6] - 25Q1出口需求旺盛，河南润滑油添加剂出口量约2.75万吨，占国内42.9%，同比增27.9%，环比降2.1%，原料成本低，Q1毛利率35.41%，环比升0.28pct，同比降0.09pct，费用整体维持低位，25Q1净利率23.14%，环比降2.74pct，同比升1.64pct [5][6] - 在建工程2.63亿元，环比增0.47亿元，固定资产8.59亿元，环比增0.01亿元，润滑油添加剂单剂设计产能31.5万吨，在建产能43.5万吨，部分产品通过台架测试并获OEM认证 [6] - 与法拉比计划在沙特建工厂，有望打造全球竞争力生产基地，加快核心客户准入突破，发展成全球第五家综合型厂商 [6] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|2,816|3,157|4,362|5,173|6,254| |营业成本|1,830|2,026|2,852|3,381|4,087| |税金及附加|19|19|26|31|38| |主营业务利润|967|1,112|1,484|1,761|2,129| |销售费用|67|55|100|119|144| |管理费用|150|152|209|233|281| |研发费用|118|145|196|176|213| |财务费用|-27|-18|-9|-21|-34| |经营性利润|659|778|988|1,254|1,525| |信用减值损失|-4|-20|0|0|0| |资产减值损失|0|0|0|0|0| |投资收益及其他|21|71|43|12|0| |营业利润|701|836|1,028|1,264|1,523| |营业外净收入|-1|-7|0|0|0| |利润总额|699|829|1,028|1,264|1,523| |所得税|90|105|136|167|201| |净利润|609|724|892|1,097|1,322| |少数股东损益|3|2|2|2|3| |归属于母公司所有者的净利润|606|722|890|1,094|1,319|[11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][11] 报告的核心观点 - 公司 2025 年 Q1 收入及业绩同比增长，主要因润滑油添加剂产品销量同比增长；环比下降，因一季度是传统淡季；毛利率环比提升，因主要原材料价格下降；期间费用率同比下降 [11] - 公司润滑油添加剂产能持续增长，在建产能推进，向复合剂转型，收入和业绩有望增长 [11] - 公司单剂品类齐全，推进 API 认证，复合剂已掌握多种配方工艺，部分通过国外权威台架测试 [11] - 2024 年公司复合剂转型战略平稳发展，复合剂收入占比超 60% [11] - 公司是国内领先的润滑油添加剂供应商，随着产能释放有望快速发展，预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 9.1 亿元、11.4 亿元及 14.0 亿元 [11] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司发布 2025 年一季报，Q1 实现收入 8.5 亿元（同比 +18.9%，环比 -0.9%），归属净利润 1.9 亿元（同比 +27.6%，环比 -12.4%），归属扣非净利润 1.8 亿元（同比 +25.1%，环比 -11.1%） [1][5] 公司基础数据 - 2025 年 4 月 22 日收盘价 63.53 元，总股本 29179 万股，流通 A 股 20427 万股，每股净资产 12.17 元，近 12 月最高/最低价 68.17/35.00 元 [9] 相关研究 - 《Q4 利润大幅增长，国产替代持续推进》2025 - 03 - 31；《Q3 业绩环比增长，长期战略稳步推进》2024 - 10 - 30；《Q2 业绩环比增长，核心产能持续推进》2024 - 08 - 26 [11] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|3157|4161|5327|6487| |营业成本（百万元）|2026|2708|3519|4285| |毛利（百万元）|1131|1452|1808|2203| |％营业收入|36%|35%|34%|34%| |营业税金及附加（百万元）|19|25|32|39| |％营业收入|1%|1%|1%|1%| |销售费用（百万元）|55|75|96|117| |％营业收入|2%|2%|2%|2%| |管理费用（百万元）|152|208|266|324| |％营业收入|5%|5%|5%|5%| |研发费用（百万元）|145|191|244|297| |％营业收入|5%|5%|5%|5%| |财务费用（百万元）|-18|-10|-28|-47| |％营业收入|-1%|0%|-1%|-1%| |营业利润（百万元）|836|1049|1307|1606| |％营业收入|26%|25%|25%|25%| |利润总额（百万元）|829|1042|1300|1599| |％营业收入|26%|25%|24%|25%| |所得税费用（百万元）|105|132|165|203| |净利润（百万元）|724|910|1135|1396| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|722|910|1135|1396| |少数股东损益（百万元）|2|0|0|0| |EPS（元）|2.52|3.12|3.89|4.78| |经营活动现金流净额（百万元）|436|1020|941|1584| |投资活动现金流净额（百万元）|-908|-469|-458|-447| |筹资活动现金流净额（百万元）|-253|181|176|170| |现金净流量（不含汇率变动影响）（百万元）|-726|733|659|1307| |每股收益（元）|2.52|3.12|3.89|4.78| |每股经营现金流（元）|1.49|3.50|3.22|5.43| |市盈率|18.88|20.36|16.33|13.28| |市净率|4.15|4.36|3.44|2.73| |EV/EBITDA|16.04|15.46|12.21|9.40| |总资产收益率|16.8%|16.2%|15.9%|15.7%| |净资产收益率|21.6%|21.4%|21.1%|20.6%| |净利率|22.9%|21.9%|21.3%|21.5%| |资产负债率|21.8%|23.8%|24.1%|23.7%| |总资产周转率|0.78|0.84|0.84|0.81| [16]

财务表现 - 1Q25公司实现营业总收入8.49亿元，同比+18.91%，环比-0.92% [1] - 1Q25归母净利润1.95亿元，同比+27.59%，环比-12.35% [1] - 扣非归母净利润1.83亿元，同比+25.11%，环比-11.14% [1] - 润滑油添加剂销量提升是业绩增长主因，1Q25行业出口6.33万吨，同比+19.6%，其中河南地区出口2.75万吨，同比+28.3% [1] 行业竞争与国产替代 - 全球润滑油添加剂市场CR4达85%，国内进口依赖度较高，2024年进口量21.8万吨（美国3.9万吨，新加坡12.5万吨） [2] - 关税反制背景下，产业链安全受重视，公司作为国内龙头有望加速替代进口份额 [2] - 公司已在新加坡、迪拜、比利时设立海外仓储基地，强化国际渠道布局 [2] 产品与技术突破 - 公司自主掌握CI-4、CK-4、SN、SP级别复合剂配方工艺，通过第三方台架测试及OEM认证 [3] - API认证推动产品附加值提升，复合剂技术突破为进入壳牌、美孚等头部供应链奠定基础 [3] - 未来产能扩张与产品结构升级有望实现量价齐升 [3] 市场前景与客户拓展 - 行业处于国际供应链重建与进口替代加速期，公司以国际头部客户为背书推进客户准入转型 [2] - 下游覆盖壳牌、美孚、道达尔、中石化、中石油等领先企业，客户质量持续升级 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为8.5/10.4/12.7亿元 [3]