文章核心观点 介绍普瑞眼科3月27日收盘情况、股东情况、公司业务及布局，以及2024年三季报业绩，并给出公司与行业相关估值数据 [1][2] 公司股价与市值 - 3月27日普瑞眼科收盘41.56元，下跌5.11%，最新市净率2.80，总市值62.18亿元 [1] 股东情况 - 截至2024年9月30日，股东户数11413户，较上次减少528户，户均持股市值35.28万元，户均持股数量2.76万股 [1] 公司业务与布局 - 公司是专业连锁眼科医疗机构，主营业务为提供眼科医疗服务，产品或服务涵盖屈光、白内障等项目 [1] - 公司专注眼科医疗服务行业10余年，已在多地开办18家医院，形成全国网络布局，具备全科诊疗能力，有一定品牌影响力 [1] 公司业绩 - 2024年三季报，公司实现营业收入21.37亿元，同比-1.36%；净利润1584.12万元，同比-95.01%，销售毛利率39.50% [2] 公司与行业估值对比 |股票简称|PE(TTM)|PE(静)|市净率|总市值(元)| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |普瑞眼科|-185.68|23.21|2.80|62.18亿| |行业平均|44.44|36.56|3.80|166.76亿| |行业中值|43.69|34.11|2.84|51.38亿| [2]

公司架构 - 公司持有哈尔滨普瑞100%股份[4] - 哈尔滨普瑞成立于2013年2月20日，注册资本8500万元[3] 财务数据 - 2023年末总资产2.14亿元，2024年9月末为2.10亿元[6] - 2023年末总负债1.40亿元，2024年9月末为1.31亿元[6] - 2023年末净资产7396.50万元，2024年9月末为7870.14万元[6] - 2023年营业收入1.22亿元，2024年1 - 9月为8984.30万元[6] - 2023年利润总额1585.41万元，2024年1 - 9月为633.18万元[6] - 2023年净利润1187.96万元，2024年1 - 9月为473.64万元[6] 担保情况 - 公司为哈尔滨普瑞眼科申请不超5350万元银行授信提供连带责任担保[1] - 本次担保生效后，公司及控股子公司对外担保额度总金额6.43亿元，余额5.89亿元，占2023年度经审计净资产比例25.74%[6]

会议情况 - 公司第三届董事会第二十九次会议3月20日发通知，3月24日通讯召开[2] - 会议应出席董事7人，实际出席7人[2] 授信担保 - 全资子公司哈尔滨普瑞拟向浦发银行申请不超5350万元1年期授信[3] - 公司董事会同意为其提供5350万元连带责任保证担保[3] - 《关于为全资子公司申请银行授信提供担保的议案》表决7票同意[3]

股份质押情况 - 控股股东普瑞投资本次质押621.12万股，占所持11.56%，占总股本4.15%[3] - 普瑞投资累计质押2054.12万股，占所持38.23%，占总股本13.73%[6] - 徐旭阳累计质押700万股，占所持69.31%，占总股本4.68%[6] - 控股股东及其一致行动人累计质押2754.12万股，占所持34.94%，占总股本18.41%[6] 股份状态 - 已质押股份限售和冻结2754.12万股，占已质押100%[6] - 未质押股份限售和冻结5128.8385万股，占未质押100%[6] 影响说明 - 控股股东资信好，质押无平仓风险，不导致控制权变更[7] - 质押不影响公司经营治理，不涉及业绩补偿义务[7]

会议信息 - 公司第三届董事会第二十八次会议通知2025年1月22日发出并送达，1月26日召开[2] - 会议应出席董事7人，实际出席7人[2] 议案表决 - 会议表决通过《关于制定<市值管理制度>的议案》[3] - 制定《市值管理制度》表决情况为同意7票，反对0票，弃权0票[3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [1][9][49] 报告的核心观点 - 眼科诊疗需求持续增长，国家政策利好民营专科医院发展，需求端叠加政策利好助力民营眼科医疗服务行业发展 [8] - 公司具备异地扩张能力，扩张初步完成，新医院及次新医院陆续进入减亏/扭亏周期，利润率提升空间大，远期具备业绩弹性 [8] - 宏观经济政策助力消费力修复，公司屈光、视光业务受宏观经济以及消费力影响较大，有望受益 [8][9] 各部分总结 专注眼科医疗服务，扩张初步完成，盈利能力有望增强 - 深耕眼科医疗，2005 - 2024年6月30日在23个城市成功投资经营30余家眼科专科医院和多家眼科门诊部，完成初步扩张，控股股东为普瑞投资，徐旭阳为实际控制人 [14][16][19] - 主营屈光、白内障、医学视光和综合眼病项目，屈光项目毛利率最高且收入占比位列第一，高毛利项目收入占比高利于保持盈利能力 [24][26] - 2018 - 2023年营业收入CAGR达20.7%，2024Q1 - Q3受高基数、消费降级等因素影响收入端增速负增长，归母净利润大幅下滑 [27] - 毛利率2019 - 2023年提升，2024Q1 - Q3下降；销售费用率2019 - 2023年下降，2024Q1 - Q3上升；净利率2019 - 2023年提升，2024Q1 - Q3下降，待新开医院减亏、次新医院扭亏，净利率提升空间大 [28] 眼科诊疗需求持续增长，政策及赛道属性利好民营眼科扩张 - 中国眼疾患者人数规模庞大，屈光手术渗透率低、近视防控产品市场渗透率有望提高、白内障患病数预计持续增长，眼科诊疗需求持续增长 [32] - 2022年5月国务院办公厅发文利好民营专科医院发展，预计专科医院数量规模将持续扩张；眼科诊疗流程易于标准化，民营专科医院可复制性强 [34][35] 经济修复利好业务结构升级，远期利润提升空间大 - 乌鲁木齐普瑞、昆明普瑞、兰州普瑞等标杆医院2023年净利率分别达27.00%、15.93%、20.19%，2019 - 2023年收入端和利润端有一定增速，公司具备异地扩张能力；2024年底扩张版图初步奠定，后续净利率有望提升；对比4家A股上市公司，普瑞眼科远期业绩提升空间大 [36][37] - 屈光业务收入占比自2019年以来维持在45%以上，目前价格调整接近尾声，业务基本盘稳定；视光业务2024H1收入占比为12.96%，低于行业其他公司，公司布局视光门诊，收入有提升空间；宏观政策加持，消费属性医疗服务项目有望迎来边际变化，公司或受益 [41][42] - 我国老龄化加剧，白内障及眼科疾病诊疗需求预计持续增长；人工晶体国采落地，中高端白内障手术比例有望提升；公司注重眼科基础疾病诊疗，引入众多知名眼科专家，诊疗能力将持续提升 [43][44][46] 盈利预测和估值评级 - 假设屈光、白内障、综合眼病、视光项目2024 - 2026年收入和毛利率有相应变化，预测公司2024 - 2026年分业务收入成本 [47][48] - 公司省会扩张模式规划清晰，短期新建医院扭亏净利率提升，长期全国扩张，业绩有望较快增长；考虑公司净利率有较大提升空间、成熟医院盈利能力突出，目前2025年PS估值低于可比公司平均估值，首次覆盖给予“推荐”评级 [49]

报告公司投资评级 - 报告给予普瑞眼科“买入”评级，当前价格 41.02 元，合理价值 53.91 元 [3] 报告的核心观点 - 普瑞眼科 2024 年业绩预告显示营收和归母净利润下滑，受外部环境影响三大业务承压，全国连锁布局扩张使盈利能力短期受压力，但随着外部环境改善和新院爬坡，业绩有望恢复快速增长 [7] - 预计 2024 - 2026 年营业收入为 26.89、30.06、33.62 亿元，参考可比公司，给予 2024 年 PS 3X 估值，对应合理价值 53.91 元/股，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年实现营业收入 26.5 - 27.0 亿元，同比增速约 -2.5% 至 -0.7%；归母净利润 -1.2 至 -0.8 亿元，上年盈利 2.7 亿元；扣非归母净利润 -0.9 至 -0.6 亿元，上年盈利 2.0 亿元 [7] - 单四季度预计收入 5.1 - 5.6 亿元，同比增速 -7.0% 至 +2.1%；归母净利润 -1.4 至 -1.0 亿元，上年亏损 0.5 亿元；扣非归母净利润 -1.1 至 -0.8 亿元，上年亏损 0.3 亿元 [7] 业务分析 屈光业务 - 近期增长乏力，但我国近视人口多、屈光手术渗透率低，随着技术进步和认知提升，渗透率有望提升，预计 24 - 26 年营业收入分别为 12.43、13.76、15.24 亿元 [9] - 市场竞争激烈，低价竞争短期影响毛利率，随着中小对手出清，行业将回归稳定增长，预计 24 - 26 年毛利率分别为 45.0%、47.0%、49.0% [9] 视光业务 - 市场空间扩容，但近期增长乏力，角膜塑形镜业务受影响大，随着产品线完善和消费环境转好，有望稳健增长，预计 24 - 26 年营业收入分别为 3.81、4.22、4.67 亿元 [10] - 消费降级使短期视光客单价和毛利率波动，未来规模效应增强，毛利率有望提升，预计 24 - 26 年毛利率分别为 44.0%、46.0%、48.0% [10] 白内障业务 - 非传统优势项目，23 年高速增长，24 年增速放缓，但老龄化和业务升级使其仍有发展空间，预计 24 - 26 年营业收入分别为 6.20、7.13、8.21 亿元 [11] - 主动转型升级，高端手术占比提升，集采短期影响毛利率，随着手术量提升和产品结构升级，毛利率将稳步提升，预计 24 - 26 年毛利率分别为 32.0%、34.0%、36.0% [11][12] 综合眼病业务 - 疫情积压需求 23 年释放，东莞光明眼科医院并表带来增量，非传统优势项目但加强建设，预计未来稳健增长，预计 24 - 26 年营业收入分别为 4.29、4.76、5.29 亿元 [13] - 业务构成多、毛利率差异大但结构稳定，随着手术量增加，盈利能力有望增长，预计 24 - 26 年毛利率分别为 10.0%、12.0%、14.0% [13] 竞争优势与差距 - 业务结构上屈光为传统优势，大力发展视光业务，消费类业务发展好；布局上坚持“全国连锁化 + 同城一体化”，聚焦中心城市，成长空间可期 [16] - 收入规模距爱尔眼科有差距，略低于华夏眼科；盈利能力与爱尔眼科等有差距，因旗下部分自建医院处于培育期，利润率低甚至亏损，随着新院爬坡，盈利能力有望提升 [16] 盈利预测与估值 - 预计 24 - 26 年营业收入分别为 26.89、30.06、33.62 亿元，当前市值对应 PS 分别为 2.28x、2.04x、1.83x [17] - 因盈利水平与可比公司有差距且处于爬坡阶段，选取 PS 法估值，参考可比公司，考虑差异化优势和新院爬坡，给予 24 年 PS 3X 估值，对应合理价值 53.91 元/股，给予“买入”评级 [17] 财务数据 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1726|2718|2689|3006|3362| |增长率（%）|0.9|57.5|-1.1|11.8|11.8| |EBITDA（百万元）|368|715|325|654|943| |归母净利润（百万元）|21|268|-82|110|284| |增长率（%）|-78.1|1202.6|-| - |157.1| |EPS（元/股）|0.16|1.79|-0.55|0.74|1.90| |市盈率（P/E）|441.25|48.04|-|55.62|21.63| |ROE（%）|1.0|11.7|-3.8|5.0|11.7| |EV/EBITDA|29.66|19.47|23.64|11.93|8.13|[2]

2024年财务业绩预计情况 - [2024年预计归属于上市公司股东的净利润亏损8000万元至12000万元，上年同期盈利26791.35万元][3] - [2024年预计扣除非经常性损益后的净利润亏损6000万元至9000万元，上年同期盈利19781.31万元][3] - [2024年预计营业收入265000万元至270000万元，上年同期为271787.34万元][3] 2024年业务收入影响因素 - [2024年受整体需求增长放缓及行业竞争加剧影响，屈光及视光项目营业收入少量下滑][5] - [2024年5月起，国家组织白内障人工晶体集中带量采购政策及医保DRG/DIP支付方式改革，给白内障项目营业收入带来压力][5] 2024年毛利率情况 - [2024年公司三大项目毛利率均出现一定程度下滑][6] 医院建设情况 - [2022 - 2024年公司自建并开业多家医院，另有深圳普瑞星耀眼科医院正在筹备][6] 利润影响因素 - [新开业医院处于市场培育期，刚性开支对成本、费用增长影响较大，影响公司整体利润][6]

培训信息 - 培训时间为2024年12月23日[2] - 培训地点为现场培训[2] - 培训主题是新资本市场环境下并购重组业务对上市公司的战略意义[2] - 培训讲师是朱玉峰[2] - 参训人员有公司董事、监事等[2] 其他 - 海通证券为普瑞眼科首次公开募股持续督导保荐机构[2] - 保荐机构围绕规范运作等制作培训材料[3] - 培训加深公司人员对并购重组理解[4][5] - 培训有助于提升公司规范运作水平[5] - 报告日期为2024年1月7日[7]

行业层面 1. **眼科医疗服务市场持续扩容**：2022年，中国眼科医疗服务市场规模达到1580亿，预计未来将持续增长。[1][2] 2. **民营眼科医院竞争力凸显**：民营眼科医院凭借针对性强、运营模式可复制性强等优势，在眼科医疗服务市场中竞争力持续提升。[1] 3. **眼科赛道持续扩容**：眼科赛道底层逻辑为高患病率叠加低渗透率，预计2025年民营眼科市场规模将超过1000亿元，20-25年复合增长率高达20%。[1][3] 4. **眼科细分赛道高速增长**：白内障、屈光手术等细分赛道预计将保持高速增长，具有较高确定性。[5][6] 5. **眼科行业渗透率提升空间大**：白内障手术渗透率与海外国家相比仍有较大提升空间，预计未来市场规模将快速增长。[6] 公司层面 1. **公司连锁布局**：公司制定全国连锁化和同城一体化的布局规划，聚焦直辖市、省会等中心城市及周边市场，已成功经营30多家眼科专科医院和多家眼科门诊部。[2][3] 2. **公司业务转型**：公司近年来持续在区光市光白内障等业务板块进行高端化转型，毛利率有望持续提高，整体盈利能力有望提升。[2][3][8] 3. **公司业绩表现**：2024年前三季度，公司实现营收21.37亿元，同比下滑1.36%，归母净利润0.16亿元，短期利润表现承压。[4] 4. **公司业务结构**：趋光业务是公司业绩贡献最大的项目，白内障和综合眼病业务也迎来快速发展。[5] 5. **公司管理层经验丰富**：公司创始人徐旭阳先生具有丰富的医疗管理经验和市场敏锐度，为公司发展奠定基石。[3] 6. **公司估值**：通过分布估值法和相对估值法，给予公司目标市值100亿元，较当前股价有40%以上上升空间。[12][13] 其他重要内容 1. **消费复苏不及预期**：受宏观经济影响，消费复苏不及预期，公司短期利润表现承压。[4] 2. **新建医院减亏**：2024年，公司新建8家医院，预计将明显减亏，推动短期业绩释放。[12] 3. **行业竞争和政策变化风险**：公司面临行业竞争加剧和政策变化等风险。[14]