公司概况 * 加拿大国家铁路公司 (Canadian National Railway Company, NYSE:CNI) 于2025年11月24日举行电话会议 [1] * 公司刚刚发布了广受好评的第三季度业绩 [3] 财务与运营表现 * 年初至今 (year to date) 公司运量 (volumes) 增长 1% [4] * 第四季度至今 (Q4 to date) 运量增长 6% 11月至今运量增长 15% [5] * 第三季度运营比率 (operating ratio, OR) 改善了 170 个基点 [7] * 公司对实现全年指引充满信心 [7] * 公司实施了 7500 万美元的成本削减计划 主要针对管理岗位 [11][12] * 目前约有超过 700 名员工处于临时休假状态 (furlough) 但为应对巨大的谷物收成已召回部分员工 召回率超过 90% [13][15] * 公司将2026年的资本支出 (CapEx) 削减了 5.5 亿美元 [16] * 在第三季度回购了 800 万股流通股 价值超过 10 亿美元 [41] 各业务板块表现 **表现强劲的板块** * 国际和国内联运业务 (intermodal) 表现良好 [5] * 石油和化工产品 (petroleum and chemicals) 表现良好 特别是塑料和化学品 [5] * 天然气液体 (NGL) 和压裂用沙 (frac sand) 表现相当好 部分压裂用沙的需求从第一季度提前至第四季度 [5] * 加拿大谷物收成创纪录 公司正全力运输 [5] **面临挑战的板块** * 木材 (lumber) 业务持续相当困难 45% 的加拿大木材关税产生影响 [6] * 木材价格低于不列颠哥伦比亚省生产商的盈亏平衡点 [6] * 克利夫兰克里夫斯公司 (Cleveland-Cliffs) 米诺卡矿 (Menorca mine) 的永久关闭对铁矿石业务产生影响 [6] 战略与展望 * 公司认为行业正处于货运衰退 (freight recession) 中 但最终将转向 届时公司将以较低的增量成本捕捉反弹 [9] * 公司对成本进行了严格管理 实现了"精益化" (right-sized) [7] * 公司拥有充足的运力 例如埃德森支线 (Edson sub) 到年底将实现超过 60% (约63%) 的双轨化 [17][18] * 公司机车车队平均车龄从 24 年降至 19 年 处于行业中等水平 并购买了近 4500 节谷物车厢 [18] * 公司认为当前宏观经济环境在明年不会出现重大变化 [14][19] 管理层变动与战略 * 任命 Pat Whiteside 为首席运营官 (COO) 结束了联合首席运营官模式 [23][24] * 任命 Janet Drysdale 为执行副总裁兼首席营销官 强调强度、紧迫性和"猎人" (hunters) 精神 [28][29] * 管理层变动旨在提升决策速度和灵活性 [30][31] * 工程和机械部门效率提升 例如芝加哥的新双轨项目按时按预算完成 节省了约 1 亿加元 [26] 每根轨枕 (tie) 安装成本下降 15 美元 带来约 2000 万加元的收益 [27] 可持续发展 * 公司宣布了三个机车试点项目 一个纯电池电动 两个混合动力 其中两个计划于2026年交付 一个已在测试中 [22] * 生物燃料 (biofuels) 使用量已增至占机车总燃料的近 10% 且未产生额外成本 [33][35] * 可持续发展努力与公司核心战略紧密结合 [33] 行业并购与竞争 * 公司对 Transcon 合并持反对态度 认为其不能解决任何问题 联盟 (alliances) 足以应对长途卡车竞争 [37][38] * 公司认为根据新的地面运输委员会 (STB) 规则 合并获批门槛很高 需要证明竞争不仅维持而且增强 (enhanced) [38] * 公司将积极寻求让步和补救措施 (concessions and remedies) 以保护其特许经营权 (franchise) [39] * 公司认为合并除了为合并双方带来财务收益外 对行业无益 [39] 资本配置与杠杆 * 公司以 2.5 倍杠杆率为目标 [40] * 公司正在内部和董事会层面讨论合适的杠杆水平 [41][42] * 公司认为在当前股价下回购股票是非常好的投资 并将继续保持机会主义 [42] * 更多关于资本配置的细节将在次年1月提供 [42]

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核心观点 - 加拿大国家铁路公司被列为13只适合长期买入并持有的最佳加拿大股息股票之一 [1] - 尽管宏观经济环境充满挑战，公司第三季度业绩表现强劲，调整后每股收益增长6%，运营比率改善170个基点至61.4% [3] - 管理层计划削减资本支出，从2025年的33.5亿加元降至2026年的28亿加元，并计划削减管理劳动力成本7500万加元，同时加快股票回购 [4] 财务表现与运营 - 2023年第三季度调整后每股收益同比增长6% [3] - 第三季度运营比率改善170个基点，达到61.4% [3] - 公司尽管在过去两年未达到运量预期，但始终保持顶级的利润率和强劲的运营表现 [3] 资本配置与成本管理 - 资本支出计划从2025年的33.5亿加元削减至2026年的28亿加元 [4] - 资本支出削减源于加拿大西部主要运能扩张项目及机车车队升级的完成，而非增长投资放缓 [4] - 削减后资本支出占销售额的比例将降至15%左右的中段，与美国同行水平一致 [4] - 计划削减管理劳动力成本7500万加元 [4] - 公司计划利用有吸引力的估值加速股票回购 [4] 分析师观点与公司概况 - CIBC分析师Kevin Chiang将目标价从140加元上调至146加元，同时维持中性评级 [2] - 加拿大国家铁路公司是北美运输和物流企业，运营加拿大最大的铁路网络，业务覆盖美国及墨西哥目的地 [5]

纪要涉及的行业或公司 * 加拿大国家铁路公司（CN Rail）[1][5][6] * 铁路运输行业 [9][16][20] 核心观点和论据 当前业绩与运营表现 * 公司网络运营效率达到十年来最佳水平 客户服务水平同样出色 [10] * 第三季度每股收益增长6% 营业比率改善170个基点至61.4% 尽管货运量基本持平 [10] * 2025年业绩预计将处于指导区间内 但可能偏向区间低端 [10][15] * 列车与乘务组生产率今年提升13% 第三季度提升20% [24] 2026年展望与战略重点 * 预计未来6-12个月宏观经济不会显著改善 2026年整体货运量将较为疲软 [11][16][18] * 2026年资本支出计划设定为28亿加元 比今年减少约6亿加元 [11] * 战略重点包括为客户提供优质服务 提高利润率 加速自由现金流增长 并为经济复苏做好准备 [9][14] * 公司拥有显著的经营杠杆 具备充足的运力和资源 已为市场转向做好准备 [14][25] 细分市场动态 * 能源和农业领域表现强劲 而受关税影响的林产品 钢铁 铝和部分汽车领域持续疲软 [16][21] * 鲁珀特王子港的货量构成从2022年的45%车厢货、55%多式联运 转变为目前55%车厢货 预计到2030年车厢货占比将达到60% [44][45] * 鲁珀特王子港未来几年货量复合年增长率预计约为10% [45] 产能与网络优化 * 通过解除西部网络（如埃德森段）的瓶颈 已释放潜在运力 埃德森段容量增加了7列火车 [40][41] * 温哥华线路的运力已提升以应对自上次峰值以来20%的货量增长 [41] * 公司对未来几年的网络运力感到满意 并已准备好后续的“准备就绪”项目以应对下一个瓶颈 [42] 资本配置与股东回报 * 第三季度回购并注销了800万股股票 [12] * 随着资本支出减少 自由现金流将增加 将返还给股东 资产负债表杠杆率从2.0提升至2.5 仍有空间 [63] 对美国铁路业整合的立场 * 认为任何合并都必须证明能增加竞争 提供更多选择 并改善公共服务 这是一个很高的标准 [56] * 如果合并通过并伴随让步 公司将关注能否借此更深入地进入美国市场 [57][60] 其他重要内容 管理层与组织架构 * 首席运营官（COO）架构从联合COO调整为单一COO（Patrick）但核心战略不变 重点是持续提升场站和终端效率 [30][31][32] * 首席商务官（CCO）Janet专注于强化公司的战略倡议 并采取“实地”销售方式 加快决策速度 [35][36] 长期机遇与项目 * 公司受益于加拿大的自然资源基础和国家建设计划 如关键矿物 LNG Canada项目等 [47][48][49] * 位于芝加哥的EJ&E资产被视为潜在机遇而非风险 [61] 技术应用 * 目前人工智能和数据应用主要集中在运营方面 以提高安全性和效率 [64] * 正在探索在列车调度 调车场自动化（如塔希罗的试点项目）和白领工作中应用人工智能 [65]

公司历史里程碑 - 公司于1995年11月17日完成首次公开募股，当时筹集资金达22.5亿加元，为加拿大历史上最大规模的IPO [1] - 公司成立于1919年，曾是加拿大规模最大、历史最悠久的皇家公司，私有化推动其转型为如今的行业领导者 [2] - 2025年11月17日，公司高级管理层在多伦多证券交易所和纽约证券交易所鸣响开市钟和收市钟，庆祝私有化30周年 [3] 管理层观点与公司成就 - 公司总裁兼首席执行官认为IPO日是公司转型为行业领导者的里程碑，公司实力的核心在于其驱动经济的能力 [4] - 公司副总裁回顾上市时的兴奋与决心，指出这一变革时刻成为三十年来增长、创新的催化剂 [4] - 过去三十年，公司构建了强大的三海岸网络，为客户和供应链伙伴创造价值，推动北美及全球的长期可持续经济增长 [4] 公司业务概览 - 公司每年在北美地区安全运输超过3亿吨的自然资源、制成品和最终商品 [5] - 公司拥有近20,000英里的铁路网络及相关运输服务，连接加拿大东西海岸与美国中西部及墨西哥湾沿岸，自1919年以来持续推动可持续贸易和社区繁荣 [5]

公司里程碑事件 - 公司庆祝在多伦多证券交易所上市30周年 [1] - 30年前的上市是铁路行业历史上规模最大的私有化之一 [2] - 上市标志着公司进入增长、创新和行业领导的新时代 [2] 公司业务与运营规模 - 公司每年为北美客户安全运输超过3亿吨自然资源、制成品和成品 [3] - 公司运营着近20000英里的铁路网络及相关运输服务 [3] - 铁路网络连接加拿大东西海岸与美国中西部及墨西哥湾沿岸 [3] 行业与经济贡献 - 公司业务促进北美地区贸易和社区繁荣 [3] - 公司致力于在整个北美提供可持续的运输解决方案 [2] - 自1919年以来持续运营，对经济发展做出贡献 [3]

公司活动安排 - 公司首席财务官将于2025年11月24日东部时间上午8点出席德贾丁斯多伦多会议 [1] - 公司将通过官网投资者栏目提供活动网络直播 直播结束后可观看回放 [1] 公司业务概况 - 公司每年在北美地区安全运输超过3亿吨自然资源、制成品和产成品 [2] - 公司运营着近2万英里的铁路网络及相关运输服务 连接加拿大东西海岸与美国中西部及墨西哥湾沿岸 [2] - 公司自1919年起致力于促进可持续贸易和业务所在社区的繁荣 [2]

公司评级与股价目标 - Bernstein将目标股价从106.47美元上调至109.44美元，维持市场表现评级 [2] 第三季度运营表现 - 公司面临营收压力，未达到近两年的运量预期 [2][3] - 运营费用和调整后运营比率表现保持稳健 [2] - 公司持续交付强劲的运营业绩并维持顶级利润率 [3] 资本支出与成本管理 - 计划将资本支出从2025年的33.5亿美元降至2026年的28亿美元，使资本支出占销售额的比例降至中等十几位水平 [4] - 资本支出削减反映了加拿大西部大型产能扩张项目和机车升级的完成，而非增长计划的退缩 [4] - 计划削减7500万美元的管理层劳动力成本 [5] 股东回报计划 - 公司将加速股票回购，理由是估值水平具有吸引力 [5] 行业趋势 - 多式联运运量调整的证据开始显现 [2] - 资本支出计划调整后，公司与美国同行的策略更为接近 [4]

公司表现与财务业绩 - Evercore ISI将加拿大国家铁路公司目标股价从98美元上调至103美元 并维持"In Line"评级 [2] - 第三季度收入同比增长1%至29.5亿美元 净利润增长5%至8.1亿美元 [4] - 稀释后每股收益增长6%至1.30美元 主要得益于运营比率改善170个基点 [4] - 公司重申2025年调整后每股收益中高单位数增长的业绩指引 [5] 运营效率与战略 - 公司在充满挑战的货运环境中展现出韧性 通过有效的成本管理和生产力提升克服运量阻力 [3] - 运营指标改善 如车厢流速和火车速度提升 推动燃油效率提高2% [4] - 公司业务覆盖加拿大和美国 运输货物包括化学品、石油、谷物、林产品和汽车产品 [5] 股东背景 - 加拿大国家铁路公司占比尔·盖茨股票投资组合的11.94% 是其前15大持仓股之一 [1]

债务发行详情 - 公司宣布进行总额为7亿美元的公开债务发行，包括3亿美元本金总额的4.200%票据（2031年到期）和4亿美元本金总额的4.750%票据（2035年到期）[1] - 此次债务发行预计于2025年11月12日完成，需满足惯例交割条件 [1] - 债务发行在美国根据2024年4月2日生效的储架注册声明进行 [2] 募集资金用途 - 发行净收益计划用于在到期时偿还其将于2026年3月到期的5亿美元本金总额的2.75%票据 [2] - 部分净收益也将用于一般公司用途，包括偿还商业票据 [2] 承销商信息 - 此次债务发行的联合簿记管理人为美银证券、摩根大通证券、RBC资本市场以及富国银行证券 [3] - 承销团还包括BMO资本市场、法国巴黎银行证券、丰业资本（美国）等多家机构 [3] 公司业务概览 - 公司每年为北美客户安全运输超过3亿吨的自然资源、制成品和成品货物 [6] - 公司拥有近20,000英里的铁路网络及相关运输服务，连接加拿大东西海岸与美国中西部及墨西哥湾沿岸 [6] - 公司自1919年起运营，为所服务社区的可持续贸易和繁荣做出贡献 [6]