核心观点 - 费森尤斯医疗2025年第四季度业绩远超预期 每股收益同比大幅增长 管理层认为这得益于过去三年构建更具韧性公司的努力 并展望未来将专注于提升盈利能力 投资未来以及克服监管阻力 同时公司提出了基于2025年盈利的股息方案 并计划维持稳定的股息政策 [1][3][4][5] 2025年第四季度财务业绩 - 2025年第四季度每股收益为1.14欧元 相比2024年同期的0.23欧元实现大幅增长 [1] - 2025年第四季度营收为51亿欧元 与去年同期持平 [1] - 管理层表示盈利数字达到了内部目标 并将此归因于过去三年专注于构建更具韧性公司的努力 反映了公司在运营和财务决策上的严谨态度 [3] 未来展望与战略目标 - 管理层展望未来将专注于进一步提升盈利能力 投资未来以及克服监管阻力 [4] - 在此重点下 公司预计2025年至2028年间 营业收入的年复合增长率将达到3%至7% [4] - 公司还旨在为股东增加回报 [4] 股息政策 - 基于2025年盈利 公司提议每股派发1.49欧元的股息 [5] - 该拟议股息较上年增长3% 派息率约为33% [5] - 公司目标是维持稳定的股息计划 将派息率保持在30%至40%的区间 [5] 公司业务概况 - 公司运营着3,601家肾脏透析诊所网络 [6] - 这些透析中心为全球约292,000名患者提供服务 [6] - 公司还提供透析机 [6]

核心业绩摘要 - 2025年第四季度调整后每股收益为83美分，超出市场共识预期23.9%，同比增长59% [1] - 2025年全年每股收益为2.47美元，同比增长39.3% [1] - 第四季度营收为58.8亿美元（50.7亿欧元），超出市场共识预期0.4%，按固定汇率计算增长7.1%，有机增长8% [2] - 2025年全年营收为227.6亿美元（196.28亿欧元），按固定汇率计算增长5.4%，有机增长8% [3] - 第四季度调整后营业利润率扩大430个基点至13.9% [7][10] - 第四季度毛利率扩大240个基点至27.4% [7][10] 业务分部表现 - **Care Delivery（护理服务）**：第四季度营收同比下降1.8%，但按固定汇率计算增长5.7%，有机增长7% [5] - **美国市场**：营收按报告计算下降0.9%，但按固定汇率计算增长7.7%，有机增长8% [5] - **国际市场**：营收按报告计算下降6.1%，按固定汇率计算下降4.4%，但有机增长3% [8] - **Care Enablement（护理支持）**：第四季度营收按报告计算下降8.8%，按固定汇率及有机计算均下降3.2% [8] - **Value-Based Care（价值医疗）**：第四季度营收按报告计算大幅增长31.6%，按固定汇率及有机计算均增长42.4% [9] 成本控制与效率提升 - 第四季度销售、一般及行政费用按报告计算下降6.6% [10] - 第四季度研发费用同比下降22.8% [10] - FME25+转型计划在2025年全年带来2.38亿欧元的额外可持续性节约，过去三年累计节约达8.04亿欧元 [13] - 公司计划进一步扩展FME25+计划，预计到2027年底实现总计12亿欧元的节约 [13] 2026年业绩指引与长期展望 - 公司预计2026年营收增长持平 [11] - 预计2026年营业利润将出现中个位数百分点的下降或增长 [11] - 长期目标：预计2028年至2030年间，营业利润复合年增长率达到3-7% [16] - 长期目标：致力于实现中双位数的营业利润率 [16] - 长期销售展望：预计Care Delivery业务复合年增长率为低至中个位数，Care Enablement业务为中个位数 [17] 产品与市场动态 - 公司已在美国选定诊所软启动其高容量血液透析滤过（HVHDF）5008X CARE系统 [15] - 计划于今年开始大规模推广，预计每年将用5008X CARE系统替换约20%的透析机 [15] - 第四季度，投资组合优化计划中的资产剥离对营收发展造成70个基点的负面影响 [2] - 2025年全年，投资组合优化计划对营收造成2.44亿欧元（130个基点）的负面影响 [3] - 第四季度，美国同市场治疗量同比下降0.2% [8]

公司战略与长期展望 - 公司正从转型阶段转向“FME Reignite”战略 重点发展高通量血液透析滤过以驱动长期死亡率降低和运营效率提升 [1] - 公司2025年业绩提升得益于FME25+转型计划的成功执行 该计划已超越其可持续节约目标 达到8.04亿欧元 [3] - FME25+计划已扩展 目标是在2027年底前实现总计12亿欧元的可持续节约 并已额外识别出4亿欧元的节约机会 [3] - 公司提出了2028年营业利润复合年增长率达到3%至7%的愿景 并指出若排除TDAPA带来的“监管噪音” 其基础增长轨迹为低双位数 [3] 财务表现与未来指引 - 第四季度利润率异常扩张 主要受TDAPA监管产品（特别是磷结合剂和抗菌导管解决方案）贡献高于预期的推动 [3] - 2026年被定位为过渡年 收入预期持平 主要原因是价值医疗的风险合同变更以及临时性TDAPA福利的逐步取消 [3] - 公司指引预计将面临1.5亿至2亿欧元的监管收益阻力 这反映了磷结合剂纳入捆绑支付以及《平价医疗法案》税收补贴到期的影响 [3] 各业务板块表现 - 美国治疗量因死亡率升高和错失治疗而保持平稳 但公司维持死亡率模式正常化后长期增长2%以上的目标 [1] - 护理赋能业务在中国面临重大阻力 主要受带量采购和招标延迟的监管政策变化影响 对收益造成压力 [2] - 价值医疗业务在2025年实现盈亏平衡的战略里程碑 这得益于良好的节约率和合同扩展 尽管综合肾脏护理合同计划存在波动 [2] 运营与资本支出计划 - 公司计划在2026年用5008X机器替换其美国诊所20%的现有装机量 这将产生大量的前期培训和推广成本 效率提升将在2027年实现 [3]

2025财年业绩与战略转型里程碑 - 2025年是公司“FME25”转型计划的收官之年，标志着转型与变革的完成，并推出了面向2030年的新长期战略“FME Reignite”[3] - 2025年业绩表现强劲：有机收入增长8%，报告营业利润增长31%，报告净利润增长82%，剔除特殊项目后的营业利润增长27%[2] - 集团营业利润率提升至11.3%，达到公司中期目标区间10%至14%之内[2] - 每股收益增长44%，得益于盈利能力的增强以及加速股票回购计划的影响[1] - 2025年全年实现正营业现金流27亿欧元[9] 成本节约与资本结构优化 - FME25+转型计划超额完成目标：截至2025年底实现可持续性节约8.04亿欧元，远超最初5亿欧元的目标，并有望在2027年前实现12亿欧元的可持续性节约[7] - 公司净杠杆率改善至2.5倍，低于2022年底的3.4倍，处于公司下调后的目标区间下限[1] - 2025年公司回购了5.86亿欧元的股票，完成了为期两年的首批10亿欧元回购计划；2026年1月启动了下一批约4.14亿欧元的回购，预计于2026年5月完成[9] - 公司计划提议2025财年每股派息1.49欧元，较2024年增长3%，派息率占调整后净利润的33%，符合30%至40%的目标派息率[10] 各业务板块表现 - 所有三大运营板块均对2025年业绩做出贡献[8] - **治疗服务**：受益于FME25+节约、积极的费率与支付方结构变化，以及美国针对创新透析药物的临时附加支付（TDAPA）的顺风效应[8] - **价值医疗**：全年实现正营业利润，收入增长34%，由合同扩展和会员月数增长驱动[8] - **医疗支持**：受销量增长和积极定价推动，但受到中国带量采购等监管政策的负面影响[8] 重磅产品5008X与HDF疗法推出 - 在美国推出使用5008X机器的血液透析滤过疗法，被管理层称为“公司历史上规模最大的产品发布”[11] - CONVINCE研究证实，与标准高通量血液透析相比，大容量HDF治疗的患者死亡风险降低23%，并改善了患者健康状况和恢复时间[12] - 2025年在美国部分诊所推出5008X，患者反馈积极，报告称精力增加、恢复时间缩短，员工反馈工作流程自动化程度更高[13] - 2026年计划在美国28个州的诊所开始更换约20%的设备，使约36,000名患者转为HDF治疗，并在一年内培训超过7,200名员工[14] 2026年展望：过渡年与量化影响因素 - 管理层将2026年定义为“过渡年”，预计收入基本持平，集团营业利润率在10.5%至12%之间[4][5] - 过渡年反映了投资需求以及TDAPA等临时性福利的逐步退出[4] - 管理层提供了2026年假设的量化框架[15]： - 来自业务增长的贡献约2.5亿至3.5亿欧元[17] - 转型计划带来约2.5亿欧元的节约[17] - 通胀影响（包括3%的劳动力净通胀）约2亿至3亿欧元[17] - 监管阻力约1.5亿至2亿欧元[17] - 与HDF推广和IT平台整合相关的投资约1亿至1.5亿欧元[17] - 预计营业利润将保持在稳定水平，上下波动幅度为中等个位数百分比变化[18] 运营与监管议题 - 美国同市场治疗量在2025年持平，预计2026年保持类似水平，管理层对死亡率正常化后恢复至2%以上增长保持信心[19] - 美国关税变化在2025年对公司“影响非常小”，部分原因是产品分类和在美国本土生产规模大，但可能影响从海外采购的商品[20] - 公司在德国拥有施韦因富特和新德林根两大主要制造工厂，是透析器和新机器的高产量生产基地[21]

财务数据关键指标变化：收入和利润 - 2025年营收为196.28亿欧元，调整后EBITDA为37.37亿欧元（2024年：营收193.36亿欧元，调整后EBITDA 33.78亿欧元）[501][503] - 集团收入目标：100%目标值为193.99亿欧元，实际调整后值为199.22亿欧元，目标达成率126.96%[685] - 护理交付（含价值医疗）收入目标：100%目标值为151.45亿欧元，实际调整后值为157.17亿欧元，目标达成率137.77%[685] - 集团营业利润目标：100%目标值为21.36亿欧元，实际调整后值为20.40亿欧元，目标达成率69.80%[685] - 护理交付（含价值医疗）营业利润目标：100%目标值为17.89亿欧元，实际调整后值为17.93亿欧元，目标达成率100.84%[685] - 集团净利润目标：100%目标值为11.99亿欧元，实际调整后值为11.15亿欧元，目标达成率53.44%[685] - 2025年投入资本回报率提升至5.0%，2024年为3.5%[531] - 长期激励计划中，2025年投资资本回报率（ROIC）为5.5%，达成率为142%[627] - 长期激励计划中，收入增长目标（CAGR）为3.6%，达成率为54%[627] - 长期激励计划中，净利润增长目标（CAGR）为24.4%，达成率为0%[627] 财务数据关键指标变化：现金流 - 2025年经营活动产生的净现金为26.81亿欧元，占营收的13.7%；自由现金流为17.82亿欧元，占营收的9.1%[503] - 2025年投资活动净现金使用量为7.23亿欧元，融资活动净现金使用量为14.03亿欧元[512][518] 财务数据关键指标变化：成本和费用 - 2025年资本支出净额为8.99亿欧元，约占当年总营收的5%（2024年：6.85亿欧元，占4%）[503][512] - 2025年研发支出总额为1.58亿欧元，较2024年的1.83亿欧元下降[583] - 研发支出占医疗产品收入比例为4% (2024年也为4%)[580] 财务数据关键指标变化：债务与流动性 - 截至2025年12月31日，公司现金及现金等价物为15.99亿欧元（2024年：11.80亿欧元）[500] - 截至2025年12月31日，未使用的信贷额度可用借款能力约为33亿欧元，其中20亿欧元来自银团信贷安排[499] - 2025年净债务为91.96亿欧元，净杠杆率为2.5倍（2024年：净债务98.03亿欧元，净杠杆率2.9倍）[501] - 截至2025年12月31日，可用流动性来源总额为33.07亿欧元，其中银团信贷额度20亿欧元，其他未使用信贷额度13.07亿欧元[525] - 商业票据计划可灵活发行最多15亿欧元的短期票据，截至2025年末未使用[525] - 2025年末短期债务（不包括长期债务的流动部分）为1700万欧元[526] 财务数据关键指标变化：资产与运营效率 - 截至2025年12月31日，总资产下降8%至310亿欧元，剔除9%的汇率负面影响后增长1%至341亿欧元[530] - 2025年末流动资占总资产比例升至25%，权益比率降至46%[531] - 截至2025年12月31日，应收账款周转天数为59天（2024年：63天），各分部表现不一[507][509] - 加权平均资本成本为7.0%[531] 业务线表现：产品与研发进展 - 2025年，使用NxStage便携式家庭血液透析系统的美国患者超过15,300名，较2024年的超过14,500名增长约5.5%[554] - 5008X CAREsystem获得FDA 510(k)许可，计划于2026年在美国商业推出，首批高容量血液透析滤过治疗已于2025年进行[560][561] - SARCA研究在美国10家诊所成功招募31名患者，支持multiFiltratePRO急性透析机及枸橼酸抗凝程序在美国上市，预计2025年12月提交注册，2026年市场推出[545] - multiFiltratePRO平台在2025年获得CE标志的血液灌流模式认证，增强了重症监护体外治疗能力[570] - 公司通过内部生产预混透析液袋优化NxStage产品组合成本，该产品已于2024年1月获得FDA批准[556] - 公司于2024年在美国推出了Liberty Select Cycler with kinexus PD双向远程治疗管理技术，并于2025年在欧洲和亚洲更多国家开始推广[557][558] - 2025年，通过kinexus PD远程治疗管理技术，远程交付了约58,000个治疗处方程序，并数字化传输了超过770万次患者治疗的数据[558] - 2025年，公司获得了纯化液pureFLOW fluids 400, 401, 402, 407的FDA 510(k)许可，并实现了在美国的广泛供应[572] - 针对急性肾衰竭使用的multiFlux 1000滤器于2024年获得FDA特殊510(k)许可，将在未来急性肾护理产品组合中扮演重要角色[572] - 心脏和肺业务通过流程优化，使制造产能和产出增加了一倍以上[575] 业务线表现：运营与效率 - 半自动化转诊工作流为每位转诊节省透析社工两小时的管理时间[584] - ReferralReady项目利用超过167个数据点来提高转诊透明度[584] 业务线表现：营收构成 - 2025年约78%的营收来自医疗服务，其中约16%来自美国联邦医保（Medicare和Medicaid）的报销[505] 管理层讨论和指引：资本支出与融资计划 - 2026年预计资本支出在8亿至10亿欧元之间，目标是在2026年更换约20%的机器设备[516] - 2026年主要融资需求包括到期债券偿还和股票回购计划下的股份回购[529] 管理层讨论和指引：股息 - 2025年每股股息为1.44欧元，2024年支付总额为4.23亿欧元，2024年和2023年支付总额分别为3.49亿欧元和3.29亿欧元[522] - 2026年拟议每股股息为1.49欧元，预计支付总额约为4.16亿欧元[528] 其他内容：可持续性与企业责任 - 在可持续性方面，公司通过减少5008血路管产品组合的材料消耗等措施，降低了2025年的环境影响[567] - 可持续性子目标“患者满意度”目标达成率为120.00%，净推荐值（NPS）实际得分为73分[690][691] - 可持续性子目标“员工满意度”目标达成率为110.00%，全球员工敬业度得分（GEES）实际为66%[692][693] - 整体可持续性目标（患者满意度与员工满意度各占50%）达成率为115.00%[694] 其他内容：研发与知识产权 - 截至2025年底，专利组合包含约7,890项专利，涉及约1,498个专利族，2025年新增约67个专利族[580] - 截至2025年底，全球研发员工总数为1,488人，较2024年的1,384人增加[581][583] - 2025年总研发员工中，超过940名员工位于欧洲[581] 其他内容：公司治理与股权结构 - 截至2026年2月13日，Fresenius SE & Co. KGaA持有公司约26.2%的股本[587] - 监事会由12名成员组成，其中6名为股东代表，6名为员工代表[586] - 公司管理委员会成员任期最长为5年，可连任，首次任命通常为3年，标准退休年龄为65岁[609] 其他内容：管理层信息 - 公司管理委员会成员包括：首席执行官Helen Giza（58岁，任期至2027年）[610] - 首席财务官Martin Fischer（49岁，任期至2026年）[610] - 负责护理交付的管理委员会成员Craig Cordola（54岁，任期至2026年）[610] - 负责法律、合规和人力资源的管理委员会成员Jörg Häring（55岁，任期至2027年）[610] - 负责护理赋能的管理委员会成员Joseph E. Turk（58岁，任期至2028年）[610] - 全球首席医疗官Charles Hugh-Jones（56岁，任期至2028年）[610] - Helen Giza自2022年12月6日起担任管理股份公司首席执行官，并于2023年10月1日前兼任其代理首席财务官[610] - 首席财务官Martin Fischer曾于2019年起担任西门子医疗诊断事业部财务负责人[611] - Craig Cordola于2024年1月1日被任命为护理交付首席执行官兼管理委员会成员[612] - Jörg Häring于2024年6月1日被任命为负责法律、合规和人力资源的管理委员会成员[613] 其他内容：薪酬体系与绩效 - 短期可变薪酬（STI）目标达成率在56.01%至101.58%之间[624] - 2023年授予的长期激励计划（MB LTIP 2020）整体目标达成率为34%[627] - 2025年FME25+计划相关一次性成本对ROIC计算进行调整，调整后营业利润增加1.82亿欧元，税后净营业利润增加1.36亿欧元[629] - 2024年股东大会以87.58%的投票批准了2024+薪酬体系[636] - 2025年股东大会以88.57%的投票批准了2024财年薪酬报告[619] - 管理层目标总直接薪酬（含基本工资、STI目标和LTI授予金额）与上一年相比保持不变[632] - Helen Giza和Franklin W. Maddux在2025财年各自获得了一笔补偿，金额等于其养老金承诺取消前已支付的总保险缴款[634] - 2025财年目标总直接薪酬结构：基础工资占29%，短期激励(STI)占31%，长期激励(LTI)占40%[644] - 管理层薪酬中绩效挂钩的可变薪酬占比达71%，其中长期激励(LTI)占可变薪酬的56%[646] - 短期激励(STI)目标金额通常为基础工资的105%，长期激励(LTI)分配金额通常为基础工资的135%[643] - 短期激励(STI)的财务绩效目标权重：收入占20%，营业收入占40%，净收入占20%，非财务绩效目标（可持续性）占20%[641] - 长期激励(LTI)的绩效目标权重：盈利能力占40%，相对股东总回报占40%，可持续性占20%[641] - 短期激励(STI)的绩效达成上限为150%，长期激励(LTI)的绩效达成上限为200%，支付上限为分配金额的400%[641][655][656] - 首席执行官(CEO)的最高薪酬上限为1297.5万美元，护理交付部门首席执行官为1027.2万美元，其他管理委员会成员为700万欧元或756.9万美元[660][661] - 2025财年各管理委员会成员目标总直接薪酬：Helen Giza为541.7万欧元，Craig Cordola为436.2万欧元，Martin Fischer为272万欧元，Jörg Häring为238万欧元，Franklin Maddux为318.9万欧元，Katarzyna Mazur-Hofsäß为361.7万欧元[648] - 薪酬基准比较包括德国DAX指数公司、国际同业公司（如百特、美敦力等）以及拥有美国籍管理层的欧洲公司[651] - 薪酬体系包含追回条款，在管理层不当行为或财务重述等情况下，可扣留或收回可变薪酬[663][664] - 短期激励（STI）目标金额为每位管理委员会成员相关基本工资的105%[673] - 短期激励（STI）绩效目标权重为：收入20%，营业利润40%，净利润20%，可持续性目标20%[677][680]

财务数据和关键指标变化 - 2025财年集团利润率达到11.3% [7] 第四季度集团利润率跃升至13.9%，同比大幅提升430个基点 [12][18] - 2025财年营业收入增长27%，达到预期上限 [7] 第四季度按固定汇率计算的调整后营业收入增长53% [18] - 2025财年运营现金流为27亿欧元，体现了强大的现金生成能力 [10] 第四季度运营现金流同比强劲增长 [23] - 2025财年每股收益（EPS）增长68%，部分得益于加速的股票回购计划 [12] 第四季度有机收入增长8% [12][18] - 净杠杆率从2022年底的3.4倍改善至2025年底的2.5倍，达到目标区间的低端 [9][24] 公司确认净杠杆率目标区间为2.5-3倍 [25] - 2025财年特殊项目对营业利润产生1.11亿欧元的负面影响，主要与转型计划和投资重估有关 [18] 各条业务线数据和关键指标变化 - **Care Delivery（护理服务）**：2025财年利润率达到13.1%，处于目标区间中段 [8] 第四季度有机收入增长7%，美国市场增长8% [19][20] 第四季度利润增长45%，利润率提升440个基点至16.4% [20] 美国同市场治疗次数基本持平，国际市场增长1.7% [12][13] - **Value-Based Care（基于价值的护理）**：2025年收入超过20亿欧元 [5] 2025财年实现盈亏平衡（营业利润300万欧元），而2024年为亏损2800万欧元 [22] 第四季度营业利润为2900万欧元 [22] 第四季度有机收入加速增长42% [22] - **Care Enablement（护理支持）**：2025财年利润率从近2%提升至略高于8% [8] 第四季度收入下降3%，利润下降6% [23] 中国市场受带量采购等监管政策负面影响，拖累了该部门业绩 [16][23] - **TDAPA（过渡性药物附加支付调整）相关贡献**：2025年磷酸盐结合剂贡献约2.2亿欧元 [14] 2025年一种抗菌导管解决方案贡献约9000万欧元 [15] 第四季度抗菌导管解决方案贡献约7000万欧元 [20] 这些贡献帮助抵消了约8000万欧元未预期的更高医疗福利成本 [15][21] 各个市场数据和关键指标变化 - **美国市场**：Care Delivery业务受有利的费率、支付方组合改善以及TDAPA法规的积极影响 [13][20] 同市场治疗次数增长面临压力，主要受上半年流感相关高死亡率的后续影响以及12月的高误治疗率影响 [12] 公司正在美国大规模推广5008X CAREsystem，目标是在2026年更换自有诊所约20%的装机设备 [27][28] - **中国市场（Care Enablement）**：受到带量采购和其他监管政策的负面影响，导致招标要求更严格和招标延迟 [16] 2025年对中国业务的息税前利润（EBIT）影响约为5000万欧元，预计2026年影响将降低 [49] 中国业务约占Care Enablement部门收入的7%-10% [49] - **国际市场**：公司已将国际诊所业务聚焦于34个国家的25个核心市场，较2023年的49个市场大幅减少 [10] Care Delivery国际市场实现稳健的1.7%同市场治疗次数增长 [13] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司正式启动了新的2030战略“FME Reignite”，旨在加速增长并推动雄心勃勃的盈利能力提升，目标是达到行业领先的利润率 [5] - 作为战略一部分，公司将Value-Based Care业务分拆为第三个运营部门，以增强报告透明度 [5] - 公司加速并完成了10亿欧元股票回购计划的第一部分，2025年回购了5.86亿欧元股票 [6][11] 并在2026年1月启动了下一部分约4.14亿欧元的回购 [11] - 公司计划在2026年提议每股1.49欧元的股息，较2024年增长3%，派息率约为调整后净收入的33%，符合30%-40%的目标派息率 [11] - FME25+转型计划加速，2025年实现2.38亿欧元的额外可持续节约，超过升级后的目标 [26] 截至2025年底，累计节约达8.04亿欧元 [9][26] 公司计划在2026-2027年进一步加速该计划，目标实现4亿欧元的成本和节约，到2027年底累计可持续节约达到12亿欧元 [27] - 作为诊所足迹优化的一部分，公司计划在2026年关闭美国约100家前景最不明朗的诊所 [27] - 5008X CAREsystem在美国的大规模推广是公司历史上最大的诊所基础设施转型，旨在通过高容量血液透析滤过（HDF）设定新的护理标准 [6][27] 预计将带来降低死亡率、改善患者预后、提高运营效率和增强竞争优势等实质性好处 [28] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年，公司利用垂直整合的商业模式克服了困难的市场环境和未预期的低治疗量及高医疗福利成本等不利因素 [7] - 对于2026年，公司预计将面临一个过渡年份，在2025年盈利能力大幅跃升后，将在一个非常高的基数上进行比较，同时TDAPA法规带来的显著临时性福利将从2026年开始逐步退出 [30] - 2026年展望：预计收入基本持平，主要反映了Value-Based Care风险合同变化及相关收入减少的影响 [30] 预计营业利润将保持稳定，上下波动范围为中个位数百分比变化 [30] 集团层面目标利润率区间为10.5%-12% [30] - 2026年具体假设：Care Delivery美国同市场治疗次数增长假设为持平，包括一个正常的流感季节 [32] Value-Based Care收入预计因风险合同变化减少约3亿欧元，但不影响利润发展 [33] Care Enablement预计继续实现稳健的有机销量增长，但中国监管政策变化仍将带来温和的负面影响 [33] 汇率假设为1欧元兑1.18美元 [33] - 2026年盈利驱动与阻力：预计业务增长（包括有利的定价和收入周期管理举措）带来2.5-3.5亿欧元正面贡献 [34] 预计FME25+带来2.5亿欧元增量节约，相关一次性成本为3.5亿欧元 [34] 预计通胀压力（包括约3%的净劳动力成本增长）为2-3亿欧元 [34] 预计监管影响（包括磷酸盐结合剂/TDAPA贡献逐步退出及ACA合同税收补贴到期）为1.5-2亿欧元 [34] 战略投资（包括5008X推广和IT平台投资）为1-1.5亿欧元 [35] 公司将继续进行投资组合优化，预计成本约5000万欧元 [35] - 长期展望：公司目标到2028年实现3%-7%的营业利润复合年增长率 [38] 若排除TDAPA相关的临时性影响，隐含的利润增长轨迹复合年增长率可达低双位数 [39] 2030年目标是在所有运营部门实现行业领先的利润率，集团层面目标营业利润率为中双位数（mid-teens） [40] Care Delivery和Care Enablement收入增长复合年增长率目标分别为低至中个位数和中个位数 [40] Value-Based Care作为新兴行业，其结构性利润率较低，2030年目标营业利润率为低个位数 [40] 其他重要信息 - 公司成功完成了对Humacyte投资的重估 [18] - 第四季度，公司以1.81亿欧元的总价购买了之前租赁的德国现有生产场地 [24] - 自第四季度末以来，公司又回购了420万股股票，价值1.63亿欧元 [24] - 2025年因节假日安排比2024年少了1个治疗日 [103] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于从2026年利润持平到2028年实现3%-7%复合年增长率的关键驱动因素，以及其中对同市场治疗次数增长加速的依赖程度 [45] - 2026年是投资年份，包括在HDF和系统平台上的投资，并明确指出了TDAPA和ACA的监管影响 [46] 一旦度过TDAPA和磷酸盐结合剂的影响，业务增长（费率、组合及收入周期管理改善）将开始显现，同时持续面临劳动力和通胀压力 [47] FME25+计划的加速将增加贡献 [47] Care Enablement的利润率改善将随着时间的推移持续，来自其顶线杠杆和FME25+杠杆 [48] 同市场治疗次数增长假设为持平，公司正通过降低死亡率的措施（包括抗菌措施、HDF以及所有质量安全措施）逐步改善，以期恢复至2%以上的增长 [48][49] 问题: 关于Care Enablement业务在中国招标修改和延迟带来的拖累的量化，以及其对2026年持续影响的看法 [45] - 中国业务约占Care Enablement收入的7%-10% [49] 2025年对中国业务的息税前利润（EBIT）影响约为5000万欧元 [49] 预计2026年也会有影响，但会低于2025年，同时团队正在研究如何通过本地化策略最大化业务 [50] 问题: 关于磷酸盐结合剂2025年2.2亿欧元贡献在2026-2027年的逐步退出预期，以及抗菌导管解决方案贡献在2025到2026年保持中性的具体原因 [53] - 监管影响（1.5-2亿欧元）中包括了磷酸盐结合剂和ACA带来的阻力 [56] ACA影响约为5000万欧元，仅量化了2026年 [56] 2025年磷酸盐结合剂贡献约为2.2亿欧元，预计2026年约有1亿欧元保留（诊所和药房业务各5000万欧元），因此从2025年到2026年的减少额将超过1亿欧元 [57] 抗菌导管解决方案在2026年没有同比影响，因为其在2026年上半年仍处于有限数据期，贡献将集中在不同半年度，因此年度同比影响中性 [57][60] 问题: 关于ACA补贴阻力在2027-2028年的展望，以及是否可参考竞争对手的预测 [53] - 公司仅对2026年的ACA影响进行了量化（约5000万欧元），未提供更长期的展望，将根据后续发展可能更新评估 [56] 问题: 关于更高保险要求对患者数量发展的影响，以及对2026年患者数量增长展望的评估（考虑到流感季节温和、保险要求影响年度化以及HDF引入可能改善死亡率等因素） [63] - 公司对2026年同市场治疗次数增长持“谨慎”假设，预计为正常流感季节，而非去年那样严重 [65] 目前误治疗率仍处于高位，受天气和疾病影响，且数据存在6-8周的滞后 [65][66] 关于ACA开放注册的实际效果，需待参保者支付首月保费后才能明确，这将带来另一个数据滞后 [67] 尽管HDF推广和各项举措正在进行，但基于当前情况，将2026年增长假设定为持平是合适的 [68] 关于“更高保险要求”或主动改善患者组合的问题，公司对当前患者组合感到满意，主要关注点是ACA开放注册的最终结果及其可能带来的变化 [75][76] 问题: 关于美国治疗量趋势是否与竞争对手预期的缓慢开局一致，以及美国透析量恢复对实现Care Enablement中个位数复合年增长率的必要性 [80] - 公司不评论季度走势，需要等待第一季度数据以了解天气等因素造成的混乱情况 [81] 所有改善患者安全、质量和死亡率的举措，包括5008X，都将随时间带来益处，并已纳入公司的三年和五年展望中 [82] Care Enablement的增长与美国的治疗量恢复相互关联 [80] 问题: 关于FME25+计划在2026年一次性成本与节约收益之间出现滞后（即更多一次性成本）的原因 [80] - 2026年的成本确实有所前置，这是为了在2027年也能获得节约效益 [83] 2026年前置的原因包括诊所足迹优化和房地产效率提升等措施，这些措施的一次性成本更靠前，随后才会贡献节约 [83] 剩余40亿欧元节约措施中，约40%将来自Care Delivery部门 [83] 问题: 关于第四季度强劲表现中磷酸盐结合剂和TDAPA导管贡献的具体构成，以及这些项目在2027年的进一步退出对增长能力的影响 [86] - 第四季度抗菌导管解决方案贡献约7000万欧元，这是由于其中一种解决方案的采用率和处方率远高于预期 [88] 该解决方案在2026年将没有同比影响 [88] 磷酸盐结合剂的影响已在之前明确说明 [89] 关于2027年，TDAPA期预计在2026年结束，相关支付将转入总包支付，具体金额尚不确定 [92] 磷酸盐结合剂的贡献在2026年开始减少，公司需观察其定价在转入总包后的变化 [92] 排除这些临时性项目的影响，公司利润的复合年增长率可达低双位数，且Care Delivery部门将从HDF等举措中获得显著的后端加载效益 [93] 公司的目标是维持2025年的高基数，同时为未来进行投资 [94] 问题: 关于公司费用（200-220百万欧元）和内部抵消（100百万欧元）的确认，以及公司费用大幅增加的原因和是否属于永久性提升 [98] - 内部利润抵消增加1亿欧元与高容量HDF推广的内部定价有关 [99] 公司费用增加的原因包括：计入公司费用线的IT平台投资，以及全球职能交叉收费产生的汇率影响（贡献约低双位数百万欧元的同比增长） [99] 问题: 关于美国误治疗次数较高的原因是否为结构性阻力（如患者年龄更大、合并症更多），以及逆转该趋势对释放同市场治疗次数增长的关键性 [101] - 公司不认为这是结构性问题，而是看到了误治疗次数升高，并有具体的针对性举措来降低它，例如改善死亡率、减少住院天数等 [103] 2025年相比2024年少了1个治疗日，这也影响了数据 [103] 公司对恢复2%以上同市场治疗次数增长有信心，并将随着HDF推广看到进展 [104]

财务数据和关键指标变化 - 2025财年集团利润率达到11.3%，达到目标区间上限 [7] - 2025财年营业利润增长27%，达到全年目标上限 [7] - 2025年第四季度有机收入增长8%，营业利润增长53%，利润率达到13.9%，同比提升430个基点 [12][18] - 2025年第四季度每股收益（EPS）增长68% [12] - 2025年运营现金流为27亿欧元 [10] - 2025年净负债率从2022年底的3.4倍改善至2025年底的2.5倍 [9][24] - 2025年通过加速股票回购计划，以5.86亿欧元回购了超过1400万股股票，占股本的4.8% [11][24] - 2026年集团利润率目标区间为10.5%至12% [30] - 2026年营业利润目标为与2025年持平，上下波动区间为中个位数百分比变化 [30] - 2026年集团收入增长预计基本持平 [30] 各条业务线数据和关键指标变化 护理服务（Care Delivery） - 2025年护理服务利润率达到13.1%，达到目标区间中部 [8] - 2025年第四季度护理服务有机收入增长7%（按固定汇率计算增长6%），利润增长45%，利润率提升440个基点至16.4% [19][20] - 美国市场第四季度有机收入增长8%，主要受TDAPA法规、有利的费率与支付方组合以及隐性价格让步减少推动 [20] - 国际市场第四季度同市场治疗量增长1.7% [13] - 2025年护理服务业务受益于磷酸盐结合剂带来的约2.2亿欧元贡献，高于预期 [14][20] - 2025年第四季度，一项受TDAPA法规监管的抗菌导管解决方案贡献了约7000万欧元 [20][21] - 2025年，该抗菌导管解决方案总计贡献约9000万欧元 [15] - 2026年，护理服务业务将面临与5008X大规模推广相关的运营支出逆风 [28] 价值医疗（Value Based Care） - 2025年价值医疗业务收入超过20亿欧元 [5] - 2025年第四季度价值医疗业务实现2900万欧元营业利润，全年实现300万欧元营业利润，首次达到盈亏平衡（2024年为亏损2800万欧元） [15][22] - 2025年第四季度价值医疗有机收入增长42%，主要由会员月数增长推动 [22] - 2026年，由于风险合同变更导致收入确认减少，价值医疗业务收入预计将减少约3亿欧元，但预计不会影响利润发展 [33] 护理支持（Care Enablement） - 2025年护理支持利润率从近2%提升至略高于8% [8] - 2025年第四季度护理支持收入下降3%，利润下降6% [23] - 中国市场受带量采购等监管政策影响，对第四季度及2026年的收入和利润产生负面影响 [16][23] - 2025年中国市场对护理支持业务的息税前利润（EBIT）影响约为5000万欧元，预计2026年影响将低于此水平 [49] - 中国市场约占护理支持业务收入的7%-10% [49] 各个市场数据和关键指标变化 美国市场 - 2025年第四季度美国护理服务同市场治疗量增长基本持平，主要受上半年流感相关高死亡率后续影响以及12月高水平的治疗缺失影响 [12] - 预计2026年美国护理服务同市场治疗量增长将保持平稳，假设为正常的流感季 [32] - 公司长期目标是在死亡率正常化和患者流出改善后，恢复2%以上的同市场治疗量增长 [32] - 公司正在美国大规模推广5008X CAREsystem，目标是在2026年更换自有诊所约20%的已装机设备 [28] 中国市场 - 中国市场的监管政策（如带量采购）导致招标要求更严格、招标延迟，对护理支持业务的收入和利润造成压力 [16][23] - 公司正在审查其在中国市场的产品组合和战略以应对监管变化 [33] 国际市场 - 2025年第四季度国际护理服务市场实现了稳健的1.7%同市场治疗量增长 [13] - 预计2026年国际护理服务市场将保持稳健的同市场治疗量增长 [33] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司正式启动了新的2030年战略“FME Reignite”，旨在加速增长并推动雄心勃勃的盈利能力提升，目标是达到行业领先的利润率 [5] - 作为战略一部分，公司将价值医疗业务分拆为第三个运营部门 [5] - 公司执行了投资组合优化计划，将国际诊所覆盖范围从2023年的49个国家聚焦至34个国家的25个核心市场 [9] - 公司成功在美国部分诊所软推出了5008X CAREsystem，为2026年大规模推广做准备 [6] - 公司通过FME25+转型计划加速并超额完成了可持续节约目标，截至2025年累计实现8.04亿欧元可持续节约 [9] - 公司计划在2026年和2027年进一步加速和扩大FME25+计划，预计总成本与节约各为4亿欧元，到2027年底累计可持续节约将达到12亿欧元 [27] - 公司计划在2026年提议每股1.49欧元的股息，较2024年增长3%，派息率约为调整后净收入的33% [11] - 公司设定了到2028年营业利润3%-7%的复合年增长率（CAGR）目标 [38] - 公司维持2030年集团营业利润率达到中双位数（mid-teens）的愿景 [40] - 对于护理服务和护理支持业务，公司设定了2030年达到中双位数利润率的目标；对于价值医疗业务，设定了低个位数利润率目标 [40] - 护理服务业务2030年收入CAGR目标为低至中个位数，护理支持业务为中个位数（价值医疗业务因收入波动性大被排除在收入增长目标外） [40] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年，公司利用垂直整合业务模式克服了困难的市场环境、较低的治疗量以及较高的医疗福利成本等意外阻力 [7] - 2026年将是一个过渡年，公司将在维持更高盈利能力基线的同时，投资于未来的价值创造并应对监管阻力 [30][38] - 2025年TDAPA法规带来的显著且高于预期的收益，为2026年设定了更高的比较基准 [15] - 2026年，TDAPA法规带来的显著临时性收益将开始逐步减少 [30] - 公司预计2026年将面临约1.5亿至2亿欧元的监管影响，包括磷酸盐结合剂贡献减少以及ACA合同税收补贴到期的影响 [34][56] - ACA补贴到期的负面影响在2026年预计约为5000万欧元 [56] - 公司预计2026年将面临2亿至3亿欧元的通胀压力，包括约3%的净劳动力成本增长 [34] - 公司预计2026年业务增长将带来2.5亿至3.5亿欧元的积极贡献，主要来自有利的定价发展和收入周期管理举措 [34] - 公司预计2026年FME25+计划将带来2.5亿欧元的增量可持续节约，相关一次性成本为3.5亿欧元 [34] - 战略投资（包括5008X推广和IT平台投资）预计在2026年将花费1亿至1.5亿欧元 [35] - 从阶段上看，预计2026年上半年业绩会更强，之后TDAPA收益将在下半年开始逐步减少 [36] 其他重要信息 - 公司完成了初始10亿欧元股票回购计划的第一部分（5.86亿欧元），并于2026年1月启动了下一部分约4.14亿欧元的回购 [11] - 2025年第四季度，公司以1.81亿欧元购买了此前租赁的德国生产场地 [24] - 自2025年第四季度末以来，公司又以1.63亿欧元回购了420万股股票 [24] - 公司确认净负债率目标区间为2.5倍至3倍 [25] - 公司计划在2026年关闭美国约100家前景最不明朗的诊所，以优化诊所布局 [27] - 5008X大规模推广计划在2026年培训超过7200名护士和技术人员，在28个州为约36000名患者转换设备 [28] - 公司预计从转换后的诊所中逐步看到运营效率提升，而患者死亡率改善等积极效果将在转换后约2.5年内逐步显现 [28] - 公司预计2026年集团间利润抵销将增加约1亿欧元，主要与5008X推广相关 [36] - 公司预计2026年公司成本为2亿至2.2亿欧元，净财务结果为负3.4亿至3.6亿欧元，有效税率为22%-24% [35] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：关于2026年至2028年EBIT增长加速的驱动因素，以及同市场治疗量增长恢复的作用 [45] - **回答**：2026年是投资年，投资包括HDF和系统平台。增长驱动因素包括业务增长（费率、组合、收入周期管理改善）、FME25+节约加速，同时需应对监管（TDAPA、ACA）和通胀等阻力。同市场治疗量增长预计2026年持平，但公司通过降低死亡率（抗菌措施、HDF、质量安全措施）等措施，目标逐步恢复至2%以上 [46][47][48][49] 问题2：关于中国招标修改和延迟在第四季度的影响及2026年展望 [45] - **回答**：2025年中国市场对护理支持业务的EBIT影响约为5000万欧元。预计2026年影响仍存在，但会低于2025年水平。公司团队正在研究本地化策略以最大化中国市场机会 [49][50] 问题3：关于磷酸盐结合剂和抗菌导管解决方案2025年贡献及2026-2027年展望 [53] - **回答**： - **磷酸盐结合剂**：2025年贡献约为2.2亿欧元。预计2026年约有1亿欧元贡献会保留（诊所和药房业务各约5000万欧元），因此从2025年到2026年将出现超过1亿欧元的减少。这部分与ACA影响共同构成1.5亿至2亿欧元的监管阻力 [56][57] - **抗菌导管解决方案**：2025年贡献约9000万欧元。由于TDAPA数据收集期覆盖2025年下半年和2026年上半年，预计2026年同比影响为中性，但会导致阶段分布异常 [15][57][60] 问题4：关于ACA补贴到期在2027-2028年的影响展望 [53] - **回答**：公司仅量化了2026年ACA影响约为5000万欧元，未提供2027-2028年的具体展望，将根据后续发展更新评估 [56] 问题5：关于保险要求提高对患者数量的影响，以及2026年患者数量展望是否保守 [63] - **回答**：公司对2026年同市场治疗量增长持“谨慎”态度，假设为正常的流感季（非2025年严重情况），并考虑到当前因天气/疾病导致的高水平治疗缺失、数据滞后以及ACA开放注册结果的延迟显现。尽管有HDF推广等积极因素，公司认为目前假设2026年增长持平是合适的。小幅波动对EBIT影响不大 [65][66][67][68][69] 问题6：关于主动改善患者组合（选择性接收患者）的影响 [70][71][74] - **回答**：公司对目前的患者组合感到满意，主要关注点在于ACA开放注册的最终结果及其对患者构成的影响 [75][76] 问题7：关于美国治疗量趋势开局是否缓慢，以及护理支持业务增长与美国治疗量恢复的关联度 [80] - **回答**：公司不评论季度阶段情况，需等待第一季度数据以观察天气等因素的影响。公司相信通过5008X推广和患者安全/质量举措，将逐步改善治疗量增长。护理支持业务的增长部分与美国治疗量恢复相关，但未具体量化关联度 [81][82] 问题8：关于FME25+计划在2026年一次性成本高于节约的原因 [80] - **回答**：2026年成本有所前置，部分措施（如诊所布局优化、房地产效率提升）的一次性成本发生较早，随后才会产生节约效益。这是为了确保2027年也能实现节约效果 [83] 问题9：关于第四季度业绩超预期的主要驱动，以及TDAPA/磷酸盐结合剂收益在2027年的进一步减少影响 [86][87][92] - **回答**： - **第四季度驱动**：抗菌导管解决方案（约7000万欧元）和磷酸盐结合剂的高于预期贡献是主要驱动 [88] - **2027年展望**：TDAPA期预计在2026年结束，相关支付将并入总包支付。2027年的总包支付金额尚不确定。公司未逐年拆分，但给出了3-7%的三年CAGR目标。若剔除TDAPA等临时因素，潜在利润CAGR可达低双位数。2025年的高基数使得2026年的目标是在这些收益减少的情况下维持高盈利水平，同时为未来（如HDF效益在2027年及以后显现）进行投资 [92][93][94] 问题10：关于2026年公司成本和集团间抵销增加的原因及是否永久性提升 [98] - **回答**： - **集团间抵销**：增加约1亿欧元，主要与5008X（高容量HDF）推广的内部利润有关 [99] - **公司成本**：增加至2-2.2亿欧元，主要由于IT平台投资（约占战略投资的一半）计入公司线，以及全球职能交叉计费产生的汇率影响 [99] 问题11：关于美国治疗缺失是否结构性问题及逆转趋势的关键 [101][102] - **回答**：公司不认为这是结构性问题。2025年治疗缺失受多种因素影响，包括比2024年少一个治疗日（由于节假日安排）。公司有针对性的举措（如改善死亡率、减少住院天数）来降低治疗缺失，并有信心恢复2%以上的同市场治疗量增长 [103][104]

财务数据和关键指标变化 - **2025年全年业绩**：公司实现了盈利能力的显著提升，达到了2025年财务展望的上限，集团利润率达到11.3% [4][7] 全年营业收入增长达到展望上限，营业利润增长27% [7][8] 运营现金流为27亿欧元 [11] - **第四季度业绩**：第四季度表现优异，实现有机收入增长8%，盈利增长53%，利润率达到13.9%，较上年同期大幅提升430个基点 [12][13] 每股收益（EPS）增长68% [13] - **现金流与资本回报**：2025年运营现金流为27亿欧元 [11] 公司执行了加速的股票回购计划，2025年回购了5.86亿欧元的股票，完成了10亿欧元计划的第一部分 [12] 2025年拟议股息为每股1.49欧元，较2024年增长3%，派息率为调整后净收入的33% [12] - **债务与杠杆**：净债务杠杆率从2022年底的3.4倍改善至2025年底的2.5倍，达到目标区间的低端 [10][13][24] 公司确认目标杠杆率区间为2.5-3倍 [25] 各条业务线数据和关键指标变化 - **Care Delivery（护理服务）**： - **2025全年**：利润率提升至13.1%，达到该业务板块目标区间的中部 [9] 美国市场同市场治疗次数增长基本持平，国际市场同市场治疗次数增长为1.7% [13][14] - **第四季度**：实现有机收入增长7%（按固定汇率计算为6%），盈利增长45%，利润率提升440个基点至16.4% [20][21] 业绩受益于高于预期的磷酸盐结合剂贡献（约2.2亿欧元）和一种抗菌导管锁解决方案（约7000万欧元季度贡献）带来的TDAPA法规收益 [14][15][21] - **Value-Based Care（价值医疗）**： - 2025年收入超过20亿欧元 [5] 第四季度实现正营业利润2900万欧元，全年实现正营业利润300万欧元，相比2024年亏损2800万欧元，首次实现盈亏平衡 [16][17][22] 第四季度有机收入增长42%，主要受会员月数增长驱动 [22] - **Care Enablement（护理支持）**： - 2025年利润率从近2%提升至略高于8% [9] 第四季度收入下降3%，盈利下降6% [23] 业绩受到中国带量采购（VBP）和其他监管政策的负面影响 [17][23] 中国业务约占该板块收入的7%-10% [49] 各个市场数据和关键指标变化 - **美国市场**：Care Delivery美国业务第四季度有机收入增长8%，主要受TDAPA法规、有利的费率与支付方结构以及隐性价格让步减少的积极影响 [21] 同市场治疗次数增长基本持平，受上半年流感相关高死亡率后续影响以及12月高误治率影响 [13] - **中国市场**：Care Enablement业务受到带量采购（VBP）和其他监管政策的负面影响，导致招标要求更严格和招标延迟，对收入和盈利产生压力 [17][23] 2025年对中国业务的EBIT影响约为5000万欧元，预计2026年影响将低于此数 [49][50] - **国际市场**：Care Delivery国际市场实现1.7%的同市场治疗次数增长 [14] 公司已将国际诊所覆盖范围从2023年的49个国家优化至34个国家的25个核心市场 [11] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **新战略“FME Reignite”**：于2025年6月资本市场日正式启动，旨在加速增长并推动雄心勃勃的盈利能力提升，目标是达到行业领先的利润率 [5] 该战略将价值医疗业务分拆为独立的第三运营板块 [5] - **5008X CAREsystem推出**：2025年在美国选定诊所成功软启动，为2026年大规模推广做准备 [6] 大规模推广现已开始，目标是在2026年更换自有诊所中约20%的装机设备 [28] 预计这将降低患者死亡率、改善治疗效果、提高运营效率并增强美国诊所网络的竞争力 [28] - **FME25+转型计划**：2025年加速执行，实现了8.04亿欧元的累计可持续节约，超过了升级后的目标 [10][26] 公司计划在2026和2027年进一步加速和扩展该计划，预计总成本与节约为4亿欧元，到2027年底累计可持续节约将达到12亿欧元 [27] - **投资与成本**：2026年将面临与5008X推广（主要在Care Delivery）以及向SAP S/4HANA过渡等IT平台投资相关的1亿至1.5亿欧元的战略投资 [35] 公司预计2026年将面临1.5亿至2亿欧元的监管影响，包括磷酸盐结合剂/TDAPA贡献的逐步取消以及ACA合同税收补贴到期的影响 [34][55] - **长期展望**：公司目标到2028年实现3%-7%的营业利润复合年增长率（CAGR） [38] 若排除TDAPA等临时因素影响，隐含的盈利增长轨迹CAGR将达到低双位数 [39] 集团层面目标营业利润率达到中双位数，Care Delivery和Care Enablement目标达到行业领先利润率，Value-Based Care目标为低个位数利润率 [40] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **2025年回顾**：2025年是里程碑式的一年，公司在艰难的市场环境和未预期的低治疗量及高医疗福利成本逆风中，凭借垂直整合业务模式实现了出色的盈利提升 [4][7] - **2026年展望**：2026年将是一个过渡年，公司正战略性地为持续创造价值定位 [37] 由于对比2025年的高基数以及TDAPA法规带来的显著临时收益开始逐步退出，2026年展望较为谨慎 [30] 预计集团收入增长基本持平，营业利润保持稳定，变化范围在中个位数百分比内，集团利润率区间为10.5%-12% [30][31] - **治疗量增长预期**：对于2026年美国Care Delivery的同市场治疗次数增长，公司谨慎假设为持平，包括一个正常的流感季 [32][48] 公司仍预期随着死亡率正常化和患者外流改善，将恢复2%以上的增长 [32] 增长路径将得到高容量HDF、抗菌导管解决方案、价值医疗扩张以及GLP-1药物使用的支持 [32] - **中国业务挑战**：中国监管环境（如带量采购）仍然充满挑战，公司正在相应调整其产品组合和战略 [33] 其他重要信息 - **股票回购**：2025年完成了5.86亿欧元的第一部分股票回购 [12] 2026年1月启动了下一部分约4.14亿欧元的回购 [12] 自季度结束以来，又回购了420万股股票，价值1.63亿欧元 [24] - **美国诊所优化**：鉴于过去几年同市场治疗次数增长持平，公司决定进一步调整美国诊所布局，计划在2026年关闭约100家前景最不明朗的诊所，同时为预期未来2%以上的增长平衡产能 [26] - **汇率假设**：2026年展望基于欧元兑美元汇率1.18的假设 [33] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年EBIT增长加速至2028年目标范围的驱动因素，以及同市场治疗量增长的作用 [45] - 2026年是投资年，包括对HDF和系统平台的投资，并明确指出了TDAPA和ACA的监管影响 [46] 一旦排除TDAPA和磷酸盐结合剂因素，业务增长（费率、结构改善、收入周期管理）将开始显现，同时持续面临劳动力和通胀压力 [47] FME25+计划将加速推进 [47] 对于同市场治疗次数增长，公司谨慎假设为持平，但将通过降低死亡率（包括抗菌措施和HDF）以及所有质量安全措施，逐步改善以恢复2%以上增长 [48] 问题: 关于Care Enablement中国招标修改和延迟在第四季度的拖累程度及对2026年的持续影响 [45] - 中国业务约占Care Enablement收入的7%-10% [49] 2025年对中国业务的EBIT影响约为5000万欧元 [49] 预计2026年会有影响，但程度将低于2025年，同时公司正在研究本地化策略以最大化中国市场机会 [50] 问题: 关于磷酸盐结合剂（220欧元）在2026-2027年的逐步退出预期，以及抗菌导管锁解决方案年度同比中性影响的详细说明 [53] - 监管影响（1.5亿至2亿欧元）包括磷酸盐结合剂和ACA的影响 [55] ACA影响约为5000万欧元，仅量化了2026年 [55] 磷酸盐结合剂2025年贡献约2.2亿欧元，预计2026年将有约1亿欧元保留在业务中（诊所和药房各约5000万欧元），因此从2025年到2026年的减少额将超过1亿欧元 [56] 抗菌导管锁解决方案在2026年没有年度同比影响，因为其在2025年下半年和2026年上半年均有贡献，因此年度同比呈中性，但会导致各期间数据波动 [56][59] 问题: 关于ACA补贴逆风在2027-2028年的预期形态 [53] - 公司仅量化了2026年约5000万欧元的ACA影响，未提供更远期展望，将根据后续发展可能更新评估 [55] 问题: 关于更高保险要求对患者数量的影响，以及对2026年患者数量增长展望的评估（考虑到流感季温和、年度化效应和HDF引入） [62] - 公司对2026年同市场治疗次数增长持“谨慎”态度，假设为正常流感季 [64] 正在观察开放注册的最终结果和首次保费支付情况，以了解ACA选择的影响 [65] 尽管HDF转换和各项举措正在推进，但基于当前情况，认为2026年假设为持平是合适的 [66] 小幅波动对EBIT范围影响不大 [66] 问题: 关于主动改善患者支付方结构（选择性接收患者）的影响 [68][69][72] - 公司对患者支付方结构感到满意，唯一关注点是ACA开放注册的最终结果及其对支付方结构可能带来的变化 [73] 问题: 关于美国治疗量趋势（竞争对手预计年初缓慢启动）以及美国透析量恢复对实现Care Enablement中个位数增长CAGR的必要性 [78] - 公司不评论季度数据，需要等待第一季度数据以了解天气等因素的影响 [79] 所有改善患者安全、质量和死亡率的举措（包括5008X）都将随时间带来益处，并已纳入三至五年展望中 [80] Care Enablement的增长部分与美国治疗量恢复相关，但未具体量化 [78] 问题: 关于FME25+计划在2026年一次性成本与收益确认的时间差（前端成本较高）原因 [78] - 2026年成本有所前置，2027年将贡献更高的节约，计划结束时一次性成本较低 [81] 前端成本主要与诊所布局优化和房地产效率驱动措施相关，这些措施将随后贡献节约 [81] 问题: 关于第四季度强劲表现中磷酸盐结合剂和TDAPA导管锁贡献的占比，以及2027年TDAPA和磷酸盐结合剂进一步退出的影响 [84][85] - 第四季度抗菌导管锁解决方案贡献约7000万欧元，推动业绩超预期 [86] 该解决方案在2026年无年度同比影响 [86] 磷酸盐结合剂2025年贡献2.2亿欧元，2026年部分保留 [87] TDAPA期预计在2026年结束，之后支付将纳入总包支付，2027年的总包支付金额尚不确定 [90] 公司给出了3年CAGR展望，并指出排除磷酸盐结合剂等因素后，隐含的CAGR为低双位数，其他举措（如HDF）将开始产生显著效益 [91] 目标是在2026年维持高基数，同时为未来投资 [92] 问题: 关于公司费用（2-2.2亿欧元）和内部利润抵消（1亿欧元）增加的确认及原因，以及公司费用是否为2028年增长展望中的永久性提升 [97] - 内部利润抵消增加1亿欧元与高容量HDF推广的内部销售有关 [98] 公司费用增加是由于IT平台投资计入该科目，以及全球职能交叉收费的汇率影响 [98] 问题: 关于美国误治次数较高的原因（是天气/流感等暂时性因素，还是患者年龄更大、合并症更多等结构性因素）及逆转趋势的关键 [100] - 公司不认为这是结构性问题，并有针对性的举措来降低误治率，如改善死亡率、减少住院天数等 [102] 2025年相比2024年少一个治疗日（由于节假日安排），这也影响了数据 [102] 公司对恢复2%以上同市场治疗次数增长有信心 [103]

业绩总结 - 2025年公司收入为196.28亿欧元，同比增长5%[9] - 2025年运营收入为22.12亿欧元，同比增长27%[9] - 2025年全年营业收入为2,212百万欧元，较2024年的1,797百万欧元增长23%[93] - 2025年第四季度的营业收入为705百万欧元，较2024年第四季度的489百万欧元增长44%[91] - 2025年第四季度的净收入为327百万欧元，较2024年第四季度的67百万欧元增长389%[91] - 2025财年净收入为11.91亿欧元，同比增长61%[101] - 2025财年调整后的EBITDA为37.37亿欧元，同比增长11%[101] 用户数据 - 2025年美国市场的患者数量为205,483人，同比持平[110] 财务状况 - 2025年股东回报计划中，提议每股分红1.49欧元，同比增长3%[19] - 2025年净财务杠杆比率降至2.5，处于目标区间的低端[11] - 2025财年总债务和租赁负债为107.95亿欧元，同比下降1%[99] - 2025财年净债务和租赁负债为91.96亿欧元，同比下降6%[99] - 2025年第四季度的总净债务和租赁负债为9,196百万欧元，较2024年第四季度的9,803百万欧元下降6%[61] 未来展望 - 2025年美国市场有机增长率为8%，受TDAPA法规和有利的费率/组合影响[46] - 5008X系统在美国的软启动已进行，为2026年大规模推出做准备[7] - 2025年公司在核心业务投资9亿欧元以实现盈利增长[17] - 2025年加速了10亿欧元的股票回购计划，反映出财务状况的增强[7] 部门表现 - 2025财年Care Delivery部门收入为137.36亿欧元，同比下降2%[118] - 2025财年Value-Based Care部门收入为22.47亿欧元，同比增长28%[118] - 2025财年Care Enablement部门收入为54.76亿欧元，同比下降1%[118] 其他信息 - FME25+计划的可持续节省达到8.04亿欧元，超出750百万欧元的目标[7] - 2025年第四季度的营业收入率为13.9%，相比2024年第四季度的9.6%有所提升[91] - 2025年全年营业收入率为11.3%，相比2024年的9.3%有所提升[93]

核心观点 - 费森尤斯医疗在2025财年实现了里程碑式的业绩，营业利润增长27%，达到其财务展望的上限，利润率达到11.3%，处于2025年中期目标区间内 [1] - 公司通过FME25+转型计划和有利的监管环境（如TDAPA）实现了显著的盈利能力和利润率提升，并计划在2026年继续推进FME Reignite战略以创造价值 [1] - 尽管面临重大的额外阻力，公司预计2026财年营业利润将保持稳定水平，并设定了到2028年实现营业利润3%至7%复合年增长率的中期目标 [1][3] 2025财年财务业绩摘要 - **整体营收**：2025财年集团营收为196.28亿欧元，同比增长2%（按固定汇率计算增长5%，有机增长8%）[1][2] - **营业利润**：2025财年集团营业利润为18.27亿欧元，同比增长31%（按固定汇率计算增长36%）[1]；剔除特殊项目后的营业利润为22.12亿欧元，同比增长23%（按固定汇率计算增长27%），达到全年展望上限 [1][2] - **营业利润率**：2025财年集团营业利润率为9.3%（2024财年为7.2%）；剔除特殊项目后的营业利润率为11.3%（2024财年为9.3%），处于2025年中期目标区间内 [1][2] - **净利润与每股收益**：2025财年归属于股东的净利润为9.78亿欧元，同比增长82%（按固定汇率计算增长88%）[1][2]；基本每股收益为3.36欧元，同比增长83%（按固定汇率计算增长89%）[1][2]；剔除特殊项目后的基本每股收益为4.28欧元，同比增长39%（按固定汇率计算增长44%）[1][2] - **现金流与杠杆率**：2025财年营运现金流增长12%至26.81亿欧元 [3]；自由现金流增长5%至17.82亿欧元 [3]；净财务债务减少6%至92亿欧元，净杠杆率（净债务/EBITDA）从2024年底的2.9倍改善至2025年底的2.5倍，处于2.5倍至3.0倍目标区间的低端 [2][3] 2025年第四季度财务业绩摘要 - **整体营收**：2025年第四季度集团营收为50.70亿欧元，与上年同期基本持平（按固定汇率计算增长7%，有机增长8%）[2] - **营业利润**：2025年第四季度集团营业利润为5.94亿欧元，同比增长129%（按固定汇率计算增长144%）[2]；剔除特殊项目后的营业利润为7.05亿欧元，同比增长44%（按固定汇率计算增长53%）[2] - **营业利润率**：2025年第四季度集团营业利润率为11.7%（2024年第四季度为5.1%）；剔除特殊项目后的营业利润率为13.9%（2024年第四季度为9.6%）[2] 各业务板块表现 - **治疗服务**： - 2025财年营收为137.36亿欧元，同比下降2%（按固定汇率计算增长2%，有机增长5%）[2] - 2025财年营业利润为16.14亿欧元，同比增长33%（按固定汇率计算增长40%），营业利润率为11.8% [2]；剔除特殊项目后的营业利润率为13.1%，处于中期目标区间内 [2] - 美国市场：2025财年营收为115.07亿欧元，与上年持平（按固定汇率计算增长4%，有机增长5%），同市场治疗量增长为0.0% [2] - 国际市场：2025财年营收为22.29亿欧元，同比下降10%（按固定汇率计算下降9%，有机增长4%），同市场治疗量增长为2.0% [2] - **价值医疗**： - 2025财年营收为22.47亿欧元，同比增长28%（按固定汇率计算增长34%，有机增长34%）[2] - 2025财年营业利润改善至100万欧元（2024财年亏损2800万欧元），实现盈亏平衡目标 [2] - **医疗赋能**： - 2025财年营收为54.76亿欧元，同比下降1%（按固定汇率计算增长2%，有机增长2%）[2] - 2025财年营业利润为3.26亿欧元，同比增长22%（按固定汇率计算增长23%），营业利润率为6.0% [2]；剔除特殊项目后的营业利润率为8.1%，处于中期目标区间内 [2] 战略举措与运营效率 - **FME25+转型计划**：2025年该计划进一步加速，全年带来额外可持续性节约2.38亿欧元，超过约2.2亿欧元的升级后全年目标 [1]；自计划启动以来累计节约达8.04亿欧元 [1]；公司计划进一步扩大该计划，预计到2027年底将再增加节约1.5亿欧元，使总节约额达到12亿欧元 [1] - **产品组合优化**：公司继续执行退出非核心和稀释性资产的计划，2025年相关交易对营收造成2.44亿欧元的负面影响，相当于130个基点的增长阻力 [1]；自2023年以来剥离的资产包括391家机构、约12，600名员工和53，600名透析患者 [1] - **FME Reignite战略与创新**：公司于2025年6月资本市场日推出FME Reignite战略，专注于加强核心运营、推动盈利性增长和创新 [1]；2025年，公司开始在美国选定诊所软启动支持高容量血液透析滤过的5008X CAREsystem，并计划从2026年开始大规模推广 [1]；公司投资培训超过7，200名护士和技术人员，并在28个州将约36，000名患者过渡到新系统 [1]；公司计划每年更换约20%的透析机 [1] 资本配置与股东回报 - **股息**：公司计划提议2025财年每股股息为1.49欧元，同比增长3%，相当于调整后净利润的33%支付率 [1] - **股份回购**：公司正在执行一项总额10亿欧元的股份回购计划，分两批进行 [1]；第一批最高6亿欧元的回购于2025年8月11日启动，并于2025年12月29日加速完成，截至2025年12月31日，公司以5.86亿欧元的总投资额回购了1410万股 [1][2]；第二批约4.14亿欧元的回购于2026年1月12日开始，计划于2026年5月8日结束，整个计划预计在不到一年内完成（原计划两年内）[2] 2026年展望与长期目标 - **2026年展望**：公司预计2026年营收与上年相比基本持平 [3]；预计营业利润将保持稳定水平，与上年相比增长率在正负中个位数百分比之间 [3] - **2028年与2030年目标**：公司力求在2025年至2028年间实现营业利润3%至7%的复合年增长率 [3]；力求在2025年至2030年间，治疗服务营收实现低至中个位数百分比的复合年增长率，医疗赋能营收实现中个位数百分比的复合年增长率 [3]；公司确认其2030年目标，即集团、治疗服务和医疗赋能业务实现行业领先的百分之十几的营业利润率，价值医疗业务实现低个位数的营业利润率 [3]