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文章核心观点 - 链上金融和加密资产平台的崛起对以嘉信理财为代表的传统金融巨头构成潜在威胁，其核心挑战在于加密资产布局的缺失可能导致其财富管理服务链条出现断点，从而被新兴平台分流资产和客户 [1][2] - 嘉信理财的成功模式是“交易业务引流，财富管理与息差业务变现”，但该模式正面临被加密平台复制的风险，加密平台通过提供加密资产交易吸引年轻用户，并积极向全方位财富管理服务商转型 [4][9] - 链上金融凭借透明性、去中间化等特征，正在重塑金融体系的底层规则，其挑战遍布银行、支付、交易所等多个细分领域，这决定了未来各类金融资产的价值走向 [2][13] 嘉信理财的业务模式与市场地位 - 公司是美国最大的理财平台之一，2024年托管客户总资产规模近10万亿美元，占美国财富大盘（金融资产）的8% [4] - 公司收入结构以资产管理费和利息收入为主，合计占比76%，交易收入占比仅为16%，体现了其“交易引流、财管变现”的核心模式 [4] - 公司通过持续的低价折扣策略吸引零售用户，目前拥有3600万经纪账户，多于Robinhood的2520万个人交易账户 [5][6] - 公司通过产品创新（如基金一账通、RIA投顾）增强服务能力，兼顾“卖方渠道”和“买方投顾”角色，构筑业务壁垒 [6] 加密资产带来的挑战与嘉信理财的应对 - 公司加密资产布局落后，仅计划在未来一年内上线比特币和以太坊现货交易，但缺乏识别更多加密资产的能力以及在资产代币化等新领域的布局 [2][10] - 美国市场币股投资融合趋势明显，例如Robinhood第二季度加密货币交易量同比上升112%，其加密货币交易量占比已达约30% [8] - 加密资产交易的缺失可能导致嘉信理财的财富管理服务出现断点，为加密平台（如Robinhood, Coinbase, OKX）抢占其市场份额提供突破口 [2][9] - 公司核心用户多为40岁以上人群，而加密平台用户多为年轻人，存在用户代际更迭带来的长期风险 [9] 链上金融对传统金融体系的冲击 - 资本市场表现差异显著：在美股牛市中，传统金融机构如高盛、美国银行、嘉信理财涨幅多为20%-50%，而链上金融新贵如Robinhood年内上涨2.6倍，Circle上涨3.3倍 [12] - 链上金融通过透明性、去中间化瓦解传统金融封闭体系，挑战经济体垄断的货币发行权，例如稳定币对弱金融主权国家货币的替代趋势 [13] - 链上金融的挑战遍布多个领域：DeFi平台直接挑战银行的中介角色；稳定币等加密货币因其自带支付体系，挑战VISA等支付网络巨头 [13][14]

报告投资评级与核心观点 - 投资策略聚焦于寻找业绩超预期和基本面困境反转的标的 [2][3] - 港股互联网及中概股等海外中国资产短期难有大涨，静态估值在国际环境与三季报事件下显得脆弱，科技巨头的机会在于科技叙事的进展，回调后再出发更健康 [3][17] - 加密货币虚拟资产短期压力较大，缺乏增量叙事，近期回调由零售情绪交易主导 [3][17] - 对跨境互联网券商政策的落地持乐观态度，建议积极寻找相关标的的加仓时机，互金助贷新规的短期冲击不可避免，但赛道刚需程度高，建议关注回调后的极端估值和基本面反转机会 [3][17] - 户外运动穿戴、咖啡龙头、海外电商平台及部分消费品标的三季报超预期概率较高，建议积极参与 [3][17] 消费与互联网行业跟踪 - 教育行业景气略有承压，K12教培因中小机构供给增加导致竞争边际加剧，龙头阿尔法能力趋稳 [5] - 2026年度国考计划招录38119人，较去年39721人略降，但招录年龄条件放宽至38周岁，应届硕博可放宽至43周岁 [5][20] - 奢侈品与博彩景气度与宏观经济高度挂钩，LVMH第三季度销售数据显示所有业务部门趋势改善，中国消费者国内消费恢复至中至高个位数增长，全球消费仅小幅下滑 [5][22][31] - 咖啡行业高景气维持，人均消费量有提升潜力；茶饮行业略有承压，面临平台活动力度下滑、行业淡季及监管整顿低价竞争 [5] - 电商行业略有承压，实物电商社零增速趋缓，双十一大促周期延长，竞争激烈，阿里巴巴与拼多多分别于10月15日和16日开启大促，阿里预售阶段表现良好 [5][36] - 阿里巴巴与蚂蚁集团联合投资9.25亿美元设立香港总部 [43] 平台与科技行业跟踪 - 流媒体平台中的音乐流媒体被视为内需驱动的优质互联网资产，与关税相关性弱，建议持续关注音乐订阅平台 [5][44] - 全球加密货币市值截至10月17日为37647亿美元，较上期下跌2.2%，比特币和以太币价格分别为106444美元和3831.24美元，较上期末分别下跌6.0%和14.0% [47] - 互联网券商盈透证券发布25Q3业绩，净营收16.6亿美元，同比增长21%，净利润11.9亿美元，同比增长42%；嘉信理财25Q3净营收61.4亿美元，同比增长27%，净利润23.6亿美元，同比增长67% [53][56] - 汽车后市场方面，上海和宁波地区汽车置换补贴政策收紧，部分区域汽修厂9月营收下滑30%-40% [5][60] - O2O领域，抖音旗下小荷健康正式成立，完善医疗健康生态，建议关注互联网医疗行业 [5][65] - 前9个月中国汽车产销量分别为2433.3万辆和2436.3万辆，同比增长13.3%和12.9%，新能源汽车产销量均超1100万辆，同比增长超30%，占新车总销量46.1% [60] 传媒行业跟踪 - 随暑期游戏旺季结束及电商旺季到来，游戏行业投放力度或减弱，但后续精品游戏储备丰富 [5] - 申万一级传媒指数本周下跌6.27%，游戏板块跌幅最大 [66] - 吉比特预计2025年前三季度归母净利润为103,200万元到122,300万元，同比增加57%到86%，主要受新上线游戏贡献增量利润驱动 [70][72] - 冰川网络预计2025年前三季度净利润为4.35亿元-5.65亿元，上年同期亏损46,691.30万元，主要因销售费用大幅下降及优化投放策略 [72] - 腾讯曝光射击新游《灰境行者》，B站新作《逃离鸭科夫》在Steam平台畅销榜TOP2，好评率91% [71]

比特币ETF资金流出 - 美国现货比特币ETF本周出现超过12亿美元的资金流出 创下自2024年中以来最差单周表现 [1][2] - 周五单日资金流出达3.666亿美元 其中贝莱德的iShares Bitcoin Trust流出2.686亿美元 富达的基金流出6720万美元 [1] - 灰度GBTC录得2500万美元流出 Valkyrie仅有少量赎回 [1] - 本周仅周二录得单日资金流入 资金外流与比特币价格从周一115000美元以上暴跌至周五104000美元以下的四个月低点同时发生 [2] 比特币市场动态与持仓分析 - 比特币非流动性供应在第三季度仅下降2% 而流动性供应上升12% 表明长期持有者基本未受价格波动影响 [4] - 2024年至2025年间 交易所和场外交易平台的比特币总供应量从450万枚降至310万枚 显示出持续的积累趋势 [4] - 即使比特币创下新高 长期积累仍在持续 [4] 机构参与与零售兴趣 - 嘉信理财的客户目前持有美国所有加密货币交易所交易产品总量的20% [3] - 嘉信理财加密门户网站的访问量同比增长90% [3] - 该公司已通过加密货币ETF和比特币期货提供敞口 并计划在不久的将来推出稳定币 [3] 比特币价格技术分析 - 分析师认为比特币下一步走势取决于能否重新夺回108000美元至109000美元区域 这是恢复信心的首个关键水平 [5] - 成功收复该关键区域可能推动比特币价格向112000美元迈进 而失败则可能使价格下探100000美元区域 [5]

市场整体表现 - 主要股指有望实现过去三周内的第二次周度上涨 [1] - 尽管存在对中美贸易紧张局势的担忧 但市场出现反弹 [1][4] 银行业与信贷担忧 - 近期市场对银行信贷质量的担忧引发股市波动 但此担忧可能是短期现象 [2][3] - 信贷利差并未显著扩大 表明目前没有真正的传染担忧 [3] - 金融市场出现反弹 特别是金融股 这为反弹提供了可信度 [4] 机构与散户投资者行为对比 - 市场接近历史高点时 恐慌指数VIX处于24水平 表明机构投资者正在进行对冲以保护下行风险 [6] - 散户投资者则表现出更多的上行偏好 不仅体现在股票投入 也体现在期权方面 [6] - 散户的看涨期权买入行为 特别是在科技、通信服务、非必需消费品等板块 显示其相信市场仍有上行空间 [6] - 机构与散户之间的预期差异正在扩大 市场情绪可能变得有些泡沫化 [6] 资金流向与板块关注 - 观察到资金流入能源、通信服务、非必需消费品以及医疗保健板块 [7][8] - 散户投资者倾向于逢低买入 例如在特斯拉和亚马逊等股票回调时买入 [8] - 在市场处于高位时 也出现获利了结现象 有资金流出 [9] 企业盈利季展望 - 本次第三季度财报季是过去几个季度以来 分析师首次在财报季前上调盈利预期的周期 [10] - 市场预期第三季度盈利将实现约9%的同比增长 且前两个季度实际盈利均超出预期 [10] - 本季度财报将首次更多反映关税话题的影响 因为关税措施主要在第三季度开始实施 [11] - 由于缺乏政府宏观经济数据作为背景 市场存在一定的紧张情绪 [12] - 财报季的强劲表现对于维持当前市场反弹至关重要 [13]

公司背景与专业领域 - 公司是一家提供快速、易获取、信息丰富且可操作的商业及金融新闻内容的全球性财经新闻和在线广播机构 [2] - 公司的新闻团队由经验丰富且合格的新闻记者组成 所有内容均独立制作 [2] - 公司在中小市值市场领域具有专长 同时亦覆盖蓝筹公司、大宗商品及更广泛的投资领域 [3] 全球覆盖与内容范围 - 公司的新闻团队遍布全球主要金融和投资中心 在伦敦、纽约、多伦多、温哥华、悉尼和珀斯设有办事处和演播室 [2] - 公司报道的市场范围广泛 包括但不限于生物技术与制药、采矿与自然资源、电池金属、石油与天然气、加密货币以及新兴的数字和电动汽车技术 [3] 技术与内容制作 - 公司具有前瞻性 是技术的热情采用者 [4] - 公司的人类内容创作者拥有数十年的宝贵专业知识和经验 [4] - 公司团队会使用技术来协助和优化工作流程 [4] - 公司偶尔会使用自动化和软件工具 包括生成式人工智能 [5] - 公司发布的所有内容均由人类编辑和撰写 遵循内容制作和搜索引擎优化的最佳实践 [5]

公司业绩表现 - 第三季度盈利超出市场预期，主要受益于零售投资活动的激增 [1] - 总净新增资产达到1344亿美元，同比增长48%，超出分析师预期的1302亿美元 [2] - 日均交易量增长30%至742万笔，超出分析师预期的725万笔 [2] - 公司第三季度斥资27亿美元回购了2890万股股票 [8] 业务增长驱动力 - 业务增长由强劲的有机增长趋势、财富解决方案采纳率提高以及有利的宏观经济顺风推动 [3] - 零售客户投资兴趣持续增加，新开立经纪账户数量连续第四个季度超过100万 [4] - 公司正吸引年轻客户，新开户零售家庭中有三分之一为Z世代（28岁以下客户） [5] 战略举措与未来规划 - 公司关注零售投资者对投资非上市公司的需求增长，并探索为客户提供更多此类投资机会 [4] - 为应对来自Robinhood等数字原生投资平台的竞争，公司持续吸引年轻客户 [5] - 计划在2026年上半年增加现货加密货币交易服务 [5] - 在加强数字服务的同时，公司也投资实体网点，计划新增16家分行并扩建或搬迁25家现有网点 [6] 行业背景 - 行业整体受益于客户对股市及其他投资的浓厚兴趣，摩根士丹利全球财富管理收入82亿美元，超出预期 [7] - 公司股价在财报公布后上涨0.5% [8]

财务业绩摘要 - 第三季度净收入创纪录达到61.4亿美元，同比增长27%，超出市场共识预期59.5亿美元 [1] - 调整后每股收益为1.31美元，同比大幅增长70%，超出市场共识预期1.23美元 [1] 收入增长核心驱动力 - 核心净新增资产达到1375亿美元，同比增长44%，推动客户总资产达到创纪录的11.59万亿美元 [2] - 交易收入增长25%至9.95亿美元，日均平均交易量同比激增30%至742万笔 [3] - 净利息收入同比增长37%至30.5亿美元，净息差同比上升78个基点至2.86% [4][5] - 资产管理与行政费用收入增长13%至16.7亿美元，接受持续咨询服务的客户资产达58.1亿美元，同比增长16% [6] 运营与客户指标 - 连续第四个季度新开经纪账户超过100万个，活跃经纪账户总数达3800万个 [3][8] - 公司总非利息费用（GAAP基础）上升4%至31.1亿美元，调整后总费用为30亿美元，同比增长5% [8] - 客户扫款现金余额增长135亿美元，公司补充性银行融资减少129亿美元至148亿美元 [4][5] 市场环境与战略举措 - 强劲的股票市场、客户乐观情绪和稳健的经济活动支持了资产增长和交易参与度 [7] - 公司扩展了人工智能驱动的投资解决方案和ETF产品，推动了更高的净资金流入和高价值客户留存率 [7]

公司业绩表现 - 第三季度调整后每股收益为1.31美元，同比增长70%，超出市场预期的1.25美元 [1] - 季度销售额为61.35亿美元，同比增长27%，超出市场预期的60.09亿美元 [1] - 业绩表现由有机增长趋势增强、财富解决方案采用率提高以及有利的宏观经济顺风推动 [2] 财务状况与资金管理 - 客户交易扫荡现金较第二季度增长135亿美元 [2] - 高成本银行融资在季度末减少129亿美元至148亿美元 [2] 分析师评级与目标价调整 - 德意志银行分析师Brian Bedell维持买入评级，并将目标价从119美元上调至120美元 [5] - Keefe, Bruyette & Woods分析师Kyle Voigt维持跑赢大盘评级，并将目标价从109美元上调至111美元 [5]

财务业绩 - 公司第三季度利润创纪录达到23.6亿美元[1] - 第三季度收入同比增长27%至61.4亿美元创历史新高[1] - 总客户资产同比增长17%达到创纪录的115.9万亿美元[3] - 美元日均交易量同比增长30%[4] - 公司股票年内至今上涨约26%[11] 客户增长与构成 - 新增经纪账户连续第四个季度超过100万个[4] - 新开户家庭中有三分之一是28岁以下的Z世代投资者[10] - 公司成为YouTube上粉丝最多的金融服务公司并活跃于TikTok等平台以吸引年轻投资者[10] - 上一季度接听了700万通客户来电并有数十万客户走进全国400个社区的分支机构[5] 竞争优势与战略 - 公司在零售交易领域排名第一日均交易量740万笔远超竞争对手[7] - 核心竞争力包括拥有1000名专业交易人员提供支持每周提供35小时的实时交易辅导以及通过收购获得的Thinker Swim交易平台[8][9] - 公司通过数字应用与人工服务相结合的模式不要求客户做出权衡取舍[5] - 赢得竞争的关键在于提供行业中最广泛和最佳的综合体验[9] 产品与服务拓展 - 在加密货币领域提供加密货币ETF、比特币期货和封闭式基金其客户持有全国20%的加密货币交易所交易产品[16] - 公司加密货币相关网站的访问量在过去一年增长了90%[16] - 通过第三方管理公司如KKR和Apollo向客户提供私募投资机会并建立了另类投资专家团队[17] - 客户对私募投资表现出浓厚兴趣因其能提供潜在的多元化配置价值[18][19] 市场观点与客户指导 - 公司观察到客户行为多样活跃交易者倾向于逢低买入逢高卖出而长期投资者则被引导关注多元化和坚持长期投资而非择时交易[13] - 当前向客户强调的重点是S&P 500指数的集中度达到历史高位前十大成分股占指数权重的38%是10-15年前的两倍以上因此多元化比以往任何时候都更重要[14][15] - 随着利率下降债券重新受到客户青睐客户对持有债券的兴趣超过现金[15] 风险管理与行业展望 - 公司的银行业务专为投资者设计仅向客户提供以其资产为抵押的贷款或投资于政府支持的证券历史上从未出现信用问题[20][21] - 对于外部行业公司认为目前的高收益利差和波动率指标尚未显示出系统性的广泛信贷问题同时失业率相对较低经济表现坚韧[22]