报告的核心观点 - 市场明显反弹,但估值依旧不算贵,上证指数的股权风险溢价回落至平均水平 [3][5][8] - 成交额和换手率水平几乎接近历史高点,市场放量上涨,情绪虽然火热,但不必过忧 [11][13] - 几乎所有行业、所有个股的涨幅均超过30天均线水平,底部前2个月跌的多的品种,反弹通常最明显 [15][17] - 超跌后,成长风格相对占优,行业上非银、建材、电子等表现更佳 [20] 估值分析 - 截止至2024年9月30日,全A估值分布和2022年4月市场底部时较为相似 [3][4] - 市场明显反弹,但估值依旧不算贵,市净率分位数从2024年8月的1.1%反弹至9月的17.4% [5][6] - 上证指数的股权风险溢价回落至平均水平 [8][9][10] 市场情绪分析 - 成交额和换手率水平几乎接近历史高点 [11][12] - 市场放量上涨,情绪虽然火热,但不必过忧 [13][14] - 几乎所有行业、所有个股的涨幅均超过30天均线水平 [15][16] 行业表现分析 - 底部前2个月跌的多的品种,反弹通常最明显,持续时间约5周-6周左右 [17][18][19] - 超跌后,成长风格相对占优,行业上非银、建材、电子等表现更佳 [20] - 食品饮料、建材、美护、轻工等行业在上一轮回调中跌幅靠前 [21][22][23]

行业投资评级 - 维持"强于大市"的投资评级 [4] 报告的核心观点 - 在政策利好推动下,A股与港股地产板块出现强势反弹,估值处于历史低位水平 [6][9][10] - 物业板块同样受政策推动,估值处于历史低位水平 [6][11][12] - 建议关注具备改善性产品塑造能力的国央房企、拥有核心竞争力的房产中介平台,以及受益于政策鼓励的地产并购重组机会 [27] - 建议关注具备规模优势、运营效率高的头部物业管理公司,以及具有增值服务创新能力和多元业务拓展的物业公司 [28] 分行业总结 地产板块 - 2024年9月23日以来,A股地产累计涨幅达31.2%,港股累计上涨36.3% [6] - A股地产市净率为0.78倍,处于历史低位水平;港股地产市净率为0.49倍,处于历史低位水平 [15][16] - 历史上地产板块在政策宽松及销售回暖的背景下,多次经历持续一年以上的超额行情 [19][20] 物业板块 - 2024年9月23日以来,物业指数累计涨幅43.5%,超额收益为15.8% [11] - 物业板块市盈率TTM为9.8倍,处于历史1.4%的低分位水平 [22] - 2019-2020年物业板块走出持续一年半的牛市行情,期间恒生物业服务及管理指数最大涨幅258.08%,较恒生中国企业指数最大超额收益255.89% [24][25]

证券研究报告 行业研究|行业专题研究|电力设备 出海和内需共振，高质量发展打开成长 空间 请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 2024年10月07日 证券研究报告 |报告要点 电力设备行业在市场端呈现海外出口和国内特高压需求共振实现高增，在技术端呈现投资正 在从主网侧逐渐向配网侧加大的趋势，我们认为电力设备具有投资持续增长、业绩优异、供给 格局良好的特点，看好行业景气度持续提升，设备出海、特高压、配电网智能化方向有望充分 受益，实现持续成长。 |分析师及联系人 贺朝晖 梁丰铄 SAC：S0590521100002 SAC：S0590523040002 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 20 行业研究|行业专题研究 | --- | --- | |----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ...

百亚股份：川渝卫生巾龙头，盈利持续改善 川渝经护龙头，剑指外围 - 百亚股份作为卫生巾A股主板上市第一股，拥有20余年历史，是川渝地区卫生巾行业龙头品牌 [1] - 公司产品涵盖卫生巾、婴儿纸尿裤、成人失禁用品等领域，打造了"自由点"、"好之"、"妮爽"等著名品牌 [2] - 2024年上半年度公司自由点品牌卫生巾产品市场份额在全国本土卫生巾品牌中排名第二，重庆、四川和云南市场排名第一，贵州和陕西市场排名第二 [1] 营收快速增长，盈利持续改善 - 2024H1公司营业收入15.32亿元，同比增长61.31%，其中电商渠道实现175.99%高增 [6][7] - 2019-2024H1公司毛利率从45.91%提升至54.40%，主要系中高端大健康系列产品占比提升带来产品结构改善 [8][9] - 2019-2023年公司归母净利润CAGR达16.77%,2024H1持续保持高增 [10][11] 电商渠道释放红利，百亚成为行业黑马 头部品牌大而不强，自由点成行业黑马 - 我国卫生巾行业头部品牌占比逐渐下滑，2020-2023年苏菲/七度空间/护舒宝/ABC的市场份额累计下降2.6/1.5/0.5/0.4pct [12][20] - 而自由点卫生巾品牌市占率逐年上行，近两年借助抖音等新兴电商渠道加速拓张市场，截至2023年达到2.2%市占率 [36] 电商释放渠道红利，国产品牌持续弯道超车 - 我国女性经护零售渠道以超市/大卖场、电商、当地小型杂货店为主，2023年电商渠道占比30% [38][39] - 电商渠道的发展弱化了销售渠道的地域性，强化了品牌运营能力，中高端的国产品牌如自由点卫生巾搭乘电商东风不断提升市场份额 [39][40] 乘电商东风举步外围，看百亚如何弯道超车 研发思路转向，降低赛道拥挤度 - 公司产品迭代从强调产品属性走向关注情感需求，2023年推出益生菌系列切入拥挤度较低的新赛道 [32] - 大健康系列产品受益于乡村消费升级和城市消费降级趋势，价格带符合市场需求 [33][34] 聚焦式平台曝光，紧抓电商渠道红利 - 公司于2023Q3推出益生菌卫生巾，聚焦抖音、小红书等主流渠道并通过流量明星、达人视频提高产品曝光度 [53][54][55][56] - 2023年公司销售费用投入6.69亿元，其中营销类推广费用投入4.01亿元，同比增长126.81% [55] 线上赋能线下，公司发力外围市场 - 公司通过复制核心五省成功经验和灵活打法相结合的方式，加快外围市场拓展 [46][64][65] - 公司与经销商利益深度绑定，给予经销商更大的盈利空间和拿货动力 [65][66][67] 盈利预测、估值与投资建议 电商持续增长，外围市场拓展 - 预计2024-2026年公司收入增速分别为41.25%/26.60%/23.74%，其中电商渠道和外围市场增速最快 [71][72] - 预计2024-2026年公司毛利率分别为51.91%/52.32%/52.62%，外围市场毛利率与核心五省仍有提升空间 [73][74] 给予"买入"评级 - 绝对估值采用FCFF模型,给予2024年27.52元/股 [76][77] - 相对估值选取同行业可比公司,给予2024年37倍PE [78][79] - 综合来看,给予公司"买入"评级,目标价27.70元 [78] 风险提示 1) 价格战等恶性竞争风险 [81] 2) 外围市场拓张不及预期风险 [81] 3) 行业空间测算偏差风险 [81]

百亚股份：川渝卫生巾龙头，盈利持续改善 川渝经护龙头，剑指外围 - 百亚股份作为卫生巾A股主板上市第一股，拥有20余年历史，是川渝地区卫生巾行业龙头品牌 [1][2] - 公司产品涵盖卫生巾、婴儿纸尿裤、成人失禁用品等领域，打造了"自由点"、"好之"、"妮爽"等著名品牌 [2] - 公司实控人持股比例达41.30%，股权结构较为稳定 [3] - 公司管理层在个护领域拥有丰富的行业经验 [5] 营收快速增长，盈利持续改善 - 2024H1公司营收15.32亿元，同比增长61.31%，其中电商渠道实现175.99%高增 [6][7] - 2024H1公司卫生巾业务毛利达57.37%，公司毛利持续提升 [8][9] - 2019-2023年公司归母净利润CAGR达16.77%,2024H1持续保持高增 [10][11] 电商渠道释放红利，百亚成为行业黑马 头部品牌大而不强，自由点成行业黑马 - 我国卫生巾行业集中度较低，CR5仅为32%,头部品牌占比逐渐下滑 [12][17] - 相比之下，自由点卫生巾品牌市占率逐年上行，近两年借助抖音等新兴电商渠道加速拓张市场 [20] 电商释放渠道红利，国产品牌持续弯道超车 - 我国女性经护销售渠道以线下为主,但电商渠道占比不断提升 [21] - 电商渠道的发展弱化了销售渠道的地域性,强化了品牌运营能力,国产品牌如自由点借助电商渠道不断提升市场份额 [39] 纸尿裤市场：消费升级引领行业量价齐升 - 我国出生率下降背景下,母婴市场消费升级带动规模持续稳定增长 [24][26][27] - 我国线上婴儿纸尿裤市场CR5仅54%,行业集中度仍有提升空间 [29] 乘电商东风举步外围，看百亚如何弯道超车 研发思路转向，降低赛道拥挤度 - 公司产品迭代从强调属性转向关注情感需求,2023年推出益生菌系列切入拥挤度较低的赛道 [32][33] - 大健康系列产品受益于乡村消费升级和城市消费降级趋势 [34] 聚焦式平台曝光，紧抓电商渠道红利 - 公司聚焦抖音、小红书等主流渠道,通过流量明星、达人视频提高产品曝光度 [35][36] - 益生菌系列带动自由点销额迅速提升,2023Q3公司抖音渠道占据市占率第一 [39] - 消费者流量溢出效应带动公司传统电商渠道如天猫、京东实现高增长 [42][43] 线上赋能线下，公司发力外围市场 - 公司通过"复制成功经验+灵活打法"策略,加快外围市场拓展 [46] - 外围市场毛利率与核心五省仍有提升空间,公司有望进一步提升盈利能力 [49][50] 盈利预测、估值与投资建议 电商持续增长，外围市场拓展 - 我们预测2024-2026年公司收入增速分别为41.25%/26.60%/23.74% [53] - 公司毛利率有望达到51.91%/52.32%/52.62% [54] 投资建议：给予"买入"评级 - 我们采用FCFF模型给予公司2024年37倍PE,目标价27.70元,首次覆盖给予"买入"评级 [56][57][58] 风险提示 1) 价格战等恶性竞争风险 [81] 2) 外围市场拓张不及预期风险 [81] 3) 行业空间测算偏差风险 [81]

证券研究报告 行业研究|行业专题研究|电力设备 出海和内需共振，高质量发展打开成长 空间 请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 2024年10月07日 证券研究报告 |报告要点 电力设备行业在市场端呈现海外出口和国内特高压需求共振实现高增，在技术端呈现投资正 在从主网侧逐渐向配网侧加大的趋势，我们认为电力设备具有投资持续增长、业绩优异、供给 格局良好的特点，看好行业景气度持续提升，设备出海、特高压、配电网智能化方向有望充分 受益，实现持续成长。 |分析师及联系人 贺朝晖 梁丰铄 SAC：S0590521100002 SAC：S0590523040002 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 20 行业研究|行业专题研究 | --- | --- | |----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ...

报告行业投资评级 - 报告评级：强于大市丨买入 [1] 报告的核心观点 - 上证指数的五轮牛市中，重要政策组合拳都是牛市起点，各轮牛市的驱动因素不同，如牛市1的股改、汇改及流动性宽松等，牛市2的货币政策宽松和国内政策强刺激等，牛市3的货币政策放松和财政政策加大力度等，牛市4的经济基本面复苏和需求景气等，牛市5的疫情后需求恢复和出口景气等 [2][5][6][7][9] - 五轮市场牛市中建材建筑大多跑赢指数，但行业发展阶段等因素会影响超额收益，如牛市3中建材、建筑板块因地产政策和基建投资等因素有明显超额，牛市5中建材因地产需求和精装修渗透率提升等因素有显著超额，而建筑因基建投资增速下行和PPP政策收紧等因素明显跑输 [2] - 国内重要政策“组合拳”持续落地，包括货币政策、地产政策和金融政策等方面，对稳定市场预期、提振市场信心和改善经济增长动能有重要意义，如央行的降准、降息、降低存量房贷利率和创新货币政策工具，地产政策的“止跌回稳”和放松购房约束，金融政策的支持资本市场和中长期资金入市等 [2][22][23][32][33][34][36] - 建材建筑基本面改善前景可期，估值有优势，建议投资者重视建材建筑行业的投资机会，如关注地产链建材中的装修建材和水泥龙头，以及非地产链的玻璃纤维、药包材、耐火材料等龙头企业，建筑领域中首选资产质量持续改善且估值有吸引力的权重建筑央国企 [2] 根据相关目录分别进行总结 上证指数的五轮牛市 - 2005年后的五轮牛市分别为：牛市1（2005/07/19 - 2007/10/16，持续27月，指数上涨502%），驱动因素包括股改、汇改、流动性宽松、内需高景气、大宗商品价格上涨和人民币升值等；牛市2（2008/10/28 - 2009/08/14，持续10月，指数上涨77%），驱动因素包括全球金融危机后的货币政策宽松和国内政策强刺激；牛市3（2014/06/20 - 2015/06/12，持续12月，指数上涨155%），驱动因素包括货币政策放松、财政政策加大力度和政治局会议强调稳投资稳增长等；牛市4（2016/01/28 - 2018/01/25，持续24月，指数上涨30%），驱动因素包括经济基本面复苏和需求景气度较好；牛市5（2019/01/03 - 2021/2/18，持续25个月，指数上涨49%），驱动因素包括2020年疫情后需求快速恢复和出口景气等 [2][5][6][7][9] - 各轮牛市的结束因素包括货币政策收紧、政策基调调整、企业基本面增长动能边际有压力、金融监管加强、地方政府化债、地产风险释放等 [6][7][9] 五轮市场牛市中建材建筑的表现 - 在五轮牛市中，建材/建筑指数区间涨跌幅和较上证指数的超额收益各有不同，如牛市1中建材/建筑指数涨跌幅为+717%/+599%，超额为+215%/+97%；牛市2中为+171%/+69%，超额为+94%/-8%；牛市3中为+178%/+282%，超额为+22%/+127%；牛市4中为+52%/+29%，超额为+22%/-1%；牛市5中为+104%/-11%，超额为+55%/-60% [2] - 不同细分领域在各轮牛市中的表现也不同，如牛市3中装修建材、基建表现突出，牛市5中装修建材及建筑中装修装饰子板块有显著超额，而建筑整体在牛市5中明显跑输指数 [2] - 市场指数整体氛围对建材/建筑两行业主要公司表现有核心影响，同时相关领域所处发展阶段及发展态势等亦对超额有显著影响 [2] 当前建材建筑估值位置及近期政策影响 - 近期国内政策“组合拳”持续落地，包括货币政策、地产政策和金融政策等方面，对稳定市场预期、提振市场信心和改善经济增长动能有重要意义 [2][22][23][32][33][34][36] - 建材及主要细分领域PB_If处于近10年底部区域，建筑板块及主要细分领域PE、PB也均在近10年底部区域，如建筑材料（申万1）的PE_ttm为22.1x，处于近十年69%分位数，PB_If为1.15x，处于近十年6%分位数；建筑装饰（申万1）的PE_ttm为9.1x，处于近十年19%分位数，PB_If为0.75x，处于近十年7%分位数等 [38][43]

一、报告行业投资评级 - 汽车行业投资评级为强于大市（维持）[4] 二、报告的核心观点 - 多重利好因素下坚定看多汽车板块，包括央行、证监会等发布的利好政策以及美联储降息等国内外因素，汽车行业出口与内需共振基本面持续向好且估值处于5年低位[5][11][12] - 汽车是发展经济和新质生产力的核心产业，在拉动消费、刺激经济复苏、带动就业以及科技竞争等方面有着重要作用[5] 三、根据相关目录分别进行总结 （一）引言：多重利好共振、坚定看多汽车板块 - 9月24日央行、证监会等发布多项利好资本市场政策，叠加美联储9月18日降息50基点，A股及港股核心指数快速反弹[5][11] - 汽车行业受益于基本面预期转好和增量资金入市，出口与内需共振且估值处于近五年低位，看好后市表现[5][12] [13] （二）汽车是发展经济和新质生产力的核心产业 1. 汽车是推动经济增长的重要抓手 - 2023年汽车类商品零售额为4.86万亿元，同比 +6.2%，占中国社会消费品零售总额的10.3%[5][14] - 汽车行业经历多轮政策刺激拉动效果显著，且产业链长能带动上下游企业同步增长[5][15] - 主要整车和动力电池上市公司员工数量从2020H1的42.5万人提升至2024H1的109.3万人，提供大量就业岗位[5][16] - 汽车需求对经济及经济预期敏感，疫情后汽车行业周期与经济周期相关性提高[5][17][18] 2. 汽车是大国科技竞争的重要载体 - 2024年我国新能源汽车产销量占全球比重超60%，“新三样”出口增长近30%体现技术领先性[5][19] - 2024年政府工作报告中多项任务与汽车行业密切相关，汽车是新兴产业发展的关键支撑[5][19][20] - 我国汽车零部件尤其是电池产业链成熟且全球领先，可为低空经济、人形机器人等新产业提供支持[5][20] - 汽车是AI规模应用的重要载体，我国在汽车智能化环节处于全球领先位置[5][27] （三）基本面：政策加码、内需 + 出口共振 1. 乘用车：补贴力度翻倍、地方新增置换政策 - 国家级乘用车消费刺激政策从2024年初开始酝酿，4月发布细则，7月加力进一步支持，补贴金额翻倍[5][28][29] - 27个省及直辖市陆续发布地方汽车以旧换新补贴政策，平均单台车补贴1.22万元，补贴幅度大且申请条件放宽[5][30][31] 2. 商用车：力度超预期、中央承担主要资金 - 7月政策增加对国三老旧营运货车和新能源公交车报废补贴方案，资金来源为1500亿元左右超长期特别国债，央地资金共担比例9:1[5][31][32] - 货车补贴力度超预期，有望加速国三重卡淘汰，客车补贴力度与2022年相当，有望提振公交车内需[5][32][33][34][35][36] 3. 效果：申请量快速增加、内需与出口共振 - 国家级加力政策发布后，报废申请补贴数量加速增长，目前单日申请量维持在1.2 - 1.4万份左右[5][41] - 政策对内需拉动效果显著，8月上牌环比高增长，预计9 - 12月汽车销量有望明显提升[5][42] - 2024年1 - 8月乘用车出口同比 +29.4%，8月出口同比 +25.6%，环比 +9.7%，出口有望持续向上[5][42] - 商用车方面，8月以来公交车招标数据提升明显，预计零售端9月开始环比较明显提升[5][43] （四）投资建议：整车最受益，零部件新周期开启 1. 乘用车：港股率先受益、关注优质车企 - 汽车股是恒生科技指数重要成分股，港股优质自主与新势力涨幅表现优异[5][44] - 乘用车以旧换新政策效果显著，重点推荐港股及A股优质企业，包括比亚迪、吉利汽车等[5][44] 2. 零部件：新一轮智能化成长周期开启 - 2024年初以来汽车零部件子行业走弱但估值处于过去3年低位[5][45] - 长期来看，技术创新和出海为零部件行业带来成长空间，推荐电连技术等企业[5][45] 3. 商用车：内需向上，龙头盈利有望超预期 - 以旧换新政策加码刺激商用车内需，重卡和公交客车内销有望回升[5][46] - 重卡和客车估值处于历史较低位置，推荐潍柴动力、宇通客车等企业[5][46]

行业投资评级 报告给出了"强于大市"的行业投资评级。[4] 报告的核心观点 1. 海外科技巨头正在积极布局多数据中心(DC)分布式训练,如Meta和Google。[6][9][10] 2. 多DC协同训练给网络带来挑战,如对网络丢包敏感度高、大象流导致负载不均衡等。[11][12] 3. 400G ZR相干光学技术有望在DCI中取代传统的波分复用(WDM)系统,并带动ZR光模块需求增长。[14][15][17] 4. 报告建议关注DCI产业链和400G/800G ZR供应商,如国内OTN厂商、400G/800G ZR产品供应商、铌酸锂调制供应商等。[21] 行业分析 1. 多DC协同训练 - 海外科技巨头积极布局多DC分布式训练,如Meta、Google、OpenAI和微软。[6][9][10] - 多DC协同训练给网络带来挑战,如对网络丢包敏感度高、大象流导致负载不均衡等。[11][12] 2. DCI互联方案和市场空间 - 400G ZR相干光学技术有望在DCI中取代传统的WDM系统,更加简洁高效。[14] - 根据不同传输距离,DCI场景会选择不同的互联方案,如楼宇间LR光模块或DWDM+ZR光模块。[15] - 预计2024-2028年,400G ZR、ZR+等光模块出货量和市场规模将保持增长。[16][17]

行业投资评级 报告给出了"强于大市"的行业投资评级。[5] 报告的核心观点 1. 电力行业正在经历新一轮成长,用电量持续提升,提振了电源需求。电力负荷同比高增,水电、火电、核电类基荷电源稀缺价值突出,利用小时数有望保障,绿电政策持续推出,特高压等通道建设,新能源消纳和电价有望改善。[7] 2. 受益电改催化,电力运营商收益机制有望转向综合收益,随着装机增长,现金流增加,运营商分红比例有望逐步提升,红利属性突出提振长期投资价值。[7] 3. 火电方面,成本改善保障火电2024年全年盈利能力高增。现货稀缺电价+容量电价回收成本+辅助服务补偿促进火电收益更具稳定性。[35] 4. 新能源方面,消纳问题逐步解决,新能源电价环境价值有望凸显。[35] 5. 水电、核电方面,盈利稳定属性,红利资产属性突出。[35] 分类总结 行业整体情况 1. 电力行业正处于新一轮成长期,用电量持续高增,电源需求旺盛。[7] 2. 电力装机规模持续提升,火电、风电、光伏贡献主要增量。[13][14] 3. 电力板块整体业绩修复,营收规模稳定提升,利润受成本影响有所波动。[10][11][12] 电力子行业情况 1. 火电方面,成本改善和电价机制优化,盈利能力有望持续修复,分红比例有望提升。[19][35] 2. 水电和核电方面,盈利稳定,具有较强的红利属性。[15][26][35] 3. 新能源方面,消纳问题逐步解决,电价环境价值有望凸显。[25][35] 电力体制改革 1. 电力市场化改革持续推进,现货市场建设加速,电价机制向市场化转变。[27][29][30][31][32] 2. 电改后电源侧关注点从电价转向综合收益,不同电源获得的收益模式有所差异。[28][29]