分组1：报告行业投资评级 - 文档未提及该行业投资评级相关内容 分组2：报告的核心观点 - 外资券商没有主动自营/投资业务用资业务只能做市以促进代客交易没有赤裸裸用资赌方向的投资其业务从经纪业务1.0发展出研究和投行再进化到主经纪业务2.0发展出代持和产品最终在代持和产品的加持下发展出资管及财富管理3.0实现客户资产的直接托管和各类产品代销的闭环如高盛各业务收入/利润贡献大致各占1/4且前两年高盛将机构经纪和投行合并资管和财富管理合并反映业务本质 [1] - 中资券商自营占据重要地位其他业务有壁垒保护业务割裂明显除中信和中金外没真正走到2.0阶段自营对收入和利润影响最大对稳定专心发展真正的券商业务干扰大如中信自营/投资贡献可占到一半投行机构经纪资管财富管理各占10%左右中信资管占比将近20%是因为有华夏基金并表 [2] - 美国券商竞争是深化能力降低资费的竞争基本佣金几乎为0客户利息基本全返还如高盛加十几倍杠杆需要各业务线协同庞大系统和风控支撑也难做到10%的ROE [3] - 券商应结束自营回归服务代客引流代持变现代客的经纪商业务是券商的起源和核心做好会自然升级成主经纪商业务代客同时代持客户的钱和券提供全市场全产品接入和短期流动性支持代客佣金虽下降但引流可带来其他业务代持客户资产能带来可观收益 [4] - 主经纪商业务本质是经纪商业务中资券商大多拿资本金做自营没搭建好做PB需要的业务场景让做自营的衍生品台做PB业务更加割裂销售包括机构销售和个人财富销售好的销售需要好的产品研究是初期支持销售交易的主要产品PB做起来后代持客户的资金和券源成为更重要的产品 [5] - 机构销售研究PB之间常互相抢功指责往往被统一在股票部下面资源有限应尊重市场规律打破部门垄断内部合作外部化个人财富部一般独立于股票部但与其他部门协同在增加客户划分应融合且以客户自己的选择为准 [6][7] - 未来兼并收购和增发重要性会提高发行能卖出去的难度会增大研究销售对投行业务价值会增大关系作用会减弱执行价值会独立体现出来支持业务的中后台成本费用应按比率划入相关前台部门的损益表没人愿意接收的直接砍掉负责监管的中后台部门成本费用由总部对应的监管部门承担综合考核其效率 [8][9] - 兼并能节省时间保留机制体制历史开户交易关系和流程业务能保持稳定或迅速重启但能买卖的业务多为费类业务涉及自营的资本金业务很难估值买卖 [9][10] - 兼并的机制体制需要优化很多小细节需要总结经验教训如国际分/子公司的CEO、合规、风控负责人的选择 [11] - 从卖家角度看卖能更公平公正带来资产的保值增值考虑到埋的处置成本后 [12] - 列举了多个券商买卖案例如农业信贷集团把CLSA卖给中信新创建集团把大福证券卖给海通等 [13] 分组3：根据相关目录分别进行总结 - 未发现文档中有明确的相关目录内容无法进行此项总结

报告行业投资评级 - 文档未提及该研报的行业投资评级 [无] 报告的核心观点 - 研报主要围绕美国能源与工业相关领域展开研究包括电力短缺新能源发展电网现状等对相关市场规模竞争格局价格走势以及AI数据中心对电力需求的带动等方面进行分析并探讨对相关企业盈利增长的影响 [11][21][29][34][46][51][64] 根据相关目录分别进行总结 01/ 共和党执政对能源走势的影响 - 文档仅提及“共和党执政”字样未详细阐述对能源走势的影响 [5][6] 02/ 美国当前主要工业设备竞争格局 - 未明确提及美国当前主要工业设备竞争格局相关内容 [无] 03/ 美国解决电力短缺措施和落地项目成效 - 未明确提及美国解决电力短缺措施和落地项目成效相关内容 [无] 04/ AI数据中心能耗趋势及拉动的工业投资规模 - 数据中心市场规模预计到2029年超2000亿复合增速达11.5%美国数据中心市场规模负荷增速达11.48%自2023年下半年开始美国数据中心在建规模快速攀升AI数据中心带动的电力需求推演以及对相关产业链公司盈利增长的带动作用 [11][12][52][64] 05/ 美国电力短缺给设备公司带来多少估值增长 - 未明确提及美国电力短缺给设备公司带来多少估值增长相关内容 [无]

报告核心观点 - 三季报中发现摩根大通、摩根士丹利、高盛等外资新进近期涨幅较大的公司，但部分持仓可能是外资背后客户通过外资通道买入，目的可能是制造外资买入假象或规避国内监管，不要被别有用心之人误导 [1][2][6] 外资新进持股公司情况 - 列出了摩根士丹利、高盛、摩根大通、巴克莱银行等外资机构新进持股的公司名称、代码及持股市值（万元），如摩根士丹利新进华测检测持股市值60,093万元、海尔生物15,470万元等 [3]

报告核心观点 - 报告主要研究电力行业相关情况，包括电力改革中的矛盾、电力市场的统一、电力供需情况、各类电源发展情况、电价分类以及国内外电力公司估值等多方面内容，并给出相关个股投资建议[1][3][19][28][46][87][101] 电改相关矛盾 新能源装机与火电装机 - 2023年全国光伏新增装机约216GW，风电新增装机约76GW，风光装机快速扩张，消纳压力不断加大，预计2024年风光总装机将超过火电，2025年火电对风光的保障比或进一步下降[3] 光伏发展 - 光伏成本下降，最新组件价格为0.68元/瓦，根据CPIA，预计到2025年光伏项目系统造价将降至3元/瓦[10] 风电发展 - 风电项目收益率可观，但资源存在稀缺性，23Q3风机全市场投标均价约1608元/千瓦，YOY -12%，QoQ -3%，降幅明显，目前风电新增装机容量少于光伏[13] 储能发展 - 大储难发展，工商储易开花，列出了多个省市2024年11月电网代理购电电价（一般工商业，单一制，1 - 10kV）的尖峰电价、高峰电价、平段电价、低谷电价等数据，展示各地峰谷价差[17] 全国统一电力市场 - 电网统一方面，国网、南网、蒙西电网、各地方电网合并可能增加，提到西昌电力等公司；地区统一方面，电源归属可不同，但上网制度或将修改；电源统一方面，要建立健全现货市场、辅助服务市场、容量市场等，涉及华能水电等公司[19] 火电相关情况 火电顶峰发电 - 2022年迎峰度夏期间，山西晚高峰现货均价0.974元/度，是全年均价的2倍，部分时段高达1.5元/度，白天新能源大发期间，火电主动降低出力，晚高峰火电顶峰出力[22][23] 火电利用小时与电价 - 火电利用小时不断下降，但不影响电价长期上涨[29] 煤价与火电股价 - 煤价与火电股价近期走势负相关[31] 市场电情况 - 广东24Q4日前燃煤现货均价为327元/MWh，YOY -12.7%，较燃煤基准价 -29.3%；山东24Q4日前现货均价为399元/MWh，YOY -4.6%，较燃煤基准价+1.1%；山西24Q4日前现货均价为300元/MWh，YOY -13.0%，较燃煤基准价 -9.7%[34][37][40] 《电力现货市场基本规则》相关 - 规则落地带来多方面变化，如加强中长期市场与现货市场的衔接、拿掉现货近期目标中的部分内容、改变中长期任务、更强调执行细节和制度建设、取消市场限价中的部分内容、以社会福利最大出清、明确代理工商业用户购电的偏差电量结算方式、容量补偿机制的调整等[43][44] 电价基本分类 - 阐述电力产业链构成，包括售电、发电、输电、变电、配电等环节，对比终端电价前后变化，以江苏、上海、浙江、广东2024年3月两部制大工业1 - 10千伏电价为例，列出各环节电价相关数据[46] 电力供需情况 - 预计2024年全国用电量保持高增，国家能源局数据显示2023年全国用电+6.7%，预测2024年6.1%，同时给出分行业用电量预测数据，第三产业在GDP中占比呈现逐年上升趋势[48] 新能源与传统能源发电情况 - 新能源装机增速显著超越调节，给出火电、风电、水电、光伏1 - 9月累计发电量数据[50][52][54][56] 动力煤相关情况 - 给出沿海八省＋内陆17省日耗、库存、可用天数、供煤等数据的图表展示[60][62][64] 水电相关情况 水电增量替代 - 2024年Q1 - Q3水电利用小时为2672小时（其中汛期24Q3为1195小时）[67] 水电现状 - 以三峡、溪洛渡为例，给出水位、水库入库流量、水库出库流量、发电量等数据及其同比变化情况[76][77][79][80] 电力供给情况 - 鄂尔多斯23年原煤产量8.1亿吨（2022年7.8亿吨），给出2024年1 - 9月进口煤数量及价格变化数据，同时列出多个国家的煤炭产量数据及其同比变化[82][83][85] 海外电力公司估值 - 海外电力公司PE估值平均数超过20倍，对应ROE水平在9%左右，列出部分海外电力公司的总市值、市盈率、市净率、ROE等数据[87][88] 电力公司发展情况对比 - 电改前，华电10年10倍，20年20倍；电改后，海外电力公司10年10 - 20倍，海外电力公司长期收益率稳健，给出华能国际、龙源电力等公司收盘价走势[90][93][99] 投资建议 - 个股建议关注火电、水电、核电、新能源等多个板块的相关公司，如皖能电力、长江电力、中国核电、三峡能源等[101]

分组1：报告行业投资评级 - 文档未提及该行业投资评级相关内容 分组2：报告的核心观点 - 外资券商没有主动自营/投资业务用资业务只能做市以促进代客交易没有赤裸裸用资赌方向的投资其业务从经纪业务1.0发展出研究和投行再进化到主经纪业务2.0发展出代持和产品最终发展出资管及财富管理3.0实现客户资产的直接托管和各类产品代销的闭环如高盛各业务收入/利润贡献大致各占1/4且前两年高盛将机构经纪和投行合并资管和财富管理合并反映业务本质[1] - 中资券商自营占据重要地位其他业务有壁垒保护业务割裂明显除中信和中金外没真正走到2.0阶段且自营在收入和利润影响方面占比很重对稳定专心发展真正的券商业务干扰大如中信自营/投资贡献可占到一半投行机构经纪资管财富管理各占10%左右[2] - 美国券商竞争是深化能力降低资费的竞争而非简单内卷如高盛加十几倍杠杆需要各业务线协同及庞大系统和风控支撑也难做到10%的ROE[3] - 券商应结束自营回归服务代客引流代持变现代客的经纪商业务是券商的起源和核心做好会升级成主经纪商业务代客同时代持客户钱和券提供全市场全产品接入和短期流动性支持代客佣金虽下降但引流可带来其他业务代持客户资产能带来可观收益[4] - 中资券商大多拿着资本金做自营没有搭建做PB需要的业务场景让做自营的衍生品台做PB业务更加割裂销售方面好的销售需要好的产品研究是初期支持销售交易的主要产品PB做起来后代持客户的资金和券源会变成更重要的产品[5] - 机构销售研究PB之间常互相抢功指责往往被统一在股票部下面资源有限应尊重市场规律打破部门垄断内部合作外部化[6] - 个人财富部一般独立于股票部但与研究PB和机构销售的协同在增加客户划分不应非黑即白应融合且以客户自己的选择为准[7] - 未来兼并收购和增发重要性会提高发行能卖出去的难度会增大研究销售对于投行业务价值会增大关系作用会减弱执行价值会独立体现出来[8] - 支持业务的中后台成本费用应按比率划入相关前台部门损益表没人愿意接收的直接砍掉负责监管的中后台部门成本费用由总部对应的监管部门承担综合考核其效率[9] - 兼并能节省时间保留机制体制历史开户交易关系和流程业务能保持稳定或迅速重启但兼并的机制体制需要优化小细节需要总结经验教训[9][11] - 从卖家角度卖能更公平公正带来资产保值增值[12] - 列举了多个券商买卖案例如农业信贷集团把CLSA卖给中信等[13] 分组3：根据相关目录分别进行总结 中外券商业务结构对比 - 外资券商如高盛各业务收入/利润贡献大致各占1/4且业务发展从经纪业务1.0逐步进化到资管及财富管理3.0[1] - 中资券商自营占收入和利润重要地位如中信自营/投资贡献可占到一半其他业务占比相对低且业务割裂明显[2] 券商业务发展方向 - 应结束自营回归服务走代客引流代持变现的发展路径[4] - 要重视PB业务避免本末倒置[5] - 机构销售研究PB之间应合理协调打破部门垄断[6] - 个人财富部与其他部门协同应增加[7] 行业未来发展趋势 - 兼并收购和增发重要性会提高研究销售对投行业务价值增大[8] - 中后台成本费用管理应优化[9] - 兼并机制体制需优化[11] - 卖业务对卖家有资产保值增值作用[12]

报告行业投资评级 - 未提及 [无] 报告的核心观点 - 消费预期修复与新一轮调优变革开启重视边际变化美妆个护和跨境电商龙头公司有望延续上半年稳健增长商超和珠宝受制于终端需求面临压力看好美护作为顺周期优质品种估值底部把握龙头性价比医美低渗透强粘性长期逻辑不变化妆品国货崛起主线明确 [15] 平台相关 - 抖音抢跑实现高增长商品卡占比提升10月8日至11月11日抖音双11化妆品销售额同比增长69.01%其中护肤彩妆类目销售额分别同比增长76.81%61.44%护肤类目消费增长创新高细分渠道来看商品卡销售额占比均有提高分别由22年2.0%3.7%提升至24年24.6%31.4%淘天平台GMV贡献超50%品牌共建创造增量淘天平台在双11线上渠道美妆GMV增速为25.8%全平台占比50.6%天猫护肤类目分别有45个品牌销售额破亿23个品牌超2亿2个品牌超10亿 [2] 品类相关 - 护理套装10月增速91.74%抗衰需求高增双11期间医用敷料类销售额同比增长593.08%敷尔佳可复美创福康等TOP5品牌贡献超75%的市场占比面部护肤品类同比增速76.71%销售额份额占90.96%眼部护理类增速82.09%占比5.49%面部护肤类目下护理套装热销销售额份额达28.55%10月数据来看结合液态精华乳液面霜等品类面部护肤卖点多集中于紧致修护抗皱彩妆香水方面双11期间面部彩妆增速66.81%占62.22%唇部彩妆类增速84.29%占17.61% [3] 品牌相关 - 外资全周期表现强势抖音国货排名趋高平台销售全周期TOP10中外资与国货品牌数量比为8:2国际品牌领涨的同时也在加码天猫平台海蓝之谜赫莲娜SK - II等多个外资品牌同比增长超50%历次大促来看天猫平台TOP4品牌保持稳定其中2024年双11中珀莱雅从预售首日至11月11日一直位列TOP1抖音正式期销售TOP10中外资与国货品牌数量比为5:5自然堂薇诺娜等排名上移珀莱雅韩束稳定保持TOP2可复美排名自23年双11至24年双11排名一路跃升至TOP4抖音电商在双11期间特别推出「出圈了中国成分」主题传播活动10月8日至11月3日抖音电商国货美妆品牌有16个成交额破亿超130个单品销售额破千万国货护肤品牌成交额较去年同比增长超40%成交额过百万的品牌中有超过50个品牌的同比增长超100%20多个品牌增长超200%破千万成交额的国货美妆专场超40场次 [4][5] 重点公司相关 - 国货增长动能强劲龙头多点爆发珀莱雅蝉联天猫抖音美妆第一彩棠Off&Relax品牌实现多平台成交额跃升其中Off&Relax多平台增速翻倍贝泰妮旗下薇诺娜依托全渠道战略获得线上天猫美妆TOP10线下连锁药房护肤品品牌TOP1薇诺娜与瑷科缦皆打造出细分品类爆品上美股份在多平台布局及多品类扩张策略销售额维持亮眼增长韩束NEWPAGE安敏优三大品牌全渠道增速分别为44%238%154%成为业绩增长的重要驱动巨子生物可复美在线上全渠道GMV同比增长高达80%除胶原棒蝉联天猫抖音精华细分类目TOP1外焦点系列秩序系列吨吨水乳等均有较好表现 [6]

报告行业投资评级 - 未明确提及[无相关内容] 报告的核心观点 - 美元潮汐机理对中国有利本轮美元潮汐对中国会更为有利中国资产有需求且存在避险资金等有利因素[7] - 国内地产政策顺周期开启对比2014年有不同特点当前市场有利有弊且不同类型城市复苏存在差异[14][27][31] - 判断房地产市场25年将进入底部区域库存去化压力大但已接近高点且销售同比增速有望收窄[56][60] - 企业端从保信用转向保价值行业发展以资产激活为核心企业按新思维推动业务发展[72][78] - 牛市关注低估值修复关注市场从负反馈到正反馈的关键拐点以及量价拐点[81] - 投资建议坚定强推大蓝筹重点关注低估值+收并购预期的优质标的[86] 根据相关目录分别进行总结 1. 美元潮汐机理 - 美元潮汐与新兴市场国家经济相关联其货币政策影响资金流向和资产价格[5] - 中国在美元潮汐中的情况本轮美元潮汐对中国更有利存在多方面促使中国资产需求的因素[7][8] 2. 国内地产政策顺周期开启—对比2014年周期启动 - 2023年7月政治局会议后房地产政策注重呵护基本面修复2024年9月提出止跌回稳[14] - 与2014 - 2016年市场特点对比当前市场有不同类型城市人口和债务差异大等情况[27] - 当前市场的有利点包括有效产能去化明显中期土地供给收缩房价调整幅度大销售规模调整幅度大等[31][36][41][46] - 对未来二十年我国住宅需求进行了测算包括不同需求类型且需求呈现缩减趋势[51][52][53] 3. 判断房地产市场25年将进入底部区域 - 库存去化压力攀升至高点分线城市库存去化周期各有不同[56] - 2024年前10月重点城市商品房销售面积呈现底部运行态势销售价格与销售量虽会震荡但整体进入底部区域[59][64] - 对2024年房地产数据进行预测包括开发投资新开工竣工销售面积和销售额等方面[65] - 开发商去库存有生产周期且销售增速启动与开发投资增速启动存在时滞[66][67] 4. 企业端：保信用转向保价值 - 中国房地产投资高增长时代难以持续美国房地产业对GDP贡献率高于中国[71] - 企业将从保信用转向保价值转向赚真钱真分红长期分且以资产激活为核心推动业务发展[72][73][78] 5. 牛市就是消灭一切低估值！ - 建议关注市场从负反馈走向正反馈的关键拐点以及从量拐点到价拐点[81] - 提及2024年中国AH股蓝筹PB水平[83] 6. 总结：投资建议 - 坚定强推大蓝筹重点关注低估值+收并购预期的优质标的并分别列举了A股和H股的相关标的[86]

报告行业投资评级 - 文档未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 味之素ABF目前占据全球个人电脑绝缘膜市场近100%份额其ABF材料相关业绩可高度反映ABF载板行业景气度味之素FY2024Q2营收和商业利润同比增长且电子材料业务相关数据也同比增长 [2] - 味之素上调FY2024电子材料营收预测有望超越FY2022营收创下新高 [3] - 通用服务器回暖AI相关产品将成为未来ABF载板行业增长的主要驱动力AI服务器对通用服务器的“挤出效应”正得到有效缓解 [4] - 味之素上调营收预测AI“挤出效应”缓解通用服务器需求复苏下AI产品将驱动ABF载板需求进入高景气周期建议关注兴森科技 [4] 根据相关目录分别进行总结 味之素业绩相关 - FY2024Q2味之素实现营收3787亿日元同比增长约8%商业利润438亿日元同比增长约30%电子材料业务营收198亿日元同比增长约32%商业利润103亿日元同比增长约49% [2] - 味之素FY2023电子材料业务营收608亿日元今年5月给出FY2024营收预测为691亿日元FY2024Q2上调至746亿日元目标相对于FY2023年营收同比增长22%有望超越FY2022营收高点 [3] ABF载板行业相关 - ABF载板终端需求主要集中在PC服务器和网络应用上味之素看到相关产品显现复苏迹象未来AI相关产品将成为增长主要驱动力 [4] - 2023年AI服务器对通用服务器有“挤出效应”导致服务器出货量及载板需求下滑2024年云厂商资本开支加大2025年有望继续成长且高性能计算服务器复苏力度超预期表明“挤出效应”正在缓解 [4]

报告行业投资评级 - 文档未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 探讨Costco、胖东来和中国超市的未来发展趋势，分析中国超市行业现状、面临的挑战与机遇，研究海外超市的成功经验对中国超市的借鉴意义[1] 根据相关目录分别进行总结 1. 现象与本质 - 胖东来现象体现为极致的商品、体验与文化，2023年胖东来以13家门店107亿元销售额上榜中国连锁TOP100排46位，预计2024年销售额将突破150亿元同比大增40%，其商品管理上SKU为1 - 1.5万个高于Costco、山姆，自采产品占比80%且投入15亿元建立产业物流园，体验方面坚持“顾客至上”，薪资水平是同行业2倍以上且有多种员工关怀举措[3][6] - 中国超市调改本质在于机制和供应链，永辉、中百、步步高进行门店调改，调改后营收有较大幅度增长，调改举措包括商品、价格、环境、员工、营业时间等方面的调整[9][11] 2. 海外借鉴：效率制胜 - Costco以“消费者价值为本”盈利主要来自会员费收入，FY2024会员费达48.3亿美元同比增长5.4%，净利润73.7亿美元同比增长17.1%，通过多种方式实现极致定价和效率提升强化用户粘性，库存周转和供应商回款周期同业领先[17][28] - 山姆中国通过持续提升供应链能力全渠道夯实规模效应，2021 - 24FY沃尔玛中国区（含山姆）收入CAGR为14.2%，中国区收入占比提升0.6pct，沃尔玛中国区营收驱动主要来自山姆逆势扩张，山姆在价格战中保持经营利润总额同比提升[31][38] - 国内外超市龙头在规模、市值与估值上均有明显差距，如2024FY沃尔玛、Costco总收入和总市值对比国内2023年永辉超市、家家悦等企业[44] 3. 中国超市的未来：回归零售本质，迈向星辰大海 - 中国超市行业空间巨大但增长放缓竞争加剧，2023年市场规模约3万亿同比增长3.16%，小业态增速优于大卖场，行业集中度小幅提升，电商零售效率更高且渗透率持续提升，不同品类电商渗透率有差异[48] - 零售效率包括流通效率和需求效率，美国零售业发展靠赚周转的钱毛利率不断下降，日本靠赚供应链的钱净利率稳定或提升，中国超市可从突出质价比、差异化、自有品牌等方面提升效率[51]

政策相关 - 9/24以来政策基调转向多部门出台政策组合拳[2] - 财政政策多方面发力如增加地方化债资源10万亿元[4] - 货币政策多举措包括下调准备金率利率等[4] 市场情绪 - 短期市场情绪修复周换手率年化由214%升至656%[9] - 中长期A股情绪仍处于历史中低位置[13] 资金层面 - 偏股基金份额2022年以来行情弱时不降反升[19] - 24Q2险资权益投资规模相比23Q4增长约3000亿元[20] 经济与盈利 - 9月24日政策发力经济数据已现效果[31] - 预计25年实际GDP同比增速或在5%左右[35] 行业关注 - 科技板块政策技术驱动业绩优[39] - 中高端制造供需有优势景气度望延续[39] - 高股息资产低利率环境下或有绝对收益[58]