宏观流动性分析 - 2025年我国宏观流动性有望进一步宽松，货币政策基调转向宽松，降准降息仍有空间 [3] - 2025年扩张性财政政策与货币政策将紧密配合，政府债供给压力加大，央行或通过货币政策工具调节市场流动性 [4] - 我国实际利率仍有一定下降空间，对比美国、日本、德国，当前实际利率偏高 [3][5] 微观流动性分析 - 微观流动性直接影响A股市场，股市层面的微观流动性与市场走势更相关 [7] - 2024年9/24前市场情绪偏弱，中央汇金、险资等长期资金是主要增量，外资、杠杆资金、主动公募基金呈现净流出 [16][26] - 2024年9/24以来，散户游资及杠杆资金等活跃资金大量入市，市场行情呈现较大波动 [16][28] 资金流入与流出 - 流入股市的资金主要来自散户资金、杠杆资金、国内机构资金、海外资金、分红及回购 [7] - 流出股市的资金主要去向为股权融资、产业资本净减持、交易税费 [10] - 2025年预计全年增量资金达2万亿元，被动资金、险资或仍是入市主力 [17][36] 历史资金流动与市场表现 - 历史上A股涨跌幅与增量资金入场规模呈正相关，13-15年市场走牛，微观资金累计入市约6.2万亿元 [24] - 2018年市场弱势下跌，微观资金累计流出市场约1.4万亿元 [24] - 2024年9/24前市场情绪偏弱，万得全A指数累计下跌14% [26] 2025年资金预测 - 2025年预计险资权益资产配置仍有较大增量空间，全年流入4500亿元 [17][65] - 2025年预计外资延续净流入，增量1500亿元 [65] - 2025年预计IPO规模1000亿元、再融资规模2000亿元、产业资本减持3000亿元 [43]

工业企业利润 - 2024年1-11月规上工业企业利润累计同比增速为-4.7%，较前一月的-4.3%回落[26] - 11月利润同比由10月的-10.0%收窄至-7.3%，跌幅继续收窄[26] - 11月规上工业增加值同比由10月的5.3%回升至5.4%[27] - 11月PPI同比增速由-2.9%回升至-2.5%[27] - 11月营收利润率累计值由10月的5.29%继续回升至5.40%[27] 行业利润分化 - 上游行业利润连续3个月回升，利润占比从10月的30.5%回升至33.8%[28] - 中游行业利润占比回落至42.5%[28] - 下游行业利润占比从前一月的21.1%回升至23.6%[28] - 酒饮料茶、专用设备受益于行业利润率的边际提升，利润改善幅度最大[22] 库存与营收 - 1-11月工业产成品存货增速为3.3%，较1-10月回落0.6个百分点，连续第四个月去库[11] - 1-11月企业营收累计同比增速由1-10月的1.9%回落至1.8%[11] - 11月单月营收同比增速由前一月的0.2%增加至0.9%[11]

宏观环境 - 日本消费者信心指数在11月为36.4，较前值36.2有所上升 [55] - 10月实际工资同比下降0.4%，连续三个月下降，名义工资增长2.5%至264,757日元 [55] - 11月CPI同比上涨2.9%，CCPI同比上涨2.7%，CCCPI同比上涨2.4% [55] - 日本央行在12月19日的金融政策会议上决定维持政策利率目标在0.25% [55] 零售与消费 - 10月日本食品与饮料零售销售额约41080亿日元，同比下降0.1% [11] - 永旺零售11月同店销售收入同比增长4.6%，推出“AEON黑色星期五特卖会” [11] - 711日本便利店11月同店销售收入同比增长0.3%，客流量增长0.5% [11] - PPIH 11月本土同店销售收入同比增长8.0%，客流量增长2.5% [11] - 10月日本药品与洗浴用品零售销售额约14990亿日元，同比上升2.0% [13] - Matsukiyo Cocokara 11月同店销售收入同比增长3.0%，客流量增长1.0% [13] - Welcia 11月同店销售收入同比增长2.9%，客流量增长1.5% [13] 服装与百货 - 10月日本两人及以上家庭服装平均支出约9314日元，同比下降11.6%，服装CPI同比上涨2.9% [26] - ABC-MART/优衣库/岛村服饰/Workman 11月同店销售收入同比分别增长14.7%/12.2%/4.7%/1.9% [26] - 10月日本全国百货商店销售额5167亿日元，同比增加3.4% [29] - 丸井/三越伊势丹/高岛屋11月收入同比分别增长8.5%/6.8%/4.9% [29] - 良品计划/Nitori 11月同店销售同比分别增长19.2%/11.2% [29] 餐饮与旅游 - 餐饮同店收入连续第36个月实现同比正增长，与疫情前相比连续14个月实现双位数增长 [10] - 入境游继续蓬勃发展，带动免税销售额和酒店RevPAR持续提升 [10] - Saizeriya/Skylark/Toridoll/McDonald's/Sukiya/Food&Life 11月同店销售同比分别增长23.0%/13.6%/13.3%/11.6%/9.2%/8.0% [55] 饮料与酒类 - 三得利/麒麟/朝日软饮料业务本土销量同比分别下降4%/5%/9% [55] - 朝日啤酒收入同比下降1%，麒麟啤酒销量同比下降3% [55] - 朝日RTD收入同比增长62%，麒麟RTD销量同比增长4% [55] - 朝日烈酒收入同比增长9%，非酒精饮料收入同比增长21% [55] 股市表现 - 11月东证指数33个行业中，纺织服装领涨，涨幅为9.5%，零售/服务/食品饮料分别上涨5.6%/4.4%/0.1% [55] - 必选消费板块中，软饮料涨幅最高，为15.6%，家居用品/个护用品分别下跌3.2%/1.1% [55] - 可选消费板块中，鞋履涨幅最高，为14.9%，餐饮微跌0.1% [55] - 商社及批发/食品饮料ETF分别净流入483/121万美元 [42]

行业投资评级 - 行业研究覆盖率为91.8% [72] 核心观点 - OpenAI 的 GPT-4o 音频定价下降了 60%，GPT-4o mini 发布，输入 Tokens 费用为每 100 万 10 美元，输出 Tokens 费用为每 100 万 20 美元 [7][20] - ChatGPT 搜索功能全面开放，新增语音搜索服务，能够以自然语言提问并提供实时信息 [12][29][36] - OpenAI 宣布 o1 接入 API，并发布实时 API 重大更新，支持低延迟、自然的会话体验 [12][37] - 偏好微调技术发布，采用成对比较的方式优化模型表现，适用于主观性较强的任务 [30][38] 行业研究总结 - ChatGPT 搜索关键特性包括对话式人工智能、跟进问题、最新信息回应、实时数据、信息摘要、来源归属和视觉结果 [12][19] - OpenAI 第八天的直播提升现有功能，第九天的直播面向开发者，强调功能实用性和落地便捷性 [13][21] - 建议关注的公司包括金山办公、新致软件、汉得信息、合合信息、万兴科技、虹软科技、新国都、当虹科技、同花顺、福昕软件、泛微网络、致远互联、三六零、商汤-W、科大讯飞、迈富时、鼎捷数智、赛意信息、中国软件国际、海康威视、大华股份、润泽科技、浪潮信息 [13][39]

投资评级 - 报告维持小商品城"优于大市"的投资评级，目标价19.35元，合理市值1061亿元 [29][40] 核心观点 - 义乌市深化国际贸易综合改革，支持市场采购贸易方式、进口贸易创新、跨境电商规则等方面的先行先试 [1][6] - 义乌市计划到2025年进口规模达1000亿元，2030年突破3000亿元，并推动"义支付"平台跨境支付交易规模2025年达50亿美元，2026年突破100亿美元 [3][13] - 小商品城将重点实施扩大日用消费品进口规模、增强出口企业贸易数字化能力、优化物流通道、提升贸易结算效率与安全性、推动数据资产化等五项举措 [3][28] 公司经营与财务表现 - 2024年1-11月，义乌市进出口总值达6139.9亿元，同比增长17.6%，其中出口5420.6亿元，同比增长17.4%，进口719.3亿元，同比增长19.0% [4] - 预计2024-2026年归母净利润分别为28.61亿元、36.60亿元、53.47亿元，同比增长6.9%、27.9%、46.1% [29] - 2024年1-3季度，义乌市进口金额达587.9亿元，同比增长20.3%，其中消费品进口336.2亿元，占比57.2% [9][16] 行业与政策环境 - 义乌市深化市场采购贸易改革，重点包括完善市场采购贸易方式、推动进口贸易创新发展、充分发挥综合保税区功能等九项内容 [2][12] - 义乌市加速构建"口岸+市场"的进口体系，目标到2025年年进口贸易额突破1000亿元 [10] - 义乌市通过市场采购贸易模式出口3543.0亿元，同比增长19.4%，占出口总值的80.3% [21] 公司战略与未来展望 - 小商品城将依托chinagoods平台建设，推动进口贸易创新发展，充分发挥义乌综合保税区功能，推动"义乌中国小商品城"品牌化管理 [27] - 公司将以新一轮国际贸易综合改革为动力，加速建设全球数贸中心，集聚跨境电商主体，培育数字贸易新业态，拓展市场品牌出海通道 [28]

生育率现状与风险 - 我国总和生育率已降至1.0，低于国际警戒线1.5，全球排名倒数第九[130] - 1950-2023年间我国生育率下降4.8，降幅仅次于韩国，高于世界平均降幅2.6[130] - 育龄人口（15-49岁女性）自2011年峰值后减少约6700万，未来将持续承压[130] - 长期低生育率可能导致劳动供给减少、生产效率下降和社会创新削弱[87] 国际经验与政策应对 - 北欧国家（如瑞典、丹麦、芬兰）家庭补助占GDP比重均值分别为3.6%、3.2%、3.0%，高于OECD平均水平1.6%[103] - 日本、韩国、中国台湾从限制生育转向鼓励生育政策调整时长分别为33年、23年、24年[15] - 欧洲国家通过假期保障、幼儿照料、妇女就业保障等措施促进家庭平衡，法国、德国、瑞典等国家政策效果显著[38] 政策建议 - 建议逐步提高现金补贴占GDP比重至1.2%，测算显示对0-5岁儿童月均补贴可达2688元[44] - 推动平等就业保障，降低女性在就业中的不平等待遇，2022年我国性别不平等指数为0.19，高于欧洲及日韩[114] - 加大社会育儿支持，当前我国3岁以下儿童入托率仅为8%，远低于OECD平均水平36%[114] 经济影响 - 低生育率可能导致居民消费支出占比下降，美国有孩家庭年均支出13.9万美元，显著高于无孩家庭的11.3万美元[89] - 长期低生育率国家（如意大利、韩国）人均GDP增速显著放缓，意大利从1984-1994年的2.2%降至2012-2022年的0.7%[34]

生育率现状与风险 - 我国总和生育率已降至1.0，低于警戒线1.5，长期低生育率可能拖累经济增长[5] - 我国育龄人口持续下行，生育意愿低迷，未来育龄人口将持续承压[51] - 长期低生育率可能导致劳动供给减少、生产效率下降和社会创新削弱[53] 国际经验与政策效果 - 北欧国家通过高额财政补贴（占GDP比重3%以上）成功提升生育率至警戒线以上[37] - 日韩政策转向较晚，生育率仍低于警戒线，近年来加大现金补贴力度但仍低于OECD平均水平[63] - 欧洲国家家庭支持政策与生育率变动呈正相关，相关系数高达0.6[60] 政策建议 - 建议我国逐步加大现金补贴占GDP比重至1.2%，以降低家庭育儿成本[94] - 推动女性就业保障，降低性别不平等，提高男性育儿参与度，打造生育友好型社会[71] - 加大社会育儿支持，提升3岁以下儿童入托率，目前全国实际入托率仅为8%，低于OECD平均水平36%[71]

公司投资评级 - 报告给予星德胜"优于大市"评级，目标价29.65元/股，合理市值57.72亿元 [69][29] 核心观点 - 星德胜是清洁电器领域微电机领先企业，新产品和新领域不断拓展，有望打开成长空间 [69] - 公司竞争优势显著，IPO募投项目加速成长，未来业绩可期 [107] 行业分析 吸尘器市场 - 2022年全球吸尘器市场销售额为113.01亿美元，预计2027年将达到152.59亿美元，年均复合增长率为6.19% [140] - 国内外中高端吸尘器已普遍采用直流无刷电机，控制方式向全数字无位置传感器控制转变 [141] 电动工具市场 - 2020年全球电动工具市场规模为291亿美元，预计2025年将达到386亿美元，年均复合增长率为5.8% [23] - 中国已成为国际电动工具市场最主要出口国，全球85%以上的电动工具在中国生产 [10] 高速吹风机市场 - 2022年全球高速吹风机市场销售额为598.50百万美元，预计2029年将达到2532.65百万美元，年均复合增长率为20.87% [24] - 高速吹风机价格持续下行，2023年上半年均价为783元，同比下降41.3% [7] 园林工具市场 - 2025年全球园林工具市场规模预计达324亿美元，2022-2025年复合增速5.1% [74] - 传统燃油园林工具产品领域外资品牌占据主导地位，前五大厂商占有约36%的市场份额 [15] 公司竞争优势 - 产品体系完善，技术优势领先，2022年公司主吸力电机产品全球市场占有率达到27.01% [107] - 规模化生产助力降本增效，微特电机年产能已超过6000万台 [107] - 客户资源丰富且粘性高，产品广泛应用于必胜、鲨客、TTI、Electrolux等知名品牌 [107] 公司财务预测 - 预计2024/2025/2026年收入分别为24.08/28.33/33.75亿元，归母净利润分别为2.06/2.51/3.13亿元 [69] - 2024年预测PE为23.65倍，给予28倍PE估值，目标价29.65元/股 [69] 公司研发与产品 - 公司主要研发项目包括前向离心风机用外转子永磁无刷直流电机、驱动内置式系列冷柜用永磁无刷直流电机等 [19] - 公司产品广泛应用于吸尘器、电动工具、园林工具、高速吹风机等领域，2021年全国家用吸尘器产量中25%以上使用公司生产的微特电机 [89] 公司市场表现 - 2020-2022年公司主吸力电机产品全球市场占有率均达到27%以上 [106] - 2024年前三季度营收和归母净利润分别为17.90/1.38亿元，同比+20.93%/-5.21% [106]

行业经济表现 - 3Q24 印尼 GDP 同比增长 4.95%，低于 1Q24 的 5.11% 和 2Q24 的 5.05%，为 3Q23 以来最低季度增速 [116] - 3Q24 新加坡 GDP 同比增长 4.1%，高于预期的 3.8%，主要得益于制造业复苏，特别是半导体行业 [126] - 3Q24 越南 GDP 同比增长 7.4%，超出市场预期，达到两年来的最高增速水平，主要受消费、制造业和出口推动 [158] - 3Q24 泰国 GDP 同比增长 2.96%，预估增速为 2.4%，其中住宿与餐饮服务行业 GDP 同比增长 8.40% [151] 通胀与消费 - 2024 年 11 月印尼 CPI 同比增长 1.55%，环比增长 0.3%，食品饮料及烟草 CPI 同比增长 1.68% [108] - 2024 年 11 月新加坡 CPI 同比增长 1.60%，低于预期的 1.8%，食品通胀率降至 2.4% [15] - 2024 年 11 月泰国 CPI 同比增长 0.95%，低于预期的 1.12%，家用食品 CPI 同比增长 0.66% [123] - 2024 年 11 月越南 CPI 同比增长 2.77%，环比增长 0.13%，餐饮业 CPI 同比增速为 4.45% [134] 消费者信心 - 2024 年 11 月印尼消费者信心指数为 125.90，为自 4 月份以来的最高读数，显示出消费者信心的显著增强 [120] - 2024 年 10 月泰国消费者信心指数为 52.9，环比表现出明显提升趋势 [153] - 2024 年 10 月新加坡食品饮料交易额为 9.97 亿新币，同比增长 3.9%，环比增长 1.4%，增速加快 [17] 资本市场表现 - 11 月新加坡日常消费品子行业中，食品零售涨幅居前，涨幅为 6.7%，软饮料跌幅最大，跌幅为 10.4% [167] - 11 月马来西亚日常消费品子行业中，啤酒/烟草涨幅居前，涨幅分别为 6.7%/6.7%，白酒及葡萄酒/软饮料跌幅居前，涨幅分别为 -11.1%/-8.3% [168] - 11 月印尼必选/可选消费行业涨幅分别为 -3.4%/+3.5%，均跑赢大盘（-4.6%） [100] 估值水平 - 截至 2024 年 11 月末，越南必选消费板块估值水平处于 63% 分位水平，呈上升趋势 [60] - 2019 年以来，印尼必选消费的 PE 历史分位数为 26%，泰国必选消费/可选消费的 PE 历史分位数为 19%/36% [60] - 马来西亚日常/可选消费的 PE 历史分位数为 97%/96%，估值分位水平均有所下降 [60]

行业投资评级 - 报告未明确提及具体的投资评级 [6][17][26] 报告的核心观点 - 行业前三季度表现稳健，24Q4收入及业绩增速有望回升 [60] - 白电板块全球布局抵抗经营风险，高股息低估值提供安全边际 [60] - 小家电板块内销改善弹性大，关注高景气细分赛道，聚焦成长 [74] - 厨电板块估值处于低位，伴随地产政策释放，板块信心有望修复 [61] - 黑电板块短期看面板价格趋稳，长期看格局持续优化 [75] 白电|洗衣机 - 2024年1-10月洗衣机线上及线下累计销额涨幅分别为+10%及+15% [12] - 2024年1-10月洗衣机线上均价累计同比下降2.4%，线下均价累计同比上涨6.6% [10] - 海尔总销量份额同比下滑，美的系总销量份额同比提升 [27][44] - 海尔内销份额下滑，美的系内销份额提升 [39][40] - 海尔外销增速为129%，美的系外销增速为135% [42][43] 厨电|油烟机 - 2024年1-10月油烟机线上累计均价涨幅为2.9%，线下累计均价涨幅为5.8% [17] 厨电|集成灶 - 2024年1-10月集成灶线上累计销额延续跌势，线下累计销额增速回正 [19] - 2024年1-10月集成灶线上均价累计同比下跌6.3%，线下均价累计同比上涨3.2% [23][57] 小家电 - 2024年M1-10豆浆机线上累计销额同比增加21.9% [24] - 小家电各品类线上均价涨跌不一，电蒸锅、电水壶、电饭煲均价提升，其他品类均价下行 [46] 白电|空调 - 2024年1-10月空调线上及线下累计零售额同比增幅为9%及5%，线上环比增长 [119] - 2024年1-10月空调线上均价累计同比下跌3.7%，线下均价累计同比上涨0.6% [96][120] - 奥克斯、海尔、美的内销表现更优，9月奥克斯内销同比增速231%，海尔内销同比增速38%，美的内销同比增速18% [88][90] 白电|冰箱 - 2024年1-10月冰箱线上及线下累计零售额同比增幅为17%及16% [138] - 2024年1-10月冰箱线上均价累计同比上涨1.8%，线下均价累计同比上涨1.7% [141][142] - 美的总销量份额同比提升，海尔总销量份额同比下滑，海信科龙总销量份额同比上升 [136][137]