报告公司投资评级 - 首次覆盖朗坤环境，给予“优于大市”评级 [2][3][36] 报告的核心观点 - 朗坤环境是国内有机固废处理领域领先企业，业务围绕生物质资源再生与合成生物智造两大方向，2024年前三季度营收和扣非后净利润同比增长，自产原料油有成本优势，不断中标项目提升市占率，布局合成生物业务发展第二成长曲线，预计2024 - 2026年净利润增长，给予合理价值和评级 [3][32][36] 根据相关目录分别进行总结 公司是国内有机固废处理领域领先企业 - 深耕有机固废处理和垃圾分类领域，通过特许经营等方式处理有机固废和生活垃圾，提供环境工程服务，项目运营业务将稳步增长 [4][5] - 现有35个生物质资源再生中心项目，21个已运营，5个日处理规模超1000吨，业务聚焦核心经济圈，一线城市市占率全国第一 [6] - 2024年不断中标新项目，如北京通州、房山等项目，提升行业竞争力和一线城市市场占有率 [8] 依托生物质资源再生中心，积极拓展生物能源业务 - 依托中心拓展生物能源业务，产品有生物柴油等，生物柴油出口多个市场 [10] - 自产原料油成本低，生物柴油市场价格好时加工销售，低迷时直接出售原料油，受市场变化影响小 [10] 积极布局合成生物业务，发展第二成长曲线 - 与中科院合肥物质院和深圳先进院合作，进入母乳低聚糖（HMOs）领域，推动合成生物技术发展 [12] - HMOs应用广泛，亚太市场增长潜力大，公司子公司项目已开工建设，预计2024下半年一期投产，2026年二期投产 [14][15] - 2024年中科朗健HMOs产业化有进展，公司预计2025年投放产品 [16] 陈建湘、张丽音为公司实际控制人 - 陈建湘、张丽音夫妇实际可支配或影响公司7391.80万股表决权，占30.3477%，陈建湘行业经验丰富 [17] 财务报表分析和预测 - 预计2024 - 2026年营业总收入分别为18.55亿、20.46亿、23.43亿元，净利润分别为2.20亿、2.82亿、3.35亿元，毛利率稳定在30%左右 [27][31] - 资产负债率呈下降趋势，偿债能力较好，经营效率指标有一定波动 [31]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价11.80港元，现价10.56港元 [2] 报告的核心观点 - 东亚银行发布2024年全年业绩，营收、拨备前利润和归母净利润分别同比增长1.1%、0.3%和11.9%，每股股息同比增长27.8%，资产回报率、股东权益回报率和核心一级资本充足率同比上升 [3][14] - 预计2025年和2026年归母净利润分别同比增长7.8%和6.1%，维持买入评级，给予2025年市净率0.30倍，得出目标价11.80港元 [4] 根据相关目录分别进行总结 净息差与存贷款情况 - 2024年净利息收入同比下降2.0%，净息差为2.09%，同比降5bp，较24H1升6bp；香港业务净息差同比降1bp，内地业务降10bp，海外等其他地区业务升3bp [5][16] - 贷款总额同比升0.2%，香港贷款同比降0.8%，内地贷款同比升0.5%，海外等其他地区贷款同比升0.6%；香港批发零售业、制造业和信息技术业对公贷款分别同比增长49.1%、29.5%和65.6%，房地产贷款同比减少24.0%；内地批发零售业对公贷款同比增长54.9%，房地产贷款同比减少26.5% [5] - 存款总额同比升2.3%，活期和储蓄存款同比升9.1%，定期存款同比降0.5%；2024年末CASA比例为31.2%，同比上升1.0% [5] 不良率与信贷成本 - 截至2024年末，整体不良率为2.72%，同比升3bp，较24H1升10bp；香港不良率同比降1bp，内地不良率同比升12bp，海外等其他地区不良率同比升3bp [6] - 2024年信贷成本同比升1bp至98bp，香港信贷成本同比降7bp，内地信贷成本同比降1bp，海外等其他地区信贷成本同比升28bp；2024年有担保和无担保贷款的拨备覆盖率均同比上升 [6] 非息收入与成本收入比 - 2024年非息收入同比上升14.9%，净手续费收入同比上升6.1%，其中手续费收入同比升8.5%，手续费支出同比升17.3%；证券经纪收入、投资产品收入和代理保单销售收入同比分别升59.6%、26.5%和12.9%；交易收益同比上升14.3% [8][16] - 2024年成本收入比同比上升0.4pct至45.9%，营运支出同比上升2.1%，员工成本同比增长3.1%，设备支出同比增长3.7% [8][16] 财务报表分析和预测 - 预计2025 - 2026年多项指标有变化，如净利息收入2025年同比降10.26%，2026年同比升2.68%；归属母公司利润2025年同比增7.76%，2026年同比增6.05%等 [12] - 资产质量方面，预计2025 - 2026年不良率略有下降，拨备覆盖率下降；资本状况方面，预计资本充足率和核心资本充足率略有下降 [12] ESG情况 - 环境方面，采取减少碳足迹、推动可持续发展倡议、支持清洁能源项目等措施，减少对环境负面影响 [17] - 社会方面，致力于社会责任，通过社区项目、教育计划、慈善捐赠等支持当地社区和社会发展，支持员工福利、多元化和包容性 [18] - 治理方面，通过良好公司治理结构和实践确保透明度、责任和道德标准遵守，包括健全内部控制、合规性和道德经营标准 [19]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价11.80港元，现价10.56港元 [2] 报告的核心观点 - 东亚银行发布2024年全年业绩，营收、拨备前利润和归母净利润分别同比增长1.1%、0.3%和11.9%，每股股息同比增长27.8%，资产回报率和股东权益回报率同比上升，核心一级资本充足率同比上升 [3][15] - 预计2025年和2026年归母净利润分别同比增长7.8%和6.1%，维持买入评级，给予2025年市净率0.30倍，得到目标价11.80港元 [4] 根据相关目录分别进行总结 净息差与存款情况 - 2024年净利息收入同比下降2.0%，净息差为2.09%，同比下降5bp，较24H1上升6bp，香港、内地和海外业务净息差有不同变化 [5][17] - 贷款总额同比略微上升0.2%，香港、内地和海外地区贷款有不同表现，香港和内地的房地产贷款同比减少，批发零售业对公贷款同比增长 [5] - 存款总额同比+2.3%，活期和储蓄存款同比+9.1%，定期存款同比略微下降0.5%，24年末CASA比例为31.2%，同比上升1.0% [5] 不良率与信贷成本 - 截至2024年末，整体不良率为2.72%，同比上升3bp，较24H1上升10bp，香港不良率同比下降，内地和海外等其他地区不良率同比上升 [6] - 2024年信贷成本同比上升1bp至98bp，香港信贷成本同比下降，内地信贷成本同比略微下降，海外等其他地区信贷成本同比上升 [6] - 2024年有担保和无担保贷款的拨备覆盖率均同比上升 [6] 非息收入与成本收入比 - 2024年非息收入同比上升14.9%，净手续费收入同比上升6.1%，证券经纪收入、投资产品收入和代理保单销售收入同比分别+59.6%、+26.5%和+12.9%，交易收益同比上升14.3% [8][17] - 成本收入比同比上升0.4pct至45.9%，2024年营运支出同比上升2.1%，员工成本同比增长3.1%，设备支出同比增长3.7% [8][17] 财务报表分析和预测 - 给出2023 - 2026E的估值指标、每股指标、驱动性因素、盈利及杜邦分析、业绩年增长率、资产质量、资本状况等数据及变化情况 [13]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 渣打2024年四季度营收优于BBG一致预期，但利润不及预期，净息差超预期但贷款增长不及预期，信贷减值损失低于预期但其他减值损失高于预期，不良贷款率低于预期，CET1及RoTE均优于BBG一致预期 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 营收情况 - 基本经营收入同比增速为+20.1%，高于一致预期的+11.0%，净利息收入和其他收入均超预期，净利息收入同比+19.6%，高于一致预期的+7.8%，其他收入同比+20.9%，高于一致预期的+12.1% [3] 利润情况 - 经审计税前利润同比-29.6%，低于一致预期的-9.6% [3] 净息差情况 - NIM同比上升42bp至2.12%，高于一致预期的1.88% [3] 贷款和存款情况 - 客户贷款和垫款总额同比-2.1%，低于一致预期的-0.3%；客户存款同比-1.1%，高于BBG一致预期的-14.9%，低于渣打官网一致预期的+2.5% [3] 减值损失情况 - 信贷减值损失1.30亿美元，同比+109.7%，少于一致预期的2.54亿美元（同比+309.1%）；其他减值损失3.53亿美元，同比+761.0%，高于一致预期的0.53亿美元（同比+29.3%） [3] 不良贷款情况 - 不良贷款余额同比-14.2%，低于一致预期的-1.5%；24Q4不良贷款率为2.17%，较24Q3环比下降10bp，低于一致预期的2.32% [3] 资本充足率和RoTE情况 - 核心一级资本（CET1）充足率同比上升0.1pct至14.2%，高于一致预期的14.1%；RoTE同比下降1.3pct至8.1%，高于一致预期的6.6% [3]

核心观点 - 美国科技巨头 2024 年 AI 数据中心资本支出同比大幅增长，亚马逊等公司 2025 年也有高额投入计划，提升数据处理能力和能效比，成为业务增长核心引擎 [2] - 美国、欧洲、亚洲的工业设备相关价格指数有不同表现，伊顿等公司有相关业务动作 [3] - 美国、欧洲、亚洲基建方面有不同情况，如美国电网容量拍卖风险、欧洲电网投资计划、中国电网投资高景气度等 [4] - 美国、欧洲能源价格有上升趋势，天然气市场受供应、需求、库存等因素影响 [5] 全球市场回顾 美股市场表现 - 标普 500 指数连续三日平稳，交投清淡，市场观望，后续方向待基本面因素推动 [11] - 道琼斯工业指数震荡上行，市场信心修复，后续动力取决于经济数据及政策信号 [11] 标普 500 分行业指数走势 - 防御性板块中，公用事业板块受避险资金支撑小涨，医疗保健板块回调 [13] - 周期性板块中，材料板块先扬后抑，可选消费板块强劲 [13] - 成长性板块中，信息技术板块上涨，金融板块稳健震荡 [13] 全球主要股指表现 - 亚洲市场优于欧美市场，日经 225、韩国 KOSPI 等指数有不同表现，香港恒生指数反弹强劲 [18] - 中国 A 股市场沪深指数震荡上行，科技权重板块领涨，东南亚市场科技指数后段疲态 [18] - 欧美市场中，英国富时 100 稳中有升，法国 CAC40 疲软 [18] 覆盖股票本周涨跌幅 - LS Electric、MAXEON SOLAR TECHNOLOGIES 等股票本周有不同涨幅，7011.T、GEV.N 等股票有不同跌幅 [21] 基础建设 数据中心 - 美国科技巨头 2024 年 AI 数据中心资本支出显著增长，亚马逊、Alphabet 等公司 2025 年有高额投入计划 [23] - 美国多家公司有数据中心建设或扩建计划，如 Stack、T5 等公司 [25] - AI 数据中心成为科技巨头增长和创新核心引擎，提升数据处理速度和能效比，为 AI 应用奠定基础 [26] - 液冷核心器件泵和压缩机、动力锅炉和热交换器、冷轧钢薄板和带材的 PPI 有不同走势 [29] 能源建设 - 2023 - 2030 年美国年均电网投资额为 440 亿美元，新英格兰 ISO 电网容量拍卖或价格飙升，宾夕法尼亚州起诉冻结 IRA 资金 [32][33] - 2020 - 2030 年欧洲电网投资 5840 亿欧元，电网老旧需现代化改造，意大利提高调度保证金，Eurelectric 敦促修改能源安全规则 [36][37][40] - 2025 年国网、南网电网总投资超 8250 亿元，日立、三菱重工等公司有相关业务进展 [41][43] 工业设备 工业设备相关指数 - 美国电力及特种变压器、飞机发动机等相关生产价格指数月环比稳定或持平，同比有不同程度增长 [45][50][55] - 欧洲电动机、发电机、变压器制造和配电生产价格指数月环比稳定，同比增长 [57] - 中国变压器出口 12 月同环比微增，韩国变压器出口 1 月同比增长、环比降低 [58][61] - 燃气轮机价格指数持续上升，预计美国燃气轮机市场未来增长来自 AI 数据中心 [65][66] - GE Vernova、西门子歌美飒等公司有相关业务进展 [67] SMR - SMR 公司 X - energy 完成 7 亿美元融资，特朗普撤销相关行政命令，美国参议院确认赖特为能源部长 [71][72] - SMR 是 2030 年后 AI 数据中心最佳能源解决方案，特朗普政府或推动 SMR 板块上涨 [72] - SMR 近期有多项投资情况，如 X - energy 融资、Kairos Power 完成测试装置等 [74] 全球能源 整体情况 - DeepSeek 事件短期打击美国 AI 投资积极性，但长期推动 AI 投资和发展，美国公布数据中心投资计划，特朗普政府促进能源发展 [77][78] - 美国天然气发电短期增加，新核电建设周期长，电力需求推动核电站重启，1 月铀价震荡回落 [79][82] - 俄罗斯限制对美出口浓缩铀，利好美国核电全产业链发展，市场短期上升动力不强 [84][83] 美国电力市场 - 预计 2025 年美国大部分地区批发电价略高于去年，月度电力平均零售价格中枢抬高，主要地区电力现货价格上升 [87][91][92] - 极端天气和老化基础设施给美国电网带来压力，2024 年 11 月新增装机以太阳能为主，退役装机以化石燃料为主 [96][97] - CAISO 可再生能源贡献提升，电力总需求创新高，外部电力净进口量下降，新增储能装机容量提升 [101][103] - ERCOT 电网未来几年面临电力供应挑战，储备裕度下降，需新增电源扩张或控制负荷增长 [107][109] - FERC 批准 PJM 两项提案加速电力供应增加，但引发可再生能源开发商和环保组织争议 [110][111] 欧洲电力市场 - 欧洲地区电力市场日前交易价格整体上升，英国、德国等国家均价有不同涨幅 [112] 石油天然气市场 - 全球天然气市场价格维持较高水平，美国天然气现货及期货价格上升，供应量及消费量提升，出口上升，库存低于五年平均水平 [115][116][120] - 美国石油及天然气钻井数量环比提升、同比减少，NGL Composite 价格环比上升 [129][132]

报告公司投资评级 - 维持中性评级 [1][2] 报告的核心观点 - 预计25年和26年归母净利润分别同比增长 -8.8%和 +3.0%，原预测25年归母净利润同比增长 -5.8%；维持评级为中性，给予25年市净率为1.10倍，25年预测每股净资产为92.16港元，得到目标价101.38港元；此前，给予24年市净率1.00倍，24年预测每股净资产为91.41港元，得到目标价91.41港元 [3] 事件 - 恒生银行发布2024年全年业绩，24年营收、拨备前利润和归母净利润分别同比增长 +1.8%、 +0.6%和 +3.0%；每股股息从6.5港元同比增长4.6%至6.8港元；资产回报率同比上升0.1pct至1.1%，股东权益回报率同比持平为13.0%；核心一级资本充足率下降0.4pct至17.7% [4][14] 点评 - 受存款定期化影响净息差进一步收窄，24年净息差为2.20%，同比下降10bp，较24H1下降9bp；24年净利息收入同比下降4.7%；受贷款需求较弱的影响，贷款总额同比下降4.8%；存款总额同比 +7.3%，其中定期存款同比 +16.0%，贡献102%的同比增长；24年末CASA比例为49.5%，同比下降3.8%，较24H1下降1.6% [5][16] - 不良率较24H1上升，源于香港商业房地产还款压力和贷款总额下降；截至24年末，不良率较24H1继续上升0.8pct至6.12%，主要由于香港商业房地产借款人因利率上升而面临现金流压力，以及贷款总额继续下降；经测算信贷成本同比下降13bp至56bp，拨贷比同比持平为1.56%；24年计提减值损失同比下降23.4%，部分源于内地商业房地产风险敞口的减少；截至24年末，香港商业房地产敞口占比约16%，其中约67%为有担保贷款，次级和减值贷款的LTV比率分别低于50%和60%；内地商业房地产敞口同比下降48%，在总贷款中占比下降至2%（24H1为3.2%） [5] - 非息收入同比增长主要源于交易收益，24年非息收入同比上升26.1%，主要因为交易收益同比增长82.5%；净手续费收入同比上升8.0%，其中手续费收入同比 +5.4%，手续费支出同比 +0.8%；由于新产品的推出带动基金销售，零售投资基金收入同比 +39.5%，被保险业务收入同比 -16.5%和信贷融通业务同比 -8.9%部分抵消；证券经纪收入同比 +19.5%，源于24年股票成交量的增加 [6][16] - 营运支出同比上升主要源于无形资产摊销，24年营运支出同比上升3.9%，无形资产摊销同比增长25.3%，主要反映了IT系统开发成本；此外，员工成本同比增长2.1%，一般及行政支出同比增长2.7% [6][16] 财务报表分析和预测 估值指标（倍） - PE：2023 - 2026年分别为11.20、10.77、11.37、11.03 [12] - PB：2023 - 2026年分别为1.22、1.21、1.09、0.99 [12] - P/B（扣除商誉）：2023 - 2026年分别为1.25、1.24、1.12、1.02 [12] 每股指标（美元） - EPS：2023 - 2026年分别为8.97、9.33、8.84、9.11 [12] - BVPS：2023 - 2026年分别为82.50、83.32、92.16、101.27 [12] - BVPS（扣除商誉）：2023 - 2026年分别为80.22、80.96、89.80、98.91 [12] - 每股拨备前利润：2023 - 2026年分别为13.82、13.90、12.79、12.76 [12] 驱动性因素 - 生息资产增长：2023 - 2026年分别为2.96%、 -8.24%、5.84%、4.80% [12] - 贷款增长：2023 - 2026年分别为 -5.93%、 -7.48%、 -4.80%、2.00% [12] - 存款增长：2023 - 2026年分别为2.58%、 -8.24%、7.32%、6.71% [12] - 生息资产收益率：2023 - 2026年分别为3.57%、3.74%、3.30%、3.15% [12] - 计息负债付息率：2023 - 2026年分别为1.95%、2.29%、1.90%、1.75% [12] - 净息差：2023 - 2026年分别为1.94%、1.88%、1.74%、1.69% [12] - 风险成本：2023 - 2026年分别为0.00%、0.00%、0.00%、0.45% [12] - 净手续费增速：2023 - 2026年分别为 -20.54%、 -5.86%、8.05%、6.68% [12] - 成本收入比：2023 - 2026年分别为40.10%、35.82%、36.58%、40.24% [12] - 所得税税率：2023 - 2026年分别为11.81%、11.28%、12.59%、13.00% [12] 盈利及杜邦分析 - ROAA：2023 - 2026年分别为1.01%、1.05%、0.93%、0.93% [12] - ROAE：2023 - 2026年分别为11.72%、11.69%、10.08%、9.42% [12] - 净利息收入：2023 - 2026年分别为1.82%、1.77%、1.64%、1.59% [12] - 非净利息收入：2023 - 2026年分别为0.48%、0.62%、0.55%、0.59% [12] - 营业收入：2023 - 2026年分别为2.30%、2.38%、2.19%、2.18% [12] - 营业支出：2023 - 2026年分别为0.82%、0.87%、0.85%、0.88% [12] - 拨备前利润：2023 - 2026年分别为64.18%、63.42%、61.33%、59.76% [12] - 拨备：2023 - 2026年分别为0.35%、0.27%、0.23%、0.20% [12] - 税前利润：2023 - 2026年分别为1.13%、1.21%、1.07%、1.07% [12] - 税收：2023 - 2026年分别为0.13%、0.15%、0.14%、0.14% [12] 业绩年增长率 - 净利息收入：2023 - 2026年分别为7.26%、26.39%、 -4.68%、 -0.33% [12] - 营业收入：2023 - 2026年分别为3.67%、18.67%、1.75%、2.43% [12] - 拨备前利润：2023 - 2026年分别为8.17%、27.15%、0.56%、 -0.20% [12] - 归属母公司利润：2023 - 2026年分别为 -19.15%、58.14%、2.98%、3.02% [12] 资产质量 - 不良率：2023 - 2026年分别为2.56%、2.83%、6.12%、4.00% [12] - 拨备覆盖率：2023 - 2026年分别为55.32%、55.09%、25.46%、 -1.22% [12] - 拨贷比：2023 - 2026年分别为1.42%、1.56%、1.56%、 -0.05% [12] - 不良净生成率：2023 - 2026年分别为1.99%、1.06%、4.37%、1.00% [12] 资本状况 - 资本充足率：2023 - 2026年分别为18.90%、21.39%、20.80%、19.00% [12] - 核心资本充足率：2023 - 2026年分别为17.48%、19.87%、19.41%、19.15% [12] - 杠杆率：2023 - 2026年分别为1159.04%、1006.10%、1058.71%、933.55% [12] - RORWA：2023 - 2026年分别为1.54%、2.65%、2.70%、2.16% [12] - 风险加权系数：2023 - 2026年分别为39.59%、39.85%、37.88%、42.00% [12]

报告公司投资评级 - 维持中性评级，目标价89.51港元，现价88.40港元 [2][3] 报告的核心观点 - 预计25年和26年归母净利润分别同比增长 -2.6%和 +2.7%，原预测25年归母净利润同比增长 -9.4% [3] - 给予25年市净率为1.10倍，25年预测每股净资产为10.45美元，USDHKD平均汇率为7.7853，得到目标价89.51港元 [3] 事件 - 剔除一次性显著项目，营业收入同比 +12亿美元（同比 +8.8%），税前利润同比 +10%，主要由净利息收入和财富管理业务收入带动 [4][17] - 经审计营收同比 -8%，经审计税前利润同比 +133%，归属母公司股东净利润扭亏为盈（3.5亿美元）为230亿美元 [4][17] - 汇丰全年有形资产回报率（RoTE）为14.6%，与2023年持平；剔除显著的一次性损益，RoTE为16.0%，同比下降0.2pct [4][18] - 24Q4公司核心一级资本充足率为14.9%，超出14.0%-14.5%的目标区间 [4][18] - 公司预计2025年分红比率依然为50%，2024年回购带来6%额外的分红回报，宣布20亿美元回购，预计4月25Q1季报发布前完成 [4][18] - 公司预计2025 - 2027年剔除显著的一次性损益，RoTE为中等双位数回报率，资本运用优先级按分红、扩表、回购或并购排序，并购需符合集团战略等标准 [4][18] 点评 - 定期存款占比连续2个季度稳定，通过增加对冲金额和久期降低利率敏感性 [5][19] - 24Q4净息差环比 +8bp至1.54%，其中6bp源于上季度一次性的证券早期赎回损失 [5] - 剔除部分项目，Banking NII季度较稳定，得益于存款增长和结构性对冲，汇丰指引2025年Banking NII为420亿美元，同比 -3.9% [5] - 香港地区定期存款占比连续第2个季度稳定在39% [5] - 24Q4手续费和其他收入同比持平，财富管理业务各条线同比增长 [7][20] - 交易银行业务由全球贸易解决方案和全球支付解决方案同比增长带动，全球贸易解决方案手续费收入增加源于亚洲、中东、欧洲地区业务量增加，全球支付解决方案增长源于交易额和新客户委托增加，证券服务同比增长源于基金管理业务出售，外汇业务同比 -4%因高基数 [7] - 财富管理业务各条线包括资产管理（+8%）、寿险业务（+58%）、私人银行（+23%）、投资产品销售（+31%）同比均增长 [7][20] - 24Q4信贷成本增加源于个别客户，2025年信贷成本指引维持在30 - 40bp，24Q4年化信贷成本为57bp，为2024年全年最高季度，2024年全年信贷成本为36bp [8][21] - 24Q4计提14亿美元，10亿美元源自对公业务（3亿美元来自英国1个客户和中国1个内房客户，内房业务计提同比持平），4亿美元源自零售业务，24Q4对公和零售合计阶段三贷款占比为2.18%，在贷款金额环比稳定情况下 -2bp [8] - 2024年全年支出同比 +5%，与目标一致，汇丰承诺2026年之前节省支出约15亿美元，2025年支出减少约3亿美元，支出节省源自重组精简架构等，员工支出减少约8%，占2024年税前利润约0.5%，但2025 - 2026年实现目标会发生18亿美元费用，中期目标将15亿美元用于优势领域增厚回报率，预计剔除部分影响后2025年经营支出同比 +3% [9][21] 财务报表分析和预测 估值指标（倍） - PE：2023 - 2026年分别为10.09、9.87、10.29、10.03 [15] - PB：2023 - 2026年分别为1.28、1.22、1.08、0.96 [15] - P/B（扣除商誉）：2023 - 2026年分别为1.38、1.32、1.16、1.02 [15] 每股指标（美元） - EPS：2023 - 2026年分别为1.12、1.15、1.10、1.13 [15] - BVPS：2023 - 2026年分别为8.82、9.26、10.45、11.76 [15] - BVPS（扣除商誉）：2023 - 2026年分别为8.18、8.58、9.78、11.08 [15] - 每股拨备前利润：2023 - 2026年分别为1.70、1.64、1.53、1.57 [15] 驱动性因素 - 生息资产增长：2023 - 2026年分别为 -4.34%、0.68%、10.82%、5.83% [15] - 贷款增长：2023 - 2026年分别为 -8.48%、 -0.97%、3.00%、3.00% [15] - 存款增长：2023 - 2026年分别为 -6.18%、2.69%、2.80%、2.80% [15] - 生息资产收益率：2023 - 2026年分别为0.00%、5.33%、5.10%、4.90% [15] - 计息负债付息率：2023 - 2026年分别为0.00%、3.83%、3.70%、3.65% [15] - 净息差：2023 - 2026年分别为1.79%、1.61%、1.55%、1.48% [15] - 风险成本：2023 - 2026年分别为0.37%、0.36%、0.38%、0.38% [15] - 净手续费增速：2023 - 2026年分别为0.64%、3.85%、2.50%、5.00% [15] - 成本收入比：2023 - 2026年分别为15.72%、15.94%、18.00%、18.00% [15] - 所得税税率：2023 - 2026年分别为19.08%、22.63%、20.00%、20.00% [15] 盈利及杜邦分析 - ROAA：2023 - 2026年分别为0.75%、0.76%、0.71%、0.69% [15] - ROAE：2023 - 2026年分别为14.87%、14.85%、14.00%、13.34% [15] - 净利息收入：2023 - 2026年分别为1.18%、1.08%、1.03%、1.01% [15] - 非净利息收入：2023 - 2026年分别为1.00%、1.10%、1.01%、0.99% [15] - 营业收入：2023 - 2026年分别为2.17%、2.18%、2.04%、1.99% [15] - 营业支出：2023 - 2026年分别为0.94%、0.96%、0.98%、0.94% [15] - 拨备前利润：2023 - 2026年分别为1.12%、1.09%、0.96%、0.93% [15] - 拨备：2023 - 2026年分别为0.11%、0.11%、0.11%、0.11% [15] - 税前利润：2023 - 2026年分别为1.00%、1.07%、0.94%、0.91% [15] - 税收：2023 - 2026年分别为0.19%、0.24%、0.19%、0.18% [15] 业绩年增长率 - 净利息收入：2023 - 2026年分别为17.84%、 -8.56%、2.05%、3.44% [15] - 营业收入：2023 - 2026年分别为30.50%、 -0.31%、0.54%、3.30% [15] - 拨备前利润：2023 - 2026年分别为89.68%、 -3.46%、 -5.30%、2.44% [15] - 归属母公司利润：2023 - 2026年分别为56.36%、2.16%、 -2.58%、2.68% [15] 资产质量 - 资本充足率：2023 - 2026年分别为20.26%、20.55%、23.15%、25.71% [15] - 不良率：2023 - 2026年分别为2.04%、2.41%、2.22%、2.11% [15] - 拨备覆盖率：2023 - 2026年分别为31.21%、6.95%、1.39%、59.15% [15] - 拨贷比：2023 - 2026年分别为0.64%、0.17%、0.03%、1.25% [15] - 不良净生成率：2023 - 2026年分别为0.92%、1.37%、0.90%、0.90% [15] 资本状况 - 核心资本充足率：2023 - 2026年分别为14.97%、14.89%、15.01%、15.45% [15] - 杠杆率：2023 - 2026年分别为15.78、15.69、15.86、15.79 [15] - RORWA：2023 - 2026年分别为2.65%、2.73%、2.55%、2.48% [15] - 风险加权系数：2023 - 2026年分别为27.81%、27.81%、27.00%、27.00% [15] ESG 评论 环境 - 为实现净零目标，汇丰集团在自身运营中采用减排、替代和消除策略，能源消耗方面积极使用可再生能源，目标2030年或之前实现100%利用；国际旅行、员工通勤和办公方面鼓励绿色出行和用技术手段减少碳排放 [23] 社会 - 自2004年起，汇丰中国与公益伙伴开展农村振兴公益项目，聚焦产业、人才和生态振兴，创新服务计划促进农村发展 [24] 治理 - 汇丰诚信合规文化是品牌重要优势和集团成就基石，汇丰中国加强合规管理，规范业务行为，遵守行业规则，完善公司治理结构，严格管理关联交易和履行信息披露义务 [25]

报告公司投资评级 - 维持中性评级，目标价89.51港元 [2][3] 报告的核心观点 - 预计25年和26年归母净利润分别同比增长 -2.6%和 +2.7%，原预测25年归母净利润同比增长 -9.4% [3] - 维持评级为中性，给予25年市净率为1.10倍，25年预测每股净资产为10.45美元，USDHKD平均汇率为7.7853，得到目标价89.51港元 [3] 事件 - 剔除一次性显著项目，营业收入同比 +12亿美元（同比 +8.8%），税前利润同比 +10%，主要由净利息收入和财富管理业务收入带动 [4][17] - 经审计营收同比 -8%，经审计税前利润同比 +133%，归属母公司股东净利润扭亏为盈（3.5亿美元）为230亿美元 [4][17] - 汇丰全年有形资产回报率（RoTE）为14.6%，与2023年持平；剔除显著的一次性损益，RoTE为16.0%，同比下降0.2pct [4][18] - 24Q4公司核心一级资本充足率为14.9%，超出14.0%-14.5%的目标区间 [4][18] - 公司预计2025年分红比率依然为50%，2024年回购带来6%额外的分红回报，宣布20亿美元回购，预计4月25Q1季报发布前完成 [4][18] - 公司预计2025 - 2027年剔除显著的一次性损益，RoTE为中等双位数回报率，资本运用优先级按分红、扩表、回购或并购排序，并购需符合集团战略等标准 [4][18] 点评 - 定期存款占比连续2个季度稳定，通过增加对冲金额和久期降低利率敏感性 [5][19] - 24Q4净息差环比 +8bp至1.54%，其中6bp源于上季度一次性的证券早期赎回损失 [5] - Banking NII剔除相关项目后季度较稳定，得益于存款增长和结构性对冲，汇丰指引2025年Banking NII为420亿美元，同比 -3.9% [5] - 香港地区定期存款占比连续第2个季度稳定在39% [5] - 香港/美国/英国的24Q4季度平均政策利率环比分别 +12bp/-62bp/-24bp，25Q1（截止今日）环比分别 -41bp/-32bp/-16bp [7] - 24Q4贷款总额同比 -1%，存款同比 +2.7%，公司中长期目标为实现中个位数的贷款增长 [7] - 24Q4手续费和其他收入同比持平，财富管理业务各条线同比增长 [7][20] - 交易银行业务由全球贸易解决方案和全球支付解决方案同比增长带动，全球贸易解决方案手续费收入增加（同比 +7%）源于亚洲、中东、欧洲地区更高业务量，全球支付解决方案增长（同比 +1%）源于更多交易额和新客户委托，证券服务同比增长（同比 +10%）源于基金管理业务出售，外汇业务同比 -4%因高基数 [7] - 财富管理业务各条线包括资产管理（+8%）、寿险业务（+58%）、私人银行（+23%）、投资产品销售（+31%）同比均录得增长 [7][20] - 24Q4信贷成本增加源于个别客户，2025年信贷成本指引维持在30 - 40bp，24Q4年化信贷成本为57bp，为2024年全年最高季度，2024年全年信贷成本为36bp [8] - 24Q4计提14亿美元，其中10亿美元源自对公业务（3亿美元来自英国1个客户和中国1个内房客户，内房业务计提同比持平），其余4亿美元源自零售业务 [8] - 24Q4对公和零售合计阶段三贷款占比为2.18%，在贷款金额环比稳定的情况下 -2bp [8] - 2024年全年支出同比 +5%，与目标一致，汇丰承诺2026年之前节省支出约15亿美元，2025年支出减少约3亿美元，支出节省源自重组精简架构等，员工支出减少约8%，占2024年税前利润约0.5%，但实现目标会在2025 - 2026年发生18亿美元费用 [9] - 中期公司目标将15亿美元用于清晰优势领域并增厚回报率，预计剔除相关影响后，2025年经营支出同比 +3% [9][21] 财务报表分析和预测 估值指标（倍） - PE：2023 - 2026E分别为10.09、9.87、10.29、10.03 [15] - PB：2023 - 2026E分别为1.28、1.22、1.08、0.96 [15] - P/B（扣除商誉）：2023 - 2026E分别为1.38、1.32、1.16、1.02 [15] 每股指标（美元） - EPS：2023 - 2026E分别为1.12、1.15、1.10、1.13 [15] - BVPS：2023 - 2026E分别为8.82、9.26、10.45、11.76 [15] - BVPS（扣除商誉）：2023 - 2026E分别为8.18、8.58、9.78、11.08 [15] - 每股拨备前利润：2023 - 2026E分别为1.70、1.64、1.53、1.57 [15] 驱动性因素 - 生息资产增长：2023 - 2026E分别为 -4.34%、0.68%、10.82%、5.83% [15] - 贷款增长：2023 - 2026E分别为 -8.48%、 -0.97%、3.00%、3.00% [15] - 存款增长：2023 - 2026E分别为 -6.18%、2.69%、2.80%、2.80% [15] - 生息资产收益率：2023 - 2026E分别为0.00%、5.33%、5.10%、4.90% [15] - 计息负债付息率：2023 - 2026E分别为0.00%、3.83%、3.70%、3.65% [15] - 净息差：2023 - 2026E分别为1.79%、1.61%、1.55%、1.48% [15] - 风险成本：2023 - 2026E分别为0.37%、0.36%、0.38%、0.38% [15] - 净手续费增速：2023 - 2026E分别为0.64%、3.85%、2.50%、5.00% [15] - 成本收入比：2023 - 2026E分别为15.72%、15.94%、18.00%、18.00% [15] - 所得税税率：2023 - 2026E分别为19.08%、22.63%、20.00%、20.00% [15] 盈利及杜邦分析 - ROAA：2023 - 2026E分别为0.75%、0.76%、0.71%、0.69% [15] - ROAE：2023 - 2026E分别为14.87%、14.85%、14.00%、13.34% [15] - 净利息收入：2023 - 2026E分别为1.18%、1.08%、1.03%、1.01% [15] - 非净利息收入：2023 - 2026E分别为1.00%、1.10%、1.01%、0.99% [15] - 营业收入：2023 - 2026E分别为2.17%、2.18%、2.04%、1.99% [15] - 营业支出：2023 - 2026E分别为0.94%、0.96%、0.98%、0.94% [15] - 拨备前利润：2023 - 2026E分别为1.12%、1.09%、0.96%、0.93% [15] - 拨备：2023 - 2026E分别为0.11%、0.11%、0.11%、0.11% [15] - 税前利润：2023 - 2026E分别为1.00%、1.07%、0.94%、0.91% [15] - 税收：2023 - 2026E分别为0.19%、0.24%、0.19%、0.18% [15] 业绩年增长率 - 净利息收入：2023 - 2026E分别为17.84%、 -8.56%、2.05%、3.44% [15] - 营业收入：2023 - 2026E分别为30.50%、 -0.31%、0.54%、3.30% [15] - 拨备前利润：2023 - 2026E分别为89.68%、 -3.46%、 -5.30%、2.44% [15] - 归属母公司利润：2023 - 2026E分别为56.36%、2.16%、 -2.58%、2.68% [15] 资产质量 - 资本充足率：2023 - 2026E分别为20.26%、20.55%、23.15%、25.71% [15] - 不良率：2023 - 2026E分别为2.04%、2.41%、2.22%、2.11% [15] - 拨备覆盖率：2023 - 2026E分别为31.21%、6.95%、1.39%、59.15% [15] - 拨贷比：2023 - 2026E分别为0.64%、0.17%、0.03%、1.25% [15] - 不良净生成率：2023 - 2026E分别为0.92%、1.37%、0.90%、0.90% [15] 资本状况 - 核心资本充足率：2023 - 2026E分别为14.97%、14.89%、15.01%、15.45% [15] - 杠杆率：2023 - 2026E分别为15.78、15.69、15.86、15.79 [15] - RORWA：2023 - 2026E分别为2.65%、2.73%、2.55%、2.48% [15] - 风险加权系数：2023 - 2026E分别为27.81%、27.81%、27.00%、27.00% [15] ESG 评论 环境 - 为实现净零目标，汇丰集团在自身运营中采用减排、替代和消除策略，能源消耗方面积极使用可再生能源，目标2030年或之前实现100%利用；国际旅行、员工通勤和办公方面鼓励绿色出行和用技术手段减少碳排放 [23] 社会 - 自2004年起，汇丰中国与公益伙伴开展一系列乡村振兴公益项目，聚焦产业、人才和生态振兴，创新服务计划促进乡村发展 [24] 治理 - 汇丰的诚信合规文化是品牌重要优势和集团成就基石，汇丰中国加强合规管理，规范业务行为，遵守行业规则，完善公司治理结构，安全稳健运营，严格管理关联交易并履行信息披露义务 [25]

报告公司投资评级 - 维持万豪酒店“中性”评级，目标价为255美元，较现价有11.6%的下行空间 [2][7] 报告的核心观点 - 万豪酒店4Q24业绩超预期，但2025年非RevPAR相关收入指引低于市场预期；上调2025年RevPAR预期；维持房间数增长预期，2025年投资人回报指引约40亿美元；下调2025年毛费用收入及直营酒店净收入预期 [3][4][6][7] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 4Q24基础管理费和加盟费同比分别增长3.7%和12.8%至3.33亿和7.95亿美元，激励管理费用同比下降5.5%至2.06亿美元；毛费用收入同比增长7.2%至13.34亿美元，总收入同比增长1.9%至17.25亿美元；直营酒店运营收入同比下降5000万美元；一般行政费用及其它同比下降12.4%至2.89亿美元；重组合并费用为5200万美元；有效税率为23.9%；经调整EBITDA为12.86亿美元，经调整净利润为6.86亿美元，经调整摊薄EPS为2.45美元 [3][14] - 预计2025 - 2027年经调整EBITDA为53.18/56.48/59.10亿美元，同比增长6.8%/6.2%/4.6%，EBITDA利润率为77.1%/77.4%/77.9%；经调整摊薄EPS分别为10.18/11.43/12.43美元，同比增长9.2%/12.3%/8.7% [7][17] RevPAR情况 - 4Q24全球RevPAR实现5%增长至126.26美元，其中ADR同比增长3.2%至185.42美元，OCC增长120bps达到68.1%；分区域看，北美RevPAR为4.1%，国际市场RevPAR同比增长7.2%，大中华地区RevPAR同比下降1.7%；分需求看，休闲需求RevPAR增速最高为6%，商务需求全球RevPAR增长3%，团体需求全球RevPAR增长3% [4][15] - 上调2025年全年RevPAR增速为3.0%，北美RevPAR增长2.1%，其他区域增长4.3%，中国略有增长；预期1QFY25万豪RevPAR增长3.2%，北美增长2.9%，其他预期增长3.9%，主要被中国负增速拖累 [4][15] 房间数量与会员情况 - 截止2024年底，全球共拥有房间数超170万间，同比增长6.6%；全球直营酒店房间数同比增长9%，全球管理酒店房间数同比略有下降0.7%，全球连锁加盟酒店房间数同比增长10.3%；2024年翻新房间占签约客房数量的三分之一以上，占新增客房数量的一半以上；截止2024年底，房间管线数量为577,000间，在建房间管线数为229,000间 [6][16] - 维持2025 - 2026年房间数增长预期，同比分别增长4.5%和4.4%；万豪旅享家会员人数达到2.28亿，环比增长4.1%，全球会员入住率为66%，北美为77% [6][16] 投资人回报 - 2024年全年通过回购和股息共为投资者带来44亿美元的收益，公司指引2025年投资人回报在40亿美元左右 [6][16] 投资建议 - 下调2025年毛费用收入至54.4亿美元，同比增长5.2%，同时下调1Q25毛费用收入；下调2025全年和1Q25直营酒店净收入；一般行政费用及其他指引进一步节省，有效税率指引有所上升至26% [7][17] 可比公司估值 |证券代码|上市公司|收盘价|经调整EBITDA（百万美元）| | |EV/EBITDA| | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | |2024|2025|2026|2024|2025|2026| |MAR|万豪酒店集团|288.42|4,981|5,318|5,648|16.7|15.6|14.7| |HLT|希尔顿全球控股|268.87|3,400|3,676|4,001|19.2|17.8|16.3| |IIHG|洲际酒店集团|130.36|1,184|1,300|1,401|18.9|16.8|15.5| |ohio a|雅高|49.54|1,118|1,216|1,322|13.0|11.9|10.9| |CHH|精选国际酒店|149.19|491|535|561|14.1|13.7|13.2| |WH|温德姆酒店及度假酒店|111.39|696|738|790|14.8|13.7|12.8| |H|凯悦酒店|145.99|1,114|1,176|1,329|15.3|14.2|13.2| [9]

报告公司投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 汇丰控股2024年四季度营收及利润均不及预期，主要因非利息收入增速低于预期且计提信贷损失高于预期，但各业务线收入增长超彭博一致预期，不良贷款率低于预期 [1][3][6] 根据相关目录分别进行总结 24Q4营收及利润情况 - 营收同比-11.2%，低于一致预期的-1.9%，净利息收入同比-1.2%，高于一致预期的-9.9%，非利息收入同比-37.1%，低于一致预期的+12.1% [3] - 成本收入比同比上升1.7pct至50.2%，优于一致预期的53.7% [3] - 归属于普通股股东的净利润同比由负转正至1.97亿美元，低于一致预期的5.97亿美元 [3] 24Q4净息差、存贷款增长及资产质量 - NIM环比上升10bp至1.56%，高于HSBC一致预期的1.52% [3] - 客户贷款总额同比+0.2%，低于一致预期的+1.9%，存款总额同比+2.7%，高于彭博一致预期的+2.1% [3] - 计提信贷损失13.62亿美元，同比上升32.1%，高于一致预期的8.95亿美元（同比下降13.2%） [3] - 不良贷款率环比下降29bp至2.18%，低于一致预期的2.39% [3] 24Q4各业务线收入拆分 - 财富及个人银行业务收入同比+59.6%，高于一致预期的+50.2% [3] - 工商金融业务收入同比+1.3%，高于一致预期的-1.6% [3] - 环球银行及资本市场业务收入同比+17.4%，高于一致预期的+9.0% [3] 24Q4 CET1充足率及ROE - 核心一级资本（CET1）充足率同比上升0.1pct至14.9%，略微低于HSBC一致预期的15.0% [3] - FY24净资产回报率（ROE）同比下降0.7pct至13.6%，高于HSBC一致预期的13.4% [3]