《 NIFD 季报》是国家金融与发展实验室主要的集体研 究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场、 人民币汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、国家资产负 债表、财政运行、金融监管、债券市场、股票市场、房地 产金融、保险业运行、机构投资者的资产管理等领域的动 态 ， 并 对 各 领 域 的 金 融 风 险 状 况 进 行 评 估 。 《 N I F D 季 报》由三个季度报告和一个年度报告构成。 NIFD 季度报 告于各季度结束后的第二个月发布，并在实验室微信公众 号和官方网站同时推出； NIFD 年度报告于下一年度 2 月 份发布。 NIFD季报 主编:李扬 中国宏观金融 殷剑峰 张旸 王蒋姜 2025 年 1 月 2022 年 4 月 震荡筑底、砥砺前行 摘 要 2024 年中央经济工作会议第一次将提振消费、扩大内需 摆在来年经济工作的首位，并提出"更加积极的"财政政策 和"适度宽松的"货币政策。按照会议精神，"更加积极的" 财政需要"加大财政支出强度"，并"优化财政支出结构"。 不考虑需要延续多年的"抓改革"，2025 年面临五大任 务，由易到难依次是：第一，"化风险"：债务置换可以有效 化解地方政 ...

分组1：报告行业投资评级 - 文档未提及行业投资评级 [无相关内容] 分组2：报告的核心观点 - 智利主权基金包括经济与社会稳定基金（ESSF）与养老储备金（PRF），截至2024年6月30日，ESSF净资产规模约为45.2亿美元，PRF约为91.1亿美元，两者合计约为146.3亿美元，相当于智利2023年度GDP（约3,355.3亿美元）的4.4% [6] - PRF设立初衷是作为智利养老金与公共福利的储备资金，资金取用范围不断扩大，资金来源受财政状况和相关法律规定影响，历史上2020与2021年度受疫情影响财政临时中止注资 [8] - ESSF设立初衷是在特定经济情况下作为补充资金用于财政支出，2022年资金取用场景进一步明确，资金来源受财政盈余和向PRF缴费情况影响，自2013年开始因财政赤字不再有增量资金注入，2022年智利财政首次盈余后获得注资 [12] - 在组织架构方面，智利财政部为两支主权基金的资产所有者，内部设有主权基金小组管理主权基金，2007年成立财务咨询委员会提供投资相关建议在投资管理方面，资产全部交由外部主体委托投资，以指数化投资方式为主 [16] 分组3：PRF相关情况 - PRF的投资收益目标为在10年为考核周期下，以智利比索作为计价单位，组合年化收益超过智利本土CPI + 2%的概率大于60%，同时对组合风险予以约束，以年度为周期，组合实际净值损失超过12%的概率要小于5%，其SAA组合结构中固定收益类资产总计目标配置比例为69%，股票类资产的目标配置比例为31% [17] - 2017年以前PRF的SAA组合收益风险特征可以由15/85的全球股债组合刻画，投资目标为在年度净值损失幅度超过10%的概率小于5%的风险约束下，最大化组合收益，2017年聘请Mercer开展资产配置分析工作后，投资目标、SAA组合结构等IPS中的多项重要内容发生变化，包括明确收益目标公式、扩大风险容忍度等 [22][23] - 2017年11月版SAA组合结构变化包括新设房地产、高收益债与美国抵押贷款支持证券类资产，大幅调整各类资产配置比例，收益风险特征变为40/60全球股债组合，但2018 - 2020年实施进程因智利政府养老金体系改革、疫情冲击等因素被中止，之后智利财政部将PRF总资产分为短期和长期投资组合，长期投资组合配置结构变更为当前的SAA组合结构，相比于2017版SAA，当前取消纳入房地产类资产，调整了权益类和政府与政府相关债的配置比例 [31][32] - 截至2024年6月30日，PRF实际组合中固定收益类资产总计占比约为68.5%，权益类资产占比约为31.5%，权益类资产敞口比例相比于SAA组合超出0.5%，国债与通胀挂钩债敞口比例少于基准组合0.5%，整体偏离幅度较小，符合指数化投资管理模式，从过往十年看，实际组合随SAA组合结构变动而变动，但整体与SAA组合基本一致，在国家与区域分布上，全部资金投资于智利境外，主要集中在发达地区，美国敞口最大，持仓截至2024年上半年占总组合比例约为49%，股票资产中美国股票占比过往十年间始终超过50%，近年来开始突破60% [35][36][39][40][44] - PRF自成立以来长期投资组合累计美元收益率约为73%，2022年度经历较大回撤，该年度组合美元收益率约为 - 17%，截至2024年上半年仍未超过前期高点，近3年组合收益较差主要源自美元加息宏观情景下固定收益资产价格下跌，从资产层面看，政府债过往3年累计收益率为 - 18.3%是表现最差的资产类别，股票类资产过往3年累计收益率达18.1%是表现最好的资产类别，从更长期视角看，政府债自2012年版SAA纳入以来年化收益率为负，此外，PRF组合过往5年左右的累计收益率基本接近于CPI的累计变动，与收益目标（年化CPI + 2%）有约年化2%的差距，且受智利本币汇率波动影响较大，从超额收益来看，公司债、高收益债、股票自特定时间以来年化超额收益为负，主要源于委托投资费用、现金流冲击摩擦损耗和股票资产分红税收处理等因素 [69][70][73][75] 分组4：ESSF相关情况 - ESSF的IPS由财务委员会向智利财政部提供建议并审定，当前投资目标为当ESSF资金规模小于智利GDP的5%情景下，以智利比索作为计价单位最大化保值，由于ESSF当前规模不到智利年度GDP的2%，所以投资目标为以比索计价最大化保值，截至2024年上半年，ESSF的SAA组合全部配置于固定收益类资产，主权债类资产目标配置比例最高为81%，另有4%配置于主权通胀挂钩债以及15%美国抵押贷款支持证券 [49][50] - 2020年度ESSF的SAA主要变化为减股加债，股票配置比例从7.5%降至5.0%，主权债从74%增加至76%，银行存款从15%增加至15.5%，2021年度SAA组合剔除了股票与银行存款两大类资产，2023年度SAA组合在资产类别层面新增美国抵押贷款支持证券，目标配置比例为15%，主权债配置比例从96.3%下降至81%，主权通胀挂钩债配置比例增加0.3%，货币敞口以美元、欧元、日元为主，2023年SAA方案变更后美元敞口进一步增加，近两年来接近70%，2023年以来因纳入中国国债资产，人民币出现在组合货币敞口中约占3%，组合久期自2020年以来呈缩减趋势，截至2024年上半年，整体组合久期约为3.8年 [53][56][60][61] - ESSF实际组合过往十年累计美元收益率为 - 7.9%，但获益于智利比索相对美元贬值，本币计价下累计收益率达到58.6%，尽管在美元计价下组合收益率长期为负，但不影响其在危机时刻的本币支付能力 [78] 分组5：智利主权基金的借鉴意义 - 智利主权基金提供了未设立单独运营主体开展资产配置与投资管理的样本，对我国境内部分类似情形的资产所有者主体有借鉴意义，包括及时明确负债与风险条件变化调整资产配置方案保障资金取用意图、积极开展全球投资建立境外资产储备分散风险、审慎制定兼顾理论合理与实践可测的投资目标增强投资目标与资产配置方案的作用等 [81]

一、涉及行业与公司 本次电话会议为国务院新闻办新闻发布会，主要涉及国民经济整体运行情况，未涉及特定公司[1]。 二、核心观点与论据 （一）10月国民经济运行总体情况 1. **稳中有进，指标回升** - 10月在一系列政策作用下，国民经济运行稳中有进，主要经济指标回升明显，积极因素累积增多，但国内有效需求偏弱等问题仍存在[8]。 2. **具体表现为三个明显回升、两个稳定和一个提振** - **三个明显回升** - **市场销售回升**：10月社会消费零售总额45396亿元，同比增长4.8%，比上月加快1.6个百分点。受消费品以旧换新政策带动，限额以上单位多类商品零售额增长加快，1 - 10月社会消费品零售总额同比增长3.5%，比1 - 9月加快0.2%[3][4]。 - **服务业回升**：10月全国服务业生产指数同比增长6.3%，比上月加快1.2个百分点，是今年以来最高增速，其中金融业、房地产业、批发和零售业在增量政策带动下明显回升[10]。 - **进出口回升**：10月货物进出口总额3707亿元，同比增长4.6%，比上月加快3.9个百分点，其中出口增长11.2%，加快9.6个百分点[11]。 - **两个稳定** - **工业和投资稳定增长**：10月规模以上工业同比增长5.3%，其中制造业升级发展态势明显，高技术制造业增加值同比增长9.4%。1 - 10月固定资产投资同比增长3.4%，制造业投资增长9.3%，高技术产业投资同比增长9.3%[11][5]。 - **就业和物价稳定**：10月全国城镇调查失业率为5%，比上月下降0.1个百分点。10月全国居民消费价格同比上涨0.3%，涨幅比上月回落0.1个百分点，扣除食品和能源后的核心CPI同比上涨0.2%，涨幅比上月扩大0.1个百分点[12]。 - **一个提振（市场信心提振）**：在存量政策和增量政策作用下，10月除生产需求指标回升外，市场信心得到提振，如股市楼市交易活跃，企业和消费者预期改善[13]。 （二）政策对10月经济数据的作用 1. **扩大内需** - **消费方面**：消费品以旧换新政策带动10月限额以上单位多类商品零售额增速加快，拉动社会消费零售总额增速，如4类商品零售额拉动1.2个百分点[15]。 - **投资方面**：大规模设备更新带动1 - 10月设备工器具购置投资同比增长16.1%，拉动全部投资增长2.1%，贡献率超60%，两重建设带动基础设施投资回升[15][16]。 2. **拉动生产需求改善** - 消费品生产方面，以旧换新相关产品生产增长，如新能源汽车产量同比增长48.6%带动充电桩产量增长。与设备更新有关行业产品大幅增长[16]。 3. **提振信心** - 企业方面，10月制造业采购经理指数、服务业商务活动指数回到扩张区间，制造业生产经营活动预期指数升到近期高点。消费者方面，消费者信心指数回升，资本市场回暖[17]。 4. **促进发展** - 如新能源汽车销量增长，高能效等级家电零售额增长，民生领域投资稳定增长，房地产市场风险逐步化解等[18]。 三、其他重要内容 （一）房地产市场情况 1. **市场回稳** - 1 - 10月新建商品房销售面积和销售额同比降幅收窄，10月当月改善幅度大。40个重点城市中二线城市销售改善明显，一线城市销售额10月当月正增长，二手房交易改善，房价回稳迹象初步显现[24][25]。 2. **企业资金流改善** - 前10个月房地产开发企业本年到位资金同比降幅收窄，与销售关联较高的定金及预收款、个人按揭贷款降幅均收窄[25]。 3. **市场预期好转** - 10月房地产业商务活动指数和市场预期指数回升，市场机构对房地产市场信心增强[26]。 （二）物价情况 1. **10月CPI变化及原因** - 10月CPI同比涨幅回落，环比下降，主要受食品和能源价格波动影响。食品价格环比下降主要是9月极端天气后价格自然回落，同比涨幅回落也受食品和能源价格下行影响，除食品和能源外多数商品和服务价格稳定或小幅回升[27][28]。 2. **下阶段CPI走势预判** - 下阶段CPI有望小幅上涨，因为粮食生产有望丰收，生猪和鲜菜供应稳定，工业消费品除部分能源价格外供应充足，服务需求会随经济回升扩大[29]。 （三）工业生产情况 1. **10月工业生产亮点** - 10月规模以上工业增加值同比增长5.3%，制造业增长5.4%，出口交货值同比增长3.7%，比上月加快0.3个百分点。工业结构优化，装备制造业增势较好，工业新动能加快成长，工业景气度回升[37][38]。 2. **面临的问题** - 工业企业面临市场价格较低、效益提升困难的问题[39]。 （四）PPI情况 1. **10月PPI变化及原因** - 10月工业生产者出厂价格同比下降2.9%，降幅微扩，受国际原油价格波动下行输入性影响和国内部分行业竞争加大影响，部分行业价格降幅大，但环比降幅明显收窄，一些领域价格止跌回稳[40]。 2. **下阶段PPI走势预判** - 下阶段要积极发挥政策效能应对PPI低迷态势[41]。

National Institution NIFD季报 主编:李扬 人民币汇率 张明 陈胤默 2024 年 11 月 《NIFD季报》是国家金融与发展实验室主要的集体研 究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场、 人民币汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、国家资产负 债表、财政运行、金融监管、债券市场、股票市场、房地 产金融、保险业运行、机构投资者的资产管理等领域的动 态,并对各领域的金融风险状况进行评估。《NIFD季 报》由三个季度报告和一个年度报告构成。 NIFD季度报 告于各季度结束后的第二个月发布,并在实验室微信公众 号和官方网站同时推出; NIFD年度报告于下一年度 2 月 份发布。 | --- | --- | |------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ...

一、报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级[无相关内容] 二、报告的核心观点 2024年三季度中国财政运行方面一般公共预算减收增支格局略有改善但政府性基金收支压力加大两本账收支逆差占GDP比重上升内需不足是宏观经济主要矛盾财政政策应持续发挥“扩张性”作用改善财政收支状况[2][3] 三、根据相关目录分别进行总结 （一）一般公共预算减收增支的格局略有改善 1. 全国一般公共预算收入降幅收窄三季度收入47146.0亿元同比下降0.8%降幅比二季度收窄2.4个百分点中央和地方收入有不同程度同比变化[4] 2. 一般公共预算支出增速略有加快全国支出65208.0亿元同比增长1.9%比二季度加快0.8个百分点中央和地方支出同比变化不同[4] 3. 全国一般公共预算收支逆差18062.0亿元同比增长9.5%中央和地方收支逆差情况不同[4] （二）政府性基金收支压力加大 1. 政府性基金收入降幅扩大全国收入10946.0亿元下降27.9%较上个季度降幅扩大3.0个百分点中央和地方收入情况不同地方国有土地使用权出让收入同比下降34.2%[9] 2. 政府性基金支出力度加大全国支出24849.0亿元同比增长7.4%较上个季度降幅收窄27.0个百分点中央和地方支出同比增长不同国有土地使用权出让收入相关支出同比下降5.0%全国收支逆差同比增长74.5%[10] （三）两本账财政收支逆差占GDP比重上升地方政府新增专项债发行加大扩张力度 1. 两本账收支逆差扩大占名义GDP比重上升2024年前三季度实际GDP增长4.8%名义GDP增长4.1%两本账收入增速低于支出增速1 - 9月两本账合计逆差比去年同期扩大9438.0亿元收支差额占GDP比重上升[15] 2. 三季度新增专项债发行量增加2024年三季度全国发行地方政府债券32093.0亿元其中专项债券25719.8亿元按用途划分新增债券24044.3亿元2024年前三季度累计发行专项债券情况[20] 3. 国债收益率下行城投债对国债利差扩大总体地方政府债券风险降低2024年上半年利率下行9月底后政策影响城投债收益率走高利差扩大地方政府化债力度加大隐性债风险降低[26] （四）内需不足是当前中国宏观经济的主要矛盾 1. 消费品零售需求增速回落固定资产投资增速平稳2024年1 - 9月消费品零售总额累计同比增长3.3%受多种因素影响不同类别消费增长情况不同全国固定资产投资增速与去年基本持平但不同主体投资情况有别[32] 2. 调查失业率回落就业形势严峻2024年前三季度全国城镇调查失业率平均值为5.1%各月情况不同青年群体就业难结构性矛盾突出城镇本地户籍调查失业率偏高[38] 3. PPI持续负增长CPI低位运行2024年PPI持续负增长三季度降幅扩大国内CPI同比增速持续低于1%各行业面临不同通缩压力[39] 4. 信贷需求不足货币供应紧缩货币政策需兼顾多目标外部环境限制降息空间企业和居民信贷需求下降货币供应量相关指标增长变化[43] 5. 财政循环不畅财政收支进度滞后财政收支循环与经济增长相关经济下行时易形成负反馈循环2024年前三季度税收收入同比负增长主体税种受影响土地财政收支循环遇挑战全国财政收支进度普遍滞后[46] （五）持续发挥“扩张性”财政政策作用改善财政收支状况 1. 一揽子扩内需政策有积极影响10月部分指标回暖但美国大选和关税战存在不确定性四季度完成预算收支目标需努力财政政策应更积极[59] 2. 具体财政政策措施包括扩大政府债券发行规模优化债务资金支出结构加大对薄弱环节和关键领域投入加大中央银行购买政府债券规模深化财税体制改革等[60][61]

报告投资评级 - 报告未提及投资评级相关内容 报告核心观点 - 2024年三季度宏观杠杆率上升2.5个百分点至298.1% 前三季度共上升10.1个百分点 实体部门债务同比增速降至8.1%为本世纪新低 但名义GDP增速更低导致宏观杠杆率被动上升 [2] - 居民杠杆率下降0.3个百分点且连续两个季度下降 居民房贷连续六个季度负增长 非金融企业杠杆率上升0.3个百分点 政府杠杆率上升2.5个百分点 [2] - BIS杠杆率数据向我方趋同 体现我方宏观杠杆率数据估算的可靠性和权威性 [2] 根据相关目录总结 一、总判断:宏观杠杆率被动上升 - 2024年三季度宏观杠杆率从二季度末的295.6%上升至298.1% 居民部门杠杆率从63.5%降至63.2% 非金融企业部门杠杆率从174.3%上升至174.6% 政府部门杠杆率从57.8%增长至60.3% M2/GDP上升1.1个百分点 社融存量/GDP上升2.4个百分点 [5] - 前三季度宏观杠杆率共上升10.1个百分点 非金融企业部门上升6.2个百分点 政府部门上升4.2个百分点 居民部门下降0.3个百分点 [7] - 实体经济债务增速仍处于低位 总债务同比增速降至8.1% 居民、企业和政府的债务同比增速分别为3.0%、7.4%和16.6% 政府债务增速提升是拉动总债务增长的主要原因 [8] - 名义经济增速仍维持在较低水平 三季度实际GDP同比增长4.6% 名义GDP仅增长4.0% 只要债务增速高于名义GDP增速 宏观杠杆率就会上升 [9] - 物价水平仍处于负增长区间 三季度的CPI和PPI同比增速均值分别为0.5%和 -1.8% GDP缩减指数为 -0.6% 物价水平同比增速为负体现有效需求不足 [11] - 2023年我国宏观杠杆率共上升13.7个百分点 今年前三季度宏观杠杆率上涨幅度有所下降 上升10.1个百分点 预计四季度宏观杠杆率稳中有升 全年共上升11个百分点左右 [13] 二、分部门杠杆率分析 (一) 居民杠杆率连续两个季度下降 - 2024年三季度居民部门杠杆率下降0.3个百分点 前三季度共下降0.3个百分点 住房贷款连续六个季度负增长 居民储蓄率提高 存款继续上涨 [14] - 2024年三季度居民总贷款增速降至3.0% 消费性贷款增速降至0.4% 个人经营贷增速降至9.9% 房贷自2023年二季度起持续六个季度负增长 [17] - 居民住房贷款的增长趋势与住房交易高度相关 十大城市三季度商品房成交套数相比二季度有所下降 一线城市住宅平均价格在前三个季度持续有所回升 二三线城市房价基本稳定 [19] - 2024年前三季度全国居民的人均可支配收入为30941元 相比2023年同期增长5.2% 人均消费达到20631元 相比2023年同期增长5.6% 居民储蓄同比增长4.4% [20][21] - 截至2024年三季度末 居民部门的存款规模达到149.8万亿元 相比2023年年末继续增长11.9万亿元 [22] (二) 非金融企业杠杆率略有上升 - 2024年三季度非金融企业杠杆率从174.3%升至174.6% 上升0.3个百分点 前三季度共上升6.2个百分点 政策利率和银行间资金利率在三季度大幅下调 但企业债务需求有限 债务增速已持续多年处于10%以下 [26] - 2024年央行多次下调政策利率 7天逆回购利率、1年期MLF利率等均有下调 LPR利率也跟随下调 三季度降息幅度较大 [27] - 企业债务增速持续下降 三季度末企业贷款同比增速降至9.9% 企业债务增速降至7.3% 信贷总量增长缓慢 企业短期贷款占比创下历史新低 [30] - 三季度末企业表外融资环比略有上升 信托贷款、委托贷款、未贴现银行承兑汇票共上升1800亿元 企业融资需求有限 表外融资增长空间不大 [32] - 三季度企业存款同比增速降至 -3.0% 其中定期存款同比增长4.1% 活期存款同比增速为 -18.4% 定期存款与活期存款之间的剪刀差持续拉大 [33] - 三季度的企业投资增速继续下行 固定资产投资累计同比增速降至3.4% 房地产投资累计同比下降10.1% 制造业和基建投资增速最快 [35] (三) 政府部门加杠杆力度较强 - 2024年三季度政府部门杠杆率上升2.5个百分点 前三季度共上升4.2个百分点 中央政府杠杆率从24.6%上升至25.8% 地方政府杠杆率从33.2%上升至34.5% [39] - 2024年全年新增一般国债3.34万亿元 超长期特别国债1万亿元 中央政府债务限额比去年增加1800亿元 前三季度中央政府债务上升3.52万亿元 10月份上升3500亿元 [40] - 2024年全年计划新增地方政府一般债7200亿元 前三季度实际新增规模为5803亿元 计划新增地方政府专项债务3.9亿元 前三季度新增3.42万亿元 但财政支出增速有所下滑 [40][41] (四) 金融杠杆率走势分化 - 2024年三季度资产方口径下的金融杠杆率从51.9%上升至52.3% 负债方口径下的金融杠杆率从70.5%上升至72.7% 前三季度资产方口径的金融杠杆率共下降0.2个百分点 负债方口径的金融杠杆率共上升5.5个百分点 [42] - 银行间同业债务在总资产中的占比下滑 银行向非银行金融机构的拆借在总资产中的占比也有较大幅度下降 负债方由于存款利率下行 部分资金从银行存款流入到非银行金融机构 [44] 三、加大财政支持力度,促进财政从年度平衡到跨期平衡 - 中国财政政策呈现较为明显的顺周期特征 财政支出增速低于名义GDP增速 财政收入增速高于支出增速 进一步加强了对经济的紧缩效应 [46] - 国际比较看 中国财政赤字率控制在1.6% - 4%之间 2023年升至3.87% 仍显著低于美国、日本的赤字率水平 财政政策仍有较大扩张空间 [49] - 政府顺周期行为不利于资产负债表修复 抑制私人部门资产负债表修复和社会预期改善 可能导致陷入“资产负债表衰退” [50] - 加大财政支持力度 促进财政从年度平衡到跨期平衡 可扩大中央政府赤字至4%以上 由“减税降费”收入型政策转向补贴中低收入群体等支出型政策 财政“收支平衡”由年度平衡转为跨期平衡 [52][53][54]

National Institution NIFD季报 主编:李扬 中国金融监管 郑联盛 李俊成 2024 年 10 月 《NIFD季报》是国家金融与发展实验室主要的集体研 究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场、 人民币汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、国家资产负 债表、财政运行、金融监管、债券市场、股票市场、房地 产金融、保险业运行、机构投资者的资产管理等领域的动 态,并对各领域的金融风险状况进行评估。《NIFD季 报》由三个季度报告和一个年度报告构成。 NIFD季度报 告于各季度结束后的第二个月发布,并在实验室微信公众 号和官方网站同时推出; NIFD年度报告于下一年度 2 月 份发布。 | --- | --- | |--------------------------------------------------------------|-----------------------------------------------| | | | | 多政策提振股市信心 "白名单"促进房市趋稳 | 本报告负责人: ● 郑联盛 | | 摘 要 | 国家金融与发展实验室 金融法律与金融监管研 | ...

2022 年 4 月 NIFD季报 主编:李扬 股票市场 尹中立 韩宁远 2024 年 10 月 《 NIFD 季报》是国家金融与发展实验室主要的集体研 究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场、 人民币汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、国家资产负 债表、财政运行、金融监管、债券市场、股票市场、房地 产金融、保险业运行、机构投资者的资产管理等领域的动 态 ， 并 对 各 领 域 的 金 融 风 险 状 况 进 行 评 估 。 《 N I F D 季 报》由三个季度报告和一个年度报告构成。 NIFD 季度报 告于各季度结束后的第二个月发布，并在实验室微信公众 号和官方网站同时推出； NIFD 年度报告于下一年度 2 月 份发布。 | --- | --- | |---------------------------------------------------------------------------------------------------------|-------------------------------------------| | 基本面逆转，A 股再现"井喷" | 本报告负 ...

报告行业投资评级 本报告未提供行业投资评级。 报告的核心观点 上半年形势简评——内需萎缩与房市调整 - 上半年国内经济持续恢复,制造业投资和出口成为经济增长的主要支撑,而内需不振的现象依然比较突出 [13] - 物价下跌的压力十分严峻,各项金融指标正在"大失血",核心症结在于房地产市场正经历深度调整 [13][14][15][16] - 房价与M1增速、CPI增速和居民消费意愿都是高度共周期的,房地产市场对经济的拖累如同溺水者脚上的石块 [19][20][21][22][23][24][25][26] 房地产危机——美日比较及启示 - 美日两国房地产泡沫的催生背景,均是在经济增长乏力时期,受到货币金融的强烈刺激 [29][30][31][32] - 在美日两国的房地产危机中,刺破泡沫的都是中央银行,货币政策具有滞后性 [35][36][37][38][39] - 中国"三道红线"政策的出台,直接作用于房企的资金链中枢,引发整个行业发展的深刻转折与重大调整 [39][40][41] - 与美日两国不同,中国前期房价涨幅越大的地区,危机后跌幅反而较小 [46][47][48] 应对房地产危机的货币金融政策——美日比较及对中国的启示 - 美日两国在常规货币政策、非常规货币政策和不良债务处置方面的差异,导致了房地产危机的不同结果 [54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64] - 中国目前的货币政策效果不佳,主要原因在于央行资产结构的问题,再贷款模式难以带动央行资产扩张 [61][62][63][64] - 中国需要关注房地产市场持续调整对地方政府广义债务的影响,特别是还没有去杠杆的地区 [68][69][70] 迎接即将到来的重大变局 - 中国发展将面临三大重要变局:新一轮制度变革、人工智能技术变革、新一轮去全球化的政治极化运动 [71][72][73][74][75] - 当前政策"窗口期"极为紧迫,如果明年房地产问题仍不能明显缓解,加之美国大选后可能带来的外部压力,国内经济增长将面临更为严峻的挑战 [75]

行业投资评级 - 报告未明确给出具体的行业投资评级 [1][2][3] 核心观点 - 2024年二季度我国财政运行反映了经济基本面的正常化趋势，税收收入负增长幅度扩大，非税收入实现正增长 [3] - 一般公共预算支出仍保持原有季节性增长轨迹，政府性基金支出持续萎缩 [3] - 地方政府债券发行扩张力度弱于去年同期，地方政府新增债券增发量低于再融资债券增发量 [3] - 2024年下半年地缘冲突矛盾加剧，美国大选结果将产生中美经贸关系不确定性 [3] - 我国新质生产力投资积极，出口规模整体上保持在疫情之后的高位，但房地产市场调整带来的资产负债表冲击对经济增长产生不利影响 [4] 财政收入 - 2024年二季度全国一般公共预算财政收入55036亿元，同比负增长6.4%，其中税收收入44908亿元，同比负增长3.2%，非税收入10128亿元，同比正增长13.7% [7] - 2024年二季度政府性基金预算收入同比负增长24.9%，降幅比一季度扩大20.9%，中央政府性基金预算收入1049.0亿元，同比增速4.2%，地方政府性基金预算本级收入8472.0亿元，同比下降27.4% [11] 财政支出 - 2024年二季度全国一般公共预算支出66715.0亿元，同比增长1.1%，其中中央一般公共预算本级支出10263.0亿元，同比增长8.9%，地方一般公共预算支出56452.0亿元，同比下降0.2% [14] - 2024年二季度全国政府性基金预算支出17801.0亿元，同比下降19.7%，中央政府性基金预算本级支出527.0亿元，同比上升5.6%，地方政府性基金预算相关支出17274.0亿元，同比下降20.2% [16] 财政收支逆差 - 2024年1-6月一般公共预算财政收支逆差20658亿元，全国政府性基金预算收支逆差15684亿元，两者合计逆差36342亿元，比去年同期扩大1936.0亿元 [18] - 2024年上半年两本账收支差额占GDP比重为5.9%，与去年同期基本持平 [20] 地方政府债券 - 2024年1-6月份累计全国发行地方政府债券34928.0亿元，比去年同期减少8753.0亿元，其中发行一般债券10442.8亿元，发行专项债券24485.2亿元 [21] - 2024年上半年地方政府债券和城投债利率持续下行，再融资政府债券发行规模扩大，地方政府债券和城投债的对国债的市场交易利差持续回落 [23] 下半年财政挑战 - 2024年下半年主要经济体通货膨胀率回落，利率调整导致金融市场波动 [25] - 我国物价长期低迷，经济增长存在下行压力，2024年二季度实际经济增长4.7%，名义GDP增长4.0% [29] - 货币政策存在多目标困境，信贷收缩导致货币供应紧缩，M1负增长，M2增速放缓 [34] - 财政收入面临困难，2024年上半年税收收入负增长5.6%，地方政府卖地收入减少，财政收支进度滞后 [36] 政策建议 - 加大积极财政政策调节力度，深化财税体制改革，疏通财政支出渠道，加大地方政府新增专项债发行力度，加快政府性基金预算支出进度 [42] - 配合积极财政政策，加强货币政策协调，审时度势降低我国存款准备金率和基准利率，增强信贷总量和货币供应增长的稳定性和可持续性 [42] - 深化财税体制改革，健全预算制度，优化税制结构，完善央地财政关系，增加地方自主财力，拓展地方税源 [43]