报告核心观点 - 本周新兴与发达市场较上周继续下跌且跌幅加深，特朗普关税政策致全球风险资产回落，发达市场跌幅超新兴市场，全球股市和美股创2020年疫情以来最差单周表现，美股短期有风险但中长期有机会，港股回调风险加剧 [1] 全球市场表现 - 本周新兴与发达市场较上周继续下跌且跌幅加深，发达市场跌幅超新兴市场，MSCI发达市场及新兴市场分别下跌8.5%、3%，全球股市和美股创2020年疫情以来最差单周表现 [1] - 美国三大股指下跌幅度加深，纳指领跌（-10%），标普及道指分别回落9.1%及7.9%，纳指跌入“技术性熊市” [1] - 全球债市方面，10年期美债利率本周跌26.0bp，年初至今跌57.0bp；全球汇市方面，美元指数本周跌1.1%，年初至今跌5.1%；全球商品方面，黄金本周跌1.9%，年初至今涨15.7%，原油本周跌10.1%，年初至今跌13.1% [9] 美股情况 下跌原因 - 特朗普挥舞关税大棒，4月2日全面对等关税落地，若完全实施，美国平均关税将升至近29%，严重打击风险资产，且特朗普对美股“视而不见”，“Trump Put”缺位 [2] - 美联储撤回“鸽派”表态，鲍威尔态度边际转向偏鸽，重申不急于降息，“Fed Put”缺位 [2] - 尽管3月新增非农就业人数远超预期，但恐慌情绪下市场更担心关税升级引发深度衰退 [3] 短期风险 - 需持续观察经济数据与关税反制，若美国通胀超预期，经济“排毒”或继续演绎，加大美股波动，关税及反制升级也冲击风险资产 [3] 中长期机会 - 美股风险释放，经济“硬数据”占优时性价比提高，预计对等关税完全执行难度大，或通过谈判下调甚至取消 [4] - 美股下半年有降息、减税及放松企业监管等利好消息 [4] - “Trump Put”及“Fed Put”预计会归位 [4] 港股情况 回调原因 - 全球市场因特朗普对等关税税率超预期震动，港股继续回调，恒生科技连续回调四周 [4] - 此前因美股下跌切入港股的短钱有回流美股风险，投资者为应对margin call抛售港股等流动性资产 [6] 后续判断 - 港股回调尚未结束，南向资金对港股无完全定价权，市场还在左侧，外部风险扰动不确定性高 [6] 全球ETF情况 整体流向 - 全球股票型ETF由净流出转净流入82亿美元（边际+166亿美元），全球债券ETF净流入88亿美元（边际+26亿美元） [6] 分国别流向 - 发达市场中欧洲股票ETF净流入最多（20亿美元），其次是韩国，美国股票ETF本周净流出（-33亿美元） [6] - 新兴市场中越南股票ETF净流出最多（-0.2亿美元），中国由净流出转净流入（+13.3亿美元） [6] 行业流向 - 净流入行业Top3为公用事业、科技和工业，净流出行业Top3为可选消费、金融和能源，科技、工业流入持续放缓，公用事业流入加速跃至第一，可选消费、能源流出加速，金融由净流入转净流出至第二 [6] 下周重点关注 - 4月10日公布的美国3月通胀数据 [6] - 特朗普关税政策是否进一步升级及其他贸易国谈判结果或反制措施 [6] 美联储官员表态 - 拉加德指出AI发展可能影响通胀等，欧洲央行转向渐进决策方式，将保持警惕确保通胀中期稳定在2% [10] - 巴尔金主张维持适度限制性政策，在通胀回至2%目标前对利率调整观望，强调政策灵活性和对数据依赖 [10] - 库格勒支持维持当前联邦基金利率目标区间不变，认为维持现有利率政策审慎，美联储将密切关注数据和新政策累积效应 [10] - 杰斐逊支持FOMC维持利率不变决定，认为当前政策立场能应对双重使命，强调清晰沟通重要性 [10] - 鲍威尔表示目前调整货币政策“为时过早”，美联储将保持政策灵活性，致力于实现2%通胀目标 [10]

报告核心观点 - 特朗普关税2.0将加速美国“衰退”与美股趋势性调整，美国滞胀风险升温，权益市场“波动率”上升，中小盘成长风格将切换至大盘价值防御，同时给出黄金股筛选框架及风格和行业配置建议 [1][11] 前期报告提要与市场聚焦 - 前期观点回顾：特朗普关税2.0会加速美国经济“衰退”甚至“滞胀”，引发美股趋势性调整，通胀上行幅度超上轮贸易摩擦，全球权益市场或共振调整 [1][11] - 当下市场聚焦：关注美国4月2日“对等关税”对权益市场的影响及后续A股表现，探讨海外黄金股股价高弹性的核心驱动力，对比哈莫尼和巴里克基本面规律，以及筛选A股黄金股公司 [1][11] 策略观点及投资建议 美国滞胀风险升温，权益市场“波动率”显著上升 - “对等关税”情况：4月2日美国公布“对等关税”措施，加征力度超预期，对“对美贸易逆差大”国家关税更高，亚洲经济体和欧盟加征力度偏高，旨在增加财政收入、缩减贸易逆差和促进制造业回流 [11] - 加速美国“硬着陆”或“滞胀”：参考关税1.0经验，本轮政策大概率加速美国“硬着陆”甚至“滞胀”，通胀上行和增长下行风险超上轮贸易摩擦 [12] - A股、港股市场：国内基本面“退坡”叠加海外风险攀升，可能导致居民、企业资产负债表走弱，市场“波动率”趋于上行，中小盘成长风格切换至大盘价值防御，持续至少1季度，科技成长有结构性机会 [13] 比较海外黄金股：金价上涨区间哈莫尼的股价弹性往往更大 - 股价表现：历史上哈莫尼股价在金价上涨区间弹性高于巴里克，2015 - 2016、2018 - 2020期间哈莫尼/巴里克区间上涨幅度分别为487%/222%、365%/207%，2022年9月低点以来哈莫尼累计涨幅达5倍以上，巴里克涨幅仅45%左右 [14] - 股价驱动因素：短期股价上涨源于“估值扩张”，本质是盈利增长预期推升估值，业绩披露后估值回归中枢；中期EPS持续扩张是股价上涨核心驱动力，哈莫尼EPS于2022年见底回升，2023年转正且大幅上涨，巴里克EPS修复滞后且程度偏弱 [15] 哈莫尼VS巴里克：高弹性背后的核心是高ROE与困境反转的业绩高增 - 业绩表现：哈莫尼2023年率先开启困境反转，业绩大幅增长，2023Q4、2024Q2、2024Q4净利润同比增速分别为1021%、70%、20%，净利润金额超前高，2021Q2 - 2023Q4、2021Q2 - 2024Q4年均复合增速分别为19.3%和19.7%；巴里克净利润TTM口径于2023Q2见底，回升滞后，业绩修复偏弱 [23] - 业绩差异原因：“量”的层面，2022 - 2024年哈莫尼黄金产量稳定在1440 - 1570千盎司区间，巴里克持续下行，2024年较2022年缩减230千盎司；“成本”层面，2022H2至2023年哈莫尼成本由1767美元/盎司降至1403美元/盎司，巴里克由1212美元/盎司涨至1364美元/盎司，哈莫尼成本管控能力更优 [41] - 盈利能力与盈利质量：哈莫尼2023年和2024年ROE持续保持在20%以上，巴里克仅为5% - 8%，哈莫尼ROE来源呈现“量价齐升”；现金流方面，2023 - 2025年哈莫尼各项现金流指标上行，巴里克处于低位 [47][55] 对应至A股层面，如何筛选黄金股 - 筛选条件：关注“利润弹性”和“盈利质量”兼备的企业，筛选条件包括高业绩增速、高ROE、高经营性现金流占营收比重 [70][74] - 标的排序：梯队①包括赤峰黄金（22.3%）、山金国际（16.7%）、湖南黄金（11.5%）等，前三家“高ROE”且“利润高增”，后三家“困境反转”；梯队②包括中金黄金（13.3%）、四川黄金（17.8%），ROE中等偏上，利润增速低于第一梯队；梯队③包括山东黄金（7.8%）、招金矿业（6.8%）和恒邦股份（5.4%），“低ROE”和“利润低增” [74][75] 风格及行业配置：成长明显分化，价值将逐步占优 - 减持：“渗透率10%以下”仅靠流动性、情绪驱动的AI端侧 [79] - 增配：有业绩贡献或潜在出业绩的结构性科技成长方向，如光芯片、智能座舱、GPU及新型显示技术等，以及AI基础设施建设 [79] - 超配：三大运营商、基建及消费等“增长型红利”资产 [79] - 关注：黄金股受益于金价上涨，有望迎来“戴维斯双击”；创新药短看毛利率改善及IRR回升，中长期营收有望改善 [79] 市场表现回顾 市场回顾：国内宽基指数多数上涨，海外权益指数跌多涨少 - A股市场：本周（3.31 - 4.4）宽基指数全面下跌，创业板指（-3.0%）、深证成指（-2.3%）领跌；一级行业涨跌互现，公用事业（2.5%）领涨，汽车（-3.5%）领跌 [80] - 海外权益市场：本周全球主要经济体权益指数多数下跌，纳斯达克（-10%）、标普500（-9.1%）等指数跌幅领先；大宗商品价格多数下跌，CMOEX白银（-15.2%）、LME铜（-10.4%）等跌幅居前 [82] 市场估值：A股主要指数估值多数下跌，海外权益指数估值涨跌参半 - A股市场：本周A股主要宽基指数估值多数下跌，创业板指（-2.7%）、科创50（-0.9%）估值领跌，深证成指（+2.6%）估值领涨；风格指数中，宁组合（-4.4%）、大盘成长（-2.5%）估值跌幅居前 [86] - 海外市场：本周海外市场主要指数估值涨跌参半，标普500（+1.7%）、纳斯达克（+1.7）领涨，恒生指数（-1.5%）、恒生国企指数（-1.3%）估值跌幅居前 [86] - 行业估值：本周各行业估值涨跌互现，社会服务（+78.7%）、计算机（+9.0%）行业估值涨幅明显，汽车（-5.0%）、电力设备（-3.4%）行业估值回落 [86] 市场性价比：主要指数配置性价比相对较高 - 指数方面：本周主要宽基指数的ERP呈上升趋势，万得全A、上证指数、沪深300、创业板指高于“滚动均值”，创业板指高于“1倍标准差上限”；股债收益差涨跌参半，万得全A、上证指数股债收益差上行，沪深300、创业板指股债收益差下行，均触及“2倍标准差下限” [91] - 风格方面：本周主要风格指数的ERP呈上升趋势，金融风格指数与“滚动均值”持平，周期、消费、成长风格指数高于“滚动均值”，消费触及“2倍标准差上限”；股债收益差全面上行，金融、消费风格指数触及“2倍标准差下限”，成长、周期风格指数低于“1倍标准差下限” [91] 盈利预期：盈利预期多数下调 - 指数方面：本周主要指数盈利预期全面下调，深证成指（-4.2%）、中证500（-2.9%）盈利预期下调幅度居前；主要风格指数中，大盘成长（-2.2%）、小盘成长（-1.1%）、小盘价值（-1.1%）盈利预期下调较多 [112] - 行业方面：本周各行业盈利预期多数下调，周期板块中钢铁（-149.1%）盈利预期显著下调；传统消费板块中社会服务（-35.1%）、轻工制造（-19.3%）盈利预期降幅居前；成长板块中计算机（-14.4）盈利预期降幅较大；金融板块中房地产（-50.3%）盈利预期大幅下调 [112]

报告核心观点 - 4月7日全球资产定价混沌，国内权益市场受关税冲击下跌，利率债呈强牛行情；权益市场924以来上涨逻辑未被证伪，后续有望超跌反弹，4月受不确定因素影响或先波动，公用事业等行业可关注；债市仍处下行趋势，但收益率下行节奏或放缓，调整是机会 [2][6][8] 国内市场表现 - 4月7日上证指数收于3096.58，跌245.43，跌幅7.34%；沪深300指数收于3589.44，跌272.06，跌幅7.05%；中证可转债指数收于410.86，跌17.34，跌幅4.05%；7 - 10年国开债指数收于266.43，涨1.30，涨幅0.49%；3 - 5年隐含AA + 信用指数收于188.38，涨0.61，涨幅0.32% [1] 复盘各类资产表现 股市 - 大票方面，上证指数、沪深300、中证红利分别下跌7.34%、7.05%、6.67%，科技概念跌幅深，科创50、创业板指、恒生科技下跌9.22%、12.50%、17.16%；小微盘表现偏弱，中证2000、万得微盘股指下跌12.83%、12.93%；万得全A下跌9.26%，全天成交额1.62万亿元，较4月3日放量4597亿元；中证1000和万得微盘股指数分别下跌11.39%和13.49%，上证50和沪深300分别下跌5.46%和7.05%；农牧、食品饮料、银行和公用事业跌幅相对较小，对应SW一级行业分别下跌2.14%、4.48%、4.67%和5.38%；港股恒生指数和恒生科技分别下跌13.22%和17.16% [2][6] 债市 - 10年、30年国债活跃券收益率下行7.8bp、8.3bp至1.64%、1.83%，10年、30年国债期货主力合约上涨0.56%、1.79%；4月7日债牛不息，10年、30年国债活跃券收益率分别低开于1.61%、1.80%，长端利率3个月经历极端反转，利率波幅较2024年显著扩大 [2][3] 商品市场 - 贵金属上演先跌后涨反转剧情，伦敦金早盘一度跌至2975美元/盎司，后反弹至3054美元/盎司，全球股市企稳前，金、银等资产或面临被动变现压力；国内工业金属、黑色系、玻璃等受关税冲击，铜、螺纹钢、铁矿石、焦煤、热轧卷板、沥青、玻璃分别下跌7.01%、2.59%、3.36%、2.06%、3.06%、7.02%、2.96% [3] 债市后续分析 利率上行推力 - 开盘利率下行幅度过大接近前低，恐高情绪增强；早盘央行逆回购净回笼1517亿元，资金面边际收敛，短端品种回调辐射长端，央行回笼资金或为维护人民币汇率稳定；午后中央汇金认可A股配置价值增持ETF，市场避险情绪略微缓解 [4] 后续趋势 - 债市仍处下行趋势，资金面难收敛，银行负债压力不大，后续资金价格有下行修复空间；股市对关税反映及外循环压力使“宽货币”落地可能性与必要性增强；收益率下行节奏或放缓，调整是机会，若风险资产反弹，债市收益率或短暂回调；债市止盈信号为降息落地和中长利率债基久期中位数重回前期高点 [4][5] 权益市场分析 调整原因 - 受特朗普对等关税政策影响，假期美股下跌，A股回调是假期避险情绪集中释放 [6] 后续走势 - 924以来“政策 + 科技”上涨逻辑未被证伪，市场有望超跌反弹；4月关税影响、业绩公告等不确定因素使市场反弹前或有波动 [6][7] 行业筛选与关注 - 统计SW一级行业“跌破924前收盘价的个股比例”，指标大的行业分对关税&业绩敏感和超跌两类；进一步统计各行业境外业务营收占比和2024年业绩预喜率筛选超跌行业；公用事业基本满足超跌行业条件，收盘价跌破924前收盘价个股占比24.63%，24H1境外业务营收占比2.66%，2024年业绩预喜率50%；环保、非银、食品饮料和通信也大体满足条件，可适当关注 [7][8]

报告核心观点 - 受美国关税政策冲击，全球风险资产显著下跌，A股承压，关税政策和贸易摩擦或加剧国内通缩压力，市场恐慌情绪释放后关注政府对冲外部风险的政策博弈，策略上关注业绩确定性较高的价值红利风格的相对投资收益 [6] 本周市场回顾 A股市场表现 - 本周（3/31 - 4/4）A股市场震荡回落，上证指数、沪深300、中证500、创业板指数分别下跌0.28%、1.37%、1.19%、2.95% [6] - 公用事业（+2.50%）、农林牧渔（+1.50%）、生物医药（+1.20%）涨幅居前，汽车（-3.50%）、电力设备（-3.50%）、家用电气（-3.50%）跌幅居前 [6] - 沪深300的PE(TTM)为12.42倍，风险溢价为6.33%、高于1倍标准差，创业板指的PE(TTM)31.34，在负一个标准差附近 [6] 全球市场表现 - 本周（3/31 - 4/4）道琼斯工业指数下跌7.86%，纳斯达克指数下跌10.02%，标普500指数下跌9.08%，恒生指数下跌2.46% [6] 国内经济数据 - 3月31日国家统计局发布中国采购经理指数，3月份春节因素影响消退，企业生产经营活动加快，制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为50.5%、50.8%和51.4%，比上月上升0.3、0.4和0.3个百分点，三大指数均在扩张区间继续上行 [6] 国内政策动态 - 证监会主席吴清召开专题座谈会，指出将提升资本市场包容性、适应性，完善多层次市场服务体系，支持优质民营企业做强做优做大 [6] - 4月2日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于完善价格治理机制的意见》，提出加强价格总水平调控等内容 [6] - 4月4日，国务院关税税则委员会公告自2025年4月10日12时01分起，对原产于美国的所有进口商品在现行适用关税税率基础上加征34%关税；同日，商务部会同海关总署对7类中重稀土相关物项实施出口管制措施 [6] 海外政策动态 - 4月3日，美国总统特朗普签署两项关于“对等关税”的行政令，宣布美国对贸易伙伴设立10%的“最低基准关税”，4月5日凌晨0时01分生效，对美国贸易逆差最大的国家征收个性化更高“对等关税”，4月9日凌晨0时01分生效 [6] - 4月4日，美联储主席鲍威尔表示受特朗普政府关税政策影响，美国经济面临价格压力与增长放缓风险，货币政策需谨慎观望，打消近期宽松可能性，美联储陷入两难境地 [6] 行业估值情况 - PE估值中，食品饮料、公用事业等估值处于历史低位，房地产、计算机、钢铁、建筑材料、汽车、电子等处于历史高位；PB估值中，农林牧渔、建筑材料、石油石化等行业估值处于历史低位 [31] - 给出本周A股各行业指数PE(TTM)和PB(LF)所处十年以来的百分位数据 [32][35] 其他市场指标 - 本周10年期国债收益率有所回落，美元兑人民币汇率平稳 [38]

报告核心观点 上周市场资金净流入但交投活跃度下降，国内公开市场资金净回笼，国债期限利差缩小，微观流动性转强，杠杆资金加速流出 [3][8][11] 各部分总结 市场资金净流入，交投活跃度下降 - 上周全 A 成交额 4.54 万亿较前一周下降，换手率 5.27% 较前一周下降 [3][8] - 融资供给端基金、ETF 净流入，两融资金净流出；资金需求端 IPO 规模 4.87 亿元，再融资规模 69.67 亿元 [3][8] - 市场资金合计净流入 46.46 亿元，流动性转强 [3][8] 资金净回笼，国债期限利差缩小 - 上周公开市场操作净回笼资金 5019 亿元，DR007 下行，R007 同步下行，R007 与 DR007 利差缩小，金融机构间流动性未见明显分层 [11] - 10 年期国债收益率下降 8bp，1 年期国债收益率下降 5bp，国债期限利差缩小；10 年期美债收益率下行，10 年期国债收益率下行，中美利差倒挂程度减轻 [11] - 市场预期 5 月美联储不降息概率下降至 51% [11] 微观流动性转强 - 各宽基指数换手率和成交额同步下降 [20] - 上周偏股型基金发行规模 44.76 亿元，规模较上一周下降 [4][22] - 偏股型公募基金上周加仓前五行业为医药生物、银行、食品饮料、农林牧渔、公用事业；减仓幅度前五行业为电力设备、家用电器、电子、汽车、有色金属 [4][23] - 上周两融资金净流出 193.49 亿元，两融交易额占 A 股成交额上升至 8.75% [4][27] - 上周 ETF 份额上升 269.7 亿份，宽基指数中证 A500ETF 南方流入资金最多，行业中半导体 ETF 流入资金最多 [28][31] - 上周产业资本减持 26.59 亿元，有色金属、建筑材料、交通运输增持前三；基础化工、电子、医药生物减持前三 [4][34] - 上周 IPO 融资 1 家，融资规模 4.87 亿元；再融资 2 家，融资规模 69.67 亿元 [4][36] - 上周解禁规模 226.9 亿元，电子、公用事业、电力设备解禁规模前三 [4][39]

报告核心观点 - 美国关税靴子超预期落地，经济衰退预期升温，全球市场进入高波动状态，但中国面对美国关税冲击有强大抗压能力，当前位置机会大于风险，应看多中国资产 [1] 过往观点回顾 - 2023年末多篇报告强调中美经济和股市“东升西落”，2023年12月提出中美名义增速差框架，2024年6月判断下半年名义经济“东升西落”带动中国资产价格修复，今年年初股市“东升西落”拉开帷幕 [2] - 2024年6月起通过数十篇报告强调科技成长崛起，2025年将“活跃内循环”和“科技自立自强”确立为投资主线，从美债利率、政策、科技周期、美元周期等多维度阐述科技成长投资机会 [3] 关税影响及中国抗压能力分析 - 超预期对等关税使美国经济面临滞胀风险，全球风险资产普跌、美债收益率回落，市场担忧经济衰退；关税短期内影响中国出口贸易，加大经济增长压力，引发市场避险和短期调整 [4] - 中国经济平稳运行，2025年开局良好，通过优化供给、畅通循环增强内生动力，政策红利释放使基本面复苏态势明确 [4] - 中国政策调节空间大，货币政策有降准降息余地，财政政策将加大支出，4月政治局会议预计有逆周期政策出台 [4] - 中国地产信心改善，政策推动房地产市场止跌回稳，一线城市二手房价格企稳，市场步入风险收敛通道 [4] - 中国债务风险整体可控，政府通过多维举措防控风险，2024年10月推出化债政策组合，共12万亿化债资源 [5] - 汇金增持ETF传递资金呵护决心，4月7日公告再次增持并将继续增持，维护资本市场平稳运行 [5]

报告核心观点 - 市场估值分化，红利占优，本周市场ERP小幅上升，处于一倍标准差附近，各行业盈利预期普遍小幅下调，海外主要指数上周皆大幅下跌 [3][5] 市场涨跌分化，红利、稳定占优 - 上周稳定、微盘股、红利表现最好，创业板指、深圳成指、成长表现最弱 [11] - 上周行业中，公用事业、医药生物、农林牧渔涨幅前三，计算机、电力设备、家用电器表现最弱 [13] 宽基指数估值分化 - 上周创业板指/沪深300相对PE和PB均下降 [18] - 万得全A ERP小幅上升，处于一倍标准差附近，A股配置价值仍高 [20] - PEG视角下红利与金融配置价值高，PB - ROE视角下科创50与成长风格安全边际高 [21] - 上周指数估值普跌，主要指数估值处于近一年偏高分位，消费处于近一年估值低位 [26] - 大类行业整体估值分化，金融地产估值高于50%历史分位，原材料等历史估值皆处于50%以下 [28] 行业估值涨跌分化，公用事业领涨 - 各行业估值分化，非银金融、煤炭等估值处于近一年低位 [35] - 从PE、PB偏离度看，各行业估值整体较低，消费板块估值较为便宜 [38] - PB - ROE视角下，当前消费板块PB - ROE较低 [42] - 科技板块热度较高，东数西算等概念处于估值三年历史较高分位 [44] - 上周各行业盈利预期普遍小幅下调，农林牧渔上调幅度最大，房地产下调幅度最大 [47] - 上周海外主要指数皆大幅下跌，恒生指数相对表现最好，纳斯达克指数表现最差 [49]

报告核心观点 - 2025年4月7日A股市场大幅调整，受美国加征关税等负面情绪影响，但股价已较大程度反映负面情绪，短期恐慌情绪释放后A股或进入底部区域，中期慢牛行情依然被看好，建议布局低估值优质蓝筹和成长个股，内需和自主可控相关行业可能相对占优 [1][2][3] 市场受美国关税加征出现调整，股价已经部分反应 - 美国加征关税使全球市场大幅调整，对美国经济和通胀预期影响大，也影响国内出口和流动性，自4月3 - 7日全球重要市场指数均下跌，对A股产生负面影响 [9] - 基本面预期走弱和全球股市调整致国内股市资金流出，加征关税使外资可能流出，美股科技股调整使国内中小盘成长股跟随调整，融资资金流出，3月21日到4月3日融资流出483亿，4月3日单日流出88亿，4月7日预计超百亿 [9] - 情绪指标明显调整，宽基指数估值回落，上证指数、创业板指、科创50、中证1000市盈率分别为13.3X、27.5X、91.3X、33.8X，2005年以来历史分位数分别为36.5%、4.2%、96.8%、26.8%；200日均线以上个股占比从4月3日的80.2%左右降至37.9%，悲观情绪释放 [9] 恐慌情绪释放后可能筑底，关注内需和自主可控相关行业 市场趋势：短期恐慌情绪释放后A股可能进入底部区域 - 短期恐慌情绪释放后A股或进入筑底趋势，复盘2005年以来上证综指大幅低开、单日跌幅大的14天，后续多进入探底阶段，负面因素消减后可能筑底；当前市场情绪回落，负面因素未消，后续国内政策对冲或出台 [14] - 短期经济和盈利基本面修复、政策宽松支撑A股，外需有压力时国内稳增长政策力度或加大，工业企业盈利增速和A股归母净利润同比增速回升；加征关税使美元回落，人民币汇率压力有限，国内流动性维持宽松；国内科技突破、提振内需和货币宽松等政策加力或提振市场情绪 [14] - 中长期政策发力使盈利和信用修复提升A股估值的慢牛逻辑不变，外需压力加大提升政策发力迫切性和可能性，后续财政货币配合强化基本面修复预期，资本市场政策或持续落地；盈利和信用回升支撑A股估值 [14] 行业配置：优质蓝筹、成长，以及强内需行业受益 - 短期情绪偏弱，低估值价值相对占优，历史经验显示大盘大幅调整后稳定类和低估值价值行业如大金融、公用事业等占优，当前情绪弱，低估值、高股息稳定类行业或占优 [3][21] - 加征关税使内需和自主可控相关行业占优，金融、公用事业等行业国内营收占比高，稀土、半导体等行业受益于关税反制和国产替代需求 [3][21]

报告核心观点 - 美国新一轮关税出台后亚太股市受冲击，港股显著下跌，虽关税对中国经济和市场有影响，但港股市场具备结构性支撑 [1][2] 全球宏观形势 - 美国新一轮关税出台后亚太股市遭遇“黑色星期一”，港股周一开盘显著下跌，反映超预期关税政策下市场情绪发酵 [1] - 特朗普政府宣布对华实施 34%“对等关税”，叠加此前已加征部分，对华关税水平攀升至 60%+，中国内地公布对等反制措施，对美国输华商品加征 34%关税 [1] - 全球性 10%基础关税于 4 月 5 日落地，“对等关税”计划 4 月 9 日实施，可能根据谈判进展对不同国家和地区延迟，且后续关税可能针对性下调或进一步施压 [1] 对华影响预估及政策应对 - 参考 2018 年贸易摩擦出口弹性，美国此轮对华 60%+关税加征或使中国对美出口下降超 30%，预计对 GDP 直接影响约 1 个百分点，但总需求有不确定性 [2] - 外需压力需内需支持对冲，预计有更多内生性政策支持落地 [2] - 宏观不确定因素下短期避险情绪维持高位，风险资产面临调整压力，双边谈判刚开始，不确定性持续存在 [2] 港股市场结构性支撑 - 港股多数板块以内需导向为主，内需政策加码将提供支撑，AI 等行业技术升级推动后市有结构性主题行情催化 [2] - 本轮港股上涨受 AI 估值重估驱动，配置集中于科网龙头股，其他板块估值提升有限，港股高股息板块对内资有吸引力 [2] - 外资尤其是长线资金整体仓位偏低，全球避险情绪上升时对港股抛压相对有限 [2] - 关税压力下外需前景不确定，人民币贬值压力阶段性上升，但美国衰退风险上升压制美元，人民币汇率有望保持相对韧性 [2] 图表信息 - 美国声称被征收的关税基本就是贸易国的逆差与进口比值 [4][5] - 展示中国对美出口占总出口比例以及中国出口占 GDP 比例 [6] - 呈现港股 2025 年 1 季度不同机构的持股变化 [9][10] - 显示全球主要股指中港股估值仍存在一定安全边际 [11] - 展示港股二级行业最新的动态市盈率及其过去 10 年历史区间 [14][15]

报告核心观点 - 美国新一轮关税政策力度超预期，全球对美贸易量未来一年或大幅萎缩，各国股市承压，“抄底”需等待时机，A股行业配置可关注业绩增速好且针对内需、行业有突破不受出口影响、能避险的红利板块这三条线，AI产业链上升趋势不变但近期缺催化剂，恒生科技等AI属性强的板块易受流动性冲击 [1][2][3] 市场表现 - 美国宣布新一轮关税政策前半周（03/31 - 04/02），A股市场相对平静，成交量下滑到日均1.13万亿元，市场分析认为此次关税力度可能温和，A股和美股有反弹迹象，创新药领跑市场，周二创新药指数日度涨幅达4.72%，随后震荡 [1] - 周三凌晨特朗普宣布“对等关税”政策后，周四市场再次调整，和内需相关性较强的食品饮料、房地产以及红利属性较强的公用事业领涨，本周上证指数周跌0.28%，科创50周跌1.11%，深证成指周跌2.28%，创业板指周跌2.95%，日均成交额继续下滑到1.14万亿元 [1] 美国关税政策影响 - 加征关税力度超预期，全球对美贸易量至少未来一年可能大幅萎缩，上周四到这周一全球股市恐慌，当前恐慌尚存 [2] - 4月2日不是靴子落地，而是混乱升级的序章，各国股市会因市场对经济预期悲观而承压 [3] A股行业配置建议 - 国内后续或出台扩张内需政策对冲美国关税对出口的压力，4月是A股上市公司年报披露窗口，应考虑业绩成色，避免对美贸易敞口，建议关注业绩增速较好且业务针对内需、行业有突破且行业趋势不受出口情况影响、在不确定性上升时期能够避险的红利板块这三条线 [3] AI产业链情况 - AI产业链上升趋势不变，但近期缺乏催化剂，以恒生科技为代表的AI属性较强的板块容易受到流动性冲击，脆弱性凸显 [3]