文章核心观点 - 中国在关键矿物精炼领域占据80%至90%的全球主导地位 对依赖这些材料的AI和能源等行业构成了数万亿美元的物流与供应链威胁 [1][2][4] - 西方数十年的外包策略导致中国建立了“中游矩阵”式的精炼产能 形成了地缘政治扼制点 中国近期的出口管制可能使情况恶化 [2][3] - 以白银为例 其精炼瓶颈加剧了市场供应短缺 过去四年累计出现25,000吨的赤字 任何中国精炼环节的中断都可能导致价格飙升并阻碍新技术部署 [6][7] 中国在关键矿物供应链的主导地位 - 中国控制了全球AI和能源产业所必需的关键矿物精炼产能的80%至90% [2][4] - 这种主导地位使得中国有能力切断这些金属的全球供应 即使矿石在澳大利亚、北美或南美开采 最终也可能需要运往中国进行加工 [4] - 中国实施了双重许可制度 只有特定公司被授权买卖这些精炼金属 [5] 对西方产业的具体威胁 - 如果中国决定限制出口 西方产业将无法立即找到替代来源以获取建设高性能计算中心、太阳能等特定能源系统以及先进武器所需的材料 [5] - 近期中国已对镓、锗和锑等金属实施了出口限制 [5] - 供应链瓶颈正加剧严重的供应短缺 白银市场在过去四年已累计出现25,000吨的赤字 导致库存下降 [7] 以白银为例的供应链脆弱性 - 大部分白银生产是精炼铜、铅和锌的副产品 而这一过程绝大部分在中国进行 [6] - 从秘鲁和智利等国开采的原始矿石被运往中国加工 提取银渣后再送往瑞士、墨西哥等地的铸锭厂 [6] - AI繁荣和太阳能电池板制造对白银的需求呈指数级增长 中国精炼环节的任何中断都可能引发价格飙升并阻碍新能源和数据技术的部署 [7]

**涉及行业与公司** * **行业**：宏观经济、国际贸易、汽车、信息技术、资本品、化工、消费、国防、航空、旅游、半导体、稀有金属/稀土、金融（外汇与利率市场）[1][5][6][77] * **公司**：报告覆盖了可能受影响的日本和中国上市公司，包括但不限于：BIC CAMERA、松本清、花王、资生堂、东方乐园、Harmonic Drive Systems、美蓓亚三美、TDK、村田制作所、Pan Pacific International Holdings、三丽鸥、JR东海、ANA控股、京利维护；以及中国公司如晶苑国际、申洲国际、中谷物流、中科创达、中微公司、兖矿能源等 [84][85] **核心观点与论据** * **基本情景：有限升级** * 核心观点是中日贸易紧张局势将有限升级，不会导致严重的供应链中断 [1][3][29] * 论据：1) 供应链高度一体化，严重中断也会损害中国自身及其全球贸易伙伴 [3][29]；2) 两国宏观背景均不强劲，增长主要依赖出口而非内需 [3]；3) 中国迄今采取的措施（如旅行建议、军事用途两用物项出口管制）旨在避免对全球供应链造成重大干扰 [22][98] * **风险情景：紧张局势升级** * 若紧张局势升级，将对日本经济增长构成下行风险，并可能导致供应链中断、超长期债券收益率上升和日元贬值 [1][6] * **中国可能的升级措施**：1) 扩大两用物项出口管制清单，纳入更多稀土等日本严重依赖的产品 [4][40]；2) 对日本进口产品发起更多反倾销调查（如已对半导体用二氯硅烷发起调查）[4][40][99]；3) 不鼓励购买日本消费品（如乘用车、化妆品）[4][43]；4) 实施临时性的稀土出口禁令（包括民用）[4] * **对日本的影响**：汽车、电子、化工、可选及必需消费品等行业受影响最大 [5]。日本对中国的出口依赖度更高（17%的日本出口流向中国，而中国对日出口仅占4%）[2][102]。日本企业营收对中国市场的依赖度（4.8%）远高于中国企业营收对日本市场的依赖度（0.6%）[2][76] * **对中国的潜在反制**：若日本采取反制措施，可能影响中国的半导体供应链（例如，日本占中国光刻胶进口份额超过50%）[5][14][51] * **宏观经济与政策影响** * **日本政策反应**：日本央行可能采取更谨慎的“观望”立场，推迟加息 [15][56][58]。成本推动型通胀将被谨慎对待，不被视为基础通胀 [16][62]。财政支持预计将增加，用于供应链韧性建设（多元化、回岸、技术替代、战略库存）[16][72][89] * **日本市场影响**： * **利率**：若紧张升级，可能引发收益率曲线“牛市陡峭化/扭曲陡峭化”，即前端收益率因加息预期降温而下降，后端因期限溢价上升而上升 [6][20][86][88] * **外汇**：加息延迟和财政扩张预期可能加速日元贬值，但若贬值过度，财务省可能干预 [21][91][92][93] * **已观察到的经济影响**：中国赴日游客数量在2025年11月环比下降21%，远超季节性因素；2026年1月初中国赴日航班运力同比下降39% [25][127]。2025年11月日本对华光刻胶及相关化学品出口量同比下滑21% [51][53] * **中期结构性影响与供应链调整** * **日本供应链多元化**：日本已在采取措施减少对中国的依赖，特别是在重稀土方面 [17]。例如：从澳大利亚Lynas进口（目标满足国内30%需求）、与法国Caremag签订长期供应协议、丰田通商和住友商事推动采购多元化、三菱商事从哈萨克斯坦采购镓等 [17][63][64][65] * **技术替代与循环利用**：主要汽车制造商已减少稀土用量或采用无稀土磁体。信越化学等公司建立了钕磁体回收体系 [17][68] * **企业战略转变**：紧张局势可能成为催化剂，促使日本企业逐步、不可逆地降低供应链对中国的依赖，转向多元化采购、“友岸外包”、技术替代和优化战略库存 [17][72]。日本国际协力银行调查显示，中国在日本企业中期有前景目的地中的排名在2025年关系恶化前已在下降，印度连续四年排名第一 [71][73] * **股市影响与投资立场** * **总体观点**：当前紧张局势对中日股市均为温和净负面，但尚不足以改变整体观点 [6][18][74]。摩根士丹利维持小幅超配日本（未对冲外汇）和市场权重配置中国的立场 [6][18][74] * **市场表现分化**：日本股市年初表现强于中国，部分原因是东证指数12个月远期每股收益预期上修，而中国则基本持平 [18][74] * **板块与个股影响**：影响主要体现在个股层面而非指数层面。日本方面，零售、航空、特种化工、IT等直接受影响的板块承压；国防股表现强劲 [18][77]。中国公司对日本市场的营收敞口整体可忽略不计（MSCI中国指数仅为0.8%）[85] * **关键依赖领域与脆弱性评估** * **日本对中国的依赖**： * 在现行出口管制清单中，日本难以替代的中国产品（占日本总进口0.04%）包括钨、镁、氢氟酸和稀土金属 [23][101][107] * 日本高度依赖中国进口的消费品包括玩具、LCD显示模块、智能手机（占日本进口80-95%，占全球出口50-70%），但中国限制这些品类的可能性较低，因国内存在产能过剩问题 [43] * **中国对日本的依赖**： * 中国严重依赖日本的领域集中在特定工业产品：半导体制造设备（日本占中国进口的30%）、光刻胶（日本份额超50%）、用于核/科学应用的硼、制冷剂、化学溶剂、电子用铜合金、平板显示器制造设备、混合动力车和电子设备用镍氢电池等 [14][49][52][54][125] * 但中国对日本作为投入品来源和最终需求来源的依赖度近年来已下降 [24][100][112]。日本占中国进口份额已从8-9%降至6% [112][117][118] **其他重要但可能被忽略的内容** * **历史参照**：报告以2016年韩中关系紧张为参照，当时中国的措施导致韩国GDP在2017年减少0.2个百分点 [31]。该案例表明，关系恶化时，易替代商品的出口会急剧下降，而难以替代的高价值、专业化商品出口则得以维持甚至增长 [32][39] * **出口管制机制的实际操作**：中国的两用物项出口管制实行逐案审批，标准审查期约为45个工作日，但新规或收紧管制可能导致长达数月的延迟，实质上造成贸易暂时冻结，直至恢复通用许可 [26][134][135] * **稀土依赖度的细微差别**：日本对“稀土金属”的进口依赖度已从2010年的近90%降至2024年的63% [147][148]。但若将氧化物、化合物和合金按稀土含量折算，对中国的依赖度仍高达71.9%，特别是在重稀土（如镝铁合金）方面 [150][152] * **日本的反制限制**：报告指出，由于经济成本高昂，日本政府目前并未公开讨论采取关税或出口禁令等全面反制措施，而是聚焦于结构性应对，如多元化采购和加强多边框架 [14][50] * **具体产品清单细节**：报告通过大量图表详细列出了可能受影响的工业产品和化学品，例如未在管制清单上但日本高度依赖中国的产品（如医用麻黄碱原料、工业制冷剂气体、蔗糖素等）[42]，以及在清单上且依赖度高的产品（如钨、镁、氢氟酸、石墨等）[44][46][107]

中国收紧白银出口管制 - 中国将从周四起收紧白银出口管制 将这种对美国工业和国防供应链至关重要的金属从普通商品提升至战略物资的监管地位 [1][3] - 新规并非全新 中国商务部于2024年10月首次宣布了旨在加强稀有金属监管的新措施 当时中美双方达成协议 中国同意暂停某些稀土出口管制一年 而美国则撤回部分关税 [2] - 本月早些时候 中国发布了2026年和2027年获准出口白银的44家公司名单 2026年的新规还将限制钨和锑的出口 这些材料由中国供应链主导 并广泛用于国防和先进技术领域 [3] 市场影响与供需格局 - 中国是2024年全球最大的白银生产国之一 也拥有最大的储量之一 2024年前11个月 中国出口白银超过4600吨 远高于同期约220吨的进口量 [5][6] - 近期对白银的兴趣激增 两家中国公司向加拿大Kuya Silver提出以高于当时市价约8美元的价格购买实物白银 一家印度买家也提出高于市价10美元的报价 [8] - 白银价格在2025年已上涨超过一倍 有望创下自1979年（当年涨幅近470%）以来最佳年度表现 本周初触及每盎司80美元以上的历史峰值后 现货价格最新交易于73美元 [10] 相关资产价格表现 - 黄金价格在2025年迄今已上涨超过60% 同样有望创下自1979年以来最佳年度表现 [11] - 比特币在北京时间周三上午交易价格接近88000美元 年内下跌超过5% [11] - 美元指数在2025年已下跌近9.5% 创下自2017年以来最差表现 有观点认为金银价格飙升反映了投资者远离美元的趋势 [9] 国际反应与行业影响 - 特斯拉CEO埃隆·马斯克在社交媒体上批评此举 称“这不好 许多工业过程都需要白银” [1][2] - 美国于2024年11月将白银列入国家关键矿物清单 因其用于电路、电池、太阳能电池和抗菌医疗器械 [5] - 中国欧盟商会在2024年11月进行的一项快速调查发现 大多数受访成员已经或预计将受到中国出口管制的影响 [4]

贸易政策与谈判进展 - 2025年美国政府已宣布大量贸易协议和关税措施 并预计在来年最终敲定其中多项协议 [1][2] - 关税计划被视为状态良好 大部分预期关税已就位 但若贸易伙伴不遵守协议 可能需要重新谈判 [2][3] - 美国经济表现强劲 通胀下降 工资上涨 整体处于良好轨道 [3] 关税政策的法律基础与应对 - 若最高法院推翻依据《EPA条款》实施的关税 将被视为灾难性事件 因新全球贸易秩序建立在此关税体系之上 [4][5] - 政府将采取一切必要措施维持所需关税并确保协议存续 最有效的方式是运用国会授予总统的紧急权力 [5][6] - 即使缺乏上述权力 政府也将努力确保过去一年取得的贸易成果得以保持 [7] 关税与民生成本考量 - 为缓解物价压力 总统已取消部分进口食品的关税 如香蕉、咖啡、可可 这些是美国本土不生产的产品 [8][9] - 近期数据显示 乳制品、水果和蔬菜等四种基本主食价格已下降 [9] - 贸易政策的核心目标是创造就业和提高工资 而非驱动价格 降低价格和提升可负担性主要通过能源、税收和监管等其他政策实现 [11][12] 中美贸易关系与具体案例 - 中美贸易逆差在现行政策下 仅今年一年就减少了25% [20] - 目标是与中国建立更平衡的贸易关系 并可能在2026年上半年就贸易品类和数量达成某种“有管理的贸易”协议 [20][21] - TikTok交易涉及私营层面协议和中美政府审批两个层面 双方已在马德里达成基本共识 若私营方达成协议 中方将予以批准 [14][15][16] 对华技术出口与国家安全 - 对华先进芯片（如H2O）的出口管制是独立的国安与商业决策 并非谈判议题 [17][18] - 出口管制具有动态性 政府持续评估技术状态以平衡国家安全与商业利益 [25] - 任何对华芯片出口许可都需经商务部逐案审查 确保不危及美国国家安全 芯片可能需运回美国进行安全检查 [26][27] 与欧盟的贸易与技术争端 - 美国认为欧盟针对大型科技公司的监管措施具有歧视性 其设定的全球营收或商业模式门槛神奇地只针对美国公司 [30][31][32] - 欧盟缺乏有竞争力的科技公司 并以监管和保护主义措施应对美国科技公司的竞争力 [30][31] - 美欧就此问题持续谈判 但欧方表现出一定抗拒 美方强调需要讨论欧盟监管美国公司全球商业模式的缘由 [32][33] 与其他贸易伙伴的谈判 - 与印度的贸易谈判自年初开始至今仍在进行 旨在寻找合适的着陆点 进展慢于其他贸易伙伴 [36] - 欧洲等司法管辖区虽关税较低 但存在大量非关税壁垒和法规 阻碍美国农产品和工业品出口 导致巨大贸易失衡 [37][38] - 墨西哥近期对部分中国进口商品加征关税 并在谈判中表现出建设性姿态 同时寻求美国调整对其钢铝关税 [39][40][41]

事件概述 - 美国当局宣布捣毁一个与中国有关的走私网络 该网络贩运或试图贩运价值超过1.6亿美元的受出口管制的英伟达AI芯片[1] - 两名商人被拘留 一家休斯顿公司及其所有者已对芯片走私表示认罪[1] 执法行动与案件细节 - 此次行动代号为“守门人” 旨在揭露向可能损害美国国家安全的实体输送尖端AI芯片的行为[2] - 涉案人员为43岁的Alan Hao Hsu及其公司Hao Global LLC 已于10月10日对走私和非法出口活动认罪[3] - 在2024年10月至2025年5月期间 Hsu及其同伙出口或试图出口至少价值1.6亿美元的英伟达H100和H200 GPU[3] - 调查人员追踪到超过5000万美元的资金来自中国 用于资助Hsu和Hao Global的计划[4] - Hsu的操作涉嫌伪造运输文件 以错误分类GPU并隐藏其真实目的地 包括中国、香港和其他被禁止的地点[4] 涉案产品与监管背景 - 涉案的H200和H100型号虽然不是英伟达最先进的芯片 但在现行管制下仍需特殊许可证才能运往中国[3] - 美国正在加强执行出口管制 旨在限制中国获取包括英伟达GPU在内的先进AI技术[2] 公司回应 - 英伟达发言人表示 出口管制仍然严格 “即使是旧一代产品在二级市场的销售也要接受严格的审查”[5] - 公司将继续与政府及客户合作 确保不发生二手走私[5] 法律后果 - Hsu目前取保候审 在2月18日的量刑中可能面临最高10年监禁[4] - Hao Global公司可能面临高达其非法所得两倍的罚款以及缓刑[4]

投资规模与时间规划 - 公司宣布将在未来四年内向阿联酋投资152亿美元 [1] - 投资计划包括从2026年初至2029年底额外投入79亿美元 其中55亿美元用于AI和云基础设施的资本支出 [7] - 2023年至2025年底期间 公司将在阿联酋投入超过73亿美元 包括对阿联酋主权AI公司G42的15亿美元股权投资以及超过46亿美元的数据中心资本支出 [5] 战略布局与基础设施 - 此次投资将首次向阿联酋运送最先进的英伟达GPU 公司已获得美国向阿联酋出口芯片的许可 [1] - 公司已在阿联酋积累了相当于21,500块英伟达A100 GPU的计算能力 基于A100、H100和H200芯片的组合 [4] - 该交易使公司得以扩大在中东地区的业务 该地区是全球AI主导权争夺的关键区域 [2] 业务生态与合作伙伴 - 公司将利用这些芯片提供来自OpenAI、Anthropic、开源提供商及其自身的AI模型访问权限 [4] - 投资包括对阿联酋主权AI公司G42的15亿美元股权投资 [5] - 在同一天 公司还与澳大利亚的IREN签署了一份97亿美元的AI云容量协议 [9] 本地化投入与人才培养 - 公司的计划不仅限于建设数据中心 还包括将大型AI基础设施与对本地人才、培训和治理的深度投资相结合 [8] - 公司承诺到2027年培训100万当地居民 并将阿布扎比作为AI研究和模型开发的区域中心 [8]

贸易平衡与关税 - 必须维持高额关税以应对严重不平衡的贸易关系，因为存在巨额财富向海外特别是中国的转移[2] - 美国不应处于向中国提供2000亿、3000亿或4000亿美元贸易顺差的地位[15] - 大豆出口约占美国总出口的一半，中国恢复购买大豆对美国农业部门至关重要[12] 国家安全与技术 - 贸易协议需考虑国家安全和技术层面，确保不做出损害美国长期利益的让步[1][3] - 不应向中国转移超过必要范围的技术，出口管制将是美国政策的长期核心部分[5][7] - 中国被视为美国的对手，在技术共享和数据方面需保持谨慎[6][18] 投资限制 - 不应放宽对中国投资的限制，特别是在高科技和数据领域[17][18] - 可考虑接受中国投资的领域仅限于低技术制造业等低技术、低数据的行业[19] - 中美之间在投资方面缺乏对等，中国仅允许符合其自身利益的外国投资[20] 战略脱钩与未来关系 - 预计不会出现全面脱钩，而是战略性的脱钩，目标是建立一种平衡且安全技术独立的关系[24][25] - 美国应推行战略性脱钩政策，使进出投资符合美国利益，这与中国对西方的政策类似[25] 关键议题 - 芬太尼问题至关重要，美国每年约有10万人因此死亡，且几乎全部来自中国，中国有能力阻止其流通[9][10] - 需解决“ choke point”（瓶颈）问题，确保双方经济不因此陷入停滞[4][8] - 大豆采购是协议的重要组成部分，但重要性不及关税和国家安全问题[13][14]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为全球能源存储与电池产业链[1] * 核心公司包括中国的宁德时代以及韩国的LG能源解决方案 LGES 三星SDI和SK On等电池制造商[4][5] * 同时涉及电池材料与设备公司 如中国的Lopal CNGR 以及中国以外的L&F Posco Future M Novonix等[5][6] 核心政策内容与影响范围 * 中国商务部宣布自2025年11月8日起对锂离子电池和人工石墨负极材料等相关物品实施出口管制 出口商需获得许可证[1] * 管制关键物品包括质量能量密度达到或超过300 Wh/kg的锂离子电池 电芯和电池包 及相关设备[2] * 还包括压实密度至少2 5 g cm³ 且比容量至少156 mAh/g的磷酸铁锂LFP 正极材料 NMC前驱体 LMR正极材料及相关设备 以及人工石墨负极材料及相关设备[2] * 监管限制可能影响中国的高端NMC电池 占总量<10% 人工石墨负极 90% 和高端LFP正极材料 80% [3] * 目前中国NMC电池在电动汽车市场占有30%份额 其中NMC811占该细分市场的30% 相当于总市场的10% 镍含量90%的电池占15% 总市场的5% [3] * 对于LFP正极材料 预计到2025年压实密度≥2 5 g cm³的产品将占约70-80%[3] 对中国企业的影响 * 对宁德时代的直接影响有限 相关出口占其总量<2% [4] * 宁德时代海外收入占总收入的30% 其NMC电池出口估计约占15%-20% 但高端NMC电池 定义为实现600公里以上续航 出口仅占其总电池出货量的2%[4] * 电池设备的出口管制给宁德时代的海外工厂 如其在匈牙利的第二工厂 带来风险 可能导致延误以及更高的行政和合规成本[4] * 这些措施并非全面禁止出口 宁德时代极有可能获得所需许可证[4] * 2025年7月 中国出口了2 741吨LFP正极材料 价值约1400万美元 对应约1 GWh的电池需求[7] * 2025年7月 中国出口了6 369吨NMC前驱体 价值约7400万美元 对应约4 GWh的电池需求[10] 对非中国企业的影响与风险 * 该管制对依赖中国供应链的韩国电池制造商将构成更大挑战[5] * 在电池制造商中 LGES与中国的Lopal合作供应LFP正极 其LFP生产计划于2025年启动 可能会受到新管制的影响[5] * 三星SDI和SK On计划在2026年前转换生产线生产LFP电池 SK On已与L&F签署供应协议 为美国市场供应LFP正极材料 L&F将逐步获得高达60 000吨的LFP正极材料产能 足以满足约30GWh的LFP电池生产[5] * 中国以外的电池组件和设备制造商将成为潜在的受益者[6] * 潜在的受益正极制造商包括L&F 其开发了高压实密度2 7 g cm³的LFP正极 计划于2026年底大规模生产 Posco Future M目标在2026年实现LFP正极的系列生产 通过与中国的CNGR合作 LG化学目标在2027年实现大规模生产[6] * 中国以外的关键负极供应商包括Posco Future M Novonix Group14和Nouveau Monde Graphite[6] 投资观点 * 报告维持对宁德时代的跑赢大市评级 目标价420元人民币 认为整体影响有限[16] * 此环境可能使美国的负极和正极生产商受益 但可能对依赖中国电池正负极材料供应链的韩国和日本公司造成阻力[16]

贸易政策动向 - 美国正考虑对中国进口商品大规模加征关税[1][5] - 除关税外，美国还在认真考虑其他多项反制措施[5] 稀土元素贸易 - 中国计划对稀土矿物实施出口管制，涉及生产的各个环节[1][2] - 稀土矿物是半导体和智能手机等先进技术的关键组成部分[1] - 中国在稀土及相关元素领域已建立准垄断地位[3] 双边关系与市场影响 - 过去六个月中美关系良好，因此中国的举动令美方感到意外[3] - 中国的出口管制措施可能扰乱全球市场，对世界各国造成困难[3] - 美方认为自身拥有比中国更强大、影响更广的垄断地位，但此前从未使用[4]

行业与公司 * 行业为"Greater China Materials"（大中华区材料业）[3][84] * 报告重点覆盖中国材料行业 涉及稀土 锂电池材料 超硬材料等细分领域 [1][6] * 具体提及的公司包括稀土磁材生产商JL Mag (6680 HK 300748 SZ) 三元前驱体生产商华友钴业(603799 SS)和格林美(002340 SZ) 以及工业金刚石生产商力量钻石(301071 SZ) [7][8] 核心观点与论据 * 中国商务部于2025年10月9日宣布对稀土 超硬材料 锂电池及相关设备技术实施五项新的出口管制措施 将于2025年11月8日生效 [1] * 此次管制涉及五种中重稀土元素（钬Ho 铒Er 铥Tm 铕Eu 镱Yb）及其相关材料（主要是合金 磁体 靶材和晶体） 此前已于2025年4月对七种元素实施了管制 [6] * 管制范围扩展至整个产业链 包括稀土生产设备（如离心萃取 电解 晶体生长炉）和稀土磁体生产设备（如氢碎炉 真空烧结炉 晶界扩散设备） [6] * 对超硬材料的管制包括人造金刚石的粉末和晶体（非珠宝装饰用途） 及其制成的线锯和砂轮（用于切割硅片） 以及相关沉积设备和技术 [6] * 对锂电池的管制涉及电池正极 三元前驱体及正极生产技术 以及电池负极及其生产设备和技术 [6] * 核心观点认为 这些管制措施 特别是对稀土 磁体及全产业链设备技术的控制 将加强政府对整个稀土供应链的控制 减少以往的非合规出口 并减缓中国以外地区的本地化生产进程 [7] * 行业内领先且合规的公司有望受益 包括专注于民用需求的稀土磁体生产商 以及主要的三元前驱体和超硬材料生产商 原因在于其出口更合规 更容易获得出口许可 客户粘性更强 并可能获得市场份额 [7][8] 其他重要内容 * 报告认为 这些出口管制可能作为应对未来潜在贸易或地缘政治紧张局势的反制措施 [2] * 报告为覆盖的多家公司提供了估值方法和风险提示 估值多采用贴现现金流模型 风险包括上游原材料价格波动 下游需求不及预期 项目进展缓慢 以及海外市场减少对中国稀土磁体的依赖等 [10][11][12][14][15][16][17][21][22] * 摩根士丹利对该行业的观点为"Attractive"（具吸引力） [3]