报告行业投资评级 - 对台积电的投资评级为“Overweight”（增持），2025年6月25日价格为新台币1070.0，2025年12月目标价格为新台币1275.0 [2] 报告的核心观点 - 台积电结构增长驱动力强劲，在AI加速器和边缘AI领域近乎垄断，有强大的工艺路线图和领先的封装技术，预计提高2025财年美元收入指引，海外扩张和新台币升值带来的毛利率担忧将因前沿节点价格上调而缓解，2026年N2将强劲增长 [28] - 2025年12月目标价新台币1275基于约20倍12个月远期市盈率，反映前沿工艺节点价格上调和2026年N2更强的增长态势，目标倍数高于台积电五年平均历史倍数 [29] 根据相关目录分别进行总结 CoWoS产能与需求 - 到2027年整体CoWoS产能预期基本不变，2025年下半年紧张，2026年下半年应达到平衡，预计台积电到2025/26/27年底CoWoS产能分别为69k/84k/102k wfpm，2025/26/27年晶圆产能将分别增长138%/35%/23%，非台积电全栈CoWoS产能仍较小，2026年CoWoS-L预计占台积电CoWoS总产量的64% [3] - NVIDIA的CoWoS需求2026年预计增长25%达538K，2027年因Rubin占比提高和Rubin Ultra推出将继续强劲增长；AMD的CoWoS预测在2025和2026年仍不乐观，2026下半年及以后MI450系列有更乐观前景 [3][4] - ASIC客户中，博通预计到2027年稳定增长，Meta 2025年开始增加基于CoWoS的AI加速器产量，2027年一些新ASIC项目将开始增加产量；略微下调2026财年CoWoS估计以反映联发科TPUv7e项目延迟 [4] - Alchip预计从2026年第二季度开始为AWS的Trainium 3提供支持，2026年CoWoS - R产量将强劲增长，Trn2和Trn3项目2026年共存，Trn3 2026年下半年成为主流并持续到2027和2028年初 [4] - 随着CoWoS生态系统成熟，非AI处理器开始采用CoWoS封装，网络领域高端配置一直使用CoWoS封装，预计NVIDIA的Vera CPU 2026年开始采用CoWoS - R封装，AMD的一些高端威尼斯服务器CPU也应采用CoWoS封装 [4] WMCM情况 - 苹果2026年下半年WMCM采用规模更大，将应用于所有高端iPhone型号，预计到2026年底WMCM产能达27k wfpm，2027年底增至40k wfpm，WMCM工艺比CoWoS简单，预计晶圆价格约为InFO的2倍，对台积电收入有增益作用，台积电WMCM产能建设来自InFO产能转换和新增产能，未来几年InFO产能将从120 - 130k wfpm缩减至60 - 70k wfpm [5] SoIC及其他封装技术 - SoIC采用情况变化不大，AMD仍是AI加速器SoIC的主要用户，NVIDIA不太可能采用SoIC，2027 - 2028年2nm代ASIC如OpenAI ASIC、Meta MTIA4和Trainium 4可能开始采用SoIC，CPO推迟到2027年后对SoIC采用有小的负面影响，苹果从2025年底可能成为SoIC的最大驱动力 [7] - 面板级封装仍处于早期阶段，台积电版本规格已确定，预计2026年初完成试验线，2027年底开始小批量应用，认为Rubin Ultra在此时采用CoPoS技术尚不成熟 [7] 相关数据表格 - 《CoWoS分配明细》展示了各客户2023 - 2027年CoWoS消费情况，包括NVIDIA、AMD、博通等，还列出了不同类型CoWoS（如CoWoS - S、R、L）的使用情况及台积电内外的分配比例 [9] - 《WMCM预测》显示了苹果2023 - 2027年WMCM消费情况，包括使用的iPhone数量、利用率、每晶圆裸片数、良率及台积电WMCM产能等 [11] - 《GPU和AI加速器芯片级出货预测》给出了NVIDIA、AMD、谷歌TPU、AWS、Meta等公司2023 - 2027年GPU和AI加速器的出货量预测 [12] 术语表 - 对HBM、CoWoS、WMCM等重要术语进行了解释，涵盖其定义、特点和应用场景 [27]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 随着以色列与伊朗冲突缓和，美元疲软主题将强化 需关注美国非农就业数据和特朗普贸易/非贸易政策 [5] - 亚洲外汇方面 提高做空美元/新台币的信心至4/5 上调做多欧元/印度卢比的目标至103 维持做多美元/港元等操作 [5] - G10外汇方面 维持做多欧元/英镑等交易 重点转向美国劳动力市场数据 [5] - 亚洲利率方面 对支付5年期中国无本金交割利率互换有高信心 维持支付10年期香港与美国利差等操作 [5] 根据相关目录分别进行总结 外汇市场关注要点 - 关注6月非农就业数据、特朗普“大美丽法案”和关税截止日期对欧元/美元走势的影响 [1] - 美国对伊朗的针对性行动及局势迅速缓和支持做空美元立场 年初以来导致美元走弱的因素大多仍在 [3] 顶级外汇和利率交易 | 国家 | 交易 | 基点变动（从开始） | 基点变动（从当前） | 目标 | 时间线 | 信心（当前/之前） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 做空美元/新台币 | 290 | 710 | 27.0 | 7月中旬 | 4 (3) | | | 做多欧元/英镑 | 120 | 260 | 0.8750 | 10月底 | 4 (3) | | | 做多欧元/印度卢比 | 420 | 300 | 103 | 7月底 | 4 (3) | | | 做多12个月美元/港元 | 33 | 617点 | | 2026年3月30日 | 4 (3) | | | 支付9月国际货币市场5年期中国无本金交割利率互换 | 2 | | 1.65% | 7月底 | 4 (3) | [2] 亚洲外汇策略 - 台湾 提高做空美元/新台币的信心至4/5 目标7月中旬达到27.0 新台币因出口商抛售等因素升值 未来仍有升值空间 [9] - 韩国 维持做空美元/韩元的信心在4/5 目标7月14日达到1300 预计美元走软 外国股市资金流入有望持续等因素支持韩元表现 [10] - 印度 上调做多欧元/印度卢比的目标至103 维持4/5的高信心 预计印度央行继续积累外汇储备 贸易谈判脆弱等因素支持该交易 [11][12] - 香港 维持做多美元/港元的高信心 目标到期时达到7.80 以及做多3x12M美元/港元利差 目标8月11日获得约330点收益 香港金融管理局开始撤回港元流动性 预计美元/港元将继续测试上限 [13] - 中国 维持做空人民币兑一篮子货币（欧元、澳元、韩元）的信心在3/5 目标7月底获得4.0%的回报 境内美元需求高 宏观面临逆风 国际收支动态面临下行压力 [14] - 新加坡 维持做空新加坡元名义有效汇率的信心在3/5 目标7月底获得1%的收益 预计新加坡金融管理局7月可能进一步降低坡元名义有效汇率斜率 [15][16] G10外汇策略 - 日元 原油价格“冲击”消退 关注当地发展 维持做空美元/日元的建议 目标9月底达到136 [18][19] - 欧元 通胀粘性可能支撑夏季表现 维持做多欧元/英镑 预计欧元/美元夏季将进一步上涨 欧元区通胀数据显示粘性 限制欧洲央行鸽派冲动 [20] - 瑞郎 通缩可能持续 关注瑞士央行外汇干预 瑞士央行6月仅降息25个基点至0% 预计6月CPI仍为通缩 关税担忧可能在7月9日再次升温 [21] - 澳元 全球情绪改善和美元疲软支持澳元 适度看好澳元 预计7月、8月和11月各降息25个基点 关注5月零售销售数据 [22] - 纽元 中东局势稳定和油价下跌支持做多纽元/加元 目标9月底达到0.8520 信心为3/5 [23] 亚洲利率策略 - 中国 维持对支付5年期和2s5s陡峭化的高信心 预计下半年市场对刺激措施的预期将增加 中美会谈降低关税风险 债券供应可能维持高位 前端利率可能受限 [25] - 印度 维持接收2年期印度无本金交割利率互换的头寸 预计印度卢比利率将在窄幅区间波动 印度央行本周进行了可变利率逆回购拍卖 提高了MIBOR/WACR利率 未来行动取决于其目标 [26] - 韩国 退出支付9月国际货币市场5年期无本金交割利率互换 预计韩国利率将表现不佳 但目前市场定价已反映部分因素 等待关键数据后重新评估 [27] - 香港 维持支付10年期香港与美国利差的适度信心 香港金融管理局开始干预后 预计美元抛售可能持续数月 企业对冲或政府债券发行增加可能对长期香港利率互换造成压力 [28][29] - 泰国 降低支付泰铢10年期利率的信心 泰国央行本周维持政策利率不变 预计8月会议也将维持不变 前端定价相对较低 长期端受到全球走势和政治头条的压力 [30] - 澳大利亚 收益率本周下跌 但落后于美国利率反弹 考虑重新审视做多10年期澳大利亚国债与做空美国10年期国债的交易 喜欢接收澳大利亚2s5s10s蝶式价差 [31] 汇率和利率预测 - 全球外汇预测给出了各主要货币在不同时间点的预测值 [37] - 利率预测给出了各主要国家10年期国债收益率在不同时间点的预测值 [36]

职业背景 - 拥有机械工程博士学位 后转型为开发人员/量化分析师混合角色 曾任职于全国最大保险公司之一的投资部门[1] - 职业生涯后期专注于固定收益领域 擅长为交易部门开发数学模型[1] - 所在投资部门长期跑赢行业平均水平 在全球固定收益市场资产管理机构中名列前茅[1] 研究专长 - 特别关注固定收益证券和科技类股票的投资机会[1] 注：文档[2][3]为披露声明 与行业/公司分析无关 已按要求跳过

产品发布 - 公司推出iShares Global Government Bond USD Hedged Active ETF（GGOV），这是行业首只且唯一一只提供美元对冲全球政府债券敞口的主动管理ETF [1] - 该产品旨在满足市场对全球化固定收益解决方案日益增长的需求 [1] - 基金费率为0.39%，跟踪彭博全球国债美元对冲指数作为基准 [2] 产品特点 - 该ETF通过美元对冲策略帮助投资者降低风险并追求更高海外收益，同时规避汇率风险 [1] - 产品旨在解决投资者过度暴露于长期美国国债的问题，这些国债在财政动荡中风险上升 [4] - 当美国利率超过国际水平时，该全球策略结合货币对冲可提高收益并降低风险 [4] 市场时机 - 产品推出正值投资者在全球利率变化和持续通胀背景下重新评估债券敞口之际 [5] - 通过将主动阿尔法创造与美元对冲相结合，该产品提供防御性和多元化功能 [5] 公司战略 - 该ETF加入公司520亿美元的美国主动ETF平台，并成为其1万亿美元全球债券ETF业务的一部分 [5] - 公司认为在当前高通胀、大预算赤字和发行量增加的环境下，该产品将成为美国资产配置者的重要工具 [3] - 历史数据显示，美元对冲的全球政府债券比类似的纯美国债券指数回报更高且波动更小 [2]

报告行业投资评级 报告未明确提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 维持看空美元观点，美国增长放缓、全球对美国资产的投资、美国以外的财政和货币政策支持以及美元结构性走弱概率增加等因素是看空美元的主要依据，目标价位为EUR/USD 1.20 - 1.22、GBP/USD 1.42等 [42] - 2H关键交易主题包括中低收益率货币表现优异、发达市场利差交易进一步解除、发达市场外汇财政分化、欧元区表现突出以及早期发达市场降息国家受益等 [43] 根据相关目录分别进行总结 FX Outlook - 2024年11月展望认为美元会因美国例外主义和关税走强，但2025年3月因一系列发展因素转为看空美元 [15][16] - 宏观环境特征为多数国家增长放缓、美国通胀上升而其他地区通缩、多数央行预计在2H降息、财政刺激使全球期限溢价上升，这些因素均对美元不利 [28][30][33][34] - 看空美元的主要因素未变，美元微笑曲线变宽，关键交易主题包括中低收益率货币表现优异、发达市场利差交易解除、财政分化、欧元区表现突出和早期降息国家受益等 [42][43] - 针对看空美元观点的客户质疑及回应包括：美元共识观点不影响基本面趋势、短期公允价值模型不可靠、有多种因素推动美元走弱、高名义利差不阻碍美元走弱、美元微笑曲线变宽等 [45][49][54][62][122] - FX对冲再平衡和资金回流会持续，新兴市场外汇受美国例外主义减弱支持，美元走弱不一定需要人民币大幅升值但需央行支持，美元微笑曲线变宽，关税对美元仍有负面影响，财政分化对发达市场外汇重要，新兴市场外汇分化来源多样 [72][102][122][127][139] - 与年初展望相比，对部分G10货币观点改变，新兴市场外汇转为增持，认为利差到价值的轮换在2H仍是主题，外汇波动率在H2中性，后期或上升 [152][164][169][183] FX Models - 防御策略如价值、经常账户余额和对冲利差在全球投资组合中表现出色，美元在经济动量框架中的权重上升，部分货币增长动量为负，美元不再是长期估值最贵的货币，G10 - EM估值差异缩小 [202][203][205][207] G10 FX short - term fair value - G10货币中，除美元对之外，英镑相对加元和纽元估值偏高，澳元和瑞典克朗估值偏低，美元对的错位仍大于交叉货币对，挪威克朗、澳元和英镑是相对美元估值较高的货币对 [217][218][219] Top FX Macro Trades - 战略交易包括做空美元、增加美元空头风险、关注财政前景差异、重视外部平衡信号、利用资金回流和对冲趋势、把握关税赢家和输家机会以及进行欧元相关的风险对冲等 [228][230][231] Emerging Markets FX - 看好新兴市场外汇，偏好新兴亚洲“债权国”货币、中东欧欧元代理货币，对商品和前沿市场保持选择性 [3][257] - 中东欧新兴市场看好土耳其里拉、南非兰特、捷克克朗、匈牙利福林等货币，看空罗马尼亚列伊；拉丁美洲外汇因美元走弱环境更有利，看好巴西雷亚尔、墨西哥比索和智利比索，看空哥伦比亚比索；亚洲外汇看好泰铢、马来西亚林吉特，做多韩元 [258][289][317] FX Derivatives - 外汇波动率在Q3中性，后期上升，推荐通过期权进行利差策略、做空美元看跌期权偏度、收获日元偏度溢价、进行方向性看涨日元和欧元交易以及利用期权进行衰退对冲等策略 [4][360][366] FX Macro Quant - 2025年全球外汇未受单一因素主导，发达市场和新兴市场处于不同周期阶段，1H经验包括全球利差篮子回报平淡、价值篮子表现不一致、经常账户余额是较好信号、增长相关策略表现不佳以及区域分化明显等 [481][482][487] - 2H在发达市场，利差到价值的轮换可能继续，高收益货币可能走弱，相对股权表现信号强度可能减弱，全球和新兴市场利差篮子吸引力不大 [498] Technical Strategy - 美元指数可能在95附近获得支撑并可能反弹，但难以确定是长期底部还是短期盘整；欧元/美元可能在附近阻力位暂停；英镑/美元可能在关键阻力区形成看跌趋势反转模式；美元/日元可能在2H跌破支撑；澳元/美元技术信号矛盾，前景不明 [542][554][557][560][566] Market movers - 列出了6月30日至7月11日多个国家和地区的经济数据和事件的预测和前值情况 [570] Event Risk Calendar - 展示了2025年7月至11月多个国家和地区的重要事件，包括选举、央行利率决议等 [578] Central bank announcement dates in 2025 - 给出了2025年澳大利亚、巴西、加拿大等多个国家和地区央行的利率决议日期 [581] J.P. Morgan FX forecasts vs. forwards & consensus - 提供了J.P. Morgan对多种货币兑美元和欧元的汇率预测，以及这些货币的实际变化情况 [584]

核心观点 - 公司与美国一级移动网络运营商达成多年协议，将利用其边缘网关和云软件对全国超过5万个无线基站备用电源系统进行数字化改造，实现实时监控、提升网络可靠性并大幅降低运营成本[1] - 解决方案通过FOX系列工业物联网网关和Percepxion云平台提供可扩展的供应商中立监控，持续跟踪燃料水平、电池状态等关键指标以实现预测性维护[3] - 合作已帮助运营商实现发电机集中管理，显著提升网络韧性（发电机运行时间增加）、实时运营可视化（自动故障警报）及资产全生命周期安全管理[4] - 解决方案扩展至HVAC系统、电池组等基础设施监控，全面提升站点准备度和可靠性[5] - 公司近期与Aerora合作开发边缘AI解决方案，推动无人机、机器人领域创新[6] - 2025财年第三季度通过Open-Q平台与Teledyne FLIR合作开发无人机AI热成像相机，并推出基于高通QCS8550处理器的Open-Q 8550CS模块[7] - 物联网系统解决方案部门收入同比下降45%，占营收51.7%；嵌入式物联网解决方案部门收入下降3.7%，占42.1%；软件与服务部门收入下降8.3%，占6.2%[8] - 公司股价过去一年下跌18.9%，同期行业增长44.2%[9] 技术解决方案 - FOX系列网关与Percepxion云平台构成供应商中立监控系统，支持发电机健康指标实时追踪（燃料/电池/油压/冷却液温度）[3] - 边缘智能方案替代传统人工巡检，提供远程可视化和数据驱动维护能力[2] - 系统整合数百万设备实现边缘到云的运营效率提升[4] - 扩展监控覆盖HVAC、电源调节器、电池组及电力相位/频率指标[5] 战略合作进展 - 与Aerora合作开发NDAA合规的AI视觉导航系统，应用于无人机/机器人/监控领域[6] - Open-Q平台为Teledyne FLIR无人机AI热成像相机提供支持，验证边缘视觉应用可靠性[7] - 推出基于高通QCS8550的Open-Q 8550CS模块，强化AI计算产品线[7] 财务表现 - 物联网系统解决方案部门收入占比51.7%，同比下滑45%[8] - 嵌入式物联网解决方案部门收入占比42.1%，同比下滑3.7%[8] - 软件与服务部门收入占比6.2%，同比下滑8.3%[8] 行业对比 - 计算机联网行业同期增长44.2%，公司股价下跌18.9%[9]

公司表现与市场定位 - Skyworks Solutions 2025年股价下跌16%，表现落后于多数科技股[1] - 公司核心业务为无线通信射频(RF)模拟半导体元件[1] - 50%营收依赖苹果公司，智能手机升级需求疲软拖累业绩[2] - 过去三个月股价反弹8%，显示投资者对前景预期改善[3] 财务指标与估值 - 当前股价74.65美元，市盈率29.27倍，目标价78.29美元[1] - 未来12个月每股收益(EPS)预计下降22%，远期市盈率约20倍[3] - PEG比率1.8倍显示估值偏高，但若股价回升至110美元，PEG将降至0.5倍[9] - 股息收益率3.75%，连续11年增长，五年累计向股东返还30亿美元资本[10][11] 行业机遇与技术优势 - 边缘AI设备(智能手机/物联网/穿戴设备)发展契合公司射频芯片技术[4][5] - 产品支持高带宽数据传输、低延迟等关键需求，赋能智能硬件连接[12] - 三星、谷歌Pixel等安卓高端机型合作抵消部分苹果依赖风险[7] 增长催化剂 - 美联储降息预期可能刺激智能手机换机周期复苏[7] - 分析师预测未来3-5年EPS增速可达22%，中期EPS目标从9.75美元升至11.25美元[8] - 自由现金流利润率25%，低债务结构支撑资本回报能力[10]

公司战略与产品进展 - 公司通过统一SASE战略整合下一代防火墙、SD-WAN、安全Web网关和数据防泄漏(DLP)至单一操作系统FortiOS，简化安全架构并降低成本，同时为受监管行业提供主权SASE解决方案 [1] - 典型SASE采用路径从FortiGate防火墙开始，逐步扩展至SD-WAN和FortiSASE，截至2025年Q1，73%大型企业已采用其SD-WAN，FortiSASE渗透率环比增长近10个百分点至11% [2] - Q1统一SASE账单收入同比增长18%，占总账单收入25%，因性能、集成度和成本优势取代多家现有SASE供应商 [3] - 通过云原生方案强化SASE架构，更新FortiCNAPP并推出FortiAppSec Cloud等AWS Marketplace服务，支持混合云和多云环境安全 [4] - 增强FortiMail和FortiDLP功能，扩展浏览器与协作应用保护，AI驱动的集成升级将推动短期收入 [5] 市场竞争格局 - 网络安全市场竞争激烈，主要对手包括Palo Alto Networks、Zscaler和CrowdStrike [6] - Palo Alto Networks通过VMware等战略合作及NextWave计划扩张，Zscaler收购Airgap Networks等强化零信任工具，CrowdStrike Falcon平台扩展至29个模块含AI驱动的XDR功能 [7] - 竞争对手的激进举措对公司市场份额和增长动能构成压力 [8] 财务表现与估值 - 年内股价上涨9.8%，跑输Zacks安全行业23.8%涨幅但优于计算机与技术板块4.5%回报 [9] - 竞争加剧和宏观不确定性拖累股价表现，尽管AI与SASE进展提供支撑 [10] - 市净率40.4显著高于行业平均24.95，价值评分F反映估值偏高 [15] 业绩展望 - 2025年Q2收入指引15.9-16.5亿美元(中值同比增长13%)，非GAAP每股收益0.58-0.60美元 [18] - 因宏观与地缘政治不确定性维持谨慎展望，客户采购决策延迟导致指引保守 [19] - Zacks共识预期Q2收入16.2亿美元(同比+12.94%)，每股收益0.59美元(同比+3.51%)，过去四个季度平均盈利超预期23.83% [20][21] 投资建议 - 尽管SASE增长强劲且云产品扩展，但竞争压力、高估值及谨慎指引可能限制短期股价上行空间 [22] - 长期前景稳固但行业相对表现疲软，建议投资者持仓观望等待更明确信号 [23]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - AI增长的限制因素是多方面的，包括电力、大规模计算、支持低延迟的连接性和人才，这意味着基础设施建设仍有很大的发展空间 [1] - AI的重点正从训练转向推理时代，更加注重对数据的捕获、提取和处理 [1] - 企业级AI仍处于起步阶段，但主权AI正在迅速发展，拥有相关模型和基础设施已成为国家优先事项 [1][5] - 按照英伟达的目标，代理与员工的比例达到2000:1时，每个企业都将成为超级计算机，需要大量“现代”基础设施 [5] - 边缘AI的效果取决于其应用场景和所释放的价值 [1] - 推理模型的推理成本和速度有利于新的GPU市场进入者 [1] 根据相关目录分别进行总结 花旗通用人工智能峰会要点 - 花旗举办第三届年度通用人工智能峰会，汇集40多家私人公司，总结AI硬件基础设施和半导体小组的关键要点 [1] VAST Data主题演讲亮点 - VAST Data提供基于分布式和共享架构的操作系统，以满足当今世界AI对数据的需求 [2] - 传统训练使所有传统平台不堪重负，VAST预测未来基础设施将发生重大变化，以支持新的可扩展AI基础设施 [2] - 管理层提到数据飞轮，模型和代理通过与现实世界互动获得实时反馈来改进，需求达到极高规模 [2] VAST Data公司情况 - VAST成立于2016年，2018年获得首个客户，自那时起已售出价值20亿美元的软件 [6] - 主要客户包括xAI、Coreweave和together.ai，目前公司快速增长且现金流为正，有多个大额合同 [6] - 管理层认为现有存储竞争对手落后，初创公司面临更高壁垒，因VAST具有规模和领先优势 [6]

文章核心观点 公司获10万美元国防领域新监控解决方案采购订单，标志其进入新领域，拓展技术至新市场 [1][2] 订单情况 - 公司获10万美元采购订单，为国防部门设计新监控解决方案 [1] 解决方案特点 - 创新解决方案基于公司Jupiter - AI边缘解决方案，将集成到先进军事监控系统，实现实时威胁检测和监控 [2] 公司表态 - 该订单表明市场对公司满足多样运营需求能力信心增长，是进入新领域重要一步，拓宽视频和AI边缘计算解决方案范围及在国防行业影响力 [3] 公司介绍 - 公司是视频和AI边缘计算技术全球领先者，开创智能视频传输解决方案，产品小巧、轻便、低功耗，具备高性能 [3] - 公司由以色列科技行业资深人士创立，服务全球国防、航空航天等行业领先制造商，推动商业和国防领域关键任务应用创新 [3]