全球CoWoS晶圆需求与产能分配 - 2026年全球CoWoS晶圆总需求预计达100万片，台积电占据主导地位[1] - 英伟达将抢下60%的CoWoS产能，约59.5万片，其中51万片由台积电代工[1] - 英伟达2026年芯片出货量预计达540万颗，其中240万颗来自Rubin平台[1] - 英伟达同时委托Amkor与日月光分担约8万片产能，用于Vera CPU及汽车芯片[1] 台积电美国先进封装厂计划 - 台积电将在美国亚利桑那州兴建首座先进封装厂，预计2029年前完工[1] - 新厂将包括CoWoS、SoIC与CoW等高阶技术，60%产能专供英伟达使用[2] - 部分产能将供应超微Instinct MI400系列，已开始招募封装设备工程师[2] - 新厂将与亚利桑那晶圆厂整合，满足SoIC等复杂封装需求[2] - 公司已宣布总额高达1000亿美元的投资计划，涵盖晶圆厂和封装设施[2] CoWoS技术的重要性 - CoWoS技术已成为高阶AI芯片的标准封装方式[3] - 该技术可将复数芯片垂直堆叠于矽中介层上，提升传输效率与芯片密度[3] - 同时降低功耗与散热压力，应用于英伟达H100、Blackwell与超微MI300系列[3] 地缘政治与供应链考量 - 美国设厂可解决供应瓶颈、降低地缘风险并强化本土供应能力[2] - 目前部分在美制造芯片需回台封装，增加时间与成本[2] - AI与高效能运算芯片对先进封装需求急速上升，客户要求美国境内产能[2]

文章核心观点 - Rapidus宣布进军半导体后道工艺领域，计划开发混合键合和面板级封装等下一代技术，以实现超短TAT生产[3][4] - 作者质疑Rapidus在前道工艺实现2纳米量产及后道工艺实现超短TAT的可行性[8][9] - 半导体行业正经历从前道工艺微缩化向后道3D IC技术的范式转变[26][29] - 3D IC时代代工厂需承担封装平台提供、芯片管理、外部采购及最终组装等任务[34][35][36][37] - 台积电已建立包括CoWoS、InFO、SoW等在内的3D IC平台布局[40][42][43] - HBM制造周期长、良率低且产能紧张，成为AI芯片生产的瓶颈[66][67][68] - Rapidus的2纳米量产和超短TAT 3D IC制造计划面临重大技术挑战[70][71] 半导体制造流程 - 半导体制造分为设计、前道工艺（晶圆制造）和后道工艺（芯片封装）三个阶段[5] - Rapidus计划2027年量产2纳米芯片，2025年已在北海道建成试验生产线[7] - 晶体管微缩化面临发热限制速度提升的瓶颈，促使Chiplet（3D IC）技术兴起[17][21] 3D IC技术发展 - 3D IC技术通过集成不同制程节点的多个芯片实现高性能运算，如英特尔GPU集成47个芯片[21][22] - 半导体行业技术重心从前道光刻转向后道3D IC，封装设计成为首要环节[29][30] - 台积电CoWoS平台用于英伟达GPU，需整合4纳米GPU、12纳米Base Die及1µm布线层等[47][57][58] 行业竞争格局 - 台积电建立完整3D IC平台体系（3D Fabric），包括CoWoS、InFO、SoW等[40][42][43][44] - HBM3e制造工艺复杂，良率仅55-70%，生产周期5-6个月，SK海力士2025年产能已售罄[65][66][67][68] - 日本政府已向Rapidus投入超1.7万亿日元补贴，但其技术路线面临现实性挑战[71] 技术挑战分析 - Rapidus仅具备2纳米工艺，但AI芯片需多制程节点协同，外部供应链难以配合超短TAT[70] - HBM采购周期长且产能受限，直接制约AI芯片封装进度[67][68][69] - 作者认为Rapidus在前道和后道工艺的目标均缺乏现实可行性[8][9][71]

报告行业投资评级 - 对K&S（KLIC US）首次覆盖给予“买入”评级，目标价56美元，潜在涨幅32% [217] - 对BE Semiconductor（BESI NA）首次覆盖给予“中性”评级，目标价124欧元，潜在涨幅6% [386] - 维持对ASMPT（522 HK）的“买入”评级，目标价90港元，潜在涨幅28.9% [552] 报告的核心观点 - 从2025年起，先进封装（AP）预计将有以下发展：CoWoS技术从CoWoS - S向CoWoS - L/R转变；受HBM5和苹果产品潜在采用推动，SoIC采用率进一步提高；2026年后苹果或推动InFO技术升级 [3][6] - 看好K&S成为台积电oW工艺的主要TCB供应商，预计其先进封装销售占比将提升；因估值较高和2025年混合键合订单可能低于预期，对BE Semiconductor给予中性评级；考虑到ASMPT的TCB在HBM市场份额有望增加，且oW/oS TCB可能被台积电/苹果采用，维持其买入评级 [3][6] 根据相关目录分别进行总结 1. CoWoS、SoIC和InFO市场趋势分析 CoWoS - 从2024年下半年起，CoWoS - L/R采用加速，预计2024年台积电CoWoS - L技术占总CoWoS产能约20%，2025年增至近60%；CoWoS - S产能自2024年下半年起将供过于求 [7][14][15] - 英伟达下一代CPU Vera从2026年起可能采用CoWoS - R，但2026年用量有限，约占英伟达CoWoS需求的2 - 3% [14][15] - CoWoS - S供应的上行风险包括DeepSeek带动更多Hopper GPU需求、美国政府进一步限制迫使中国客户增加Hopper GPU采购、非英伟达AI芯片需求增强 [7][33] SoIC - 目前主要采用者是AMD，从2026/27年起，HBM和苹果的潜在需求增长可能成为SoIC的长期趋势；英伟达未来是否采用SoIC值得关注 [8][14][15] - 2025年SoIC面临逆风，主要源于英特尔削减资本支出、除AMD外暂无重要新采用者、AMD的AI GPU需求自2024年下半年起不如预期 [8][104][15] InFO - 苹果从2026年起可能采用升级后的InFO和ubump/TSV产能，将应用处理器从InFO - PoP转变为InFO - M；苹果还在考虑为InFO - oS和InFO - L采用oS TCB [9][20] 2. 公司分析 K&S（KLIC US） - 业务主要涉及半导体后端引线键合和芯片键合设备的设计、开发、制造和销售，是全球最大的引线键合机供应商，球键合市场份额达65% [232][238] - 有望成为台积电oW工艺的主要TCB供应商，随着获得更多oW TCB订单，其先进封装销售占比将从2025年下半年开始上升 [217][296] - 预计2025 - 2027财年销售额分别增长8%、24%、5%，主要受组装设备需求复苏和先进封装销售增加推动 [332][333] BE Semiconductor（BESI NA） - 是全球半导体和电子行业领先的组装设备制造商，主要提供芯片贴装、封装和电镀设备，在全球芯片贴装市场约占40%份额，在全球封装和电镀设备市场约占22%份额 [397][400] - 预计2025年混合键合机订单同比下降，尽管在混合键合市场占主导地位，但鉴于市场对其混合键合销售增长预期较高，风险回报状况不太有利 [386][544] - 预计2024 - 2027财年销售额分别增长6%、11%、33%、17%，受混合键合工具销售增加和非混合键合业务随半导体行业复苏增长推动 [499] ASMPT（522 HK） - 是全球最大的后端封装设备供应商，持续拥有约25%的全球市场份额，但2022 - 2023年市场份额因中国需求疲软而下降 [191] - 近期订单主要来自高带宽内存（HBM）玩家的先进封装订单，预计随着半导体周期复苏，订单将逐步恢复 [552] - 预计2025 - 2026财年销售额分别增长4.2%、13.1%，主要受先进封装业务和半导体后端产能扩张推动 [555][561]

报告行业投资评级 - 对台积电的投资评级为“Overweight”（增持），2025年6月25日价格为新台币1070.0，2025年12月目标价格为新台币1275.0 [2] 报告的核心观点 - 台积电结构增长驱动力强劲，在AI加速器和边缘AI领域近乎垄断，有强大的工艺路线图和领先的封装技术，预计提高2025财年美元收入指引，海外扩张和新台币升值带来的毛利率担忧将因前沿节点价格上调而缓解，2026年N2将强劲增长 [28] - 2025年12月目标价新台币1275基于约20倍12个月远期市盈率，反映前沿工艺节点价格上调和2026年N2更强的增长态势，目标倍数高于台积电五年平均历史倍数 [29] 根据相关目录分别进行总结 CoWoS产能与需求 - 到2027年整体CoWoS产能预期基本不变，2025年下半年紧张，2026年下半年应达到平衡，预计台积电到2025/26/27年底CoWoS产能分别为69k/84k/102k wfpm，2025/26/27年晶圆产能将分别增长138%/35%/23%，非台积电全栈CoWoS产能仍较小，2026年CoWoS-L预计占台积电CoWoS总产量的64% [3] - NVIDIA的CoWoS需求2026年预计增长25%达538K，2027年因Rubin占比提高和Rubin Ultra推出将继续强劲增长；AMD的CoWoS预测在2025和2026年仍不乐观，2026下半年及以后MI450系列有更乐观前景 [3][4] - ASIC客户中，博通预计到2027年稳定增长，Meta 2025年开始增加基于CoWoS的AI加速器产量，2027年一些新ASIC项目将开始增加产量；略微下调2026财年CoWoS估计以反映联发科TPUv7e项目延迟 [4] - Alchip预计从2026年第二季度开始为AWS的Trainium 3提供支持，2026年CoWoS - R产量将强劲增长，Trn2和Trn3项目2026年共存，Trn3 2026年下半年成为主流并持续到2027和2028年初 [4] - 随着CoWoS生态系统成熟，非AI处理器开始采用CoWoS封装，网络领域高端配置一直使用CoWoS封装，预计NVIDIA的Vera CPU 2026年开始采用CoWoS - R封装，AMD的一些高端威尼斯服务器CPU也应采用CoWoS封装 [4] WMCM情况 - 苹果2026年下半年WMCM采用规模更大，将应用于所有高端iPhone型号，预计到2026年底WMCM产能达27k wfpm，2027年底增至40k wfpm，WMCM工艺比CoWoS简单，预计晶圆价格约为InFO的2倍，对台积电收入有增益作用，台积电WMCM产能建设来自InFO产能转换和新增产能，未来几年InFO产能将从120 - 130k wfpm缩减至60 - 70k wfpm [5] SoIC及其他封装技术 - SoIC采用情况变化不大，AMD仍是AI加速器SoIC的主要用户，NVIDIA不太可能采用SoIC，2027 - 2028年2nm代ASIC如OpenAI ASIC、Meta MTIA4和Trainium 4可能开始采用SoIC，CPO推迟到2027年后对SoIC采用有小的负面影响，苹果从2025年底可能成为SoIC的最大驱动力 [7] - 面板级封装仍处于早期阶段，台积电版本规格已确定，预计2026年初完成试验线，2027年底开始小批量应用，认为Rubin Ultra在此时采用CoPoS技术尚不成熟 [7] 相关数据表格 - 《CoWoS分配明细》展示了各客户2023 - 2027年CoWoS消费情况，包括NVIDIA、AMD、博通等，还列出了不同类型CoWoS（如CoWoS - S、R、L）的使用情况及台积电内外的分配比例 [9] - 《WMCM预测》显示了苹果2023 - 2027年WMCM消费情况，包括使用的iPhone数量、利用率、每晶圆裸片数、良率及台积电WMCM产能等 [11] - 《GPU和AI加速器芯片级出货预测》给出了NVIDIA、AMD、谷歌TPU、AWS、Meta等公司2023 - 2027年GPU和AI加速器的出货量预测 [12] 术语表 - 对HBM、CoWoS、WMCM等重要术语进行了解释，涵盖其定义、特点和应用场景 [27]

台积电CoPoS封装技术进展 - 公司预计2026年设立首条CoPoS实验线并引入采钰 大规模量产厂选址嘉义AP7 目标2028年底至2029年实现量产 首家客户为英伟达 [1] - CoPoS技术采用310x310毫米方形设计 相比传统圆形可增加主轴空间利用率 降低成本 主要锁定AI等高端应用 其中CoWoS-R制程服务博通 CoWoS-L服务英伟达及AMD [1] - 嘉义AP7规划八个阶段 P4厂将用于CoPoS大规模量产 P1厂为苹果WMCM专用基地 P2/P3厂优先补充SoIC产能 [2] 先进封装技术整合布局 - 公司强化多种技术整合 2纳米以下HPC芯片将采用SoIC+CoWoS/CoPoS/InFo混搭方案 如AMD已采用SoIC+CoWoS组合 [2] - AP7因腹地更大且厂房完善 成为WMCM/SoIC/CoPoS等新技术量产据点 而CoWoS产能集中在南科AP8（原群创旧厂改建） [2] 量产时间表与客户规划 - 2025年中旬启动实验线设备进机 2027年进入小批量生产 2028年完成制程验证 2028年底后正式大规模量产 终端产品将由英伟达率先推出 [2] - 采钰实验线侧重光学技术整合 未来可能结合硅光与CPO技术趋势 但量产核心仍在嘉义AP7 [1][2]

台积电嘉义先进封装厂进展 - 嘉义AP7厂设备进机时间从第三季延至第四季[1] - 厂区发生两起工安事件导致部分工程停工 需提交复工改善计划并通过审查[2] - 第一期工程原计划第三季装机 现调整为第四季进机[1] 嘉义厂技术布局 - 第一阶段将布建晶圆级多芯片模组(WMCM)封装产能 实现多芯片异质整合[1] - P1厂规划WMCM技术 类似InFo与CoWoS混合体 将应用于未来苹果手机封装[4] - P2厂将优先扩充SoIC产能 因竹南厂SoIC扩产空间被CoWoS占用[4] 产能扩张计划 - 2024年SoIC月产能约4000-5000片 2025年上看1万片 2026年有望倍增[4] - 南科AP8厂提前至2025年4月进机 主要扩充CoWoS产能 下半年可上线[4] - 嘉义AP7共规划六个phase P2厂进机时间从年底大幅提前至8月[4] 客户合作情况 - SoIC技术已掌握四大客户:AMD(首发客户) 苹果(M5芯片将采用) 辉达 博通[5] - 苹果采用SoIC-mH制程 制造成本比当前方案更具优势[5] - 与辉达 博通合作主要因应硅光子及CPO技术趋势[5] 建厂历史问题 - 嘉义厂动工后曾因挖到文化遗址而停工 并调整施工顺序[1] - 目前已在当地招募技术员 年薪70万元以上[2]

台积电的行业主导地位 - 台积电生产全球60%的逻辑芯片和90%的5纳米以内先进芯片 [3] - 在先进芯片制造领域仅剩三星和英特尔两个对手，但三星面临3纳米良率问题和劳工罢工，英特尔则因巨额亏损收缩业务并裁员1.5万人 [5] - 台积电提出"Foundry 2.0"概念，业务范围覆盖芯片制造、封装、测试全流程，预计将行业规模从1150亿美元倍增至2500亿美元 [3][6] 芯片行业商业模式演变 - 早期芯片公司如英特尔、德州仪器采用IDM模式控制全流程 [4] - 随着制程技术迭代成本飙升，行业转向专业化分工，封测业务率先外包 [4] - 台积电创始人张忠谋预见到芯片设计公司(Fabless)的兴起，从成熟芯片代工切入并积累规模优势 [6] 台积电的技术与业务拓展 - 从"Foundry 1.0"纯制造扩展到掩膜版和先进封装环节 [6] - 掩膜版市场规模近百亿美元，台积电已是全球最大制造商 [8] - 先进封装技术CoWoS和InFO获得市场认可，H100芯片中封装费用(723美元)远超代工费用(155美元) [8] - 先进封装毛利率已达53%，是头部封测厂商的三倍 [9] 台积电的商业循环模式 - 通过高额资本投入建立技术优势(近三年每年超300亿美元) [12] - 吸引苹果等大客户形成规模效应，2010年借款70亿美元为苹果建厂 [12] - 摩尔定律衰退下转向先进封装作为新增长点，计划今明两年CoWoS产能翻倍 [18] 行业竞争格局与挑战 - 制程进步成本激增：3纳米厂需投资近200亿美元，但性能收益递减 [12] - 芯片单位成本在20纳米后不降反升，每1亿逻辑门费用从0.29美元(65nm)增至4.01美元(3nm) [15][16] - 台积电成为供应链"单点故障"，美国通过《芯片法案》提供66亿美元补贴吸引其建厂 [22] - 台积电美国工厂建设成本是台湾的四倍，面临人才和文化适应挑战 [22]