市场对选举结果的初步反应 - 日本日元出现小幅下跌 但潜在损失的速度并非灾难性的[1] - 尽管Takaichi赢得了大量民众支持 但市场尚未做出反应[1] 新政府的政策重点与挑战 - 选举结束后 新政府需要停止竞选活动并专注于治理工作[2] - 治理工作包括与市场建立健康对话 涵盖股市、债市和外汇市场[2] - 政府需要展现长期的财政责任 以建立长期信誉[3] - 政府面临生活成本压力 减税看似简单但可能只是临时措施[4] - 当前问题本质是通胀 对抗通胀是央行的职责[4] - 财政政策存在自我冲突的风险 例如首相坚持不减税但可行性存疑[3] 日本央行的角色与独立性 - 日本央行的使命是确保物价稳定[6] - 央行过去曾与政府协同行动 例如在安倍政府时期 但这不意味着其不独立[6] - 安倍时期面临通缩经济、日元极强和失业率高企 当时的政策是适宜的[6] - 当前环境已不同 面临劳动力短缺和通胀 因此适宜的政策组合也不同[7] - 当前政策考量比安倍时期更为微妙 当时对抗通缩的逻辑清晰[7]

市场技术指标与广度 - 信用利差（如高收益债相对于国债的利差）处于多年高位，表明信贷市场未感到压力，系统内无显著风险 [1] - 市场广度改善，涨跌线创出新高，罗素2000小盘股指数连续14天跑赢标普500指数，这是有记录以来最长的连续跑赢纪录之一 [1] - 从历史数据看，当涨跌线创出新高后，市场平均需要9至12个月才会见顶 [1] 宏观经济与美联储政策 - 通胀更具粘性，更接近3%而非2%，核心CPI中占比42%的住房成本开始下降，但大宗商品价格在上涨 [2] - 美联储当前立场偏鸽派，不同于2018年和2022年的鹰派立场，预计今年下半年仍会有1至2次降息，但不会加息 [2] - 历史数据显示，当美联储在股市接近历史高位时降息（如去年10月、11月、12月），其后一年标普500指数上涨的概率为22/22 [2] - 市场对美联储降息的预期已从年初的3-4次减少至约1.75次（42-43个基点） [3] - 美国经济基本面稳固，失业率处于4.4%的充分就业水平，初请失业金人数未激增，PMI保持在扩张区间 [3] 经济增长的三大推动力 - **人工智能资本支出**：美国最大的五家公司计划投入5200亿至5500亿美元用于资本支出，且支出趋势未放缓，去年上半年美国2.2%的GDP增长中，有1.1个百分点（即一半）由AI和资本支出贡献 [3] - **支持性财政政策**：去年的减税政策正在生效，平均纳税申报额预计将比去年增加18%，消费者可能将额外收入用于消费或偿还债务 [3] - **生产率提升**：美国第三季度生产率增长4.9%，前一季度接近4%，高生产率通常伴随更好的经济、盈利和股市回报 [3] 市场结构与集中度 - 市场呈现轮动和扩散特征，标普500等权重指数近期创下历史新高，表明上涨不再局限于少数科技股 [7][8] - 去年标普500指数总回报率约为19%，这是四年来首次由“标普500其余493只股票”对涨幅的贡献超过“美股七巨头” [9] - 美国股市前十大成分股的集中度约为39%，在全球主要发达经济体中处于较低水平，低于许多欧洲国家 [10][11] 行业与板块表现 - 小盘股和中盘股（Smids）表现突出，今年迄今已上涨9.2%，远超同期标普500指数约0.5%的涨幅，工业股上涨几个百分点，运输股上涨4%，等权重标普500指数上涨4% [1][12] - 工业、能源、材料和小盘股板块表现强劲，而科技股自去年10月底见顶后一直横盘整理 [1] - 能源股价格处于约17-18年前的水平，德国DAX指数在去年突破了2007/2008年的高点，显示全球其他市场的牛市可能更为年轻 [17][18] 市场周期与前景展望 - 当前牛市始于2022年10月，现已进入第四年，回顾过去50年，能进入第四年的牛市平均持续时间为8年，最短为5年，有两个超过10年，表明当前牛市可能比普遍认为的更年轻 [14][16] - 在“低增长、高利率、低通胀”的经济环境下，生产率提高有助于支撑工资增长并抑制通胀，使3%的通胀率成为合理且可接受的新常态 [3][4][5][6] - 投资策略上倾向于超配股票，并进行全球多元化配置，看好美国和发达国际市场，对新兴市场（尤其是中国）持谨慎态度，认为去年美国以外市场的优异表现并非偶然，可能持续数年 [18][19]

政府机构领导层与运营革新 - 弗兰克·J·比西尼亚诺同时担任美国社会保障局局长和新设立的美国国税局局长双重角色[1] - 比西尼亚诺拥有大型金融机构和金融科技公司背景，曾担任富达国家信息服务公司、第一数据公司首席执行官，以及摩根大通联席首席运营官[2] - 其目前管理的社保体系每年向超过7000万受益人支付1.5万亿美元，而国税局每年征收超过5万亿美元税款，为联邦政府超过90%的运营提供资金[3] - 比西尼亚诺被描述为运营者而非官僚，正将其重组技能应用于两个合计运营预算超过300亿美元、员工总数约15万人的机构，以提升效率与客户服务[4] - 其正推动国税局现代化，采用技术驱动的方法进行税务管理，这可能意味着更快的常规处理，但也意味着更多数据驱动的执法[5][6] 企业高管变动 - 斯通里奇公司首席财务官兼财务主管马特·霍瓦特已辞职，将于3月31日生效，公司已开始寻找新任首席财务官[7] - 量子公司任命威廉·H·怀特为首席财务官，怀特拥有超过二十年经验，最近曾担任风险投资支持的SaaS公司Emotive的首席财务官兼营收运营主管[8] 员工敬业度趋势 - 盖洛普最新员工敬业度调查显示，2025年美国员工积极敬业度为31%，与2024年持平[9] - 该数据在从2020年36%的峰值经历多年下降后趋于稳定，自2020年以来的总下降意味着敬业员工减少了约800万，仅2023年相比就减少了320万[9] - 每个百分点的变化大致相当于160万全职或兼职员工[9] 货币政策观点 - 一篇沃顿商学院评论文章指出，货币政策不能替代可持续的财政政策，审慎的货币政策是美国经济的重要基础，但无法解决所有经济问题[12] 首席执行官角色演变 - 斯宾塞·斯图尔特公司合伙人表示，市场普遍期望首席执行官具备更多初学者心态和适应性，而非严格抵触“过去的做法”[13]

对凯文·沃什提名及潜在政策影响的行业观点 - 第五三银行首席执行官认为 若沃什领导美联储并实施其政策 将为银行业创造一个“相当黄金的环境”[1] - 该乐观预期基于沃什将大幅降息并积极缩减美联储6.6万亿美元资产负债表的计划[1] - 对银行业而言 收益率曲线呈现“一定陡峭化”是最终的利润引擎 即前端利率保持在零以上而后端利率上升[1] 沃什政策主张面临的挑战与阻力 - 高盛经济学家报告指出 沃什积极缩减资产负债表的计划面临巨大的内部防火墙 美联储内部对当前“充足准备金”框架有“强烈支持”[3] - 除非沃什能瓦解对银行准备金的监管需求 否则其让美联储退出资产市场的计划可能更多是口头上的且“有限” 而非结构性的[3] - 政策过渡目前陷入中央银行领域罕见的高水平政治摩擦中 提名本身是对鲍威尔时代的隐性否定 但确认之路仍面临法律纠纷的泥沼[4] 美联储独立性及监管方向引发的关注 - 沃什赞扬了副主席在制定有利于中小型银行的新监管框架方面的“良好早期工作”[5] - 这虽然受到地区银行首席执行官的欢迎 但也引发担忧 即美联储可能成为行政部门推动去监管议程的工具[5] - 共和党参议员誓言将拖延提名确认程序 直至对鲍威尔的司法部调查结束 这为投资者创造了一个“跛脚鸭”式的瘫痪期 美联储方向难以预测[4]

涉及行业/公司 * 美国宏观经济与财政政策 [2][8] * 科技与人工智能行业 [83][84][87] * 制造业 [13][59] * 房地产与住房市场 [29][30] * 医疗保健行业 [31][79] * 金融行业（政府支持企业、银行） [29] * 制药行业 [30] 核心观点与论据 2026年财政政策与经济增长展望 * 财政政策是2026年美国经济增长的关键驱动力，预计整体财政政策将为2026年实际GDP增长（Q4/Q4）贡献约0.32个百分点 [8] * 其中，《一个美丽大法案》（OBBBA）预计将贡献约0.45个百分点的增长，但州和地方政府支出的放缓以及拜登时代支出影响的消退将部分抵消这一提振 [2][8] * 预计2026年将迎来一个丰厚的退税季，个人退税总额可能比2025年增加500亿至600亿美元，增幅约16% [3][50] * 对企业而言，OBBBA恢复了2017年《减税与就业法案》中的商业费用化条款，包括国内研发支出的即时扣除、设备费用的100%首年奖励折旧，并将利息扣除限额的计算基础从EBIT调整为EBITDA [12][57] * 制造业厂房建设对GDP增长的贡献预计将从2023年的约0.3个百分点、2024年的约0.1个百分点，转为在2025年拖累增长0.1个百分点 [13] * 州和地方政府支出预计将从2023年贡献约0.5个百分点、2024年贡献约0.3个百分点，进一步减弱，并在2026年对实际GDP造成约0.1个百分点的拖累 [24][69] OBBBA法案细节与影响 * 相对于现行政策，国会预算办公室（CBO）估计OBBBA将在十年内减少赤字0.4万亿美元；但相对于现行法律（包括2017年减税政策到期），该法案将使赤字增加3.4万亿美元 [43] * 税收减免措施主要集中在2025年至2028年，而关键的支出削减（如IRA税收抵免的废除、医疗补助和SNAP的变化）将从2027年或2028年开始生效，这意味着其对经济增长的支撑作用将迅速转为拖累 [46][66][67] * 个人税收政策变化包括：提高标准扣除额（单身申报者增加750美元，联合申报者增加1500美元）、提高儿童税收抵免、新增针对老年人、小费、加班收入和汽车贷款利息的扣除额，并将SALT扣除上限提高至40,000美元（但设有收入逐步取消机制） [49][55][56] * 新的商业费用化条款包括一项针对特定合格生产结构（与制造活动相关）的临时性费用化规定，适用于在2025年1月19日之后、2029年1月1日之前开始建设的项目，这可能有助于遏制制造业厂房建设放缓的趋势 [59][60] * 企业税收条款已开始影响财政部收入，2025年12月15日前后公司所得税存款总额为522亿美元，低于2024年的716亿美元和2023年的747亿美元 [63][65] 州和地方财政压力 * 联邦层面的政策变化，如医疗补助和SNAP食品援助的联邦资金削减，可能会加剧州预算的短缺 [71] * SNAP计划的变化将要求州政府承担更高的成本，分析显示，新的州配套要求平均将使州政府在SNAP上的预算支出增加两到三倍，中位数增幅约为202% [77] * 医疗补助计划的变化，包括禁止新的提供者税或提高现有税率，以及将安全港门槛从6%降至3.5%，预计将给许多州带来预算压力，目前有18个州的医院提供者税高于3.5%的新门槛 [79][81] 中期选举前后的政策风险与选项 * 在中期选举前通过另一项大规模和解法案的可能性较低，但若经济状况恶化，情况可能改变 [4][27] * 共和党人可能考虑其他政策选项来解决“可负担性”问题，例如：政府支持企业（房利美、房地美）额外购买2000亿美元的抵押贷款债券以压低抵押贷款利率、考虑将信用卡利率上限设定为10%、通过放松管制来简化住房建设流程等 [29][30] * 增强的ACA（平价医疗法案）健康保险保费补贴已于12月31日到期，若国会不采取行动延长，是一个下行风险，据KFF分析，ACA参保者的平均自付保费可能从2025年的约888美元翻倍至2026年的约1904美元，CBO估计未参保人口可能增加220万 [31] 对科技与人工智能投资的支持 * 政府宣布了一系列支持技术和人工智能投资的举措，包括“人工智能国家政策框架”和“美国科技力量”计划 [83] * 与各贸易伙伴达成的贸易协议涉及来自公共和私营部门的人工智能/技术相关投资承诺，根据白宫投资追踪器汇总，与技术、人工智能和数据中心相关的投资承诺约为2万亿美元 [84] * 《芯片法案》中仍有部分资金可用，估计还有165亿美元的拨款和695亿美元的贷款授权可供使用 [85][88] * 然而，要维持当前人工智能相关投资增长的步伐挑战巨大，估计名义人工智能相关投资在2025年上半年约为5750亿美元，若要保持其对GDP的贡献稳定，未来两年总投资可能需要达到约2万亿美元，是起始水平的3.5倍 [87] 长期财政前景与风险 * 即使考虑到未来两年约3000亿美元的额外关税收入，预计赤字仍将超过GDP的6% [89] * 关税收入在2025财年达到1950亿美元（2024财年为770亿美元），但存在随时间推移而减少的风险，部分原因是关税豁免增加和进口总体下降，此外，根据《国际紧急经济权力法》征收的关税的合法性仍存在疑问，若被最高法院否决，可能影响约三分之二的额外关税收入 [93][94] * 净利息成本在2025财年达到9700亿美元，已超过国防支出（9170亿美元），预计将继续上升，可能挤占更具生产性的财政支出 [97][98] * 公众持有的债务在2025财年达到GDP的100%，预计到2029年将超过1946年106%的历史峰值，到2035年可能接近GDP的120% [100][103] * 社会保障信托基金（OASI）预计将在2034年耗尽，届时计划的收入仅足以支付77%的预定福利 [105] * 市场对政府借贷需求的评估会影响长期国债收益率，2023年的经验表明，期限溢价随着对赤字扩大和国债拍卖规模增加的担忧而上升 [107][110][112][114] 其他重要内容 * 2025年联邦政府停摆43天，估计使第四季度实际政府支出和投资增长减少了1.7个百分点，导致联邦政府第四季度实际增长率为-8.7%（年化），这可能使第四季度实际GDP增长减少约0.6个百分点，部分影响可能在2026年得到弥补 [18][21] * 跟踪即将到来的报税季对于理解OBBBA提振经济的时机和程度至关重要，需关注预扣个人所得税、已处理的申报表数量以及财政部每日报表中的退税资金流 [16][35][37] * 中期选举本身可能导致国会分裂，增加政府停摆风险，并可能使共和党人难以在没有参议院绝对多数票的情况下通过支出、税收和债务上限变更 [36] * 对于企业税收条款，核心耐用品订单数据可能是追踪设备投资趋势最及时、最可靠的硬数据 [41] * 商业条款与现有的大型企业税收规则（如15%的公司替代性最低税、税基侵蚀与反滥用税、境外衍生无形资产收入扣除等）之间存在相互作用，可能影响政策的促投资意图 [58] * 一项两党决议建议国会设定一个目标，即“尽快且不晚于2030财年末”，将赤字占GDP的比例控制在3%或以下，以稳定国家债务，但未明确实现路径 [106] * 学术研究（Elenev等人）探讨了“紧缩阈值”，即政府必须增加财政盈余以确保债务安全的债务与GDP比率水平，如果稳定措施是通过增税实现，阈值估计为GDP的189%；如果是通过减少政府支出，则为174%；如果对将采取何种紧缩措施存在不确定性，则阈值显著降至约120%，接近当前债务轨迹 [111]

纪要涉及的行业或公司 * 本次电话会议为美国联邦储备委员会（美联储）的联邦公开市场委员会（FOMC）会议后的新闻发布会，核心内容是美联储对美国经济、货币政策及前景的评估 [1][4][5] * 会议内容广泛涉及宏观经济、货币政策、通胀、就业市场、财政政策、贸易政策（关税）、人工智能（AI）影响、美元汇率、美联储独立性等议题 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88][89][90][91][92][93][94][95][96][97][98][99][100][101][102][103][104][105][106][107] 核心观点和论据 **货币政策决定与立场** * 美联储决定将联邦基金利率目标区间维持在3.5%-3.75%不变 [4] * 自去年9月（2024年9月）以来，美联储已累计降息175个基点（其中过去三次会议降息75个基点），使政策利率处于对中性利率的合理估计区间内，当前政策立场被认为是合适的 [1][4][29][31][33] * 货币政策没有预设路径，未来的决策将基于后续数据、不断变化的前景和风险平衡，在每次会议上逐次做出 [5][27][35] * 委员会内部对本次维持利率不变有广泛支持，尽管存在少数反对意见 [35] **经济与增长前景** * 美国经济在2025年以稳健步伐扩张，并在进入2026年时基础稳固 [1] * 自上次会议以来，经济活动前景明显改善，今年开局增长基础坚实 [10][25][70] * 消费者支出具有韧性，企业固定投资持续扩张，但住房部门活动仍然疲弱 [2] * 联邦政府临时停摆可能拖累了上一季度的经济活动，但随着政府重新开放，这种影响将在本季度逆转并提振增长 [2] * 人工智能（AI）数据中心建设、财政政策（如《美丽法案》、减税）带来的财政顺风是支撑经济增长的因素 [70][88] * 季度GDP数据可能波动较大，例如去年第一季度GDP为负，全年增长率约为2%左右，需关注12个月的数据而非单季度 [89][90] **劳动力市场状况** * 劳动力市场指标显示，在经历一段时间的逐步疲软后，状况可能正在企稳 [2][9] * 12月失业率为4.4%，近几个月变化不大 [2] * 非农就业总人数在过去三个月平均每月减少22,000人，但剔除政府就业后，私人部门就业人数平均每月增加29,000人 [2] * 过去一年就业增长放缓，很大一部分反映了因移民和劳动力参与率下降导致的劳动力增长放缓，同时劳动力需求也明显减弱 [3][67] * 职位空缺、裁员、招聘和名义工资增长等其他指标近几个月变化不大 [3] * 存在一些迹象表明劳动力市场仍在继续降温，例如工人感觉工作机会减少的调查读数很低，因经济原因从事兼职工作的人数显著增加 [68] **通胀形势与驱动因素** * 通胀已从2022年中期的峰值显著缓解，但相对于2%的长期目标仍处于高位 [1][3] * 基于消费者价格指数（CPI）的估算显示，截至12月的12个月内，个人消费支出（PCE）总价格指数上涨2.9%，剔除波动较大的食品和能源类别后的核心PCE价格上涨3.0% [3] * 通胀高企主要反映了商品部门的通胀，这受到关税效应的推动，而服务部门的反通胀似乎仍在继续 [3][38] * 若剔除关税对商品价格的影响，核心PCE通胀率仅略高于2% [38] * 短期通胀预期指标已从去年的峰值下降，大多数长期通胀预期指标仍与2%的通胀目标一致 [4][46] * 预计关税的影响将逐渐传导至商品价格，并在今年年中前后达到顶峰，然后开始下降，这被视为一次性价格上涨，而非持续的通胀过程 [38][39][81][82] **政策考量与未来路径** * 美联储处于有利位置，可以根据数据决定未来政策调整的程度和时机 [5] * 未来是否进一步降息将取决于对双重使命（最大就业和物价稳定）两方面风险的权衡 [27][35][36][43][48] * 通胀上行风险和就业下行风险都已有所减弱，但两者之间仍存在一些紧张关系 [36][43][48][49] * 如果劳动力市场未能企稳，下行风险重现或数据恶化，美联储将考虑采取行动 [39] * 如果通胀再次回升，而劳动力市场没有进一步恶化的迹象，加息的可能性并未被排除，但目前没有人的基本预期是下一次行动会是加息 [54] * 美联储的独立性至关重要，它使央行能够基于对公众最有利的评估做出决策，而非服务于特定政治群体 [62][63][64] 其他重要内容 **对特定问题的回应** * 美联储主席鲍威尔拒绝就美元汇率、近期市场波动、针对其个人的调查、最高法院案件的政治争议、可能的联储主席继任者及过渡期、以及参议员对联储提名的阻挠等具体问题发表评论 [6][7][12][13][15][16][17][20][21][22][41][61] * 关于出席最高法院听证会，鲍威尔解释是因为该案件可能是美联储113年历史上最重要的法律案件，且有前主席沃尔克的先例 [6][7] **结构性议题与挑战** * **财政状况**：美国联邦预算赤字处于不可持续的道路上，债务水平本身是可持续的，但赤字路径不可持续，在接近充分就业的情况下运行巨额赤字，财政状况需要解决但并未得到解决 [57] * **人工智能（AI）的影响**：AI正在通过数据中心建设等对经济增长产生积极影响 [70] 但AI对就业市场的影响存在不确定性，可能取代部分工作岗位，同时也可能创造新岗位并最终通过提高生产率来提升工资水平，目前难以从宏观角度量化其影响 [76][77][78] * **生产率与增长分化**：近期强劲的经济增长与看似疲软的劳动力市场之间的分化，可能由生产率提高来解释，而AI可能是驱动因素之一 [91] 更高的生产率意味着更高的潜在产出，这会改变对通胀、增长和劳动力市场的看法 [100] * **消费者分化**：高收入家庭因持有房地产和股票等资产增值而支撑了消费，而低收入消费者则更倾向于节约开支、选择更便宜的品牌或减少购买，消费支出在不同收入群体间不均衡 [73][74] * **贸易与关税传导**：已实施的贸易政策规模小于最初宣布的规模，且未引发国际报复，关税的影响在很大程度上被处于消费者和出口商之间的公司所吸收，而非完全转嫁给消费者 [85][86][103][104] * **长期利率**：长期利率（如10年期国债收益率）受财政路径、财政政策、风险评估等因素影响更大，与美联储的短期政策利率之间没有紧密联系 [59] * **经济模型**：美联储的经济模型（如季度经济预测摘要，SEP）是前瞻性的，并不断纳入对生产率变化（如AI）等新发展的分析，宏观经济结构不断变化，模型也在持续改进中 [98][99][100]

行业与公司 * 该纪要为高盛美国经济研究团队发布的《2026年十大问题》报告，内容聚焦于美国宏观经济、政策及行业展望 [1][4] 核心观点与论据 **宏观经济与增长** * **GDP增长将高于市场共识**：预测2026年Q4/Q4 GDP增长为2.5%，高于2.1%的市场共识；全年增长预测为2.9%，高于2.4%的市场共识 [1][5] * **增长结构**：预计商业投资将再次成为GDP增长的最强组成部分，而住宅投资将再次成为最弱部分 [1] * **增长动力转变**：预计政策与金融条件变化带来的净增长动力将从2025年的-0.2个百分点转为2026年的+0.3个百分点，主要因关税拖累减弱而减税提振增强 [7][10][11] * **潜在上行风险**：认为GDP预测并非特别大胆，且存在上行风险，因政府关门、贸易和财政政策变化及金融条件变化的综合影响将从拖累2025年Q4/Q4增长0.5个百分点转为提振2026年Q4/Q4增长0.6个百分点 [1] **商业投资** * **商业投资增长将远超共识**：预计2026年商业投资将增长略高于5%（Q4/Q4及全年），是共识预测（约2.5%）的两倍，成为GDP增长最快的部分 [12] * **驱动因素**：人工智能支出、更宽松的金融条件、更慷慨的税收激励以及贸易政策不确定性降低将推动商业投资 [12][13] * **行业影响**：根据《One Big Beautiful Bill Act》恢复的投资税收激励，预计将最大程度降低制造业、采矿业、运输业和信息业的资本成本并提振投资；而绿色能源税收抵免的取消将对电力行业投资产生最大的负面影响 [16][17] **住宅投资与房地产市场** * **独栋房屋开工量不会显著反弹**：预计住宅投资在2025年表现最弱后，2026年仍将是最弱部分，独栋房屋开工量不会反弹至100万套以上 [19] * **原因分析**： * 过去五年房屋建设的增加略微提高了空置率，减缓了价格增长，导致建筑商在供应增加最多的地区减少新项目 [20] * 净移民在过去两年急剧下降至2010年代水平的一半，预计将导致家庭形成率降至多年低点，2024年约为210万户 [24][25] * 相对于收入的高房价，加上高抵押贷款利率，使得拥有住房的融资成本远高于上一周期，负担能力成为严重制约 [26][28] * 土地用途法规和持续的建筑劳动力短缺（可能因无证移民数量减少而加剧）等供应侧限制依然存在 [30] **劳动力市场与人工智能影响** * **劳动力市场较疫情前有所疲软**：预计今年将大致保持当前平衡，最终需求增长略强和政策环境更稳定应能支持劳动力需求 [1] * **人工智能将导致更明显的岗位流失**：预计人工智能将在今年对最易受影响的领域造成更明显的岗位流失 [1] * **AI暴露行业的净岗位流失将显著增加**：预计2026年，在人工智能技术最易部署的子行业（如营销咨询、平面设计、办公室行政等），就业人数将出现更明显的下降，至少每月减少2万个岗位，而此前净岗位流失约为每月5千至1万个 [31][33] * **人工智能最终可能取代当前6-7%的工作岗位** [31] **通货膨胀** * **核心PCE通胀将下降**：预计将从2025年12月的3%降至2026年12月的2.1% [1] * **核心商品通胀将下降至少1个百分点**：预计核心商品通胀将从高于疫情前水平约2个百分点的速度大幅放缓，因大部分关税传导已过去，且预计特朗普政府为避免中期选举前生活成本问题，不会进一步大幅提高关税 [42][45][46][59] * **住房通胀将降至2.75%以下**：预计住房通胀将进一步下降，到年底达到2.3%，因“追赶效应”已结束，且新租约租金增长的领先指标同比仅增长0.5% [52][54][55] * **当前官方住房通胀同比为3.25%，调整去年10月数据缺失后接近3.5%**，该偏差将在2026年4月修正 [52] **工资与生产率** * **工资压力将与2%或更低的通胀相容**：劳动力市场再平衡已抑制工资压力，工资增长追踪指标已从近6%的峰值降至3.5%，前瞻性调查预期也处于或低于该水平 [35][37] * **在当前生产率增长为2%的周期中，3.5%的工资增长可能意味着低于2%的单位劳动力成本增长，从而与低于2%的通胀相容** [38][39] * **劳动力市场起点较软是公司不担心财政刺激引发通胀压力复苏的关键原因** [41] **货币政策** * **美联储将在今年进一步降息**：预计下一次25个基点的降息在6月，随后在9月进行最后一次降息，使联邦基金利率降至3-3.25% [1][56][58] * **降息紧迫性降低**：若劳动力市场如预期般稳定，进一步降息的紧迫性将降低，且需要时间让通胀数据改善以在FOMC内形成强烈共识 [56] **财政与贸易政策** * **2026年政策层面将比2025年平淡**：随着中期选举临近且选民关注负担能力，白宫可能避免进一步提高关税，中期选举前也不预计有任何重大的新财政刺激措施 [2] * **有效关税税率不会进一步显著上升**：预计有效关税税率可能略有下降，原因包括新协议或豁免可能略微稀释现有关税，且最高法院更可能裁定部分已实施关税非法 [59][61] * **中期选举前不会有重大新财政刺激措施**：预计去年《One Big Beautiful Bill Act》中已通过的减税和增支措施将在未来三个季度平均带来约+0.5个百分点的积极财政动力，但国会共和党人通过另一刺激方案的门槛很高，部分出于对财政前景的担忧，且特朗普提出的每人2000美元关税退税提议未获国会共和党人支持 [62][64][65] 其他重要内容 * **详细数据表格**：报告附有详细的美国经济与金融展望数据表格，涵盖产出、支出、通胀、劳动力市场、政府财政及金融指标等至2027年的预测 [70] * **研究团队与免责声明**：报告末尾列出了美国经济团队成员及详细的监管披露和免责声明 [73][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85][86][87][88][89][90][91][92][93][95][96][97][98]

宏观经济复苏特征 - 2025年宏观经济出现诸多经济复苏早期阶段特征 包括股票市场、人民币汇率、社融增速、企业存款等金融指标有明显提升 企业盈利止住连续多年的下行趋势 消费、劳动力市场总体运行平稳 [1] - 经济复苏的支撑力量主要来自财政、外需和前期的价格调整 但投资和房地产市场仍然面临较大压力 经济的内生动力仍然偏弱 复苏的可持续性有待增强 [1] 2026年政策展望与建议 - 2026年加大逆周期政策力度是关键 其中货币政策是重中之重 是激活经济内生增长动力的关键依托 [1] - 2026年积极的财政政策和适度宽松的货币政策有望延续 为经济增长提供有力支撑 [2] - 广义财政支出约需41万亿元 一般公共预算赤字宜继续按GDP的4%安排 [2] - 社会融资规模存量增速预计与2025年持平 建议降低7日逆回购利率、存款利率和LPR利率 同时提供略高于2025年的中长期流动性 [2] 货币政策的作用与建议 - 当前更应重视货币政策在扩大内需中的作用 央行对通胀目标的明确承诺和大幅度降低政策利率 是让企业和居民“改变预期”和“算得过来账”的关键举措 [2] - 宽松货币政策通过“改变预期”和“让微观主体算得过来账”发挥作用 是让民营企业投资和居民买房能算过来账的关键依托 [3] - 货币当局要以鲜明表态和坚决的货币政策工具运用改变预期、坚定信心 例如明确通胀目标、就业市场目标 [3] - 要充分使用以政策利率为代表的总量政策工具 当前利率还有进一步下降的空间 [3] - 用结构性工具解决可能遇到的结构性问题 让政策工具科学分工、各司其职 [3] - 从近三十年来的货币政策实践看 即便面临严重的资产负债表破损或长期通缩 果断、大胆的货币政策仍能有效启动经济复苏 [2] 财政政策与增长动力转换 - 财政政策需通过积极举债 保持必要的支出力度 [1] - 尽管政府公共投资仍有空间 但受限于对公共债务水平过快上升的担忧、地方综合财力的下降、可投资项目协调难度的增加等因素影响 财政更进一步大幅发力的空间受到制约 [2] - 当前经济复苏需要从“政府主导”转向“政府主导+市场自发力量”双轮驱动 [2] 结构性矛盾与改革建议 - “供强需弱”矛盾长期存在 导致经济增长模式不稳定、不平衡、不协调 最直接的体现就是消费占GDP比例偏低 [3] - 克服“供强需弱”矛盾需让市场在资源配置中发挥决定性作用 提高居民收入、改善社会保障 发挥中央政府公共政策的作用 应对收入与分配矛盾 大力发展服务业 实现高水平对外开放 构建新的对外经济政策框架 [3]

美联储政策与沟通 - 预计美联储在2026年初的首次会议上将维持利率不变[1] - 美联储的沟通至关重要 包括其如何权衡通胀与就业双重使命[2][3] - 2026年点阵图显示美联储预计仅降息一次 而市场预期为两次 市场甚至定价2027年将加息 表明利率将在更长时间内保持较高水平[9][10] 宏观经济前景与驱动力 - 美国经济正从贸易战等逆风中转向 面临多项顺风因素 包括油价下跌 美元走弱 “一揽子法案”的推动以及人工智能和能源数据中心的建设[4] - “一揽子法案”包含两个关键部分 将有助于消费者和资本支出 其核心是允许企业立即100%费用化资本支出 而非在5-10年内摊销 这将提振资本支出强劲的行业[6] - 由于通胀持续高企 短期利率将在更长时间内保持高位 同时全球财政挑战将导致长期利率在更长时间内保持高位 整个收益率曲线可能在2026年大部分时间维持在高位[14] 行业与市场表现 - 下周揭示消费者状况的财报将非常关键[3][4] - 罗素2000小盘股指数已连续14个交易日跑赢标普500指数[15] - 小盘股内部表现异常 大部分市场表现来自盈利为负的公司 而盈利为正的小盘股公司表现落后 这种盈利为负公司跑赢盈利为正公司的现象被认为是不寻常且不应发生的[16][17][18] 财政与政策影响 - 政府关门预计将提振2026年第一季度的GDP[6] - “一揽子法案”的实施为判断标普500指数中哪些行业以及私募信贷和私募股权中哪些领域将在未来几个季度迎来顺风提供了线索[6] - 全球范围内均面临财政挑战 日本和欧洲的收益率也因此上升[12][13]

**涉及行业/公司** * **行业/国家**：印度宏观经济 [1] * **研究机构**：摩根士丹利印度公司 [7] **核心观点与论据** **1 经济增长：国内需求驱动，高频指标保持动能** * **核心观点**：尽管面临全球贸易和地缘政治阻力，印度国内需求指标保持韧性，预计将驱动GDP增长 [1][9] * **高频指标表现**： * **消费相关**：乘用车注册量12月同比增长16.7%，两轮车增长6.8%（受基数效应影响）；调整后信用卡支出12月同比增长14.3% [2] * **活动指标**：12月商品及服务税收入稳定在1.75万亿卢比，增长率改善至6.1%（若考虑税率下调因素，调整后约为12%）[2] * **增长预期**：预计F2026财年实际GDP增长7.6%（F2025财年为6.5%），名义GDP增长放缓至8.4%（F2025财年为9.7%）；预计F2027财年GDP平均增长约6.5% [9] * **企业收入**：企业收入增长在QE Sep-25出现拐点，广泛市场（剔除能源和金融）名义企业收入增长在QE Sep-25达到约9% [34][35] **2 通货膨胀：总体温和，核心通胀上行** * **核心观点**：总体通胀低于目标，但核心通胀上行；预计总体CPI将在F2027财年回升至央行4%的中期目标附近 [3][10] * **当前数据**： * 12月总体CPI同比上升至1.3%（三个月高点），但已连续第四个月低于2% [3] * 12月核心CPI（剔除食品、燃料）同比升至4.7%（自2023年9月以来高点），核心核心CPI（剔除黄金、汽油）连续第二个月保持在2.4% [3] * 12月批发价格指数同比升至0.8%（八个月高点），核心WPI（制造业剔除食品）加速至2%（自2023年3月以来最高）[3] * **未来展望与结构变化**：预计食品和核心CPI将收敛至约4.0-4.2% [10]；密切关注基于2023-24年家庭消费支出调查的新CPI系列权重变化，食品权重降低可能有助于抑制整体通胀的过度波动 [10] **3 外部指标：贸易逆差稳定，资本外流持续，汇率承压** * **核心观点**：商品贸易逆差保持区间波动，但资本外流持续，汇率在资本流动疲软和贸易紧张局势加剧的背景下表现不佳，触及历史低点 [4][21] * **具体数据**： * 12月商品贸易逆差稳定在250亿美元（11月为245亿美元），年化计算占GDP的7.1% [4] * 资本流动：1月迄今FII股票继续录得27亿美元外流（与12月水平相似），FII债务小幅转为正流入2亿美元 [4]；11月总FDI保持强劲，为64亿美元，但净FDI因资金汇回和对外投资录得4.47亿美元外流 [4] * 外汇储备：截至2026年1月9日约为7000亿美元，进口覆盖率约为11.4个月 [178][180] **4 政策环境：保持支持性** * **货币政策**：央行在12月政策会议上通过两个渠道放松：降息25个基点至5.25%，并通过公开市场操作和美元/卢比互换注入约160亿美元的持久流动性 [5]；银行间流动性自2025年4月以来保持盈余，1月迄今为167亿美元 [5]；预计政策利率在2026年将稳定在5.25% [11] * **财政政策**：本财年迄今财政赤字同比增长15.4%，年化约占GDP的4.2% [5]；总支出同比增长6.7%，由前置的资本支出推动，而收入支出仍然疲软 [5]；预计政府将F2027财年财政赤字目标设定为GDP的4.2%（F2026财年目标为4.4%），这将是自F2023财年以来最平缓的整固步伐 [12] **5 投资活动：谨慎乐观** * **核心观点**：对资本支出持谨慎乐观态度，国内需求回升应能提振资本支出，但需警惕外部需求疲弱的影响 [9] * **相关指标**：私人实施项目同比增长14.5%，而公共实施项目增长放缓至5.4% [25]；产能利用率在QE Sep-25为约75%，高于长期平均水平72% [86][87]；工程建筑公司订单流入在Q2F26同比增长约40% [81][82] **6 劳动力市场：就业需求放缓，但工资上涨** * **就业需求**：NREGA计划下的就业需求在F2026财年迄今低于F2025财年水平 [68][70]；Naukri就业指数在12月因节日假期出现广泛放缓 [59][60] * **工资水平**：F2026财年迄今NREGA平均工资高于前几个财年同期水平 [71]；农村工资增长保持稳定，BSE 500公司员工成本占净销售额的比例在QE Sep-25约为9.2% [25][246] **7 房地产市场：销售和推出可能放缓** * **核心观点**：全印度住宅市场的新销售和推出可能在QE Dec-25有所放缓 [89] * **数据趋势**：新推出量和新销售量同比增长率在2025年下半年有所放缓 [90]；全印度吸收率在2025年12月估计约为10-12% [96] **其他重要但可能被忽略的内容** **1 风险因素** * 风险基本平衡，主要来自外部 [13] * **上行风险**：支持性政策对国内需求的乘数效应强于预期、美国增长加速、贸易相关不确定性更快解决 [13] * **下行风险**：全球增长和贸易恶化、地缘政治局势加剧、美国HIRE法案政策提案可能影响印度服务出口 [13] **2 对石油价格的敏感性分析** * 油价上涨10%的敏感性影响：经常账户余额占GDP比例恶化0.30个百分点，CPI通胀上升0.40个百分点，WPI通胀上升0.80个百分点，GDP增长下降0.15个百分点 [237] * 印度原油进口加权平均价格低于布伦特原油价格 [234] **3 金融体系与市场** * **信贷与存款**：信贷增长（14.5%）继续超过存款增长（12.7%）[262]；增量存贷比（12个月）为92.2% [259] * **市场融资**：非银行资金来源（国内和国外）对商业部门的融资贡献增加 [297] * **国内投资者**：国内机构投资者持续净流入印度股市，月度系统性投资计划流量在2025年12月达到约3000亿卢比 [300][302] **4 服务贸易表现强劲** * 印度在全球服务出口中的市场份额稳步增加，在2025年第二季度达到约5% [127][128] * 服务贸易顺差在2025年12月年化约占GDP的3.2% [130][131]；软件服务是服务顺差的最大贡献者，在2025年9月占服务净出口的86.2% [132]