行业与公司 * 行业为中国宏观经济与政策研究 公司为高盛 Goldman Sachs [1][3][4] 核心观点与论据 * 中国8月经济增长势头减弱 出口增长从7月的7 2%同比放缓至8月的4 4%同比 基础设施投资连续两个月环比下降 [3][4][7] * 高盛将2025年第三季度实际GDP增长预测从之前的2 5%环比年化和4 6%同比 上调至3 5%环比年化和4 8%同比 因经济放缓幅度小于预期且出口更具韧性 [3][5] * 尽管面临高额关税 中国出口展现出显著韧性 对非美市场的出口增长抵消了对美出口约30%的同比下降 低利润率传统出口产品如玩具 鞋服大幅下降 但高科技产品如船舶 半导体和汽车出口大幅增长 [6][8][12] * 高科技产品出口上升是结构性趋势 此类产品月度出口额从2015-20年期间的100-150亿美元 稳步增长至2025年中的350亿美元 [9][16] * 因此 高盛将2025年实际出口增长预测从6 0%上调至7 5% 将2026年预测从0%上调至2% [3][10] * 政策制定者暂缓宽松政策 因关税负面影响小于担忧且全年增长目标有望实现 年内政府债券发行强劲（额度的72%已在8月底前发行 高于2022-24年66%的平均水平）但财政存款显著增加 约1万亿元人民币的财政存款为未来提供了政策火力 [14][15][17][22] * 多项宽松政策被推迟至2026年实施 如全国三岁以下儿童保育补贴 新基建融资工具等 消费刺激政策的补贴发放速度也有所放缓 [19] * 高盛将2025年全年实际GDP增长预测上调0 1个百分点至4 8% 将2026年预测上调0 3个百分点至4 2% 反映了更具韧性的经济 更强劲的出口预期以及部分政策支持从2025年末转移至2026年初 [3][5][37][42] 其他重要内容 * 政策制定者同时实施了收缩性政策 如"反内卷"措施以遏制过度降价 这帮助提振了8月PPI 上游行业如煤炭 钢铁和化工的PPI环比通胀加速最为明显 [20][26] * 地方政府财政压力加大 2024年被确定的高债务压力12省 其固定资产投资在7月出现急剧下降 [24][28] * 房地产市场持续放缓是政策设计的一部分 只要不威胁金融稳定 政策制定者可接受其放缓 借鉴美国经验 即使房地产活动见底 房价底部可能滞后1-2年出现 [29][30][35] * 政策资源将继续投向技术创新 能源 食品和供应链安全等政府关注领域 刺激消费的政策探索（如提高最低工资 补贴等）将是渐进的 [32][33] * 高盛将2025年全年社会融资规模（TSF）增长预测从9 5%下调至9% 同时将全年固定资产投资（FAI）增长预测从3%下调至1% [19][24]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度利润表现略高于预期，主要得益于毛利率改善，其中通胀分阶段影响比预期轻（约2%，低于全年3%的指引）以及国际业务贸易费用时机有利（约2000万美元）[43] - 预计第二季度营业利润将比第一季度下降更多，主要因上述时机因素将逆转，同时供应链通胀成本可能高于全年水平，且酸奶业务剥离将不再有贡献[44] - 第一季度北美零售贸易费用造成约1个百分点的拖累，预计第二季度仍将显著拖累，但第三季度将转为温和顺风，第四季度将转为显著顺风[47] - 公司重申2026财年指引[6] 各条业务线数据和关键指标变化 - 北美零售业务：在十大顶级品类中，有八个品类的磅份额得到加强，磅份额比第四季度提高了约1个百分点，但总体磅份额因面粉和甜点品类（磅数权重高）下降而未改善[19][20] - 宠物业务：磅份额在第一季度保持稳定，美元份额下降约15个基点，核心Blue Buffalo Life Protection Formula业务实现美元和磅数增长，猫粮业务表现良好，但Wilderness业务和宠物专业渠道仍面临挑战[26][27] - 食品服务业务：继续保持强劲竞争力并取得份额增长[63] - 国际业务：增长和竞争力提升，例如哈根达斯在中国因推出冰棒产品实现零售额两位数增长[63] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略核心是回归盈利性有机增长，通过投资解决价格悬崖和差距、创新、新品牌活动和产品革新来推动，并辅以行业领先的成本节约和转型效益[4][5] - 创新投入占净销售额的比例从约3.5%提升至约5%，新产品数量增长25%，例如Cheerios Protein、Progressive Pitmaster、Nature Valley Creamy Protein等[6][37][62] - 利用规模优势投资于数字技术、供应链数字化等能力，并注重理解消费者需求而非仅为规模而规模[30][31] - 对于州级食品添加剂法规增加带来的挑战，公司倾向于支持联邦层面的统一立法，并自信能够应对监管环境[59][60][61] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 当前行业销量环境挑战主要源于过去几年快速的通胀导致消费者实际工资尚未完全跟上，GLP-1药物影响目前较小，行业销量与历史水平相差约50个基点[11] - 餐饮服务渠道方面，整体客流量稳定，但中低收入消费者客流量下降，高收入消费者客流量增长，非商业渠道（如学校、酒店）增长约2%，公司在该领域表现强劲并获取份额[79][80] - 公司对自身方法越来越有信心，早期改善迹象令人鼓舞，并计划在第二季度及下半年继续推进各项计划[3][6] 其他重要信息 - 公司完成了Yoplait酸奶业务的剥离和WhiteBridge宠物食品业务的收购[3] - 在新鲜宠物食品领域，生产线启动顺利，计划在本财年第二季度末前部署5000个冷藏柜，并将在2026日历年扩大分销[39] - 公司利用AI技术改进需求预测，提高了效率，使团队能更专注于需求生成和供应链优化[52][53] - 公司正在按计划在明年夏季前去除产品中的人工色素，目前98%的K-12学校产品和85%的零售产品已不含人工色素[58][59] 问答环节所有提问和回答 问题: 当前行业销量挑战是结构性因素还是周期性因素，公司能否控制销量恢复 [10] - 管理层认为销量恢复很大程度上在公司可控范围内，行业销量与历史水平差距约50个基点，主要驱动因素是通胀导致消费者实际收入受损，GLP-1药物影响较小，公司通过关注消费者需求变化（如对蛋白质需求增加）来创造机会[11][13][14] 问题: 公司恢复销量增长的路径和时间点，以及报告销量与品类表现不一致的原因 [17] - 公司仍预计在本财年第四季度恢复销量增长，报告销量与顶级品类表现不一致是因为面粉和甜点品类（磅数权重高）下降，以及宠物业务存在约4%的发货时间差不利影响[19][20][22] 问题: 宠物食品业务趋势，特别是Wilderness系列放缓原因及宠物零食趋势 [25] - Wilderness业务需要改善整体产品主张，宠物零食业务在第一季度出现积极销量增长，公司正通过新产品、广告和渠道合作（如与PetSmart独家推出Edgar and Cooper品牌）来应对挑战[26][27][28] 问题: 公司如何看待规模与复杂性的平衡，以及当前产品组合的优劣势 [29] - 公司认为关键在于关注消费者需求，规模优势体现在投资能力和跨品类理解消费者，但不应仅为规模而规模，需利用规模优势并聚焦于特定消费场景的需求[30][31][32] 问题: 创新贡献预期和价格投资时间表的变化，以及各品类价格投资效果差异 [35] - 公司正将大部分产品的基础货架价格调整在第一季度完成，效果符合或超出预期，第二季度将完成剩余调整，创新投入占比提升至约5%，并注重更大、更符合趋势的创意[36][37] 问题: 新鲜宠物食品冷藏柜扩张计划 beyond 初始阶段 [38] - 新鲜宠物食品启动顺利，计划在本财年第二季度末前部署5000个冷藏柜，并将在2026日历年扩大分销，公司凭借在冷藏渠道的多年经验对此启动感到满意[39][40] 问题: 第一季度利润率表现的具体构成和全年通胀投资分阶段情况 [42] - 利润率表现较好主要因通胀分阶段影响较轻（约2%）和国际贸易费用时机有利（约2000万美元），预计这些因素在第二季度将基本逆转，第二季度通胀成本可能高于全年水平[43][44] 问题: 北美零售贸易费用分阶段影响 [46] - 贸易费用在第一季度和第二季度将显著拖累业绩，第三季度将转为温和顺风，第四季度将转为显著顺风[47] 问题: 推动家庭渗透率提升的品类/品牌及驱动因素 [49] - 家庭渗透率自2022财年以来首次增长，驱动品类包括零食棒、水果零食、咸味零食和谷物食品，主要驱动因素是调整价格至关键价格点以下以及卓越的产品和市场活动[50][51] 问题: 需求规划改进的具体细节和效益 [52] - 公司利用AI技术改进需求预测，提高了效率，使营销团队能更专注于需求生成，供应链团队能更专注于生产和减少浪费[52][53] 问题: 产品配方改进努力，特别是去除添加剂方面的策略 [56] - 公司基于消费者需求进行配方改进（如去除人工色素），对于州级法规增加，公司认为这可能导致成本和混乱，更支持联邦层面的统一立法，并自信能够应对监管环境[58][59][60][61] 问题: 创新对销售额贡献的具体百分比 [62] - 新产品创新贡献约占净销售额的5%，高于一年前的3.5%，并且创新质量更高、更具持续性，这体现在各个业务部门[62][63] 问题: 品类表现与预期对比，以及GLP-1药物的影响 [67] - 年初至今业务表现符合预期，前十大品类表现比预期好约1个百分点，GLP-1药物对品类有影响但尚不显著，公司看到其中对蛋白质和纤维等需求带来的机会[68][69][70] 问题: 第二季度宠物业务分阶段预测的考虑因素 [71] - 第一季度宠物业务发货时间差不利影响可能略大于预期，但不改变全年展望，预计第二季度及下半年将逐步改善，新鲜宠物食品将开始贡献收入[72][73] 问题: 第二季度营业利润下降幅度的确认 [76] - 确认第二季度营业利润下降幅度大致符合提问者的计算（约25%），上半年整体营业利润下降幅度与第四财季相似[77] 问题: 零售包装食品行业如何应对外出餐饮渠道的价值定价竞争 [78] - 外出餐饮渠道整体客流量稳定，但价值餐的通货膨胀率高于家庭食品，主要由劳动力成本推动，公司在其具有优势的非商业渠道（如学校、企业）看到增长并获取份额[79][80]

公司概况 - 公司为世界级的设备、技术和服务企业，在纽约证券交易所上市，股票代码为CNH [1] - 公司拥有超过两个世纪的悠久历史，始终是行业内的先驱 [2] - 公司拥有超过35,000名员工，致力于构建多元化和包容性的工作场所 [2] 业务与品牌组合 - 全球品牌包括Case IH和New Holland，提供涵盖机器、机具及配套数字技术的360度农业应用解决方案 [1] - 全球品牌亦包括CASE和New Holland Construction Equipment，提供使建筑行业更高效的全系列建筑产品 [1] - 区域性品牌组合丰富：STEYR专注于农用拖拉机；Raven是数字农业、精准技术和自动驾驶系统开发的领导者；Hemisphere是高精度卫星定位及定向技术的领先设计制造商；Flexi-Coil专耕整地和播种系统；Miller制造施肥施药设备；Eurocomach生产包括电动解决方案在内的广泛迷你及中型挖掘机 [1] 战略方向与核心能力 - 公司的核心宗旨是“开拓新天地”，聚焦于创新、可持续性和生产力三大支柱 [1] - 公司通过提供战略方向、研发能力和投资，赋能其全球及区域品牌取得成功 [1]

业绩总结 - 2024年总净销售额为74亿美元，预计2025-2027年整体和各部门净销售额将持续增长[24] - 2024年调整后稀释每股收益达到10.65美元，同比增长13%[26] - 2024年调整后营业收入为10.16亿美元，毛利率为24.1%，同比提升270个基点[26] - 2024年实现了14亿美元的现金流，显示出强劲的现金生成能力[26] - 公司在过去五年内的总股东回报为-1%，而在过去三年内为-8%[28] - 2024年实现了36%的成本竞争力节省[26] 用户数据 - 预计2024年全球纹理市场规模为6000亿美元，Texture & Healthful Solutions的净销售为24亿美元[73] - 预计2024年，消费者对健康食品的支付意愿为77%[75] - 预计2024年，消费者对多种纹理食品的偏好为60%[77] - LATAM地区消费者在食品上的可支配收入支出约占24%[117] 市场展望 - 2025年至2027年，净销售增长预计为2%–4%，2024年基数为74亿美元[54] - 2025年至2027年，调整后营业收入增长预计为5%–7%，2024年基数为10.16亿美元[54] - 2025年至2027年，调整后每股收益增长预计为7%–9%，2024年基数为10.65美元[54] - 预计2025年至2028年GDP增长约为2%[117] - 预计2023年至2028年消费包装食品的年复合增长率为3.9%[117] 部门表现 - 2024年食品与工业成分（美国/加拿大）部门净销售额为22亿美元，预计2025-2027年增长率为0%-1%[35] - 2024年食品与工业成分（拉美）部门净销售额为24亿美元，预计2025-2027年增长率为2%-3%[35] - 2024年纹理与健康解决方案部门净销售额为24亿美元，预计2025-2027年增长率为4%-6%[35] - 2024年，Texture & Healthful Solutions部门的毛利率预计为28%–30%，2024年基数为27.6%[101] - 2024年LATAM的调整后营业收入预计为4.83亿美元，年复合增长率为5%至6%[145] 地区分析 - 2024年LATAM净销售额预计为24亿美元，市场年复合增长率为2.0%至3.0%[124] - 2024年LATAM的毛利率预计在26%至28%之间，基于2024年的25.7%[145] - 预计2024年美国和加拿大的净销售额为22亿美元，市场年复合增长率为0.9%至1.3%[160] - 2024年美国和加拿大的毛利率预计在21%至23%之间，基于2024年的21.5%[186] - LATAM地区82%的人口生活在城市，预计到2050年将增长至86%+[117] 其他信息 - 公司在2024年全球员工人数约为11,000人，服务于120个国家[24] - LATAM地区的包装食品和饮料的消费量增长潜力强，目前仅为美国总消费量的一半[119]

公司战略与创新 - 公司专注于创新、消费者中心战略和产品开发投资 以加强市场地位和扩大市场份额[1] - 创新战略涵盖所有价格层级 新产品Skin Essentials强调护肤功效并受到消费者欢迎[2] - 通过为高端和价格敏感细分市场定制产品组合 有效扩大市场覆盖范围[2] - 管理层致力于提供独特高价值产品 推动高端化战略以满足不断变化的消费者需求并增强品牌实力[3] - Powering Care转型战略聚焦三大优先事项：加速创新、优化利润结构和业务重组以实现增长[4] - 该战略通过平衡高增长领域投资和提升运营生产力 强化全球品类领导地位[4] - 创新驱动消费者参与度 量价混合模式推动可持续营收增长 生产力提升助力利润改善[5] 财务表现与估值 - 公司股价年初至今下跌4.3% 表现优于行业5.3%的跌幅[6] - 远期市盈率为17.79倍 低于行业平均的19.63倍[7] - 2025年每股收益共识预期同比下降8.6% 2026年预期增长8.9%[11] - 过去30天内2025年每股收益预期下修 2026年预期上修[11] - 当前季度每股收益预期1.64美元 同比下滑10.38%[12] - 下一季度每股收益预期1.54美元 同比增长2.67%[12] - 2025年全年每股收益预期6.67美元 同比下滑8.63%[12] - 2026年全年每股收益预期7.27美元 同比增长8.92%[12] 同业比较 - Post Holdings获得Zacks排名第1（强力买入） 过去四个季度平均盈利惊喜达21.4%[13] - 该公司当前财年盈利预期同比增长10.9%[13] - The Chefs' Warehouse获得Zacks排名第1 当前财年销售和盈利预期分别增长6.6%和19.1%[14] - 过去四个季度平均盈利惊喜达11.3%[14] - Ingredion Incorporated获得Zacks排名第2（买入） 当前财年盈利预期增长6.7%[15] - 过去四个季度平均盈利惊喜达11.1%[15]

核心观点 - 投资者寻求超越市场的股票收益 驱动因素包括强劲销售增长、利润率扩张和创新 [1][7][12] - 过去一年中 Palantir、Netflix和NVIDIA等公司通过特定驱动因素实现股价显著上涨 [3][6][10] 销售增长表现 - 强劲销售增长是公司股价超越市场的基础 能实现规模效益并持续创造股东价值 [2] - Palantir(PLTR)受AI热潮推动 连续十个季度实现两位数百分比收入增长 过去一年股价上涨超370% [3] 利润率扩张 - 利润率扩张表明公司运营效率提升 从每美元销售中获取更多价值 反映更好的成本控制和运营流程 [5] - Netflix(NFLX)近期利润率显著扩张 过去一年股价上涨180% 持续超越市场共识预期 [6] 创新能力 - 创新使公司保持市场相关性 维持并扩大市场份额 [10] - NVIDIA(NVDA)在AI GPU领域的创新推动股价持续数年上涨 [10]

创新停滞批评 - Meta首席执行官Mark Zuckerberg在2025年1月公开批评公司缺乏突破性创新 仅依赖过往成就并维持30%开发者佣金等严格App Store规则[2] - 2025年9月iPhone 17发布后股价单日下跌3.2% 市值蒸发1000亿美元 因仅提供48MP相机升级和A19 Bionic芯片等小幅更新 未达AI突破预期[5] - 美国市场份额从2025年第二季度的56%降至49% 全球iPhone销量2024年下降2% 同期智能手机市场增长4%[6] 产品与技术表现 - iPhone 17 Air采用5.6毫米超薄钛金属设计 配备防刮陶瓷屏幕和更大容量电池 支持横向人像拍摄功能[8] - 苹果Vision Pro在观影体验受认可 但交互性被指逊于Meta Quest[4] - 生成式AI发展滞后 Siri因数据隐私限制落后于Gemini和ChatGPT[7] 市场与财务表现 - 2025年第三季度iPhone销量同比增长13% 总销量自2007年以来突破30亿台[8] - 当前市值维持约3.48万亿美元 85%iPhone用户保持品牌忠诚度[10] - 为应对特朗普政府关税 在美国追加1000亿美元投资维持政府关系[10] 战略布局与投资 - 在印尼巴厘岛投资1.6亿美元设立开发者学院 满足iPhone 17本地化生产要求[9] - 计划2026年推出折叠屏iPhone 2027年推出二十周年纪念版未来设计机型[14] - 公司战略聚焦亚洲市场尤其是中国 强调"质量优于速度"而非首发创新[9][13] 竞争环境分析 - 三星市场份额从23%升至31% 依靠折叠屏和Galaxy A系列抢占市场[6] - 小米和vivo在中端市场以实惠价格提供AI技术 形成竞争压力[6] - 外部挑战包括贸易战和严格监管 迫使公司优先保障生产效率而非突破性创新[12]

Well, Tim and Wendell, this is just an incredible place. And I want to start with Wendell, our host, to say, "What the heck are we doing in Harrisburg, Kentucky?" Well, a you got to love a great manufacturing plant. But the news today really is about Apple.Uh what we're doing here is we're dedicating 100% of this facility uh to Apple to produce 100% of the cover glass for all the iPhones made in the world will now be made in Herodsburg, Kentucky. Well, it's kind of amazing because I think people might have ...

公司合作与生产转移 - 两家公司合作，将一家工厂的全部产能专用于为苹果最新一代手机生产玻璃，并使该工厂产量提升三倍[6] - 未来全球销售的每一部iPhone和Apple Watch都将使用该工厂生产的玻璃[6] - 此举被描述为从海外到美国的重大产能转移，而非小幅调整[6] 产品创新与技术 - 产品创新的核心是陶瓷屏蔽技术，该技术应用于iPhone Pro和Air型号的前后盖，显著提高了设备的耐用性[7] - 首款大猩猩玻璃于17年前在该工厂诞生[6] - 公司致力于与客户持续合作，不断创新和改变产品[3] 美国制造业能力 - 该工厂建于20世纪50年代，证明了在美国进行成本效益高且质量好的制造是可行的[4][5] - 此举挑战了美国制造过于昂贵且质量不如亚洲的普遍看法[4][8] - 工厂拥有三代同厂工作的员工家庭，体现了对社区和员工的长期承诺[4][3] 社区与长期承诺 - 公司视维持社区发展和为社区居民提供生产性生活为己任[2][3] - 社区的重要性被强调不仅限于美国，而是更广泛的理念[2] - 对社区和员工的承诺是公司持续运营和创新的驱动力之一[3]

公司管理层变动 - 首席运营官Chris Nelson将于10月接任首席执行官职务 现任首席执行官Don Allan转任执行董事长 [2] - 投资者关系副总裁Michael Worley接替转任战略职务的Dennis Lange [1] 公司战略重点 - 核心聚焦有机自我提升和增长故事 通过完成转型实现价值创造 [2] - 重点推动精准品牌激活和针对性创新加速 实现增长转向 [2] - 应对宏观环境和政治环境带来的新挑战 [3] 财务目标 - 通过关税缓解措施将利润率提升至35%以上 [2]