2025年工业企业利润数据核心观点 - 2025年全国规模以上工业企业利润总额实现73982.0亿元，同比增长0.6%，为2022年增速转负后年度数据首次转正 [1] - 2025年制造业利润总额为56915.7亿元，同比增长5.0%，增速较2024年大幅回升8.9个百分点 [1] - 2025年12月，规上工企当月利润同比增速由11月的下降13.1%转为增长5.3%，大幅回升18.4个百分点 [1] 2025年12月利润增速大幅回升的原因 - 生产端显著回暖，制造业领涨，带动盈利基数放大 [5] - 外需与出口交货值回升，高新技术、汽车、集成电路等出口对生产与盈利形成实质拉动 [5] - 上游与部分中游行业出厂价及行业PPI结构性改善，利润率边际修复 [5] - 高技术制造与装备制造的新动能继续贡献利润占比与增量 [5] - PMI重返扩张并出现补库迹象，工作日偏多与政策信号提振企业生产安排，共同改善当月盈利 [5] - 2025年11月受超高基数压制的扰动消退，12月同比读数自然回升 [5] 2025年制造业利润结构分析 - 2025年，规模以上装备制造业利润同比增长7.7%，拉动全部规上工企利润增长2.8个百分点，是拉动作用最强的板块 [6] - 2025年，规模以上高技术制造业利润同比增长13.3%，增速高于全部规模以上工业12.7个百分点 [6] - 分行业看，2025年1-12月，电力、热力、燃气及水生产和供应业利润增长9.4%，增速较1-11月回升1个百分点 [4] - 2025年1-12月，采矿业利润总额同比下降26.2%，但降幅较1-11月收窄1个百分点，已连续5个月改善 [4] 企业经营效率与回款情况 - 截至2025年12月末，工业企业应收账款平均回收期为67.9天，较11月末回落2.5天，显示回款速度加快 [4] 2026年制造业发展展望 - 中国经济驱动逻辑已切换至以“广义财政支出”为核心的“政策周期”，2026年作为“十五五”规划开局之年，积极的财政政策与重大项目集中落地，旨在推动基建投资回升 [7] - 2026年是美国中期选举年，历史规律显示中期选举年倾向于推行扩张性财政、货币政策，中美政策共振有望共同提振以工业金属为代表的全球大宗商品需求与价格，推动PPI触底回升 [7][8] - 国内货币政策预计延续适度宽松，海外方面预计美联储货币政策仍处于相对宽松的降息通道，美元指数有望下行 [9] - 叠加国内基本面保持韧性、中美贸易关系相对稳定，人民币汇率有望实现温和升值，并吸引外资净流入 [9] - 测算显示2026年A股资金净流入规模或进一步扩大至1.56万亿元，为市场带来流动性支持 [9] 2026年可能迎来较快发展的行业 - 科技创新与优势制造领域，尤其是AI技术驱动的智能驾驶和人形机器人板块 [9] - 顺周期及产能出清充分领域，一方面中美周期共振有望提升对顺周期板块的需求，另一方面反内卷的持续推进，有望从供给端推动包括顺周期在内的部分行业实现困境反转 [9]

核心观点 - 招商证券认为，明年中国经济与资本市场的核心逻辑是“再通胀”，其动力主要来自出口增长对房地产投资下滑的强力对冲，而非内部刺激 [1] - 只要出口保持稳定增长，即使国内消费和投资维持低位，总需求也不会收缩，结合供给侧“反内卷”改革，再通胀将是大概率事件，GDP平减指数预计在年中前后转正 [1] 再通胀逻辑与市场影响 - “再通胀”是理解明年中国经济与资本市场的关键，若价格弱势局面成功扭转，当前股市相对强势、债市相对弱势的资产表现可能延续 [2] - 市场对需求侧存在疑虑，担心仅靠供给侧“反内卷”改革而无需求政策配合，价格回升不可持续，但报告认为总需求仍有扩张支撑 [2] 出口对房地产缺口的对冲机制 - 当前总需求的主要拖累是房地产投资，其已连续3年负增长，今年跌幅可能扩大至-15%左右 [3] - 从支出法GDP视角看，出口的稳定增长可以完全对冲房地产投资造成的需求缺口 [3] - 以2022年为例，出口规模25万亿元，较2021年增加2.13万亿元，同期扣除土地购置费的房地产投资规模9.19万亿元，减少1.22万亿元，两者变动量相加净增需求9044.46亿元 [3] - 2024年，二者变动量之和扩大至13089.09亿元，出口对房地产投资的对冲作用进一步提高 [3] 明年出口前景与预测 - 招商证券预测，今年实际房地产投资规模将下降至6万亿元左右，而出口规模将提高至28.59万亿元左右，出口增量与房地产投资缺口之和仍将超过1万亿元 [4] - 即使假设明年地产投资增速进一步下滑至-20%，支出法下的出口规模仅需增长3.1%，便足以对冲其带来的需求缺口 [4] - 实现出口增长的可能性很高，报告预计2026年可能出现“中美政策共振”：美国中期选举后，特朗普政府（假设）可能采取财政货币双宽松政策，而中国正值“十五五”规划开局之年，重大项目可能集中开工，这将推动全球贸易需求扩张，支撑中国出口维持正增长 [4] - 结论是只要出口不出问题，即使国内消费和其他投资在低位波动，中国总需求水平也不会收缩，配合供给侧约束，明年出现再通胀的可能性较高，一个明确信号将是年中前后GDP平减指数同比增速由负转正 [4]