核心观点 报告的核心观点是，尽管本周央行公开市场操作大规模净回笼且3个月期买断式逆回购缩量续作，但受月初资金需求有限、政府债净缴款规模低及节后现金回流等因素支撑，资金面维持宽松格局[1][15] 报告认为，3个月期买断式逆回购的缩量主要受外生流动性补充因素（节后现金回流与财政支出）影响，而非货币政策转向信号[3][28][31] 央行在两会记者会上的表态延续了维持流动性充裕、引导市场利率围绕政策利率运行的基调，降准降息等工具的使用更可能发生在4月政治局会议前后，在此之前央行将维持当前宽松立场[3][35] 报告预计下周资金面宽松格局将延续，DR001大概率维持在1.3%-1.35%区间[7][58] 1 货币市场 1.1 本周资金面回顾 - 本周央行公开市场操作合计净回笼13634亿元，并于周五开展8000亿元3个月期买断式逆回购，较同期限到期量缩量续作2000亿元[1][15] - 尽管央行大规模回笼，但受益于月初资金需求有限、政府债净缴款规模偏低（本周为2820亿元）及节后现金回流，资金面维持宽松，周中DR001再度降至1.3%下方，周五回升至1.32%[1][15] - 跨月后质押式回购成交量大幅回升，周四创下9.18万亿元的历史新高，全周日均成交量环比上升1.93万亿元至8.64万亿元[2][21] - 银行体系净融出大幅走高，大型银行净融出周四一度逼近6万亿元，周五小幅回落[2][21] - 季调后资金缺口指数周二降至-11412的历史低点，周五回升至-9507，但仍明显低于上周六季调后的-3995，显示资金供给充裕[2][21] - 对于3个月期买断式逆回购缩量，报告援引《金融时报》解释，主要受节后现金回流与3月财政支出导致政府存款下降的影响[3][28] 报告估算3月货币发行与政府存款降幅或达2万亿元，即便中期工具缩量，3月超储率仍可能达到1.5%，与年末值相当[3][31] 1.2 下周资金展望 - 下周政府债净缴款规模预计将转为净偿还1321亿元（本周为净缴款2820亿元），其中周三将出现超过2000亿元的大额净偿还[4][39][45] - 下周国债预计发行约4320亿元，地方债发行1355亿元[4][39] - 下周7天逆回购到期规模下降至2776亿元，另有1500亿元国库现金定存到期[7][53] - 尽管本周操作导致资金边际收紧，但考虑下周逆回购到期压力减弱、政府债净偿还及现金回流持续，叠加央行宽松立场未变，报告预计资金面宽松格局将延续，DR001大概率维持在1.3%-1.35%区间，甚至可能阶段性下破[7][58] - 报告预测3月政府债总发行规模约2.6万亿元，净融资1.1万亿元；一季度政府债累计净融资规模约3.7万亿元，或仍低于2025年同期的4.1万亿元[6][50] 2 同业存单 - 本周1年期Shibor利率较2月28日下行1.92个基点至1.5848%[7][59] - 本周1年期AAA级同业存单二级利率较2月28日下行2.5个基点至1.55%[7][59] - 本周同业存单转为净融资1342亿元，较上周上升4282亿元[8][61] 其中国有行、股份行、城商行、农商行净融资规模分别为-909亿元、1232亿元、849亿元、129亿元[8][61] - 本周1年期存单发行量最大，发行占比较上周上行23个百分点至55%[8][63] - 存单供需相对强弱指数全周环比上升4.1个百分点至20.3%，符合节后上行的季节性规律[8][72] 3 票据市场 - 本周票据利率整体下行，截至3月6日，国股3个月期、6个月期票据利率分别较2月28日下行15个基点、13个基点至1.38%、1.17%[8][79] 4 债券交易情绪跟踪 - 本周利率债收益率下行，利率曲线呈现牛陡态势，短端信用利差走扩，中长端收窄[9][80] - 大行债券整体减持意愿继续上升，但对同业存单倾向于增持，对3年及以内国债增持意愿上升[9][80] - 交易型机构对债券整体倾向于增持，其中证券公司减持意愿下降，基金公司倾向于增持[9][80] - 配置型机构对债券整体增持意愿下降，其中，中小型银行和理财产品增持意愿下降，而保险公司增持意愿上升[9][80] 其他重要观察 - 央行在记者会上提到10年期国债收益率稳定在1.8%附近是合理水平[4][36] 同时，央行公布的2月国债买入规模再度降至500亿元，报告认为这可能反映了利率突破1.8%后，央行进一步加大购债推动利率下行的动力减弱[4][36] - 央行行长潘功胜在记者会上表示，年初以来净投放中长期资金约2万亿元以保持流动性充裕，并重申将“引导短期货币市场利率更好地围绕政策利率运行”[3][32][35] - 关于货币政策，报告指出央行表述中“灵活高效地运用降准降息等多种货币政策工具”的表述仍然保留，但降准降息更可能在4月政治局会议前后，短期央行大概率维持当前政策基调[3][35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周央行公开市场操作净投放资金，资金面先紧后松月末维持宽松；市场对央行创设新工具预期升温，但国内与美国情况不同，新工具大概率与美联储 ONRRP 不同且收窄利率走廊对资金面实际意义有限；下周央行政策工具到期及政府债缴款压力大，临近春节取现需求或上升，但央行维持宽松基调预计资金面平稳；同业存单净偿还规模下降，各银行发行情况有差异；票据利率窄幅震荡；不同类型机构对债券投资意愿有不同变化 [3][5][10][16] 根据相关目录分别进行总结 1 货币市场 1.1 本周资金面回顾 本周 OMO 合计净投放 5805 亿元，周初资金边际收紧，DR001 上行后回落至 1.33%附近；质押式回购成交量周一后回落，规模周四前回升周五回落；大型银行净融出震荡，中小型银行净融出先升后降；非银刚性融出和融入上升；资金缺口指数周一上行后回落周五再走高；交易所跨月进度周初提速但仍偏晚，银行间市场机构跨月进度落后且差距扩大；市场对央行新工具预期升温，但国内与美国情况不同，新工具大概率与 ONRRP 不同；收窄利率走廊对资金面实际意义有限，央行或结合新工具与自律要求降低银行吸收非银同业存款成本 [3][4][16][24][36] 1.2 下周资金展望 下周 1Y 和 2Y 国债规模降至 1300 亿和 1200 亿，15 个地区地方债发行规模 5797 亿元，政府债净缴款规模降至 4604 亿元；7 天逆回购到期规模 17615 亿元，周五 7000 亿 3M 买断式回购到期；北交所新股爱得科技 2 月 2 日发行，对资金价格扰动可控；预计央行 5 日对 3M 买断式到期超额续作，资金面维持平稳 [43][59][63][68] 2 同业存单 本周 1Y 期 Shibor 利率下行 1.6BP 至 1.63%，1 年期 AAA 级同业存单二级利率持平于 1.595%；同业存单净偿还规模 898 亿元，较上周降 19 亿元；国有行、城商行、农商行净融资为负，股份行为正；3M 期存单发行量最大占比 42%，1Y 期发行占比上行 14pct 至 30%；下周存单到期规模 1339 亿元，较本周降 3330 亿元；国有行、城商行、农商行发行成功率下降，股份行上升，城商行 - 股份行 1Y 存单发行利差收窄；货基等对存单增持意愿下降，存单相对强弱指数降至 15.7%，3M、9M 供需指数上升 [10][69][73][76][84] 3 票据市场 本周票据利率先下后上窄幅震荡，国股 3M 期票据利率持平于 1.45%，6M 期下行 2BP 至 1.11% [91] 4 债券交易情绪跟踪 本周利率债收益率窄幅震荡，信用债收益率回落，信用利差多数收敛；大行增持债券意愿上升，主要是国债；交易型机构整体倾向减持，证券公司减持意愿上升，基金公司增持意愿下降，其他机构和产品增持意愿上升；配置型机构整体倾向减持，保险公司和理财产品增持意愿下降，中小型银行减持意愿下降 [92]