报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 8月资金面不具备收紧基础，债市最终会回到资金面和基本面关注点，当前外部压力大且经济数据不支持货币政策转向 [2] - 公开市场方面，8月MLF和买断式逆回购到期合计12000亿元小于7月，且5月以来合并口径为净投放，不必过于担心，8月开始MLF到期与操作时间一致将解决间隔期问题 [3][14] - 政府债供给方面，预计8月发行2.17 - 2.39万亿元，净融资1.17 - 1.39万亿元与7月接近，国债和地方债有不同预测情况，年内有新型政策性金融工具待落地 [4][17][18] - 同业存单方面，8月存单到期规模上升至3.07万亿元，到期续发压力加大，1Y存单利率后续大概率在1.6% - 1.7%波动，1.65%及以上有配置价值，大幅提价发行概率不高 [5][25] 根据相关目录分别进行总结 8月资金面总体判断 - 7月资金利率月初下台阶后两次大幅上行，央行7月25日大幅净投放呵护资金面，当前央行呵护态度未转变 [2][9] - 跨月时隔夜资金利率下行，7天逆回购余额高于季节性，与二季度状态一致 [2] - 债市最终会关注资金面和基本面，中美关税谈判无更多利好，经济数据不支持货币政策转向，8月资金面不具备收紧基础 [2] 公开市场方面 - 8月MLF到期3000亿元、买断式逆回购到期9000亿元，合计12000亿元小于7月的15000亿元，5月以来合并口径为净投放 [3][14] - 6月开始央行买断式逆回购操作信息公布方式转变，该工具比MLF更灵活，增强了央行对中期流动性调控能力 [14] - 8月开始MLF到期时间与操作时间一致，解决了间隔期用短期流动性替代中期流动性需求影响预期的问题 [3][14] 政府债供给方面 - 预计2025年8月政府债发行2.17 - 2.39万亿元，净融资1.17 - 1.39万亿元，与7月接近 [4][17] - 2025年1 - 7月各类政府债共计使用全年额度9.02万亿元，占全年13.86万亿元的65%，地方债发行进度略快于国债 [4][18] - 下半年尤其是四季度是推出增量财政政策窗口期，年内有新型政策性金融工具待落地，三季度为项目建设关键时期，工具有望落地 [18] - 国债方面，预计8月净融资7951亿元高于7月，按目前单期规模全年净融资较规定赤字规模少0.73万亿元 [19] - 地方债方面，两种假设下8月净融资分别为5915亿元和3765亿元 [19][20] 同业存单方面 - 近期市场风险偏好提升扰动银行间资金面，1Y存单利率7月初后小幅上行，一级市场提价幅度不大 [5][25] - 8月存单到期规模上升至3.07万亿元，到期续发压力加大，政策利率不进一步下调时，1Y存单利率后续大概率在1.6% - 1.7%波动，1.65%及以上有配置价值 [5][25] - 除非央行收紧流动性投放使银行负债端压力明显加大，否则大幅提价发行概率不高，8月存单利率季节性以震荡为主 [5][25]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周（7.21 - 7.25）资金利率普遍上行，大行融出日均环比上行，基金降杠杆；存单到期增加，各期限存单到期收益率均表现下行；现券成交中，买盘主力是农商行，主要增持 7 - 10Y 利率债，基金抛盘成主力卖盘，主要减持 7 - 10Y 利率债，保险增持超长利率债，大行买入 1 - 3Y 利率债 [3] 根据相关目录分别进行总结 货币资金面 - 本周 17268 亿元逆回购到期，央行累计投放 16563 亿元逆回购，周五 2000 亿元 MLF 到期、4000 亿元 MLF 投放，全周净投放流动性 1295 亿元 [7][10] - 截至 7 月 25 日，R001、R007、DR001、DR007 分别为 1.55%、1.69%、1.52%、1.65%，较 7 月 18 日分别变动 6.41BP、18.65BP、6.08BP、14.56BP，分别位于 24%、13%、22%、9%历史分位数 [7][13] - 主要融出机构全周净融入 4486 亿元，较前一周增加 618 亿元；基金公司与证券公司全周分别净融入 - 2705、 - 1627 亿元，较前一周分别减少 3096、1551 亿元 [7][17] - 质押式回购日均成交量 7.70 万亿元，较前一周均值增加 6.27%；隔夜回购日均占比 88.5%，较前一周均值下行 0.04 个百分点，截至 7 月 25 日位于 58.6%分位数 [7][23] - 截至 7 月 25 日，银行、证券、保险和广义基金杠杆率分别为 103.3%、186.5%、127.4%、104.9%，环比 7 月 18 日分别变动 - 0.12BP、 - 15.49BP、1.12BP、 - 0.53BP，分别位于 16%、0%、62%、23%历史分位数 [7][26] 同业存单与票据 - 本周同业存单发行规模 5156.90 亿元，较前一周减少 4291.9 亿元；净融资额 - 5607.9 亿元，较前一周减少 7028.60 亿元；到期总量 10764.8 亿元，较前一周增加 2736.7 亿元；下周到期 3767.40 亿元 [7][30][36] - 城商行发行规模最高，本周国有行、股份行、城商行和农商行发行规模分别为 1638.3 亿元、1291.7 亿元、1742.3 亿元和 415.4 亿元，较前一周分别变化 - 1808.7 亿元、 - 861.2 亿元、 - 1306.2 亿元和 - 327 亿元 [30] - 1Y 发行规模最高，1M、3M、6M、9M、1Y 发行规模分别为 870.4 亿元、761.4 亿元、1114.2 亿元和 453.1 亿元，较前一周分别变化 - 154.2 亿元、 - 425.6 亿元、 - 752.5 亿元和 - 174.3 亿元；1Y 存单占比 37.96%，6M 期限占比 21.61% [30] - 各银行存单和各期限存单发行利率均上行，截至 7 月 25 日，股份行、国有行、城商行和农商行一年存单发行利率较 7 月 18 日环比变化 4.17BP、1BP、0.17BP、1BP；1M、3M、6M 存单发行利率较 7 月 18 日变动 0.59BP、2.15BP、4.86BP [39] - 截至 7 月 25 日，隔夜、1 周、2 周、1M、3M Shibor 利率较 7 月 18 日变动 5.8BP、12.6BP、16.8BP、0.9BP、0.4BP 至 1.52%、1.62%、1.73%、1.55%、1.56% [42] - 截至 7 月 25 日，评级为 AAA 的中债商业银行同业存单 1M、3M、6M、9M、1Y 到期收益率分别为 1.56%、1.59%、1.65%、1.67%、1.68%，较 7 月 18 日分别变动 4.01BP、4.69BP、6.16BP、5.06BP、5.75BP [44] - 截至 7 月 25 日，3M 期国股直贴、转贴利率和 6M 期国股直贴、转贴利率分别为 1.25%、1.1%、0.79%、0.72%，较 7 月 18 日分别变动 - 5BP、 - 13BP、 - 8BP、 - 9BP [7][47] 机构行为跟踪 - 本周现券主力买盘是农商行，净买入 2617 亿元；主力卖盘是基金，净卖出 3587 亿元；理财净买入 1076 亿元；保险净买入 1159 亿元 [7][49][50] - 基金净卖出现券 3587 亿元，其中利率债减持 2361 亿元（主要减持 7 - 10 年），信用债减持 226 亿元（主要减持 1 - 5 年），其他（含二永）减持 612 亿元，存单减持 391 亿元 [49] - 理财净买入现券 1076 亿元，其中利率债增持 266 亿元（主要增持 1 年以内），信用债增持 153 亿元（主要增持 1 年以内），其他（含二永）增持 153 亿元，存单增持 505 亿元 [49] - 农村金融机构净买入现券 2617 亿元，其中利率债增持 2711 亿元（主要增持 7 - 10 年），信用债增持 45 亿元（主要增持 3 - 5 年），其他（含二永）增持 366 亿元，存单减持 508 亿元 [49] - 保险净买入现券 1159 亿元，其中利率债增持 663 亿元（主要增持 20 - 30 年），信用债增持 126 亿元（主要增持 7 - 10 年），其他（含二永）增持 80 亿元，存单增持 291 亿元 [50]

公开市场操作 - 央行7月24日开展3310亿元7天期逆回购操作 利率1.40% 投标量与中标量均为3310亿元 [1] - 当日逆回购到期4505亿元 单日净回笼1195亿元 [1] 资金面 - 银行间市场资金供给减少 DR001隔夜回购利率上涨28bp至1.65% [3] - 美国隔夜融资担保利率为4.28% [3] 同业存单 - 全国及主要股份制银行一年期同业存单二级成交利率1.64% [6] 债券市场 - 银行间中长债收益率上行3bp 国债期货全线下跌 30年期主力合约跌幅达0.92% [8] - 国债期货各期限合约跌幅：10年期跌0.29% 5年期跌0.21% 2年期跌0.07% [10] 政策动态 - 发改委与市场监管总局拟修订《价格法》 明确低价倾销、价格串通等不正当行为认定标准 禁止公用企事业单位强制捆绑销售 [11] - 央行与农业农村部联合发文要求加大乡村振兴金融投入 创新"土特产"融资模式 提供债券、股权投资等综合服务 [11] 区域经济 - 北京市上半年320项重大项目全部开工 投资同比增长14.1% 增速居全国第三 制造业等重点产业投资贡献率超80% [12] 全球宏观 - 澳洲联储预计核心通胀将缓慢降至2.5% 强调需数据支持通胀预期 采取审慎渐进的政策路径 [14] 债券市场数据 - 6月债券通北向通成交8528亿元 [16] - 上半年证券公司承销科技创新债券3813.91亿元 同比增长56.48% [16] - 河南省成功发行276.8541亿元政府债券 [16]

货币政策操作 - 人民银行开展1707亿元7天期逆回购操作 利率持平于1.40% 当日有2262亿元逆回购到期 实现净回笼555亿元 [1] - 隔夜Shibor下跌9.60BP至1.3660% 7天Shibor下跌1.70BP至1.4770% 14天Shibor上涨1.10BP至1.5710% [1] 银行间市场利率 - 1个月Shibor报1.5340% 上涨0.20BP 3个月Shibor报1.5530% 上涨0.20BP 6个月Shibor报1.5920% 上涨0.10BP [2] - 9个月Shibor报1.6120% 持平 1年期Shibor报1.6220% 上涨0.10BP [2] - DR001加权平均利率下行9.6BP至1.3609% 成交额增加1614亿元 DR007下行1.7BP至1.4901% 成交额减少313亿元 [6] 资金市场情况 - 资金面呈宽松态势 隔夜押利率存单开盘成交在加权至加权+5BP 7天期限成交在1.50%附近 午后隔夜期限成交在1.42%附近 [11] - 同业存单发行95只 实际发行量1875.6亿元 1M国股收在1.515% 较昨日上行0.5BP 3M国股收在1.5525% 较昨日上行1BP [11][12] 贷款市场报价利率 - 1年期LPR为3.0% 5年期以上LPR为3.5% 该LPR在下一次发布前有效 [14] 区域金融数据 - 广东新发放一般贷款加权平均利率3.04% 同比下降38个基点 企业贷款加权平均利率2.79% 同比下降41个基点 [15] - 广东累计开立数字人民币个人钱包4490万个 流通3.82亿笔 金额1576亿元 支持商户620万个 [15]

资金面情况 - 7月14 - 18日大税期，资金面先收敛后平稳，隔夜利率重回1.5%之下，7天资金利率向1.50%靠拢[1][10] - 下周资金面需“闯三关”，但央行呵护下大概率平稳，隔夜利率或重回1.4%左右，7天资金利率或围绕1.50%波动[2][17] 公开市场 - 7月14 - 18日央行公开市场净投放12011亿元，7月21 - 25日到期资金20468亿元[3][27] 票据市场 - 7月14 - 18日票据利率分化，1M票据利率环比上行1bp至1.21%，3M持平，6M下行7bp至1.81%，大行净买入1399亿元，7月累计净买入3020亿元[4][31] 政府债 - 7月21 - 25日政府债净缴款降至2399亿元，国债净缴款量降至 - 203亿元，地方债净缴款量增至2602亿元[5][36] 同业存单 - 7月14 - 18日同业存单加权发行利率为1.62%，较前一周上行1bp，7月21 - 25日到期10699亿元[6][44] 超储情况 - 6月末超储率约1.5%，较5月末上升0.3pct，7月1 - 18日超储下降约1.0万亿元[25] 风险提示 - 流动性出现超预期变化，货币政策出现超预期调整[6][55]

人民银行公开市场操作 - 人民银行开展4505亿元7天期逆回购操作 利率维持在1 40% [1] - 当日有900亿元逆回购到期 实现净投放3605亿元 [1] 上海银行间同业拆放利率(Shibor) - 隔夜Shibor下跌0 30BP至1 4630% 7天Shibor持平于1 5040% 14天Shibor下跌0 60BP至1 5530% [1] - 1个月Shibor微升0 10BP至1 5390% 3个月Shibor上升0 20BP至1 5570% [2] - 6个月和1年期Shibor分别报1 5920%和1 6210% 均无涨跌 [2] 银行间质押式回购市场 - DR001加权平均利率下行0 5BP至1 4635% 成交额增加2073亿元 [5] - DR007利率下行0 7BP至1 5223% 成交额增加98亿元 [5] - DR014利率下行2 1BP至1 5355% 成交额减少10亿元 [5] 同业存单市场 - 当日发行43只同业存单 实际发行量513 2亿元 [13] - 二级市场足年大行存单收益率尾盘下行0 5BP至1 615% 国股存单下行0 25BP至1 6175% [14] 银行动态 - 建设银行拟聘任雷鸣为副行长 待监管核准 [16] - 杭州银行2025年上半年营收200 93亿元(+3 89%) 净利润116 62亿元(+16 67%) [17] - 工商银行大连分行专家高亚林涉嫌违纪违法被调查 [17]

货币政策操作 - 人民银行开展900亿元7天期逆回购操作，利率持平1.40%，当日有572亿元逆回购到期，实现净投放328亿元 [1] - 7天期逆回购操作规模较前一日增加200亿元，显示流动性投放力度有所加大 [1] 银行间市场利率 - 隔夜Shibor上涨0.30BP至1.3160%，7天Shibor上涨1.00BP至1.4740%，14天Shibor上涨0.30BP至1.4980% [1] - 1个月Shibor微涨0.10BP至1.5380%，3个月Shibor上涨0.30BP至1.5590%，6个月Shibor上涨0.40BP至1.5890% [1] - DR001加权平均利率上行0.6BP至1.3227%，成交额减少637亿元；DR007上行1.8BP至1.4945%，成交额减少59亿元 [4] - R001利率上行1.1BP至1.387%，成交额减少428亿元；R007上行1.7BP至1.5208%，成交额减少361亿元 [4] 资金面动态 - 资金面早盘均衡偏紧，公开市场操作后逐渐转松，大行国股部分融出 [10] - 隔夜押利率成交在1.48%-1.50%，押存单隔夜融出在1.48%-1.52%，押信用融出在1.52%-1.54% [10] - 午后资金面均衡偏松，隔夜押利率存单融出在1.46%-1.48%，尾盘最低成交1.40% [10] 同业存单市场 - 当日47只同业存单发行，实际发行量238.9亿元 [11] - 一级存单发行人提价积极，交投情绪活跃；二级存单价格整体上行，足年国股冲破1.62%至1.625% [11] - 1个月存单价格在1.53%附近震荡，3个月存单触及1.55%，6个月维持在1.60%，9个月攀升至1.63% [11] 金融机构人事变动 - 华泰人寿任命牛增亮为总经理，任职资格获国家金融监督管理总局北京监管局核准 [13] - 中国人保副总裁田耕任职资格获国家金融监督管理总局核准 [14] - 长沙银行副行长白晓、首席风险官彭敬恩任职资格获湖南金融监管局批复 [15] 行业监管动态 - 广东区域大型银行对贷款中介展开摸查，排查合作情况并要求分支机构反馈信息 [15]

人民银行公开市场操作 - 人民银行开展572亿元7天逆回购操作 操作利率为1 40%与此前持平 [1] - 当日有5093亿元逆回购到期 公开市场实现净回笼4521亿元 [1] 上海银行间同业拆放利率(Shibor) - 隔夜Shibor下跌5 00BP报1 3150% [1] - 7天Shibor下跌4 10BP报1 4560% [1] - 14天Shibor下跌1 40BP报1 5400% [1] 银行间质押式回购市场 - DR001加权平均利率下行4 5BP报1 315% 成交额增加1226亿元 [4] - R001加权平均利率下行4 8BP报1 3714% 成交额增加3069亿元 [4] - DR007加权平均利率下行3 8BP报1 4674% 成交额减少243亿元 [4] - R007加权平均利率下行5 2BP报1 517% 成交额减少694亿元 [4] 资金市场交易情况 - 早盘CD隔夜成交在1 45%-1 50%区间 利率隔夜成交在1 38%-加权附近 [9] - 午后资金面愈加趋松 押利率隔夜成交在1 30%-1 35%区间 [9] - 同业存单发行58只 实际发行量240 1亿元 [9] 同业存单市场 - 一级存单收益率小幅下行 交投情绪集中在9M和1Y [10] - 二级存单1M国股收在1 51 较昨日下行约2BP [10] - 1Y大行国股收在1 595附近 较昨日下行约0 5BP [10] 银行业动态 - 交通银行今年以来已注销近30家信用卡分中心 [12] - 多家银行将"加快信用卡属地经营转型"作为改革主线 [12] - 招商银行获准筹建招银金融资产投资有限公司 注册资本150亿元 [12]

央行提前公告买断式逆回购操作解读 核心观点 - 央行首次在月初提前公告开展10000亿元买断式逆回购操作 期限为3个月 并同步新创设"中央银行各项工具操作情况" 公告节奏前置 力度加码 释放中短期流动性的政策信号明显 [2] - 债市投机需求退坡 10年期和30年期国债期货成交量降至24年下半年以来的低位区间 央行释放短期流动性的意愿上升 [2] - 央行提前公告操作提高了货币政策透明度 加强市场沟通 稳定市场预期 同时呵护市场流动性的信号意义明显 [3] 流动性环境分析 - 6月面临多重流动性压力 包括12000亿元买断式逆回购和2000亿MLF到期 42000亿元同业存单集中兑付(创历史单月新高) 叠加6月国债发行高峰和政府置换债资金使用进度加快 [3] - 央行公告后 银行间7天质押式回购利率(DR007)下降至1.5%左右 接近1.4%的政策利率水平 [3] - 考虑到公告的买断式逆回购期限仅为3个月 不排除后续继续加码6个月的买断式逆回购 [3] 市场影响 - 央行预期管理方式升级 市场流动性宽松预期发酵 有望为股票市场估值提供支撑 提振资本市场风险偏好 [3] - 在长端利率保持稳定时 适时重启国债买卖操作值得期待 [3] - 美元走弱 人民币走强 央行维护人民币汇率稳定的压力减弱 更有意愿释放短期流动性 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年二季度货币政策例会表述调整不代表三季度宽货币可能性消失，“适度宽松货币政策”基调未变，稳增长是央行短期首要目标，若经济压力增大，新一轮宽货币政策有望启动；7月政府债供给规模大且为纳税大月，财政因素干扰资金面，但央行有望延续呵护，跨季后隔夜资金利率在政策利率附近波动，7天资金利率回到1.5%附近，必要时央行或重启国债买卖投放流动性 [1] 根据相关目录分别进行总结 当前情况与未来关注 - 6月23 - 27日央行净投放呵护跨季流动性，资金价格分化，隔夜利率稳定，7天利率上行，流动性分层明显；二季度货币政策例会表述调整，若经济无起色或有新一轮宽货币政策 [1][5] - 7月政府债供给大、纳税影响资金面，但央行有望延续呵护，资金利率有望稳定，必要时或重启国债买卖；预计7月政府债发行2.61 - 2.86万亿元、净融资1.45 - 1.70万亿元；公开市场7月到期1.5万亿元；同业存单供需结构将改善 [1][6] 货币市场利率跟踪 - 6月23 - 27日资金价格分化，DR001稳定在1.37%，R001在1.44 - 1.46%，DR007从1.51%升至1.70%，R007从1.56%升至1.92%，利差超20bp [13] - 同期银行资金融出规模高位上升，国股行净融出余额从4.93万亿升至5.26万亿，货币基金净融出余额从1.27万亿降至1.18万亿，债市杠杆率提升 [17] - 6月23 - 27日票据利率先降后升，3M国股贴现利率从1.01%降至0.97%后升至1%，半年国股转贴利率从1.05%降至1.03%后升至1.15% [22] 公开市场操作跟踪 - 截至6月27日，央行公开市场操作余额116885亿元，质押式逆回购余额20275亿元、买断式逆回购余额48000亿元、MLF余额51500亿元 [23] - 6月23 - 27日央行公开市场净投放12672亿元，质押式逆回购净投放10672亿元；6月买断式逆回购到期1.2万亿元、净投放2000亿元，MLF到期1820亿元、净投放1180亿元；6月30 - 7月4日质押式逆回购到期20275亿元 [27] 政府债跟踪 政府债发行 - 6月23 - 27日，国债发行1110亿元、净融资1110亿元，地方债发行6416.4亿元、净融资5603.93亿元；预计6月30 - 7月4日，国债发行0、净融资 - 801.5亿元，地方债发行721.39亿元、净融资216.76亿元 [33] 政府债缴款 - 6月23 - 27日政府债净缴款7898.1亿元，其中国债3310亿元、地方债4588.1亿元；预计6月30 - 7月4日政府债净缴款 - 59.4亿元，其中国债 - 801.5亿元、地方债742.1亿元 [39] 同业存单跟踪 同业存单一级市场 - 6月23 - 27日同业存单发行7264亿元、净融资 - 4115亿元；6月30 - 7月4日到期2767亿元，压力减轻；城商行发行规模最高，3M期限发行规模最高 [42] - 整体发行成功率94%，国有行和其他银行100%，3M期限95%；各类型银行和各期限发行利率均下行 [42][43] 同业存单二级市场 - 6月23 - 27日资金面分层收紧，各期限存单收益率小幅上行，收益率曲线局部倒挂 [60] 超储率跟踪 - 2025年5月末超储率0.52%；6月23 - 27日央行公开市场净投放12672亿元，政府债净缴款7898.1亿元，超储规模增加4773.9亿元 [64]