报告投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级，目标价为48.00元 [5][11][15] - 基于可比公司PE/PB估值方法，审慎取较低值，按照2025年300倍PE得出目标价 [11][15][21][22] 报告核心观点 - 公司是国内教练机体系核心承制单位，有望受益于全球军费增长、空军训练体系升级及新兴市场出口需求释放，进入新一轮业绩释放周期 [2] - 公司作为教练机龙头，拥有全谱系产品，技术壁垒深厚，成长确定性高 [11][15] - 全球训练体系升级与出口市场拓展是核心驱动力，军民协同有望改善盈利结构 [11] 财务预测与估值分析 - **财务预测**：预计2025-2027年营业总收入分别为73.11亿元、104.49亿元、153.04亿元，同比增长39.2%、42.9%、46.5%；归母净利润分别为1.12亿元、2.08亿元、3.47亿元，同比增长186.1%、85.2%、67.0% [4][11] - **关键假设**： - 教练机业务为核心增长引擎，预计2025-2027年营收增速为60.0%、75.0%、70.0% [16][17] - 其他航空产品业务预计2025-2027年营收增速为30.0%、25.0%、28.0% [16] - 非航空产品业务持续收缩，预计2025-2027年营收增速为-20.0%、-15.0%、-18.0% [16] - **估值方法**： - PE法：可比公司（航发动力、中无人机、航天彩虹）2025年平均PE为147.64倍，鉴于公司龙头地位与技术壁垒，给予2025年300倍PE [21] - PB法：可比公司2025年平均PB为3.97倍，给予公司2025年7倍PB，对应每股价值53.13元 [21] - **当前估值**：以当前股价39.75元计，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为268.92倍、145.18倍、86.92倍 [4] 公司业务与行业地位 - **公司定位**：国内主要的教练机研发生产基地，实控人为国务院国资委 [27][30] - **核心产品**：形成CJ-6初级教练机、K-8基础教练机、L-15高级教练机完整产品矩阵，覆盖飞行员全流程训练 [11][30][70] - **技术优势**：掌握大边条翼气动布局、数字飞控电传系统及综合航电集成等关键核心技术，构建了全流程数字化制造体系 [11][71][72] - **市场地位**：国内唯一拥有初、中、高全谱系教练机的企业，K-8系列曾占据国际同类飞机市场70%份额 [11][21][74] 行业与市场驱动因素 - **全球军费增长**：2024年全球军费支出达2.718万亿美元，创历史纪录，同比增长9.4% [48] - **教练机市场扩容**：预计全球教练机市场规模将从2026年的61亿美元增至2033年的90亿美元，预测期内复合年增长率（CAGR）为5.8% [55] - **训练体系升级**：各国加快三代、四代战机列装，推动高级教练机需求结构性提升 [11][47] - **出口需求释放**：新兴经济体空军现代化加速，训练机队更新需求旺盛，公司产品在亚非拉市场具有优势 [11][48][55] 公司成长驱动力与催化剂 - **出口放量**：2024年公司境外营业收入达13.24亿元，同比大幅增长547.79% [73] - K-8基础教练机是出口主力，单台价值约350万美元，已出口至安哥拉、孟加拉国等多国 [74][77] - L-15高级教练机单台价值约760万美元，已出口赞比亚，适配现代空军训练体系，潜力大 [74][77] - **产品结构升级**：高附加值的L-15高级教练机占比提升，有望带动毛利率改善 [16] - **军民协同**：在航空结构件、复合材料及转包生产领域与国内外主机厂稳定合作，拓展盈利来源 [11][24] - **研发与人才**：2024年研发投入6616.62万元，研发人员数量达472人，占比26.12%，支撑产品技术迭代 [79][80][81] 历史业绩与近期表现 - **2024年业绩**：实现营业总收入52.52亿元，同比增长40.92%；归母净利润0.39亿元，同比增长20.72% [33] - **收入结构（2024年）**：非航空产品收入35.83亿元，占比68.22%；教练机收入16.47亿元，占比31.36%，两者合计贡献99.58%的营收 [39] - **股价表现**：近3个月绝对升幅28%，相对指数升幅22%；近12个月绝对升幅3%，相对指数升幅-19% [10]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予“增持”评级，目标价为48.00元 [5] - 核心观点：报告公司是国内教练机体系核心承制单位，受益于全球军费持续增长、空军训练体系升级及新兴市场出口需求释放，有望进入新一轮业绩释放周期 [2] 财务预测与估值分析 - 预计2025-2027年营业总收入分别为73.11亿元、104.49亿元、153.04亿元，同比增长率分别为39.2%、42.9%、46.5% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.12亿元、2.08亿元、3.47亿元，同比增长率分别为186.1%、85.2%、67.0% [4] - 预计2025-2027年每股净收益（EPS）分别为0.16元、0.29元、0.48元 [4] - 采用PE和PB两种估值方法，基于可比公司2025年平均PE 147.64倍，给予公司2025年300倍PE进行估值 [21] - 基于可比公司2025年平均PB 3.97倍，给予公司2025年7倍PB进行估值 [21] - 审慎考虑下，取PE/PB较低值，按2025年300倍PE给予目标价48元 [15][22] 公司业务与市场地位 - 报告公司是国内主要的教练机研发生产基地，实控人为国务院国资委 [27] - 公司形成CJ-6初级教练机、K-8基础教练机及L15高级教练机完整产品矩阵，覆盖飞行员从初级筛选到三代机战术改装训练全流程 [11] - 公司是国内唯一拥有初、中、高全谱系教练机的企业，在空军训练体系升级中处于不可替代的核心地位 [21] - 2024年，公司营业收入为52.52亿元，同比增长40.92%；归母净利润为0.39亿元，同比增长20.72% [33] - 分产品看，2024年非航空产品营收35.83亿元，占总营收68.22%；教练机业务营收16.47亿元，占总营收31.36%，两者合计贡献99.58%的营收 [39] 行业趋势与增长驱动 - 全球军费支出持续增长，2024年达2.718万亿美元，较2023年增长9.4% [48] - 全球教练机市场规模预计将从2026年的61亿美元增至2033年的90亿美元，预测期内复合年增长率（CAGR）为5.8% [55] - 随着各国加快三代、四代战机列装，高级教练机需求结构性提升 [11] - 新兴经济体空军现代化加速推进，训练机队更新需求释放，公司K-8系列长期在亚非拉市场占据优势地位，L-15具备超音速、高机动与数字化航电特征，适配现代空军训练体系，出口潜力大 [11] - 2024年，公司境外营业收入达13.24亿元，同比增长547.79%，国际市场拓展成效显著 [73] 核心竞争力与催化剂 - 公司掌握大边条翼气动布局、数字飞控电传系统及综合航电集成等关键核心技术，技术护城河深厚 [11][21] - 公司构建了覆盖机加、钣金、复合材料、装配、焊接及表面工程等全流程的数字化制造体系 [11] - 公司持续加大研发投入，2024年研发投入6616.62万元，占营业收入的1.26% [79] - 增长催化剂包括：全球空军训练机队更新与出口市场拓展；数字化制造与供应链协同升级；军民融合拓展应用场景 [11]

文章核心观点 - 全球军费增长可能重塑军工板块的估值逻辑 军贸和新质作战方向成为配置重点 [1] - 无人化、智能化、水下及信息化等领域有望成为“十五五”建设重点 [1] - 我国一体化作战体系装备有望在国际军贸需求攀升的背景下快速打开市场 [1] - “十四五”收官之年行业景气度持续恢复 上游元器件和关键原材料将受益于需求传导的放大效应 呈现更大业绩弹性 [1] 行业趋势与投资重点 - 军贸和新质作战方向成为军工板块的配置重点 [1] - 无人化、智能化、水下及信息化等领域有望成为“十五五”建设重点 [1] - 兵器工业集团展示的陆域无人作战体系具备低成本、高效能及多平台适配特点 凸显实战能力 [1] - 当前国际局势下 军贸需求持续攀升 [1] - “十四五”收官之年 军工行业景气度持续恢复 [1] 产业链传导与受益环节 - 上游元器件和关键原材料作为装备研发的底层支撑 将受益于需求传导的放大效应 [1] - 上游环节有望呈现更大的业绩弹性 [1] 相关金融产品 - 军工ETF（512660）跟踪中证军工指数（399967） [1] - 中证军工指数从沪深市场选取涉及航空、航天、兵器、船舶及信息安全等领域的上市公司证券作为样本 [1] - 该指数成分股覆盖范围广泛 涵盖国防军工领域的制造与服务企业 具有较强的主题代表性和行业成长特征 [1]

全球军费增长趋势 - 2024年全球军费达2万7180亿美元 同比增长9.4%创历史新高 [2][4] - 冷战后军费从2000年开始回升 2022年俄乌战争后加速增长 近3年累计增长20% [4] - 军费占全球GDP比例升至2.5% 较前一年上升0.2个百分点 [4] 区域军费变化 欧洲 - 欧洲军费达6930亿美元 同比增长17% 实际水平已超冷战末期 [4][7] - 俄罗斯军费增长38%至1490亿美元 贡献欧洲总增长的40% [7] - 德国军费增长28%至885亿美元 跃居全球第4 含77亿美元对乌援助 [7] - 波兰军费增长31%至380亿美元 排名从第16升至第13 [7] - 欧盟推出8000亿欧元"重新武装欧洲"计划 含1500亿欧元资金支持框架 [7] 中东 - 中东军费达2430亿美元 同比增长15% [8] - 以色列军费增长65%至465亿美元 创1956年以来最高增速 [8] - 黎巴嫩军费增长58%至6.35亿美元 [8] 亚太 - 中国军费增长7%至3140亿美元 连续30年增长创世界最长纪录 [2][8] - 日本军费增长21%至553亿美元 创1953年以来最大增速 排名全球第10 [2][8] - 韩国军费增长1.4%至476亿美元 [8] 美国 - 美国军费增长5.7%至9970亿美元 占全球总额37% [2][8] 驱动因素 - 俄乌战争直接推动欧洲军费飙升 超过100个国家增加军费 [4][7] - 特朗普政府对欧洲安保持消极态度 促使欧洲国家主动承担防务责任 [7] - 巴以冲突及周边地区军事行动导致中东军费激增 [8]