投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 核心观点 - 报告认为公司基本面拐点已至 持续看好新品加速、出口市场拓展及智驾转型三大驱动力带来的销量与业绩增长 [8][9] - 尽管2025年第三季度归母净利润同比及环比出现下滑 但主要受俄罗斯报废税返还递延等短期因素影响 公司销量及营收增长强劲 基本面持续向好 [5][7] - 基于2025年三季报表现及对俄罗斯业务的调整 报告小幅下调了公司2025-2027年的盈利预测 但维持积极展望 [10] 公司基本状况与财务表现 - 截至2025年10月28日 公司总股本为8,55787百万股 市价为2290元 总市值为195,97527百万元 [1] - 2025年前三季度 公司实现营业收入1,5358亿元 同比增长80% 归母净利润864亿元 同比下降172% 销量达923万辆 其中海外销售334万辆 [5] - 2025年第三季度 公司实现营业收入6125亿元 同比增长205% 环比增长171% 归母净利润230亿元 同比下降314% 环比下降499% 销量达353万辆 其中海外销售137万辆 [5][7] 盈利能力与费用分析 - 2025年第三季度毛利率为184% 同比下降24个百分点 环比下降04个百分点 净利率为38% 同比下降28个百分点 环比下降50个百分点 [7] - 2025年第三季度期间费用率为105% 同比下降10个百分点 销售/管理/研发/财务费用率分别为48%/16%/39%/02% 主要受益于规模效应 [7] - 报告预测公司2025/26/27年毛利率将维持在194%/199%/201% 净利率分别为57%/56%/53% [11] 销量与业务亮点 - 2025年第三季度销量表现亮眼 达353万辆 同比增长202% 其中新能源车销售118万台 [7] - 公司新品周期加速 25Q3推出大狗改款、猛龙改款、全新坦克500等多款车型 订单与销量表现亮眼 [7] - 25Q4计划上市高山7、全新坦克400等车型 后续还有欧拉5、坦克700等 预计将推动销量稳健增长 [7] 增长驱动力 - **新品加速**：坦克400智驾版预售良好 魏牌、哈弗将基于新平台推出多款全新SUV 欧拉推出新平台车型以拓展年轻用户群体 [9] - **出口拓展**：2025年第三季度非俄罗斯地区（拉美、中东非、东盟）销量环比增长254% 巴西工厂已于8月竣工投产 年产能5万辆 将辐射拉美市场 [9] - **智驾转型**：智能化已下放至20万元以下车型 如二代枭龙MAX具备城市通勤NOA功能 坦克400智驾版与坦克700将完成智能化迭代及全面升级 [9] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2025/26/27年营业收入分别为2,28713亿元/2,99175亿元/3,62202亿元 同比增长13%/31%/21% [3][10] - 预测2025/26/27年归母净利润分别为12999亿元/16695亿元/19362亿元 同比增长2%/28%/16% [3][10] - 对应2025/26/27年的预测市盈率分别为151倍/117倍/101倍 [3][11]

公司2025年三季度业绩概览 - 公司前三季度实现营业收入812.06亿元，同比减少2.75% [1] - 公司前三季度归属于母公司所有者的净利润为43.3亿元，同比增长12.88% [1] - 公司前三季度基本每股收益为0.858元，同比增长12.89% [1] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年第三季度实现归母净利润15.32亿元，同比增长37.93%，环比增长8.32% [2] - 2025年第三季度实现扣非归母净利润15.2亿元，同比增长41.98%，环比增长8.91% [2] - 2025年第三季度销售毛利率为15.46%，创出三年新高，销售净利率为5.9% [2] 公司盈利能力与行业对比 - 公司2024年第四季度至2025年第三季度销售毛利率逐季分别为14.39%、13.82%、14.89%、15.46% [2] - 公司2024年第四季度至2025年第三季度销售净利率逐季分别为5.19%、5.39%、5.32%、5.9% [2] - 前三季度中钢协CSPI钢材价格指数均值为93.76，同比下降9.19% [2] - 今年1-8月份黑色金属冶炼和压延加工业利润总额为837亿元，去年同期利润总额为-169.7亿元 [2] 产品销量与结构 - 2025年上半年公司实现钢材销量982.26万吨，同比增长3.23% [3] - 2025年上半年汽车用钢棒线材销量285万吨，较去年同期持平 [3] - 2025年上半年风电圆坯销量159.2万吨，同比增长2.6% [3] - 2025年上半年重点开发的"小巨人"产品实现销量368.8万吨 [3] - 2025年上半年轴承钢销量114.6万吨，同比增长13.2% [3] - 2025年上半年"两高一特"产品销量同比增长5% [3] 产品盈利能力 - 2025年上半年公司特钢产品毛利率为14.37%，较上年同期提升2.07个百分点 [3] - 2025年上半年合金钢棒材毛利率同比提升2.91个百分点 [3] - 2025年上半年特钢无缝钢管毛利率同比提升2.48个百分点 [3] 出口业务表现与展望 - 2025年上半年公司出口销量112.16万吨，同比基本持平 [3] - 2025年上半年出口产品毛利率达到19.11%，较内贸产品高出5.44个百分点 [3] - 2025年公司出口销量目标为265万吨，同比增长20.3% [3] - 公司后续出口占比有望继续提升 [3] 行业前景与公司定位 - 新能源汽车快速发展和传统汽车轻量化趋势将带动高品质特钢需求持续增长 [2] - 高端装备制造、能源电力等领域的升级需求为特钢提供了广阔空间 [2] - 特钢在耐高温、耐腐蚀、高强度等特殊性能方面具有不可替代性 [2] - 随着中国制造业向中高端迈进，特钢的进口替代和出口拓展有进一步打开的空间 [2] - 公司专注中高端特殊钢材制造，产品结构不断优化 [4] 财务预测与估值 - 预计公司2025年实现归母净利润59.8亿元，对应市盈率11.9倍 [4] - 预计公司2026年实现归母净利润65亿元，对应市盈率10.9倍 [4] - 预计公司2027年实现归母净利润68.6亿元，对应市盈率10.3倍 [4]

投资评级 - 维持买入评级 [4] 核心观点 - 25Q2业绩亮眼 营收523.2亿元同比+7.7% 归母净利润45.9亿元同比+19.1% [6][8] - 基本面拐点已至 看好新品周期加速 出口拓展 智驾转型三大驱动因素 [9][10] - 上调盈利预测 预计25-27年营收2447/3204/3881亿元 同比+21%/+31%/+21% 归母净利润142/181/212亿元 同比+12%/+28%/+17% [10] 财务表现 - 25H1营收923.4亿元同比+1.0% 归母净利润63.45亿元同比-10.5% [6] - 25Q2毛利率18.8%同比-2.6pct 净利率8.8%同比+0.8pct [8] - 25Q2期间费用率10.3%同比-0.2pct 其中销售费用率5.2%同比+0.9pct 主要用于渠道拓展和新车预热 [8] 业务运营 - 25H1销量57.0万辆 其中海外19.8万辆 [6] - 25Q2销量31.3万辆 其中海外10.7万辆 新能源车9.8万辆同比+33.7% [8] - 海外非俄市场拓展成效显著 巴西工厂8月投产 年产能5万辆 [10] 产品与战略 - 25Q2推出坦克300改款 二代枭龙MAX 全新高山等多款重磅车型 [8] - 25H3计划推出坦克500智享版 猛龙改款等车型 [8] - 智驾功能下放至20万元以下车型 二代枭龙MAX具备城市NOA功能 售价13.88万元 [10] - 全新智驾系统将导入坦克400与坦克700 完成Hi4-Z动力与智能化迭代 [10] 估值指标 - 当前股价26.28元 对应25年PE 15.8倍 26年PE 12.3倍 [4] - 预测25年每股收益1.66元 26年2.12元 [4][10] - 净资产收益率预计25年15% 26年17% [4]