核心观点 - 公司25H1在外部因素影响下实现收入与利润双增长 盈利能力保持稳定 品牌韧性强 [1] - 双11旺季临近 品牌宣传和达人推广活动恢复有望推动H2增长提速 [1] - 新增重组IV型胶原蛋白和人参皂苷相关独家专利 研发储备丰富 商业化变现能力被看好 [1][2] - 海外市场拓展顺利 东南亚、韩国和法国布局取得进展 带来新成长机遇 [2] 财务表现 - 25H1可复美收入同比增长22.7% 可丽金收入同比增长26.9% [1] - 7月可复美/可丽金抖音+淘系+京东GMV合计达1.72亿/0.19亿元 同比分别增长48%/77% [1] - 8月可丽金/可复美抖音GMV同比录得良好增速 [1] - 9月8日贾乃亮单场直播GMV超1600万元（不含退货） [1] 产品表现 - 可复美胶原棒2.0次抛精华明星产品GMV表现热度不减 [1] - 可复美帧域密修系列4款产品入驻丝芙兰80家核心门店 [2] - 重组IV型胶原蛋白组合物专利8月取得 人参发酵产物专利7月取得 [2] 渠道拓展 - 7月可复美三亚海棠湾体验店入驻cdf三亚国际免税城 [2] - 可复美6月成功进驻马来西亚屈臣氏 成为首个登陆该渠道的中国功效性护肤品牌 [2] - 7月30日可复美品牌正式入驻韩国首尔新罗免税店 [2] - 8月14日可复美3款明星产品登陆法国综艺《巴黎合伙人》 [2] 市场活动 - 7月可丽金携手抖音打造毕业季直播专场 [2] - 8月公司参与第二十一届美沃斯研究型大会和第十八届健康产业生态大会 [2] - 7.28-8.11可预品牌联动口腔医院与城市写字楼推广口腔健康产品 [2] 盈利预测 - 预计25-27年归母净利润为26.00/32.03/38.12亿元 [3] - 对应25-27年EPS分别为2.53/3.11/3.71元 [3] - 给予公司25年31倍PE 目标价上调至85.0港元（前值82.50港元） [3]

行业格局与业绩分化 - 国产美妆行业结束"黄金十年"，进入剧烈分化阶段，头部企业如珀莱雅首次突破百亿营收（107.78亿元，+21.04%），而上海家化出现首次亏损（-8.33亿元，-266.6%）[1][2][3] - 行业TOP10门槛快速提升至50亿元，6家企业营收超50亿，其中珀莱雅、上美股份（67.93亿元，+62.08%）、巨子生物（55.39亿元，+57.17%）增速领先[2][8] - 利润表现两极分化：巨子生物以20.62亿元利润（+42.06%）成为"利润之王"，珀莱雅（15.52亿元，+30%）、毛戈平（8.81亿元，+33.04%）表现亮眼，而华熙生物（1.74亿元，-70.59%）、水羊股份（1.10亿元，-62.63%）大幅下滑[3][14] 增长驱动因素 - 功效型大单品成为核心增长引擎：珀莱雅主品牌占比79.69%，巨子生物可复美系列贡献82%营收（45.42亿元，+62.9%），丸美"胜肽小红笔眼霜"GMV达5.33亿元（+146%）[8][13][17] - 线上渠道红利持续：上美股份韩束品牌线上增长80.9%，丸美PL恋火品牌增长40.72%，而转型滞后企业如上海家化（营收-13.93%）面临压力[8][9][19] - 技术研发投入加大：华熙生物研发占比8.68%（4.66亿元），珀莱雅研发增长21.21%，多数企业研发费用同比提升，聚焦胶原蛋白、肽类等成分创新[21][22] 企业战略动向 - 并购扩张成主流：珀莱雅通过收购彩棠（11.91亿元，+19.04%）打造第二曲线，丸美收购PL恋火（9.05亿元，+40.72%），水羊股份收购法国EDB等高端品牌布局千元价格带[23][26] - 高端化尝试加速：珀莱雅推出500元"能量系列"，薇诺娜试水800元抗衰套装，但与国际品牌千元级产品仍有差距[33][35] - 线下渠道重启：线上流量成本上升（珀莱雅销售费用51.61亿元，+29.93%），企业如上海家化加速布局抖音电商，部分品牌收缩线上转战线下专柜[40][41] 新兴市场机会 - 男性护肤市场潜力显现：2024年规模达170亿元（+17%），但国产品牌存在空白，国际品牌如科颜氏、碧欧泉主导[36][37][38] - 银发经济崛起：50+人群假睫毛购买增速达市场10倍，羽西"御龄系列"针对熟龄肌，多数品牌未明确布局该赛道[39] - 新锐品牌冲击：未上市的谷雨（预期50亿+）、HBN（60亿+）通过线上营销快速崛起，直逼上市企业规模[30][33] 技术竞争壁垒 - 胶原蛋白成战略高地：巨子生物凭借重组胶原蛋白技术实现40%利润率，珀莱雅、上美股份等纷纷入局该赛道[14][16] - 研发成果集中落地：韩束完成"环六肽-9"备案，珀莱雅推出燕麦发酵液新品，上海家化备案金耳等3种新原料[22] - 生物科技转型加速：丸美更名"丸美生物"，投资再生医学生物材料企业，行业从营销驱动转向科技驱动[24]