核心观点 - 万科两笔中期票据展期方案连续被债权人否决 仅通过延长宽限期议案 获得约一个月缓冲时间 但被评级机构标普定性为“困境债务重组”并将主体信用评级下调至“选择性违约” [1][5] - 公司面临的核心矛盾在于其庞大的合作开发模式 大量并表资产因法律所有权归属项目公司而无法直接用于为集团总部债务提供增信 导致手握千亿账面资产却难以说服债权人 [1][12] - 公司采取“缓兵之计”意图以时间换空间 在紧迫窗口期内加速资产变卖以换取现金流 并争取与债权人进行债务重组谈判的机会 [1][7] 债券展期表决详情 - **“22万科MTN005”表决结果**：12月26日 针对37亿元到期债券 六项议案中仅“延长宽限期至30个交易日”的议案以92.11%支持率通过 其余五项展期相关议案均未达到生效门槛 [1][2] - **具体议案情况**： - 议案一（无增信展期12个月）：仅获1.76%支持率 反对率达96.81% [2] - 议案二（兑付利息并增设增信）：支持率为3.19% [2] - 议案三至五（追加增信措施）：均未达到90%生效门槛 [2] - **类似剧情重演**：12月22日 另一笔20亿元“22万科MTN004”展期方案同样被否 仅获一个月宽限期 [1][3] 市场表现与评级行动 - **债券价格暴跌**：市场信心流失 万科多只境内债券价格已跌至面值的25%左右 例如“21万科04”报26.67元 “22万科02”报23.40元 [4][5] - **评级遭下调**：标普全球评级将万科长期主体信用评级从“CCC-”下调至“选择性违约” 并指出其财务承诺难以为继 未来六个月内可能启动困境债务重组或出现违约 [5][6] 公司债务压力与应对策略 - **短期偿付压力集中**：获得一个月宽限期后 实际债务偿付压力将集中在明年 公司目前有16笔存续债券合计217.98亿元 其中一年内到期的有8笔 规模达157.53亿元 [7] - **“时间换空间”策略**：公司可能继续申请延长投票时间以谋求新一轮宽限期 为资产处置和债务谈判争取时间 [7] - **加速资产变卖**：公司正在加快资产出售以筹集资金 多笔交易付款日期集中在今年底和明年初 例如出售北京项目部分商业用房底价2541万元 要求六个月内付全款 广州物业出售要求2025年12月15日前缴清全款 [7][8] 增信措施困境与资产结构问题 - **增信资产受限**： - **股权层面**：公司已将所持万物云55.8%的股份质押 接近其57.12%的实际持股比例 后续操作空间极为有限 [10] - **不动产层面**：截至2025年上半年末 投资性房地产账面价值1373.63亿元 其中已用于抵质押及担保的余额为800亿元 占比58.2% [11] - **合作开发模式制约**：公司解释因合作项目占比高 大量并表资产不能直接用于为集团总部债务增信 债权人只能向作为独立法人的集团总部追索 无法直接执行项目公司资产 [1][12] - **权益比例佐证**：公司少数股东权益长期占所有者权益总额40%左右 2025年三季度占比达41.63% 新增项目权益比例多在50%~60%之间 如天津项目60% 广州项目56.95% [12][13]

核心事件与结果 - 万科两笔中期票据展期方案连续被债权人否决 12月22日规模20亿元的“22万科MTN004”展期被否[2] 12月26日规模37亿元的“22万科MTN005”展期方案再次未获通过[2][3] - 两次会议均仅通过延长宽限期议案 为万科争取到1个月缓冲时间 “22万科MTN005”将宽限期由5个工作日延长至30个交易日[3][4] “22万科MTN004”届满日延后至2026年1月28日[4] - 标普全球评级将此定性为“困境债务重组” 并将万科主体信用评级从“CCC-”下调至“选择性违约”[2][5] 展期方案表决详情 - “22万科MTN005”五项展期相关议案均未达到90%的生效门槛[3] - 议案一（无增信展期12个月）仅获1.76%支持率 反对率达96.81%[3] - 议案二（兑付1.11亿元利息并增设增信）支持率为3.19%[3] - 仅议案六（延长宽限期）以92.11%的支持率获得通过[4] 市场反应与债务压力 - 市场信心流失 万科多只境内债券价格已跌至面值的25%左右[4] - 具体债券价格：“21万科04”为26.67元 “21万科02”为26.6元 “21万科06”为25.37元 “22万科04”为23.53元 “22万科06”为23.5元 “22万科02”为23.4元[4][5] - 公司存续债券规模合计217.98亿元 其中一年内到期的有8笔 规模达157.53亿元[7] 公司策略与应对 - 公司意图“以时间换空间” 在紧迫窗口期内加速变卖资产换取现金流并争取债务重组谈判机会[2][8] - 资产变卖速度加快 部分交易付款日期集中在2025年底至2026年初 例如北京万科云庐等项目出售底价2541万元 要求六个月内付全款[9] - 公司可能在未来六个月内启动困境债务置换或重组[6] 增信措施与核心矛盾 - 展期失败核心矛盾在于万科庞大的合作开发模式[2] - 公司解释因合作项目占比高 大量并表资产不能直接用于为集团总部债务增信[2][13] - 在股权增信层面 万科已将所持55.8%的万物云股份质押 后续操作空间有限[12] - 在不动产层面 截至2025年上半年末 投资性房地产账面价值1373.63亿元 其中已用于抵质押及担保的余额为800亿元 占比58.2%[12] 财务结构分析 - 万科“少数股东权益”长期占“所有者权益”总额40%左右 2025年三季度少数股东权益为1253亿元 股东权益为3010亿元 占比达41.63%[13] - 2022年至2024年 少数股东权益分别为1623亿元、1521亿元、1362亿元 占股东权益比例分别为40%、37.75%、40.18%[13] - 从销售口径看 部分新增项目权益比例在50%~60%之间 例如天津海港城南地块权益比例60% 广州南站中央商务区13号地块权益比例56.95%[14]

核心事件与结果 - 万科两笔中期票据展期方案连续被债权人否决，仅通过延长宽限期议案，获得约1个月缓冲时间 [4][5][6] - 12月26日，“22万科MTN005”（规模37亿元）的六项议案中，五项展期相关议案未达生效门槛，仅“延长宽限期至30个交易日”的议案以92.11%的支持率通过 [4][6][8] - 此前12月22日，规模20亿元的“22万科MTN004”展期方案同样被否，仅获宽限期延长至2026年1月28日 [5][8] - 标普全球评级将此定性为“困境债务重组”，并将万科主体信用评级从“CCC-”下调至“选择性违约”（SD） [5][10][11] 债务与市场表现 - 公司目前有16笔存续债券，规模合计217.98亿元，其中一年内到期的有8笔，规模达157.53亿元 [14] - 市场信心受挫，多只境内债券价格已跌至面值的25%左右，例如“21万科04”最新价26.67元，“22万科02”最新价23.40元 [9][10][11] 公司策略与资产处置 - 公司两次使用“缓兵之计”，意图以时间换空间，在紧迫窗口期内加速变卖资产换取现金流，并争取债务重组谈判机会 [5][15] - 资产变卖速度加快，多笔交易付款日期集中在2025年底至2026年初，例如北京万科云庐等项目出售底价2541万元，要求六个月内付清全款 [16] - 广州万溪的商办物业招标要求购买方最迟于2025年12月15日前缴清全款 [16] 增信困境与核心矛盾 - 展期方案失败的核心矛盾在于公司庞大的合作开发模式，导致大量并表资产不能直接用于集团总部债务增信 [5][20] - 公司解释因合作项目占比高，可能没有太多可供抵质押的资产用于为总部债务增信 [5][20] - 截至2025年上半年末，公司投资性房地产账面价值1373.63亿元，其中已用于抵质押及担保的余额为800亿元，占比58.2% [19] - 在股权增信层面，公司已将所持1.17亿股万物云股份（累计质押比例达55.8%）质押给大股东深铁集团，后续操作空间有限 [19] - 公司少数股东权益长期占所有者权益总额约40%，2025年三季度为1253亿元，占股东权益3010亿元的41.63%，这些权益对应的资产法律上不属于集团总部，难以用于偿债 [20] 债权人态度与未来风险 - 债权人对展期方案支持率极低，例如“22万科MTN005”的无增信展期方案仅获1.76%同意票，反对率达96.81% [6] - 债权人质疑公司财务报表显示具备一定资产规模，却缺乏清晰、可靠、可执行的资产用于抵押或担保 [22] - 标普全球评级认为，在缺乏更有利条件的情况下，公司可能在未来六个月内启动困境债务置换或重组，或者出现债务违约 [12]

核心事件与结果 - 万科两笔中期票据展期方案连续被债权人否决 12月22日规模20亿元的“22万科MTN004”展期被否[2] 12月26日规模37亿元的“22万科MTN005”展期方案中五项相关议案均未通过[2][3] - 两次会议均仅通过延长宽限期议案 为万科争取到约1个月的缓冲时间 “22万科MTN005”宽限期延长至30个交易日[2][4] - 标普全球评级将此定性为“困境债务重组” 并将万科主体信用评级从“CCC-”下调至“选择性违约”[2][6] 债务与市场表现 - 万科面临集中的短期偿债压力 公司目前存续债券规模合计217.98亿元 其中一年内到期的有8笔 规模157.53亿元[8] - 境内债券价格大幅下跌 多只债券价格跌至面值的25%左右 例如“21万科04”最新价26.67元 “22万科02”最新价23.40元[5][6] - 标普认为公司财务承诺难以为继 未来六个月内可能启动困境债务置换或重组 或出现债务违约[7] 展期方案与债权人态度 - 主要展期方案未获债权人支持 “22万科MTN005”议案一（无增信展期12个月）仅获1.76%支持率 反对率达96.81%[3] - 债权人普遍要求有力的增信措施 但万科提供的增信方案未能达到90%的生效门槛[3][11] - 部分债权人质疑即便延长宽限期 双方也难以就展期方案达成共识[8] 资产与增信困境 - 万科解释增信困难的核心在于其合作开发模式 由于合作项目占比高 大量并表资产不能直接用于集团总部债务增信[2][13] - 万科少数股东权益占比高 2025年三季度为1253亿元 占股东权益3010亿元的41.63% 显示大量资产权益不属于集团总部[13] - 可用于增信的资产空间有限 万物云股份质押比例已达55.8% 接近57.12%的持股上限[12] 投资性房地产中58.2%（价值800亿元）已用于抵质押[12] - 部分项目权益比例较低 例如新增项目天津海港城南地块权益比例60% 广州南站中央商务区13号地块权益比例56.95%[15] 公司应对策略 - 公司采取“缓兵之计”意图“时间换空间” 在紧迫窗口期内加速资产变卖并争取债务重组谈判机会[2][8] - 资产处置速度加快 多笔交易付款日期集中在2024年底和2025年初 例如广州某物业要求购买方最迟于2025年12月15日前缴清全款[9] - 公司可能在未来继续申请延长投票时间 为债券谋求新一轮宽限期以维持谈判空间[8]