报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2503与2506合约交割量及交割率普遍处于历史高位，因债市做多情绪强推高IRR吸引正套资金参与交割；2509合约受增值税政策和IRR策略性价比影响，TF、T合约交割量显著下降，TS和TL因短期IRR机会维持较高交割水平 [2] - 对于2512合约，TS、TF持仓量处于近三季最低水平，除TL外其他合约IRR机会有限，预计TS、TF交割量及交割率维持低位，TL或因较高IRR博弈性价比延续高交割趋势 [2] 根据相关目录分别进行总结 历史交割情况梳理 - 国债期货2512即将进入交割月，前期行情震荡偏弱，本轮交割量和交割率较难明确 [5] - 2503合约除10年期货国债T2503外，其他三个国债期货合约交割量和交割率均处历史相对高位；2506合约除超长端的30年期货国债期货合约TL2506外，其他品种合约交割量和交割率均处历史高位，T2506和TF2506更是达历史新高，主要因2025年3 - 4月债市修复上涨使IRR高于资金成本，正套机会多 [5] - 2509合约受增值税政策影响，新券加征增值税致老券更抢手，影响交割意愿，TF2509、T2509交割量和交割率下降，T2509创23年以来新低，也与6 - 9月IRR水平低、正套机会少有关；TL2509因8月中旬短时间IRR机会，交割量和交割率维持较高水平 [6] - 2509合约不同品种交割时间特征有差别，TS2509最大一笔交割在9月第一个交易日，随后降低；TF2509最大一笔在最后交割日，集中在9月10日和12日；T2509交割主要分布在最后交割日及之前2日，9月11日交割量最大；TL2506主要交割量集中在最后交割日 [10] 2512合约交割情况分析 - 截止2025年11月，TS2512平均持仓量67788手，TF2512为136749手，T2512为232208手，TL2512为146206手；TS和TF处在最近3季合约最低平均持仓水平，T和TL处在历史同比最高位水平 [11] - 2512合约上，除TL短暂出现IRR性价比高的机会外，其他合约IRR机会不多；结合持仓和IRR机会，除TL外其他国债期货交割量和交割率可能维持较低水平，TL2512可能继续维持高位 [11] 结论 - 对于2512的最终交割情况判断需综合IRR水平、现券流动性、短端和长端利率强弱情况、期货持仓量等方面考量；仅从2509和2506合约交割情况看，除TL2512外，2512交割量和交割率可能处相对较低水平 [20]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近年国债期货持仓量与交割量持续攀升，2509合约持仓量处于高位且IRR水平较高，正套机会显著，不考虑增值税影响时交割量或维持高位；但8月8日后恢复征收增值税，新券加征增值税使老券流动性溢价抬升，可能导致空头交割意愿下降、多头拿券需求激增，最终交割量或低于预期[2] 根据相关目录分别进行总结 历史交割情况交割梳理与2509交割看点 历史交割情况梳理 从2303到2506，除TS外国债期货合约平均持仓量上升，交割量和交割率在部分合约显著增长，如T2506交割量8794手、交割率约9.3%，TF2506交割量超1.05万手；不同品种2506合约交割时间特征有别；从IRR角度，TS2506、TF2506空头交割意愿高，T2506和TL2506正套机会少但也有空头因正套进入交割；从多头角度，短端新券流动性好多头拿券积极，长端老券流动性差多头动力不强[6][8][10] 2509合约交割情况分析 2509各标的近一个月平均IRR显示存在正套空间，TS2509和TF2509正套机会多或推动空头交割意愿；持仓量处于历史同期较高水平；不考虑增值税，交割量和交割率有望达历史高位；考虑增值税，老券受青睐，空头交割意愿可能转变，多头拿券意愿增强，可能带动期货价格走强和IRR阶段性上行[19] 结论 判断2509最终交割情况需综合多方面考量，仅参考2503和2506合约，2509交割量和交割率可能较高，但增值税恢复可能使空头交割意愿下降，最终交割量和交割率可能不及预期，同时需警惕市场风险影响[20] 国债期货交割的概念和基本流程 国债期货交割是到期时买卖双方通过实物债券转移完成合约履约的过程，采用实物交割制度确保期现价格收敛；重要主体包括空头、多方、交易所与结算机构；交割月份为3、6、9、12月，最后交易日为合约月份第二个星期五；分为滚动交割和集中交割；交割模式有一般模式和券款对付模式（DVP）[22][23] 国债期货交割可以带来的好处 空头端 主动交割可锁定正套策略收益，对冲风险消除基差风险，为流动性差的国债提供卖出渠道，拥有时间和券种选择权[24] 多头端 可确定性收到符合标准的国债现券，避免现货市场问题，建仓成本有利；资金面宽松时可获利差收益；可拿到不征收增值税的老券[25] 国泰君安期货在交割方面的优势 是行业首个为客户办理国债交割的会员，2025上半年国债交割量全市场占比23.12%；提供专业机构服务平台，实现业务全流程电子化；提供总对总服务；深入服务客户国债担保品业务获荣誉奖项[26][27]

国债期货合约更新 - 中国金融期货交易所宣布增加2025年中央金融机构注资特别国债(一期)为5年期国债期货合约可交割国债 [1] - 该国债符合TF2506、TF2509和TF2512合约的交割条件 转换因子分别为0.9312、0.9345和0.9378 [1] - 国债从上市后的下一交易日开始纳入可交割范围 可用于交割意向申报 [1] 合约技术细节 - 新增国债适用于TF2506、TF2509和TF2512三个合约品种 [1] - 交易所明确转换因子具体数值 显示不同合约对同一国债的定价差异 [1] 信息披露渠道 - 相关交割信息可通过参与人服务平台和交易所网站查询 [1]