报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 寒冷天气叠加地缘扰动，短期市场波动剧烈。国际 LNG 市场短期供应端扰动不断、需求端 2 月预计维持强势，价格仍有支撑，但进一步上涨空间有限，长期供应放量、需求压力减弱后价格将转跌，2 月维持近强远弱、欧洲强于亚洲的观点；美国市场本月价格大幅上涨是短期寒潮冲击所致，后续价格与气温密切相关，2 月供需在偏冷状态下相对平衡，若有寒潮冲击供应紧张将再现，若偏暖则价格下跌空间较大，二季度需看出冬库存水平，2 月维持近强远弱的观点[4][6][53][54] 各部分总结 前言概要 行情回顾 - 国际 LNG 价格本月从底部大幅反弹，TTF 从 9.7 美元/MMBTU 涨至超 13 美元/MMBTU，涨幅近 35%，JKM 反弹幅度稍弱，上涨动力为欧洲和亚洲寒潮及地缘局势恶化；美国 HH 价格本月走出过山车行情，月初因温暖气温和高产量下跌至 3 美元/MMBTU 附近，1 月 19 日开始因超强寒潮预期和低估值暴涨，最终结算于 7.46 美元/MMBTU [5] 市场展望 - 国际 LNG 短期供应端扰动、采暖需求强劲支撑价格，1 月拉涨已定价多数风险溢价，后续上涨需地缘冲突加剧和欧洲寒冷兑现，长期供应放量、需求减弱后价格转跌，2 月近强远弱、欧洲强于亚洲；美国 HH 短期寒潮冲击致价格飙涨，后续供需随寒潮过去缓解，价格与气温密切相关，2 月寒冷预期强，供应或回归高位，供需偏冷时平衡，新出口项目上线前偏宽松，2 月近强远弱 [6] 策略推荐 - 单边：空 HH 二季度合约；空 TTF 或 JKM 三季度合约；套利和期权：观望 [7] 基本面情况 行情回顾 - 国际 LNG 价格 1 月大幅反弹，寒冷预期兑现、库存低、去库快，地缘政治严峻，欧美冲突降温但美国寒潮致出口减少，价格从 9.3 美元/MMBTU 涨至最高 15 美元/MMBTU；美国 HH 期货价格 1 月走出 V 型反转，上旬气温温和、产量高、需求低致下跌，临近交割因降温预期、低估值和逼仓现象一周内涨超 100%，寒潮降临后产量降、需求增，最高涨超 7 美元/MMBTU [11] 美国市场基本面 - 库存：截至 1 月 23 日，美国天然气库存总量 28230 亿立方英尺，较前一周减 2420 亿立方英尺，同比增 2520 亿立方英尺（+9.8%），较 5 年均值高 1430 亿立方英尺（+5.3%） [16] - 供应：截至 1 月 28 日，1 月月均干气产量约 1106 亿立方英尺/日，较上月降 29 亿立方英尺/日（-2.6%），同比增 68 亿立方英尺/日（+6.6%），1 月尾声寒潮降临后供应量降至 960 亿立方英尺/日左右，较月内高点跌近 16%，截至 1 月 23 日，天然气钻井数 122 台，月环比减 5 台，油气钻机数 544 台，月环比减 1 台 [15][17] - 需求：截至 1 月 28 日，1 月国内月均消费约 1093 亿立方英尺/日，同比减 5.2%，寒潮来临后日均需求达 1400 亿立方英尺左右，接近近五年最高点；1 月居民和商业日均需求 479 亿立方英尺/日，较去年同期减 53 亿立方英尺/日（-10.0%），寒潮后采暖需求增近 50%；1 月工业消费日均需求 264 亿立方英尺/日，较去年同期增 23 亿立方英尺/日（+9.5%）；1 月气电需求日均需求 350 亿立方英尺/日，较去年同期减 20 亿立方英尺/日（-3.3%），月底气电消费量较上半月日均需求跃升 100 亿立方英尺/日 [15][18][20] - LNG 出口：1 月各液化项目原料气总需求日均约 181 亿立方英尺/日，环比下滑 11 亿立方英尺/日（-5.7%），同比增加 36 亿立方英尺/日（+25.0%），受寒潮影响多数出口项目原料气需求下降，Elba Island 出现反供美国国内现象 [20] 国际 LNG 市场基本面情况 - 欧洲库存：截至 1 月 26 日，欧洲库存水平 513.6TWh，同比减 131.1TWh（-20.3%），库存水平 44.9%，低于 24 年同期和五年均值，1 月去库速度快，按过去五年平均去库速度，2 月底库存将创五年新低 [25] - 欧洲供应：1 月本土产量小幅下滑，日均产量约 1.65 亿立方米/日，主要因英国产量下滑；进口量创历史新高，超 10000GWh/日，挪威供应、北非管道气和英国 LNG 供应贡献主要增长，1 月 LNG 进口量约 4512GWh/日，也创历史新高 [27] - 欧洲需求：1 月欧洲寒冷致库存消耗快，工业需求未见恢复，气电需求难见增长，基本需求重心在天气，2 月寒冷预期强，风电无明显放量预期 [27] - 中国：2025 年 1 - 12 月产量 2618.9 亿立方米，累计同比增 6.3%；进口量 1790.1 亿方，累计同比降约 2.9%；12 月进口量 188.3 亿方，环比增 13.1%，同比增 17.1%，其中气态天然气进口量 69.6 亿立方米，同比增 12.6%，占比 37.0%，LNG 进口量 847.8 万吨，环比增 23.2%，同比增 19.9%；12 月产量 229.8 亿立方米，同比增 5.4%；2025 年 1 - 12 月表观消费量 4343.9 亿方，累计同比增约 2.3%，12 月表观消费量约 414.7 亿方，同比增 10.8%；截至 1 月 23 日，LNG 接收站平均库存水平 73.9%，储气库库存水平 746.7 亿方，均高于去年同期 [31] - 日韩：日本 1 月日均进口量预计约 20.43 万吨，环比增 2.3%，同比减 4.7%，截至 1 月 23 日，公用事业 LNG 库存 226 万吨；韩国 1 月日均进口量预计约 14.21 万吨，环比减 5.6%，同比持平，截至 12 月底，LNG 库存约 330 万吨，库存百分比 59%，接近去年同期水平，远高于 5 年均值 [32] 天气预测 - 中国：华北地区 1 月底升温，预计小幅回暖后再降温，未来一个月整体气温显著低于往年平均水平；华东地区 2 月上旬温暖，下旬小幅低于往年同期；华南地区 2 月气温整体小幅高于往年同期 [41] - 日韩：2 月初回暖，而后再度降温，未来一个月气温整体小幅冷于往年平均水平 [41] - 美国：2 月初偏冷，寒潮过去后气温明显低于往年平均水平，2 月全月寒冷预期强 [41] - 欧洲：西北欧未来两周气温小幅低于往年平均水平，2 月中旬前后超强寒潮冲击，全月异常寒冷；中欧 2 月初大幅降温，短暂寒冷后回暖，但仍较往年明显偏冷，未来一个月整体气温异常寒冷；意大利风力发电短期偏强，德国未来一个月风力发电持续低迷 [41] 后市展望 - 国际 LNG 市场：欧洲库存低、2 月寒冷预期强、中东局势恶化，供应担忧情绪高，欧美关系和美国寒潮冲击市场，短期扰动不断，基本面转紧；亚洲市场寒冷预期弱、库存高、需求未放量，短期供需平衡；短期价格有支撑，但进一步上涨空间有限，长期供应放量、需求减弱后价格转跌，2 月近强远弱、欧洲强于亚洲 [53] - 美国市场：本月价格上涨是短期寒潮冲击所致，后续供需随产量回归和需求下滑缓解，价格与气温密切相关，2 月寒冷预期强，需求维持较强水平，供应寒潮过去后或回归高位，供需偏冷时平衡，若有寒潮冲击供应紧张将再现，若偏暖则价格下跌空间大；二季度需看出冬库存水平，库存低则二季度可能偏强，库存正常则新出口项目上线前偏宽松，2 月近强远弱 [54]

天然气：LNG低位震荡，HH下方仍存支撑 研究员：吴晓蓉 期货从业证号：F03108405 投资咨询证号：Z0021537 目录 | 第一章 | 综合分析与交易策略 | 2 | | --- | --- | --- | | 第二章 | 基本面分析 | 4 | | 第三章 | 核心数据追踪 | 9 | 1 227/82/4 228/210/172 181/181/181 87/87/87 文 字 色 基 础 色 辅 助 色 137/137/137 246/206/207 68/84/105 210/10/16 221/221/221 208/218/234 综合分析与交易策略 2 227/82/4 228/210/172 181/181/181 87/87/87 文 字 色 基 础 色 辅 助 色 137/137/137 246/206/207 68/84/105 210/10/16 221/221/221 208/218/234 目录 137/137/137 第二章 基本面分析 4 第一章 综合分析与交易策略 2 第三章 核心数据追踪 9 3 227/82/4 228/210/172 181/181/181 8 ...

核心观点 报告认为，2026年天然气行业将呈现“供给宽松促需求放量，降本+顺价盈利能力修复”的格局，并建议关注城市燃气公司“双综业务”的增长潜力[2] 2025年国内供需复盘：需求偏弱，国内自给率提升 - **需求侧**：受暖冬、关税及“反内卷”政策影响，2025年国内天然气消费增长偏弱，2025年1-10月表观消费量同比微增0.7%至3541亿立方米，据预测全年实际消费量4302亿立方米，同比增长2.4%[3][20] - **供给侧**：因对美LNG加征关税及国内外价差导致转口套利，2025年1-10月天然气进口量同比下降6.3%至1444亿方，其中LNG进口量同比下降16.3%，同期国内产量同比增长6.5%至2171亿方，推动自给率同比提升3个百分点至60%[3][23] - **关税影响**：2025年对美LNG关税税率频繁变动，最高达140%，后回落至25%，导致2025年1-11月美国天然气回国平均价差从0.47元/方降至-0.09元/方，削弱了进口动力[3][24][25] LNG释放流动性，促天然气经济性提升，需求放量 - **全球供给转向宽松**：根据IEA预测，2024-2030年全球累计新增LNG供给3075亿方，贸易能力增长六成，可能导致约650亿方的供应过剩，预计将带动欧洲和东亚气价回落，美国气价提升，从而降低国内用气成本[4][36][44][46] - **经济性与清洁价值凸显**：2025年1-11月，国内天然气与油的热值价格比均值为0.98，已比油更具经济性，考虑碳价（中国100元/吨，欧洲500元/吨）后的清洁价值，天然气用能成本进一步接近甚至低于煤和油[5][47] - **长期需求空间广阔**：政策目标要求2030年天然气占能源消费总量比重提至15%，据此测算消费量将达7203亿方，较2024年有1.7倍的增长空间，2024-2030年复合增速预计达9%[5][51] 降本趋势与顺价机制持续落地，盈利能力修复 - **居民用气顺价推进**：2022年至2025年11月，全国已有195个（占比67%）地级及以上城市完成居民用气顺价，平均提价幅度为0.22元/方，2025年上半年龙头城燃公司价差普遍同比修复0.01元/方[6][62][67] - **价差存在提升空间**：政策规定城镇燃气配气业务全投资税后内部收益率不超过7%，但龙头城燃公司普遍未达此标准，报告估算合理配气费在0.6元/方以上，当前价差仍有10%以上的提升空间[6][70][74] - **龙头公司价差修复**：数据显示，主要城燃公司价差从2019年的0.47-0.55元/方，修复至2025年的约0.54-0.55元/方[7][68] 接驳业务影响减弱，双综业务成为新增长点 - **接驳利润占比持续下降**：受地产周期影响，2024年龙头城燃公司接驳利润占比普遍下滑至15%-25%，较2023年降低5-10个百分点，预计2025年接驳量将普遍下滑20%左右，利润占比进一步下降0-5个百分点至10-20%[10][79] - **双综业务快速发展**：“双综业务”指综合能源管理和入户设备/商品销售，2024年在低基数下实现高速增长，例如新奥能源泛能业务毛利增长16.4%，华润燃气综合能源业务毛利增长33.3%，预计将成为城燃公司新的增长点[10][81] 投资建议 - **关注城燃板块**：重点推荐在降本促量、顺价推进中受益的龙头公司，如新奥能源、华润燃气、昆仑能源、中国燃气、蓝天燃气[12] - **关注具备优质气源的企业**：海外LNG供给释放背景下，重点推荐具备优质长协资源及成本优势的九丰能源、新奥股份[11][12] - **关注能源自主可控**：因美国天然气进口不确定性提升，建议关注具备气源生产能力的新天然气、蓝焰控股[11][12]

文章核心观点 - 西方将俄罗斯液化天然气排除出全球供需平衡的做法不现实，将导致天然气价格大幅上涨并损害欧洲消费者利益 [1] - 俄罗斯液化天然气产量在全球占比超过10%，在全球天然气供需格局中具有重要地位 [1] 行业动态与市场格局 - 欧盟启动第19轮对俄制裁，首次针对俄罗斯天然气行业这一经济核心支柱 [1] - 美国对欧洲液化天然气出口量在今年前三季度暴增60% [1] - 美国液化天然气已占欧洲进口总量的60%，超过俄罗斯成为欧洲第一大供应国 [1]

文章核心观点 - 诺瓦泰克公司董事长认为西方无法将俄罗斯液化天然气排除在全球供需平衡之外 强行排除将导致天然气价格大幅上涨并损害欧洲消费者利益 [1] 行业动态与市场地位 - 俄罗斯液化天然气产量在全球天然气供需格局中占比超过10% [1] - 欧盟委员会主席表示欧盟第19轮对俄制裁首次打击俄罗斯天然气行业 该行业是俄罗斯经济的核心支柱之一 [1] 公司高层表态 - 诺瓦泰克公司董事长列昂尼德·米赫尔松在维罗纳欧亚经济论坛上发表上述观点 [1]

欧盟对俄制裁与市场影响 - 欧盟第19轮对俄制裁方案新增条款，明确自2027年起禁止进口俄罗斯液化天然气[1] - 欧盟委员会主席表示此轮制裁是欧盟首次打击作为俄罗斯经济核心支柱之一的天然气行业[1] - 俄罗斯在全球液化天然气产量中占比超过10%，将其从全球供需平衡中剔除不现实，强行实施将导致天然气价格大幅上涨，欧洲消费者首当其冲[1] 俄罗斯液化天然气行业地位 - 俄罗斯诺瓦泰克公司是仅次于俄罗斯天然气工业股份公司的俄罗斯第二大天然气生产商，是一家私营企业[1] - 公司董事长指出，西方无法将俄罗斯液化天然气排除在全球天然气供需平衡之外[1] 美国液化天然气供应情况 - 国际能源署报告称，今年前三季度美国对欧洲液化天然气出口量增长60%[1] - 美国液化天然气供应量占欧洲液化天然气总进口量的60%[1] - 诺瓦泰克公司董事长表示，美国液化天然气项目无法满足欧洲地区快速增长的需求[1]

价格走势 - 欧洲天然气基准期货价格微幅上涨，周三最高涨幅达0.9%，延续前一交易日微薄涨幅 [1] - 截至发稿，欧洲天然气基准荷兰近月期货价格上涨0.4%，至每兆瓦时31.62欧元 [2] - 合约价格维持在每兆瓦时32欧元附近，自10月初以来难以突破该狭窄交易区间 [1] 供需动态 - 欧洲海运天然气运输量有所放缓，挪威管道输送量因部分气田维护而下降 [2] - 西北欧地区气温在经历温和天气后预计将下降，引发对短期供应的担忧 [2] - 交易商正在权衡供应充足面临的风险以及寒冷天气推高需求的可能性 [1] 库存与储备状况 - 欧洲在夏季成功积累充足天然气库存，目前大型储存库填充率接近83% [4] - 供暖季初期的寒潮已导致一些国家动用天然气储备 [4] - 乌克兰约60%的天然气产能已被摧毁，该国今年冬季将从欧盟进口更多天然气 [4] 市场情绪 - 市场对全球天然气流动任何意外或长期中断，或货物竞争加剧保持敏感 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年全球天然气需求增长预计放缓至约1.5%，市场平衡在复杂地缘政治背景下仍脆弱，生产者与消费者需加强对话确保供应 [13] - 欧洲将推动2025年液化天然气需求增长，进口量攀升至接近历史最高水平，亚洲液化天然气进口量预计下降 [16][19] - 低碳气体贸易发展需更紧密国际合作和有力政策支持，新兴低排放气体贸易逐步兴起 [18] 根据相关目录分别进行总结 执行摘要 - 2024/25供暖季全球天然气需求增长，主要由欧洲和北美驱动，亚洲需求增长放缓，预计2025年全球需求增长放缓至约1.5% [6][11][13] - 天然气储存和储备机制保障2024/25供暖季稳定供气，2025年供应基本面预计紧张，液化天然气供应增长将加速至5%（或27 bcm） [15] - 亚洲天然气需求预计增长2%以上但显著放缓，仍将是全球需求增长最大贡献者，欧洲将推动2025年液化天然气需求增长，进口量增长25%（或超30 bcm） [16] - 新兴低排放气体贸易逐步兴起，发展需建立共同排放标准和国际适用核算规则，以及政策支持相关机制 [18] 天然气市场更新 - 2024/25供暖季不同地区天然气需求有差异，欧洲和北美引领增长，亚洲放缓，中南美洲总体稳定 [24] - 2025年全球天然气需求增长预计放缓，液化天然气供应预计增长5%（或27亿立方米），住宅和商业领域将推动需求增长，燃气发电需求仅略有增长 [29] - 各地区需求情况：北美增长近1%，中南美洲保持相对稳定，亚太增长2%以上，欧洲增长1.5%，非洲和中东增长2.5%，欧亚大陆增长近1% [30] - 全球液化天然气市场2025年预计保持紧张，北美推动供应增长，欧洲引领需求增长，亚洲进口预计下降 [77][78][85] - 中国对美液化天然气关税预计不会扰乱全球供应，欧盟《可负担能源行动计划》有望稳定欧洲LNG进口价格 [94][96] - 2025年第一季度现货液化天然气租船率创新低后有复苏迹象，航运路线受巴拿马运河和红海影响 [107][109][111] - 美国干天然气产量预计2025年恢复增长接近3%，欧洲加大液化天然气进口，预计2025年进口量增加25% [118][120][128] - 2025年第一季度所有主要市场天然气价格因供应紧张等因素上涨，欧洲TTF和亚洲JKM价格同比涨幅大 [132][133]

天然气供需形势 - 今年天然气供给与需求基本相当 部分时段可能出现紧平衡 [1] - 一季度欧洲天然气供需紧张 因气温低于历史同期叠加管道运输问题 [3] - 一季度国内天然气销售量1186亿立方米 需求低迷受气温偏高影响 [3] 需求与供应预测 - 全年天然气需求预计同比增长200亿立方米 [3] - 全年供应总量预计4442亿立方米 同比增长4 6% [3] - 四季度供需增速有望回升 受基数影响 [3] 行业用气趋势 - 全球贸易不确定性增加 纺织 轻工 电子机械等工业领域用气或将放缓 [3] - 气电 交通等行业用气可能受到影响 [3] 保供措施 - 公司全力开展资源筹措 扩大市场保供资源储备 [3] - 统筹落实基础设施利用 提高冲锋保供能力 [3] - 科学设计调峰产品 满足市场用户需求 [3] 会议背景 - 会议主题为"2025年供需展望及高质量发展" [1] - 会议由上海石油天然气交易中心联合中国经济信息社等单位举办 为期两天 [3]