核心观点 - 首次覆盖给予“买入”评级 预计公司2025至2027年营收与净利润将保持稳健增长 其中归母净利润增速显著[1] 公司业务与财务预测 - 公司是全球制冷控制元器件和汽车热管理系统的领军企业 产品包括电子膨胀阀、电磁阀、新能源车热管理集成组件等 2024年海外收入占比达44.7%[2] - 预计2025E/2026E/2027E营业收入分别为329.46亿元/384.57亿元/444.73亿元 同比增长17.9%/16.7%/15.6%[1] - 预计2025E/2026E/2027E归母净利润分别为42.41亿元/48.53亿元/56.69亿元 同比增长36.8%/14.4%/16.8%[1] - 对应2025E/2026E/2027E市盈率分别为45.1倍/39.4倍/33.7倍[1] 行业市场情况 - 仿生机器人机电执行器全球市场规模从2020年的0.01亿元增长至2024年的13.76亿元 年复合增长率达95.7% 预计2029年将达约628亿元 2024至2029年CAGR为114.7%[2] - 全球制冷空调控制元器件市场规模稳步增长 整体复合增速约7% 其中阀类与换热器贡献主要增量且增速领先[2] - 全球汽车热管理系统零部件市场持续扩容 增长主要由新能源汽车热管理零部件驱动 2024至2029E复合增速达26.6%[2] 业务分部关键假设 - 汽车零部件业务：受新能源车热管理系统渗透率提升及平台化客户驱动 预计2025E–2027E收入同比增长9.0%/8.0%/7.5% 毛利率受新能源产品占比提升与产品复杂度提高驱动 预计2025E–2027E分别为27.8%/27.7%/27.8%[3] - 空调冰箱零部件业务：在全球家电需求修复下保持稳健增长 预计2025E–2027E收入同比增长24.0%/22.0%/20.0% 毛利率受益于产品结构升级与规模效应 预计2025E–2027E分别为27.9%/28.2%/28.3%[3] 有别于市场的认识 - 公司汽车零部件业务在新能源车渗透提升与平台化客户放量驱动下 其成长性与盈利弹性显著高于传统家电业务[3] - 公司具备高可靠机电执行器领域的技术与规模优势 使其具备向机器人赛道延伸的潜在能力 长期成长空间尚未被充分定价[3] 股价催化剂 - 公司在机器人机电执行器相关产品通过验证、客户合作落地或订单披露[4] - 公司新能源车热管理业务持续放量、盈利能力稳步改善[4]

投资评级与核心观点 - **投资评级**：首次覆盖，给予“买入”评级 [6] - **核心观点**：报告认为三花智控作为全球热管理平台龙头，其汽车热管理业务在新能源车渗透率提升和平台化客户驱动下成长性显著，同时公司凭借在机电执行器领域的技术与规模优势，具备向机器人赛道延伸的潜力，长期成长空间尚未被充分定价 [6] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2025E/2026E/2027E营业收入分别为329.46亿元、384.57亿元、444.73亿元，同比增长17.9%、16.7%、15.6% [5][6] - **净利润预测**：预计2025E/2026E/2027E归母净利润分别为42.41亿元、48.53亿元、56.69亿元，同比增长36.8%、14.4%、16.8% [5][6] - **盈利能力**：预计2025E-2027E毛利率稳定在27.9%-28.1%之间，ROE保持在16.4%-17.7%之间 [5] - **估值水平**：基于2025年12月23日收盘价44.88元，对应2025E/2026E/2027E市盈率分别为45.1倍、39.4倍、33.7倍 [5][6] - **可比公司估值**：与绿的谐波、北特科技、拓普集团等可比公司相比，三花智控的估值（2025E PE 45.1倍）低于可比公司平均值（133.57倍）[22] 业务分项预测与关键假设 - **汽车零部件业务**：预计2025E-2027E收入同比增长9.0%、8.0%、7.5%，毛利率预计分别为27.8%、27.7%、27.8% [6][21] - **空调冰箱零部件业务**：预计2025E-2027E收入同比增长24.0%、22.0%、20.0%，毛利率预计分别为27.9%、28.2%、28.3% [6][21] - **收入结构**：2024年公司总收入279.48亿元，其中空调冰箱零部件业务收入165.61亿元，汽零业务收入113.87亿元 [21] 公司与行业概况 - **公司定位**：全球制冷控制元器件和汽车热管理系统的领军企业，产品涵盖电子膨胀阀、电磁阀、新能源车热管理集成组件等，2024年海外收入占比44.7% [6] - **机器人行业**：根据公司港股招股书，2020–2024年仿生机器人机电执行器全球市场规模由0.01亿元增至13.76亿元，CAGR为95.7%；预计2029年将达约628亿元，2024–2029年CAGR为114.7% [6] - **空调元器件行业**：全球制冷空调控制元器件市场规模稳步增长，整体复合增速约7%，其中阀类与换热器贡献主要增量、增速领先 [6] - **汽车热管理行业**：全球汽车热管理系统零部件市场持续扩容，增长主要由新能源汽车热管理零部件驱动，2024–2029E复合增速达26.6% [6][14] 市场数据与财务基础 - **股价与市值**：截至2025年12月23日，收盘价44.88元，一年内股价区间为21.26-52.99元，流通A股市值为165,347百万元 [2] - **估值比率**：市净率6.0倍，股息率0.55%（以最近一年分红计算）[2] - **财务基础**：每股净资产7.5元，资产负债率34.25%，总股本/流通A股为4,208/3,684百万股 [2]

行业与公司 - 行业涉及服务器液冷快插接头（UQD）及新能源车热管理[1][2][3] - 公司为溯联股份（原文误作"苏联股份"），主营尼龙管路及接插件业务，并拓展至服务器液冷UQD领域[1][2][7] 核心观点与论据 **1 服务器液冷UQD市场规模与潜力** - 全球服务器液冷市场规模预计2030年达2000亿人民币，UQD占比约10%，对应200亿人民币市场[4] - UQD潜在规模可能超过200亿人民币，因其他应用领域（如普通服务器、家用）的尝试[4] - UQD体量可达全球汽车热管理管路和接插件市场的一半左右[2][4] **2 UQD技术门槛与行业格局** - 技术门槛高：需满足无滴漏技术、流速与压降优化、视觉标识与自动连接要求，机械设计、耐久性及流体优化要求高于汽车应用[2][5] - 国际领先企业包括派克汉尼汾和史陶比尔，拥有深厚制造经验[5] - 国内竞争格局未定型，缺乏历史悠久的企业，市场开放且成长空间大[2][6] **3 溯联股份的竞争优势与业务布局** - 在尼龙管路市场积累深厚，客户涵盖长安、比亚迪、赛力斯、宁德时代、国轩高科等[2][8] - 新能源车领域配套全面：覆盖电池包、底盘、电机、电控、空调领域，接插件设计能力突出，贡献高毛利率[2][8] - 具备注塑模具设计及产品试验验证能力，与服务器液冷UQD领域技术关联性强[7] - 深耕上游产业链：精密模具加工、设备设计与组装能力提升，适用于高端新能源车及服务器液冷系统[2][9] **4 公司战略与发展重点** - 成立速联智控子公司，拓展智能算力市场，寻求UQD及其他市场的多重成长[3][10] - 以新能源车热管理为基础，开拓新增长曲线[3][10] 其他重要内容 - 风险提示：UQD发展不及预期、原材料价格大幅上涨[11] - 液冷行业存在从新能源车热管理转型的公司，市场机会需持续关注[11] 数据与单位引用 - 服务器液冷UQD市场规模：200亿人民币（基于2000亿系统价值的10%）[4] - 比较基准：UQD体量达全球汽车热管理管路及接插件市场的一半[2][4]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][5] 报告的核心观点 - 调整收入、毛利率及费用率等，新增2027年预测，预测2025 - 2027年净利润36.66、42.46、47.48亿元（原2025 - 2026年为39.18、45.67亿元），可比公司25年PE平均估值39倍，目标价38.22元 [2] - 业绩符合预期，2024年营业收入279.47亿元，同比增长13.8%；归母净利润30.99亿元，同比增长6.1%；扣非归母净利润31.18亿元，同比增长6.9% [10] - 毛利率略有下降，现金流改善，2024年毛利率27.5%，同口径下同比下降0.2个百分点；2024年期间费用率13.6%，同口径下同比提升1.0个百分点；2024年经营活动现金流净额43.67亿元，同比增长17.3% [10] - 汽零业务毛利率改善，2024年汽零业务营收113.87亿元，同比增长14.9%；毛利率27.64%，同比提升0.5个百分点，预计2025年汽零业务将实现向上发展 [10] - 制冷空调业务维持稳健增长，2024年制冷空调业务营收165.61亿元，同比增长13.1%；毛利率27.35%，同比下降0.6个百分点 [10] - 机器人量产将近，公司将有望打开成长空间，特斯拉目标2025年生产5000个Optimus，2026年生产5万个；三花控股与峰岹智能将共同出资设立合资公司，预计公司或将拓宽人形机器人产品线 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为245.58、279.47、346.40、393.96、439.72亿元，同比增长15.0%、13.8%、23.9%、13.7%、11.6% [4] - 2023 - 2027年营业利润分别为35.53、37.10、43.49、50.38、56.33亿元，同比增长15.8%、4.4%、17.2%、15.8%、11.8% [4] - 2023 - 2027年归属母公司净利润分别为29.21、30.99、36.66、42.46、47.48亿元，同比增长13.5%、6.1%、18.3%、15.8%、11.8% [4] - 2023 - 2027年毛利率分别为27.6%、27.5%、27.4%、27.6%、27.6%；净利率分别为11.9%、11.1%、10.6%、10.8%、10.8% [4] - 2023 - 2027年净资产收益率分别为18.9%、16.7%、17.6%、18.1%、18.5%；市盈率分别为37.9、35.7、30.2、26.1、23.3；市净率分别为6.2、5.7、4.9、4.5、4.1 [4] 可比公司估值比较 - 拓普集团、旭升集团、上声电子、中科三环、贝斯特、五洲新春等可比公司2025年PE平均估值38.91倍 [11] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表方面，2023 - 2027年货币资金分别为65.85、52.49、103.92、114.25、127.52亿元等 [13] - 利润表方面，2023 - 2027年营业收入分别为245.58、279.47、346.40、393.96、439.72亿元等 [13] - 现金流量表方面，2023 - 2027年经营活动现金流分别为37.24、43.67、1.98、39.51、45.09亿元等 [13] - 主要财务比率方面，2023 - 2027年成长能力中营业收入同比增长15.0%、13.8%、23.9%、13.7%、11.6%等 [13]