报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”，并予以维持 [1] 报告核心观点 - 整体行业动销略超预期，其中白酒符合预期，餐饮链超预期 [3] - 良好的春节动销氛围、库存去化和价盘稳定，共同奠定了节后补库的乐观展望 [7] - 性价比消费是主力，表现为酒类两头较优、礼盒精选性价比、零食量贩渠道积极 [7] - 出行链（返乡、旅游）相对突出，带动相关餐饮和饮料，下沉市场动销积极，礼赠需求有所修复 [7] - 行业费用整体收缩，更注重消费者互动 [7] - 行业目标更理性，动作更科学，白酒不强压回款，持续进行库存去化，批价低位企稳，库存良性 [7] 分品类情况总结 - **整体排序**：餐饮链 > 零食 > 饮料 > 茅五 > 乳制品 ~ 啤酒 > 大众地产 > 次高端 [4] - **白酒**：整体符合预期，预计下滑大个位数到双位数，其中贵州茅台、五粮液表现较好，地产酒中迎驾贡酒、金徽酒更优 [4] - **零食**：春节整体维持良好动销，预计为双位数增长，高势能品类礼盒表现较好，但高价位礼盒装动销相对乏力，量贩零食渠道反馈积极 [4] - **餐饮链**：调味品B端表现超节前预期，整体动销预计双位数以上增长，速冻龙头安井食品表现突出 [4] - **乳制品**：春节动销回暖，液奶恢复正增长，新鲜度显著改善，价格竞争趋缓 [5] 投资建议与关注公司 - **投资建议**：建议关注餐饮链，其次零食、部分白酒 [7] - **白酒板块建议关注**：贵州茅台、五粮液、迎驾贡酒、金徽酒 [7] - **大众品板块建议关注**：安井食品、安琪酵母、颐海国际、卫龙美味、万辰集团 [7] - **重点公司数据**： - 贵州茅台（600519）：总市值18,599.97亿元，2025年预测EPS 72.42元，投资评级“买入” [8] - 五粮液（000858）：总市值4,116.84亿元，2025年预测EPS 6.03元，投资评级“增持” [8] - 迎驾贡酒（603198）：总市值314.64亿元，2025年预测EPS 3.90元，投资评级“增持” [8] - 安井食品（603345）：总市值292.30亿元，2025年预测EPS 4.26元，投资评级“买入” [8] - 安琪酵母（600298）：总市值376.27亿元，2025年预测EPS 1.86元，投资评级“增持” [8]

行业与公司 * 行业：食品饮料行业，涵盖休闲食品、冷冻食品、饮料、调味品、婴幼儿配方奶粉等多个子品类[1] * 公司：涉及盐津铺子、劲仔食品、卫龙、洽洽食品、安井食品、思念食品、三全食品、东鹏特饮、农夫山泉、养元饮品、海天味业、千禾味业、颐海国际、伊利股份、澳优乳业、君乐宝乳业、中国飞鹤、雀巢、惠氏等多家上市公司[2][3][4] 核心观点与论据 **1 春节整体动销情况积极** * 1-2月食品大类各品类均实现正向增长（出货销售额口径），主要原因为春节错期导致今年动销期更长，以及返乡消费拉动性强[1] * 市场呈现结构性特征：刚需品增长更好，下沉市场动销积极，礼赠需求有所修复，价格促销同比收敛[1] * 良性动销下，市场对节后补库有积极预期[1] **2 分品类表现与核心公司数据** * **休闲食品**：同比增长约10%[1] * 盐津铺子、劲仔食品实现双位数增长，为品类内表现最优[2] * 卫龙、洽洽食品增长较为平稳[2] * 礼盒装产品分化明显，高价位礼盒复购乏力[3] * **冷冻食品**：同比增长约7%[3] * 安井食品增长约18%，其丸子、预制菜、肉类冻品等全品类均表现积极[3] * 思念食品、三全食品等增长约5~10%[3] * **饮料**：同比增长约5%[3] * 大规格（1L装）产品增速高[3] * 东鹏特饮增长12%以上，电解质水品类增长20%[3] * 农夫山泉水品类同比个位数增长，无糖茶品类实现双位数增长[3] * 养元饮品（六个核桃）表现相对承压[3][4] * **调味品**： * 海天味业同比增长3%[4] * 千禾味业、颐海国际动销表现较优[4] * **婴幼儿配方奶粉**：同比增长约5%，但品牌间分化明显[4] * 伊利股份、澳优乳业、君乐宝乳业等实现正增长[4] * 中国飞鹤、雀巢、惠氏表现承压[4] 其他重要信息 * 所有数据和分析基于“华东食品综合大商”的视角，反映的是经销商层面的出货销售额情况[1] * 报告日期为2026年2月22日，主要总结春节期间的动销表现[1]

投资评级与目标 - 报告对古井贡酒的投资评级为“强推”，并维持该评级[1] - 报告给出的目标价为300元，当前股价为151.35元[1][2] 核心观点 - 报告认为公司2025年第三季度报表大幅出清是主动行为，旨在为渠道去库存，为后续增长奠定基础[5] - 尽管三季度业绩承压，但报告看好公司基本面扎实，营销团队执行力强，通过主动降速卸下包袱，为春节表现蓄力[5] - 展望未来，经历三、四季度去库存后，春节动销表现有望超出预期，公司有望受益于春节返乡潮催化[5] 2025年第三季度财务表现 - 2025年前三季度营业总收入为164.2亿元，同比下降13.9%；归母净利润为39.6亿元，同比下降16.6%[1] - 单三季度营业总收入为25.4亿元，同比下降51.6%；归母净利润为3.0亿元，同比下降74.6%[1] - 单三季度销售回款23.2亿元，同比下降57.4%；经营性现金流净额为-15.3亿元；三季度末合同负债13.4亿元，环比二季度末减少0.8亿元[1] - 单三季度毛利率为79.8%，同比提升2.0个百分点；销售费用率为39.1%，同比提升16.1个百分点；管理费用率同比提升5.7个百分点；归母净利率同比下降10.6个百分点[5][11] 分产品与区域表现 - 分产品看，古20受场景受损影响承压，古16在城市宴席消费升级带动下动销加快，古8/古5新品周转加速，老品库存加速去化[5] - 分区域看，省内市场动销预计逐月改善，合肥、亳州、阜阳等主力区域恢复增长；省外市场中江苏已调整到位，浙江、江西、上海等南方市场显现韧性[5] 公司战略与未来展望 - 公司加大费用投入以补贴渠道，协助经销商去库存，聚焦良性运营[5] - 公司营销团队在省内进行毛细血管式渗透，强化终端掌控力；在省外借助“苏超”热度实现破圈，通过赞助和营销活动加速攻占核心终端[5] - 产品端推出轻度古20布局年轻化赛道，并发布古井神力酒、古奇威士忌等新品，同时强化老瓷贡/老玻贡的招商力度[5] - 报告调整公司2025-2027年每股收益预测为8.16元、9.14元、9.99元[1][5] 财务预测与估值 - 预测公司2025年营业总收入为192.50亿元，同比下降18.4%；2026年、2027年预计分别增长4.0%和7.8%至200.18亿元和215.82亿元[1] - 预测公司2025年归母净利润为43.14亿元，同比下降21.8%；2026年、2027年预计分别增长11.9%和9.4%至48.29亿元和52.83亿元[1] - 对应2025年预测市盈率为19倍，2026年为17倍，2027年为15倍[1]

投资评级与目标 - 报告对古井贡酒的投资评级为“强推”，并予以维持 [1] - 报告给出的目标价为300元 [1] - 当前股价为159.01元，目标价隐含约89%的上涨空间 [2][1] 核心观点与投资逻辑 - 公司管理层理性务实，面对行业压力灵活调整运营节奏 [6] - 当前股价对应2025年预测市盈率仅17倍，位于近年低位，估值性价比凸显 [6] - 伴随春节旺季临近，动销有望持续修复，公司作为安徽省内龙头品牌，将持续受益于春节返乡催化，有望实现加速去库 [6] - 报告维持2025-2027年每股盈利预测为9.59元、10.02元、10.74元 [6] 省内市场表现 - 公司在安徽省内品牌地位稳固，在需求承压背景下市占率加速提升 [6] - 公司经营理性，主动放松回款考核，聚焦市场良性运行 [6] - 区域表现环比改善，整体动销接近去年同期，主力区域合肥、亳州、阜阳等地动销略有增长 [6] - 产品端，容量升级后的古5、古8（从425ml升至500ml）逐步在市场中显现，标志老品库存已消化至低位，新品加量不加价，铺市后将进一步强化性价比 [6] 省外市场拓展 - 公司省外市场经历前期去库，压力已有所减弱 [6] - 江苏作为省外第一大市场，去年已基本调整到位，四季度联合终端针对苏超半决赛启动营销活动，设置“夺冠退款”活动，有望实现快速去库 [6] - 南方区域整体表现较好，浙江在高基数下仍实现有效增长，江西加速招商培育下实现双位数增长 [6] - 在低线产品古井贡酒等系列招商导入背景下，省外份额整体具备韧性 [6] 财务表现与预测 - 2024年公司营业总收入为23,578百万元，同比增长16.4%；归母净利润为5,518百万元，同比增长20.2% [2] - 预测2025年营业总收入为21,774百万元，同比下滑7.6%；归母净利润为5,069百万元，同比下滑8.1% [2] - 预测2026年收入将恢复增长至22,033百万元（+1.2%），归母净利润增至5,294百万元（+4.5%） [2] - 预测2027年收入将达23,249百万元（+5.5%），归母净利润将达5,675百万元（+7.2%） [2] - 公司毛利率水平预计将保持在较高水平，2025-2027年预测分别为79.9%、80.2%、80.8% [13]

白酒行业 - 临近年底茅台、五粮液等酒企正在拟定明年目标，考虑到各方对明年需求预期谨慎，行业有望理性下调增长目标以维护市场良性 [2][4][8] - 近期茅台、五粮液批价下跌，公司通过停货等手段维护价盘，春节动销虽普遍预期下滑，但旺季脉冲效应+政策转向+春节较早可能推动节前备货至节中动销超预期 [4][8] - 白酒板块推荐高端、次高端及中档升级白酒，估值仍以茅台为基准 [5][8] 食品行业 - 食品个股提前完成库存调整，叠加春节备货提前，四季度增长有望超预期 [2][4][8] - 液态奶库存清理完成、原奶供需明年或平衡，饮料龙头农夫山泉市场份额自6月持续修复，榨菜龙头重新抢占2元价格带并实现销量增长 [4][8] - 食品板块建议回避价格竞争激烈赛道，精选已走出调整周期的龙头，关注餐饮需求改善及竞争格局优化的标的 [5][8] 核心公司动态 - 金徽酒控股股东亚特集团计划6个月内增持股份，金额5000万至1亿元 [3][7] - 洽洽食品拟回购4000万至8000万元股份用于股权激励，占总股本0.17%-0.33% [3][7] - 中炬高新股东中山润田持股比例从7.84%降至5.94%，折价过户1487万股至中航信托，折价总额3.75亿元 [3][7]