投资评级 - 报告对老白干酒维持“买入”评级 [1][4][6] - 基于2026年28倍市盈率，目标价为19.88元人民币 [4][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩因外部环境导致市场需求偏弱而显著承压，但作为河北省酒龙头，其通过聚焦产品、渠道和品牌改革，持续提升核心竞争力 [1] - 尽管短期经营面临压力，但随着省内竞争格局优化，公司经营景气度有望稳步向上，利润弹性将得到释放 [1] - 未来增长动力主要来自省内市场份额提升、武陵酒等分部品牌贡献增量以及利润率的稳步提升 [1] 财务业绩总结 - 2025年前三季度总营收33.3亿元，同比下降18.5%；归母净利润4.0亿元，同比下降28.0%；扣非净利润3.6亿元，同比下降30.0% [1] - 2025年第三季度单季总营收8.5亿元，同比下降47.5%；归母净利润0.8亿元，同比下降68.5%；扣非净利润0.7亿元，同比下降72.3% [1] - 2025年前三季度毛利率为66.3%，同比微增0.1个百分点；但第三季度单季毛利率为61.4%，同比下降5.4个百分点 [3] - 2025年前三季度归母净利率为12.0%，同比下降1.6个百分点；第三季度单季归母净利率为9.4%，同比下降6.2个百分点 [3] - 经营活动现金流量净额为-1.2亿元，去年同期为6.4亿元；第三季度末合同负债为12.1亿元，同比减少5.4亿元，环比减少0.7亿元 [3] 业务分项表现 - 分产品：2025年前三季度白酒业务营收33.1亿元，同比下降18.5%；其中百元以上产品收入同比下降15.0%，百元以下产品收入同比下降22.1% [2] - 分地区：2025年前三季度河北市场收入20.2亿元，同比下降13.8%，表现优于其他地区；湖南、安徽、山东及其他省份收入均出现超过20%的同比下滑 [2] - 分渠道：2025年前三季度直销渠道（含团购、线上）收入2.4亿元，同比下降3.7%；经销商模式收入30.7亿元，同比下降19.5% [2] 盈利预测调整 - 下调2025-2027年营业收入预测至44.1亿元、45.9亿元、48.7亿元，较前次预测下调18% [4][12] - 下调2025-2027年每股收益预测至0.65元、0.71元、0.78元，较前次预测下调28%、27%、27% [4][12] - 预计2025-2027年营业收入同比增速分别为-17.7%、+4.1%、+6.1%；归母净利润同比增速分别为-24.81%、+9.73%、+9.63% [4][10]

贵金属价格展望 - 高盛维持黄金2026年底目标价每盎司4900美元，认为金价突破该目标的风险因结构性购买兴趣增长而上升[1] - 瑞银将未来12个月黄金目标价从3900美元/盎司调高至4600美元/盎司，认为尽管金价单日暴跌6.3%创12年最大跌幅，但央行需求及地缘政治风险将支撑金价[2] - 瑞银集团预计白银价格到2026年6月将回升至每盎司55美元，认为投资白银具有价值[3] 主要央行货币政策 - 高盛预计日本央行下周可能维持政策利率不变，因经济前景下行风险与价格前景上行风险并存[6] - 巴克莱预计日本央行将在季度展望报告中把2025财年实际经济增长预期从0.6%上调至0.8%，并预计下一次加息在明年1月[7] - 高盛预计英国央行下一次降息在明年2月，但9月通胀率录得3.8%低于预期的4.0%增加了更早降息的可能性[8] - 法兴银行认为英国通胀数据低于预期增强了央行12月降息的可能性，英镑兑欧元面临下跌风险[9] - 巴克莱预计印尼央行将放慢降息速度，第四季度和2026年第一季度各降息25个基点，最终利率至4.25%[10] 外汇市场与汇率 - 荷兰国际银行分析师认为美元延续本周涨幅的能力有限，除非市场排除美联储在明年3月前进行三次降息中的一次[4] - 德商银行分析师指出周五公布的美国通胀数据可能不会对美元产生持久影响，不太可能改变美联储下周会议的决策基调[5] - 中信证券预计2026年人民币汇率整体呈现温和升值态势，因美联储继续降息等因素使美元指数偏弱运行[8][9] 国内行业与市场 - 中信证券研报称稀土行业供需格局有望迎来拐点，政策加强稀土资源战略属性，新能源汽车等需求领域有望持续提升[6] - 中信证券看好白酒行业底部配置机会，判断行业基本面底有望出现在2025年三季度，下半年是报表业绩压力最大阶段[7] - 中信建投研报指出白银出现交易过热迹象，黄金和白银的VIX抬升处于历史较高水平，但中长期依然看多黄金[9] - 天风证券认为年内下调LPR的可能性不大，更倾向于采取财政贴息、结构性货币政策工具等方式"变相降息"[9] 日本经济与政策 - 中信证券研报认为日本新任首相高市早苗的经济政策难以成为"安倍经济学"翻版，市场对日银加息预期可能偏慢，"高市交易"退潮后日元有升值潜力[5]

投资评级与目标 - 报告对古井贡酒的投资评级为“强推”，并予以维持 [1] - 报告给出的目标价为300元 [1] - 当前股价为159.01元，目标价隐含约89%的上涨空间 [2][1] 核心观点与投资逻辑 - 公司管理层理性务实，面对行业压力灵活调整运营节奏 [6] - 当前股价对应2025年预测市盈率仅17倍，位于近年低位，估值性价比凸显 [6] - 伴随春节旺季临近，动销有望持续修复，公司作为安徽省内龙头品牌，将持续受益于春节返乡催化，有望实现加速去库 [6] - 报告维持2025-2027年每股盈利预测为9.59元、10.02元、10.74元 [6] 省内市场表现 - 公司在安徽省内品牌地位稳固，在需求承压背景下市占率加速提升 [6] - 公司经营理性，主动放松回款考核，聚焦市场良性运行 [6] - 区域表现环比改善，整体动销接近去年同期，主力区域合肥、亳州、阜阳等地动销略有增长 [6] - 产品端，容量升级后的古5、古8（从425ml升至500ml）逐步在市场中显现，标志老品库存已消化至低位，新品加量不加价，铺市后将进一步强化性价比 [6] 省外市场拓展 - 公司省外市场经历前期去库，压力已有所减弱 [6] - 江苏作为省外第一大市场，去年已基本调整到位，四季度联合终端针对苏超半决赛启动营销活动，设置“夺冠退款”活动，有望实现快速去库 [6] - 南方区域整体表现较好，浙江在高基数下仍实现有效增长，江西加速招商培育下实现双位数增长 [6] - 在低线产品古井贡酒等系列招商导入背景下，省外份额整体具备韧性 [6] 财务表现与预测 - 2024年公司营业总收入为23,578百万元，同比增长16.4%；归母净利润为5,518百万元，同比增长20.2% [2] - 预测2025年营业总收入为21,774百万元，同比下滑7.6%；归母净利润为5,069百万元，同比下滑8.1% [2] - 预测2026年收入将恢复增长至22,033百万元（+1.2%），归母净利润增至5,294百万元（+4.5%） [2] - 预测2027年收入将达23,249百万元（+5.5%），归母净利润将达5,675百万元（+7.2%） [2] - 公司毛利率水平预计将保持在较高水平，2025-2027年预测分别为79.9%、80.2%、80.8% [13]

贵州茅台2025年中报业绩分析 - 公司25H1实现总营收910.94亿元、同比增长9.16%，归母净利润454.03亿元、同比增长8.89% [3] - 25Q2总营收396.5亿元、同比增长7.26%，归母净利润185.55亿元、同比增长5.25% [3] 收入结构分析 - 25Q2茅台酒/系列酒营收分别为320.32/67.40亿元，同比+10.99%/-6.53%，系列酒在高基数下承压 [4] - 直销/批发渠道收入分别为167.89/219.83亿元，同比+16.52%/+1.48%，直销渠道贡献主要增量 [4] - "i茅台"数字平台Q2实现酒类不含税收入48.9亿元、同比-0.35% [4] - 截至25Q2末国内经销商2280家，新增160家均为系列酒经销商 [4] 盈利能力分析 - 25Q2销售毛利率90.42%、同比小幅下滑0.26pct [5] - 销售费用率4.45%、同比+0.45pct，管理及研发费用率4.6%、同比-0.37pct [5] - 25Q2销售净利率49.53%、同比-1.07pct [5] 现金流与负债情况 - 25Q2销售现金回款389.43亿元、同比减少4.64% [5] - 经营活动现金流净额43.1亿元、同比减少84.3% [5] - 截至25Q2末合同负债55.07亿元，环比Q1末减少32.8亿元 [5]