报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 原油市场短期交易消息面可暂时观望，中期有下行风险；沥青预计延续震荡运行；聚酯中PTA行情预估微幅上涨，乙二醇短期维持偏弱走势；短纤价格预计偏暖运行；聚烯烃呈供增需弱格局，延续底部偏弱运行；纯碱短期盘面或持续磨底震荡运行，中长期以反弹偏空思路对待；纸浆短期谨慎观望 [7][31][58][67][85][124][143] 各行业总结 原油 - 行情回顾：WTI主力开盘60.15美元/桶，收盘57.94美元/桶，跌3.66%；Brent主力开盘63.75美元/桶，收盘61.52美元/桶，跌3.66%；SC主力开盘453.7元/桶，收盘437.6元/桶，跌3.55%。美国扣押委内油轮，12月报调整后今年4季度供应过剩深化、累库加快，26年1季度累库略放缓 [7] - 基本面变化：三大机构公布12月报调整供需预期，美国扣押委油轮局势紧张。IEA下调2025、2026年供应增速，EIA上调2025年供应预期、下调2026年预期；EIA上调2025、2026年需求预期，IEA预计2025年需求增速低、2026年消费化工增量占比超60% [8][9][10] 沥青 - 行情回顾：BU2602开盘2965元/吨，收盘2962元/吨，涨0.1%；山东、华东、华南现货价周环比分别跌0.34%、0.95%、1.3%。油价震荡，供应端华南开工或稳、山东或降，需求端受寒潮影响难有支撑 [30] - 基本面变化：成本端美国扣押委油轮对总供应影响有限，12月报调整后供应过剩深化、累库加快。现货价格大多承压下行，供应端装置检修损失量环比减少、开工负荷率窄幅上涨，利润小幅上涨，需求端受天气影响刚性需求或回落、后期或反弹，库存厂库及社库同步回落 [32][33][34] 聚酯 - 行情回顾与操作建议：上周PTA均价下跌后周四因消息推涨，乙二醇震荡下探。本周成本端原油小幅上行、PX稳中趋涨，PTA产能运行率稳定、预估行情微幅上涨，乙二醇利润压缩但供需压力仍存、预计短期维持偏弱走势 [57][58] - 主要驱动力梳理：下游消费端短期需求稳中偏好，对PTA和乙二醇支撑将转弱。PTA产能运行率稳定、维持低加工费，预计行情微幅上涨。乙二醇上周开工负荷率有降有升、港口库存增加、利润下行，预计短期维持偏弱走势 [59][60][62] 短纤 - 行情回顾与操作建议：上周涤纶短纤价格下滑，本周原油、PX成本支撑犹存，PTA微涨、乙二醇偏弱，预计短纤价格偏暖运行 [67] - 主要驱动力梳理：下游消费端织厂销售不畅、纱厂订单转弱但开机率暂稳，对短纤支撑转弱预期强。短纤上周开工负荷率下滑、产销疲软、库存累积，预计本周价格偏暖运行 [68][69] 聚烯烃 - 行情回顾与操作建议：行情弱势探底，现货价格下行。后市供应宽松、需求疲软，呈供增需弱格局，延续底部偏弱运行，关注PP6000、塑料6300元/吨支撑 [84][85] - 基本面变化：石化检修聚丙烯周产量减少、下周部分装置有检修和重启计划，聚乙烯周产量增加、下周检修损失量仍处高位；生产利润煤制PE毛利持平、煤制PP毛利下跌，油制PP毛利增加、油制PE亏损缩减，PDH制PP盈利下跌；石化库存两油库存窄幅波动，聚丙烯商业库存减少、聚乙烯社会样本库存增加；下游开工PE下游多数下滑，PP主要下游领域基本平稳 [86][92][99][103] 纯碱 - 行情回顾与操作建议：行情回顾主力合约探底后震荡偏弱，价格重心下移，周产回升、需求或降、库存降幅大。操作建议供应增量、需求疲软，供大于求，不建议做多，短期磨底震荡、中长期反弹偏空，注意换月价差和流动性变化 [119][124] - 纯碱市场情况：供应开工率和产量回升，供应压力不减；库存下降但基础不稳固，可持续性存变数；现货价格持稳，预计下周1200 - 1300元/吨区间窄幅波动；下游浮法玻璃供需双弱、光伏玻璃日熔量稳定但需求不足、库存高企，重碱需求或下降 [125][131][135][137] 纸浆 - 纸浆行情回顾及展望：行情回顾截至周四01合约收涨2.86%，现货市场价格上涨为主。基本面智利公司外盘报价有涨有平，海外消费起色、供给压力缓和，11月进口量增加、库存下降，供应好转但需求端利润不足，难有趋势性行情，短期谨慎观望 [142][143] - 基本面变化：主要产浆国10月针叶浆发运量下降、阔叶浆上升；11月我国纸浆进口量环比和同比均上升；10月底全球生产商针叶浆库存天数上升、阔叶浆有升有降，11月底主要地区及港口库存上升；下游市场未提及具体内容 [144][149][156]

核心观点 - 飞天茅台终端价格出现显著且持续的下跌 电商补贴价已低于官方指导价 创下近年新低[1] - 价格下跌的核心驱动因素是巨大的社会库存压力和消费场景的收缩 同时电商补贴加剧了价格体系的混乱[4] - 尽管公司已采取措施并面临春节旺季 但巨大的库存消化需要时间 当前价格是否已触底仍存疑问[4] 价格走势分析 - 飞天茅台电商渠道出现补贴价 为每瓶1399元人民币 较1499元人民币的官方指导价低100元人民币[1] - 产品价格自2023年以来持续大幅下跌 从2678元人民币的高点跌至目前1399元人民币 两年内跌幅达43%[3] - 2025年价格跌势加速 从年初约2200元人民币 至6月跌破2000元人民币 10月失守1700元人民币 11月跌破1600元人民币 目前触及1399元人民币[3] 行业与市场动因 - 市场面临巨大的社会库存压力 据称库存量高达1.5亿瓶 相当于行业2至3年的销量水平[4] - 经销商为回笼资金被迫低价抛售库存 导致其销售处于亏损状态[4] - 传统的核心消费场景 如商务宴请和礼品消费 出现收缩[4] - 电商平台的“百亿补贴”等促销活动扰乱了原有的价格体系[4] 公司应对与未来展望 - 公司已开始采取行动控制市场投放量并整治低价销售渠道[4] - 传统的春节销售旺季即将到来 可能对市场需求形成短期支撑[4] - 但庞大的社会库存完全消化可能需要长达3年时间 因此当前价格是阶段性底部还是下跌中继仍不确定[4]

核心观点 - 经历长达六年调整后，香港楼市出现转势曙光，优质写字楼租金及住宅楼价于2025年第四季显著回暖，预计2026年部分细分市场将录得增长 [1] 住宅市场 - 香港楼价已于2024年见底，对2026年前景持审慎乐观态度，预期中小型住宅价格将上升约5% [1] - 新盘及楼龄较轻的屋苑楼价升幅会较显著，新盘销情持续畅旺有助带动整体市场气氛 [2] - 银行下调最优惠利率及市场对后续减息的预期，有助纾缓按揭负担，压抑多时的住宅需求逐步释放，预计成交量可望持续增长 [2] - 近年来市场库存高企，以2023及2024年的供应计算，消化全部库存分别需时约101.6个月及67.4个月 [1] - 随着货尾单位逐步消化，预期至2025年底，库存消化期将回落至2015至2021年的平均水平约51.3个月 [1] - 至2026年底，私人住宅供应有望恢复至正常水平，去货速度可进一步缩短至约44.7个月 [1] - 豪宅价格预计维持平稳，但租金料可上升0%至5% [1] 写字楼市场 - 经历自2019年下半年起长达六年的回调后，香港甲级写字楼租赁市场料将于2026年见底 [2] - 2025年下半年，中环及尖沙咀率先带动回升，租金分别录得0.5%及0.2%的升幅 [2] - 2025年下半年净吸纳量达163万平方呎，为2019年上半年以来最高水平，反映企业开始重启扩充计划 [2] - 市场复苏主要受对冲基金、私人银行及财富管理中心的强劲需求带动，年内银行存款及证监会持牌专业人员数目均创历史新高 [2] - 展望2026年，市场表现料将呈现分化格局，复苏动力仍将主要来自金融服务机构，其中以中环写字楼市场受惠最深 [2] - 预计2026年中环甲级写字楼租金将录得0%至5%的升幅 [1] - 预计2026年整体写字楼市场租金则可能再跌0%至5%，在供应持续庞大的情况下，即使需求回升，预期整体空置率仍将维持约15% [3] 商铺市场 - 2025年优质商场及核心区街铺租金分别下跌9.1%及7.7%，但核心区街铺空置率略见改善 [3] - 租金回落促使租户趁机升级至核心地段，同时吸引新品牌把握较低租金水平进驻香港市场 [3] - 整体租赁活动有所回升，但成交仍集中于铜锣湾及中环等核心购物区 [3] - 虽然部分老牌餐饮商户相继结业，但升级换铺及新进品牌的需求依然稳健，预期2026年租务市场将保持活跃 [3] - 考虑到就业前景疲弱及出入境旅游持续失衡，预期2026年商铺结业速度将快于新租承接，空置率将维持于偏高水平 [3] - 预测2026年香港核心区街铺租金将下跌0%至5%，而优质商场租金则可能进一步下跌5%至10% [4]

2025年第三季度美国PC市场整体表现 - 2025年第三季度美国PC（不含平板）出货量同比下降1%至1770万台，为连续第二个季度下滑 [2] - 尽管整体下滑，但Omdia对2025年假日季市场前景保持乐观，预计2025年美国PC市场全年出货量仍将增长4% [2] 细分市场表现分化 - 消费市场表现亮眼，第三季度出货量同比增长8%至760万台，前三季度均实现增长 [2][7] - 商用市场出货量基本保持稳定，同比微降不到1% [2] - 教育领域和政府部门出货量出现较大下滑，同比下降23% [2] 教育及政府部门下滑原因分析 - 学校和政府机构资金投入减少，2025年美国在这些领域经历了大幅裁员，导致技术支出下降 [4] - 年初为缓解关税影响而建立的高库存水平正在逐步消化，影响了新出货 [4] - 渠道调研显示，全球商用渠道合作伙伴普遍预计2025年第四季度库存水平将下降 [4] 未来市场展望与预测 - 随着过剩库存被清理，为新出货腾出空间，预计整体下滑幅度将开始放缓，尤其是在商用市场 [4] - Windows 10向Windows 11的持续过渡将支撑商用市场，并助力该细分市场在第四季度恢复增长 [4] - 基于宏观经济趋势（消费者信心下滑、关税通胀推高价格、高利率、失业率及债务上升），Omdia预测消费市场PC出货量在2025年第四季度将出现下跌 [7] - 2025年美国PC市场仍有望实现增长，预计年终表现将优于前两个季度 [7] 2025-2027年美国PC市场预测数据 - **消费市场**：预计2025年出货量2680.9万台（增长1.9%），2026年2735.0万台（增长2.0%），2027年2687.9万台（下降1.7%）[7] - **商用市场**：预计2025年出货量3154.5万台（增长7.1%），2026年3157.0万台（增长0.1%），2027年2977.1万台（下降5.7%）[7] - **政府部门**：预计2025年出货量394.6万台（增长2.9%），2026年414.5万台（增长5.1%），2027年410.3万台（下降1.0%）[7] - **教育领域**：预计2025年出货量936.2万台（下降2.4%），2026年953.0万台（增长1.8%），2027年1021.7万台（增长7.2%）[7] - **市场合计**：预计2025年总出货量7166.2万台（增长3.5%），2026年7259.6万台（增长1.3%），2027年7097.0万台（下降2.2%）[7] 2025年第三季度主要厂商市场份额及表现 - **惠普**：出货432.6万台，市场份额24.4%，同比微降0.2% [8] - **戴尔**：出货399.0万台，市场份额22.5%，同比微降0.2% [8] - **联想**：出货320.5万台，市场份额18.1%，同比增长3.7% [8] - **苹果**：出货317.5万台，市场份额17.9%，同比增长12.4% [8] - **宏碁**：出货82.0万台，市场份额4.6%，同比增长4.9% [8] - **其他厂商**：出货222.6万台，市场份额12.5%，同比下降22.9% [8] - **市场总计**：第三季度总出货1774.2万台，同比下降1.0% [8]

公司经营现状与问题根源 - 公司过去十天面临舆论与经营压力，根源在于董事长对市场趋势误判及过于激进的扩张策略，导致企业背离“审慎财务风控”的经营基石，令合作伙伴蒙受损失与困扰 [1][6] - 公司已断然停止一切非核心扩张与投资，全员进入“战时状态”，压倒一切的目标是生存并稳定基本盘 [1][4][6][9] 公司核心资产与能力 - 公司位于茅台镇核心产区的酒库中，静卧着三万余吨历经岁月沉淀的优质基酒，这是品牌最核心的资产与品质基石 [1][4][6][9] - 公司的问题在于战略与经营，但酿造一瓶好酒的初心与能力从未改变，这是其走出困境、面向未来的最大依托 [4][9] 管理层应对措施与战略调整 - 董事长个人工作重心已全部回归市场与销售一线，将与核心管理层分批次走访全国市场，深入门店，直面消费者 [1][4][6][9] - 走访市场的目的是与经销商伙伴共同消化库存、恢复动销、重建良性的市场循环，公司旨在成为经销商最坚定的服务者与赋能者 [1][4][6][9] 未来承诺与重建信任路径 - 公司承诺将以赤诚相待，公开所有进展，尊重每一位伙伴，集中全部资源与经销商并肩破局 [1][5][6][10] - 公司认为未来不在宏大的规划里，而在每一次携手、每一次实打实的行动、每一瓶赢得消费者认可的佳酿之中，重建信任需要时间与步步为营的扎实努力 [4][9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 甲醇行业 当前市场核心交易“弱现实”逻辑，核心矛盾聚焦港口高库存，01合约仍面临库存消化难题，在伊朗限气落地前，弱现实格局或将延续；05合约对应周期内库存有望显著去化，后续可重点关注05合约MTO利润收缩机会 [3] 聚酯产业链 11月PX供需预期整体偏宽松，价格驱动有限，预计短期PX反弹空间受限，策略上多单逢高减仓，6800以上可短空，PX - SC价差尝试做缩；PTA供需预期略宽松，存小幅累库预期，预计PTA反弹空间受限，策略上多单减仓，可逢高短空，TA1 - 5滚动反套对待；乙二醇11 - 12月累库幅度预期较高，上方压力较大，策略上逢高卖出虚值看涨期权，EG1 - 5逢高反套；短纤预计反弹空间受限，策略上单边同PTA，盘面加工费在800 - 1000区间震荡，逢高做缩为主；瓶片供需宽松格局不变，大概率进入季节性累库通道，PR跟随成本端波动为主，策略上PR单边同PTA，PR主力盘面加工费预计在300 - 450元/吨区间波动 [6] 聚烯烃行业 供增需减，后续压力仍偏大，策略上01合约仍存库存压力，05合约投产减少，可关注其中长期低多机会，月差偏反套 [8] PVC和烧碱行业 11月烧碱价格缺乏支撑，预计偏弱维稳运行，大趋势依然偏空对待，跟踪下游补库节奏，空单可继续持有；PVC供需仍处过剩格局，价格难言乐观，预计延续底部偏弱震荡，交易思路反弹短空操作 [11] 纯苯 - 苯乙烯行业 纯苯供需预期整体仍偏宽松，预计价格驱动偏弱，短期BZ2603自身驱动偏弱，节奏随油价逢高空为主；苯乙烯供需目前偏宽松，若下游投产顺利或转为紧平衡，预计价格驱动仍有限，策略上EB12价格反弹偏空对待 [12] 根据相关目录分别进行总结 甲醇产业 价格及价差 MA2601收盘价2125，较前一日跌16，跌幅0.75%；MA2605收盘价2226，较前一日跌10，跌幅0.45%；MA15价差 - 101，较前一日涨6，涨幅6.32%；太仓基差 - 30，较前一日涨10，涨幅 - 25.00%；内蒙北线现货2000元/吨，较前一日涨35，涨幅1.78%；河南洛阳现货2028，较前一日跌2.5，跌幅0.12%；港口太仓现货2095，较前一日涨40，涨幅1.95%；区域价差：太仓 - 内蒙北线95，较前一日涨5，涨幅5.56%；区域价差：太仓 - 洛阳68，较前一日涨42.5，涨幅170.00% [1] 库存 甲醇企业库存38.641%，较前值涨1.04，涨幅2.75%；甲醇港口库存151.7万吨，较前值涨1.06，涨幅0.71%；甲醇社会库存190.4%，较前值涨2.10，涨幅1.11% [2] 上下游开工率 上游国内企业开工率76.09%，较前值涨0.31，涨幅0.41%；上游海外企业开工率70.7%，较前值跌2.68，跌幅3.65%；西北企业产销率98%，较前值涨4.9，涨幅5.29%；下游外采MTO装置开工率84.98%，较前值涨0.92，涨幅1.09%；下游甲醛开工率30.0%，较前值涨0.07，涨幅0.23%；下游冰醋酸开工率72.3%，较前值跌0.84，跌幅1.15%；下游MTBE开工率70.2%，较前值涨0.56，涨幅0.80% [3] 聚酯产业链 上游价格 布伦特原油（1月）63.38美元/桶，较前一日跌0.14，跌幅0.2%；WTI原油（12月）59.43美元/桶，较前一日跌0.17，跌幅0.3%；CFR日本石脑油576美元/吨，较前一日跌2，跌幅0.3%；CFR中国MX697美元/吨，较前一日涨5，涨幅0.7%；CFR东北亚乙烯740美元/吨，较前一日持平 [6] 下游聚酯产品价格及现金流 各产品价格有涨有跌，现金流方面部分产品有变化，如POY150/48现金流94元/吨，较前一日跌29，跌幅31.2%等 [6] PX相关价格及价差 CFR中国PX826美元/吨，较前一日涨10，涨幅1.2%；PX现货价格（人民币）6798，较前一日跌29；PX期货2512为6642，较前一日涨156，涨幅2.3%等 [6] PTA相关价格及价差 PTA华东现货价格4540，较前一日涨35，涨幅0.8%；TA期货2601为4688，较前一日涨88，涨幅1.9%等 [6] MEG相关价格及价差 MEG华东现货价格3972，较前一日跌2，跌幅 - 0.1%；EG期货2601为3924，较前一日涨10，涨幅0.3%等 [6] 开工率变化 亚洲PX开工率78.1%，较前值跌0.4，跌幅 - 0.5%；中国PX开工率87.0%，较前值涨1.1，涨幅1.3%；PTA开工率78.0%，较前值跌0.8，跌幅 - 1.0%等 [6] 聚烯烃产业 价格及价差 L2601收盘价6805，较前一日跌9，跌幅0.13%；L2605收盘价6886，较前一日跌15，跌幅0.22%；PP2601收盘价6471，较前一日跌20，跌幅0.31%等 [8] 库存 PE企业库存49.0，较前值涨7.42，涨幅17.84%；PE社会库存52.7万吨，较前值跌1.80，跌幅 - 3.30%；PP企业库存60.0万吨，较前值涨0.48，涨幅0.81%；PP贸易商库存22.9，较前值涨0.86，涨幅3.91% [8] 上下游开工率 PE装置开工率82.6%，较前值涨1.72，涨幅2.13%；PE下游加权开工率44.9%，较前值跌0.52，跌幅 - 1.15%；PP装置开工率77.8%，较前值涨0.72，涨幅0.9%；PP粉料开工率43.4%，较前值涨2.00，涨幅4.8%；下游加权开工率53.1%，较前值涨0.52，涨幅1.0% [8] PVC和烧碱产业 价格及价差 山东32%液碱折百价2500.0，较前一日持平；华东电石法PVC市场价4520.0，较前一日跌20.0，跌幅 - 0.4%；SH2601为2343.0，较前一日涨40.0，涨幅1.7%等 [11] 海外报价及出口利润 烧碱FOB华东港口385.0美元/吨，较10月23日跌5.0，跌幅 - 1.3%；出口利润148.3元/吨，较10月23日涨22.5，涨幅17.9%；PVC CFR东南亚650.0，较10月23日持平；出口利润 - 43.3元/吨，较10月23日跌28.8，跌幅 - 198.0% [11] 供给 烧碱行业开工率88.3%，较10月24日涨2.8，涨幅3.3%；烧碱山东样本开工率90.6%，较10月24日涨4.0，涨幅4.6%；PVC总开工率77.1%，较10月24日涨3.4，涨幅4.5% [11] 需求 氧化铝行业开工率82.2%，较10月24日跌0.2，跌幅 - 0.3%；粘胶短纤行业开工率89.7%，较10月24日涨1.1，涨幅1.2%；印染行业开机率68.1%，较10月24日涨0.8，涨幅1.1%等 [11] 库存 液碱华东厂库库存22.3，较10月23日涨3.6，涨幅18.9%；液碱山东库存11.0，较10月23日涨2.1，涨幅23.0%；PVC上游厂库库存33.8万吨，较10月23日涨0.4，涨幅1.2%；PVC总社会库存54.5，较10月23日跌1.0，跌幅 - 1.8% [11] 纯苯 - 苯乙烯产业 上游价格及价差 布伦特原油（12月）63.38美元/桶，较前一日跌0.14，跌幅 - 0.2%；WTI原油（12月）59.43美元/桶，较前一日跌0.17，跌幅 - 0.3%；CFR日本石脑油576美元/吨，较前一日跌2，跌幅 - 0.3%等 [12] 苯乙烯相关价格及价差 苯乙烯华东现货6310，较前一日跌20，跌幅 - 0.3%；EB期货2512为6300，较前一日跌21，跌幅 - 0.3%；EB期货2601为6337，较前一日跌21，跌幅 - 0.3%等 [12] 下游现金流 苯酚现金流 - 363，较前一日涨39，涨幅9.7%；己内酰胺现金流（单产品） - 1650，较前一日涨120，涨幅6.8%；苯胺现金流374，较前一日涨80，涨幅27.2%等 [12] 库存 纯苯江苏港口库存12.10万吨，较10月27日涨3.60，涨幅42.4%；苯乙烯江苏港口库存17.93，较10月27日跌1.37，跌幅 - 7.1% [12] 产业链开工率变化 亚洲纯苯开工率（华瑞）78.8%，较10月23日跌0.4%，跌幅 - 0.5%；国内纯苯开工率74.1%，较10月23日涨1.4%，涨幅1.9%；苯酚开工率63.5%，较10月23日跌7.8%，跌幅 - 12.3%等 [12]

投资评级与目标 - 报告对古井贡酒的投资评级为“强推”，并予以维持 [1] - 报告给出的目标价为300元 [1] - 当前股价为159.01元，目标价隐含约89%的上涨空间 [2][1] 核心观点与投资逻辑 - 公司管理层理性务实，面对行业压力灵活调整运营节奏 [6] - 当前股价对应2025年预测市盈率仅17倍，位于近年低位，估值性价比凸显 [6] - 伴随春节旺季临近，动销有望持续修复，公司作为安徽省内龙头品牌，将持续受益于春节返乡催化，有望实现加速去库 [6] - 报告维持2025-2027年每股盈利预测为9.59元、10.02元、10.74元 [6] 省内市场表现 - 公司在安徽省内品牌地位稳固，在需求承压背景下市占率加速提升 [6] - 公司经营理性，主动放松回款考核，聚焦市场良性运行 [6] - 区域表现环比改善，整体动销接近去年同期，主力区域合肥、亳州、阜阳等地动销略有增长 [6] - 产品端，容量升级后的古5、古8（从425ml升至500ml）逐步在市场中显现，标志老品库存已消化至低位，新品加量不加价，铺市后将进一步强化性价比 [6] 省外市场拓展 - 公司省外市场经历前期去库，压力已有所减弱 [6] - 江苏作为省外第一大市场，去年已基本调整到位，四季度联合终端针对苏超半决赛启动营销活动，设置“夺冠退款”活动，有望实现快速去库 [6] - 南方区域整体表现较好，浙江在高基数下仍实现有效增长，江西加速招商培育下实现双位数增长 [6] - 在低线产品古井贡酒等系列招商导入背景下，省外份额整体具备韧性 [6] 财务表现与预测 - 2024年公司营业总收入为23,578百万元，同比增长16.4%；归母净利润为5,518百万元，同比增长20.2% [2] - 预测2025年营业总收入为21,774百万元，同比下滑7.6%；归母净利润为5,069百万元，同比下滑8.1% [2] - 预测2026年收入将恢复增长至22,033百万元（+1.2%），归母净利润增至5,294百万元（+4.5%） [2] - 预测2027年收入将达23,249百万元（+5.5%），归母净利润将达5,675百万元（+7.2%） [2] - 公司毛利率水平预计将保持在较高水平，2025-2027年预测分别为79.9%、80.2%、80.8% [13]

报告行业投资评级 - 报告对股指（IH）、股指（IF）、股指（IC）、股指（IM）、锌、棉花、苹果、豆粕、菜粕品种偏空，对国债（TL）、国债（T）、原油、甲醇、螺纹、热卷、铁矿、黄金、白银、铜、碳酸锂、玉米品种偏多 [6] 报告的核心观点 - 我国公募基金规模首破 36 万亿，股债跷跷板效应下债券基金规模小幅下降；商务部对美相关实体采取措施并对墨西哥涉华措施启动调查；美国二季度 GDP 增速上修，通胀压力顽固，首申人数回落，市场对 10 月降息预期降温，美股三连跌，黄金、原油价格上涨 [1] - 9 月股指走势波折处于高位整固阶段，中长期中国资本市场战略配置期刚开始，中证 500 和中证 1000 指数偏进攻，上证 50 和沪深 300 指数偏防御；原油 SC 夜盘小幅上涨，关注 OPEC 增产情况；玻璃期货延续反弹，关注秋季消费和政策变化 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 当日主要新闻关注 国际新闻 - 美国第二季度 GDP 终值年化环比增长 3.8%创近两年最快增速，核心 PCE 物价指数终值上调至 2.6% [7] 国内新闻 - 商务部将 3 家美国实体列入出口管制管控名单，3 家涉台军售美国实体列入不可靠实体清单 [8] 行业新闻 - 中国有色金属工业协会向国家相关部门报送严控铜冶炼产能扩张措施建议 [9] 外盘每日收益情况 - 富时中国 A50 期货、美元指数、ICE 布油连续、伦敦金现、伦敦银、ICE11 号糖、CBOT 大豆、CBOT 豆油当月连续、CBOT 小麦当月连续、CBOT 玉米当月连续价格上涨，LME 铜、CBOT 豆粕当月连续价格下跌 [11] 主要品种早盘评论 金融 - 股指处于高位整固阶段，中长期战略配置期刚开始，中证 500 和中证 1000 指数偏进攻，上证 50 和沪深 300 指数偏防御 [2][12] - 国债探底回升，长端建议偏空，短端保持观望 [13] 能化 - 原油 SC 夜盘小幅上涨，关注 OPEC 增产情况 [3][14] - 甲醇短期偏空为主 [15] - 橡胶预计延续区间震荡 [16] - 聚烯烃或延续低位区间震荡 [17] - 玻璃和纯碱处于存量消化过程，关注秋季消费和政策变化 [4][18] 金属 - 贵金属黄金长期驱动明确，短期有调整 [20] - 铜价长期受印尼矿难支撑，关注相关变化 [21] - 锌价可能区间偏弱波动，关注相关变化 [22] - 碳酸锂短期或震荡运行，关注江西地区项目情况 [23] 黑色 - 双焦盘面呈高位震荡走势 [25] - 铁矿石后市震荡偏强看涨 [26] - 钢材成材整体维持看多观点，热卷强于螺纹 [27] 农产品 - 蛋白粕短期连粕或低位震荡 [28] - 油脂偏强运行，菜系走势偏强 [29] - 白糖国际原糖预计偏弱，国内郑糖反弹后或震荡 [30] - 棉花预计短期震荡偏弱，关注新花卖套保压力 [31] 航运指数 - 集运欧线短期大概率偏震荡，关注船司提涨及运力情况 [32]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 9月聚烯烃市场整体呈现“供减需增”阶段性特点，库存去化，市场整体压力可控，结构层面较前期改善，建议继续持有LP01合约的扩大头寸 [2] - 烧碱企业库存压力不大，现货价格短期或保持坚挺，阅兵后省外订单可能再次启动，不排除部分碱厂拉涨可能，后市关注下游拿货节奏和装置波动 [4] - PVC整体供大于求格局难逆转，9月供应端预计增加，需求延续低迷状态，成本端有一定支撑，预计延续弱势震荡 [4] - 原油供应边际变化预期与地缘溢价支撑油价，但需求抑制上方空间，建议关注OPEC+后续会议情况，短期观望为主，套利端正套思路对待 [7] - 甲醇供应端9月进口较多，需求端传统下游偏弱，港口持续大幅累库，基差表现偏弱，01合约可关注因伊朗限气进口后续回落可能，需重点关注库存消化节奏 [17] - 尿素盘面小幅反弹，受供应端检修带来的阶段性收缩和印度招标消息面扰动影响，但需求疲软限制上行空间 [21] - 9月PX供需紧平衡附近，PX自身驱动有限，涨幅不及油价，PX11关注6800附近支撑 [25] - 8 - 9月PTA装置计划外检修增加，供需预期好转，需求端聚酯及终端负荷回升，短期PTA绝对价格受支撑 [26] - 9月乙二醇进口下修，港口库存维持低位，且进入旺季下游负荷逐步提升，关注4350附近支撑，考虑择低做多EG2601或卖出看跌期权EG2601 - P - 430 [26] - 9月短纤供需存好转预期，但去库幅度有限 [26] - 9月瓶片大厂维持20%减产幅度不变，需求窄幅下滑，上方空间有限，需关注瓶片装置减产情况及下游跟进情况 [26] - 纯苯供应维持高位，需求端支撑减弱，短期绝对价格承压，但油价重心偏强抑制下行空间，BZ2603关注5900 - 6000区间 [34] - 苯乙烯短期驱动偏弱，但9 - 10月供需存好转预期，叠加油价重心偏强，预计进一步向下空间有限，7000以下可轻仓短多，关注6900附近支撑，后续仍以反弹做空为主 [34] 根据相关目录分别进行总结 聚烯烃产业 - 期货收盘价方面，L2601收盘价7252，较前一日跌18；L2509收盘价7202，较前一日跌2；PP2601收盘价6943，较前一日跌22；PP2509收盘价6858，较前一日跌13 [2] - 基差方面，华北LL基差 - 80，较前一日涨20；华东pp基差 - 120，与前一日持平 [2] - 开工率方面，PE装置开工率78.7%，较前一日跌0.04%；PP装置开工率80.2%，较前一日涨2.03% [2] - 库存方面，PE企业库存42.7万吨，较前一日降7.49万吨；PP企业库存53.9万吨，较前一日降3.38万吨 [2] 氯碱产业 - 海外报价及出口利润方面，烧碱FOB华东港口380美元/吨，与前一日持平，出口利润 - 99.6元/吨，较前一日降48.5元/吨；PVC CFR东南亚670美元/吨，较前一日降10美元/吨，出口利润54元/吨，较前一日涨11.4元/吨 [4] - 开工率及行业利润方面，烧碱行业开工率85.4%，较前一日降0.7%；PVC总开工率73.3%，较前一日降1.7%；外采电石法PVC利润 - 622元/吨，较前一日降15元/吨 [4] - 下游开工率方面，粘胶短纤行业开工率86%，较前一日降0.2%；隆众样本型材开工率42.6%，较前一日涨5% [4] - 库存方面，液碱华东库库存18.2万吨，较前一日降0.5万吨；PVC总社会库存52.2万吨，较前一日涨1.4万吨 [4] 原油产业 - 价格及价差方面，Brent原油69.14美元/桶，较前一日涨0.99美元/桶；WTI原油65.60美元/桶，较前一日涨0.01美元/桶；SC原油483.90元/桶，较前一日涨1.00元/桶 [7] - 成品油价格及价差方面，NYM RBOB 204.30美元/桶，较前一日涨0.02美元/桶；ICE Gasoil 703.50美元/吨，较前一日涨18.50美元/吨 [7] - 裂解价差方面，美国汽油裂解价差20.21美元/桶，较前一日涨1.22美元/桶；欧洲柴油裂解价差26.94美元/桶，较前一日降0.76美元/桶 [7] 甲醇产业 - 价格及价差方面，MA2601收盘价2372，较前一日跌13；太仓基差23，较前一日涨24 [17] - 库存方面，甲醇企业库存33.3393万吨，较前一日涨2万吨；甲醇港口库存129.9万吨，较前一日涨22万吨 [17] - 上下游开工率方面，上游国内企业开工率72.19%，较前一日降1.12%；下游外采MTO装置开工率78.56%，较前一日涨2.13% [17] 尿素产业 - 价格方面，山东（小颗粒）1710元/吨，较前一日涨10元/吨；山西（小颗粒）1610元/吨，与前一日持平 [21] - 供需面方面，国内尿素日度产量18.63万吨，较前一日降0.17万吨；国内尿素厂内库存108.58万吨，较前一周涨6.19万吨 [21] PTA及相关产业 - PX方面，PX期货2601收盘价6782，较前一日跌12；PX - 原油341美元/吨，较前一日降10美元/吨 [24] - PTA方面，PTA华东现货价格4725元/吨，较前一日涨5元/吨；PTA现货加工费185元/吨，较前一日涨15元/吨 [25] - MEG方面，MEG华东现货价格4468元/吨，较前一日降45元/吨；石脑油制MEG现金流 - 83美元/吨，较前一日降12美元/吨 [25] 纯苯及苯乙烯产业 - 上游价格及价差方面，CFR日本石脑油601美元/吨，较前一日涨5美元/吨；CFR中国纯苯728美元/吨，较前一日降5美元/吨 [32] - 苯乙烯相关价格及价差方面，苯乙烯华东现货6880元/吨，较前一日降70元/吨；EB期货2510收盘价6934元/吨，较前一日降79元/吨 [32] - 下游现金流方面，苯酚现金流 - 544元/吨，较前一日降16元/吨；EPS现金流270元/吨，较前一日涨70元/吨 [33] - 库存方面，纯苯江苏港口库存14.90万吨，较前一周涨1.10万吨；苯乙烯江苏港口库存19.65万吨，较前一周涨1.75万吨 [34] - 产业链开工率方面，亚洲纯苯开工率77.9%，与前一日持平；下游PS开工率59.998%，较前一日涨2.4% [34]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入1.20亿元，同比下降38.75% [1] - 归母净利润亏损2894.6万元，同比降幅达668.80% [1] - 线上销售收入2880万元，同比下降15.9% [1] - 现金及现金等价物2260万元，较去年末6540万元大幅减少 [2] 销售渠道表现 - 经销商渠道收入3510万元，同比骤降71.5% [1] - 线上运营推广费用同比减少63.7% [1] - 三大核心产品系列（1966、茶妈妈、岩冷）收入均出现下滑 [1] 产品与成本结构 - 1966系列收入同比下降约41.54% [1] - 1966系列毛利率大幅下降12.3个百分点 [1] - 存货规模约9.00亿元，占总资产比例达71.93% [2] - 存货周转率低至0.06次 [2] 行业环境变化 - 2024年普洱茶市场规模增速放缓，库存消化周期延长 [2] - 头部企业转向大众消费市场，推出千元以下战略单品 [2] - 小罐茶等品牌推出平价茶叶品牌满足市场需求 [2] 公司治理与战略 - 管理层期内进行调整，影响业务运营 [1] - 原总经理王娟因经营理念与市场需求偏差辞职 [2] - 公司减少产成品生产和原材料采购以应对库存压力 [2] - 战略调整滞后于行业头部企业 [2][4] 历史背景与挑战 - 公司源自1966年成立的澜沧县古茶山景迈茶厂 [4] - 凭借普洱茶资源和地理位置成为行业佼佼者 [4] - 需积极调整战略以适应市场变化 [4]