投资评级 - 报告对水星家纺(603365)给予"买入"评级 [1] 核心观点 - 公司大单品战略持续深化 通过人体工学枕和雪糕被等核心产品强化品牌影响力和细分市场竞争力 [3] - 收入增长主要由线上电商和团购业务驱动 但净利润率因销售费用投入增加而阶段性承压 [2][3][4] - 公司通过产品迭代升级、门店形象升级和智能家纺布局 有望为未来业绩提供新增量 [5] 财务表现 - 25H1公司实现营业收入19.21亿元 同比增长6.40% 归母净利润1.41亿元 同比下降3.38% [2] - 25Q2营业收入9.95亿元 同比增长11.74% 归母净利润0.51亿元 同比下降2.65% [2] - 25H1毛利率43.88% 同比提升2.01个百分点 净利率7.34% 同比下降0.75个百分点 [4] - 经营性现金流为-0.67亿元 同比下降388.88% 主要由于存货增加以及经营性应付项目减少 [2] - 存货11.32亿元 同比增长5% 存货周转天数179天 同比增加4天 [4] 产品战略 - 人体工学枕以健康睡眠和功能性为卖点 采用分区设计适配不同睡姿 以高性价比定位专业高品质记忆枕 [3] - 雪糕经过5年迭代升级 大单品地位稳固 并通过技术外溢带动蚕丝可水洗夏被、凉感雪糕席等关联产品增长 [3] - 大单品结合"爆款群"模式 在两个维度进行研发创新 [3] 渠道发展 - 收入增长主要来自线上业务与团购业务 [3] - 线下门店升级为"水星 STARZHOME"新形象 有望带动店效提升 [5] 未来展望 - 维持2025-2027年收入预测44.01/47.25/50.79亿元 [5] - 维持2025-2027年归母净利润预测3.81/4.02/4.27亿元 [5] - 对应2025-2027年EPS预测1.45/1.53/1.63元 [5] - 当前股价17.72元对应2025-2027年PE分别为12.2/11.6/10.9倍 [5] 创新布局 - 公司积极布局智能家纺领域 推出智能枕、智能床垫等3C特色产品 发挥产品研发核心优势 [5]

报告公司投资评级 - 报告对水星家纺的投资评级为“买入”[1] 报告的核心观点 - 2024年公司收入、归母净利等部分指标未达股权激励目标，但24Q4部分指标同比增长，2025Q1收入增长但归母净利和扣非归母净利有不同程度下降[2] - 电商、直营收入下滑，毛利率增长但净利率下滑，库存略有提升[3][4][5] - 公司延续“大单品”策略、升级线下门店、布局智能家纺领域，有望带动产品升级、店效提升和业绩增长，虽下调部分收入和归母净利预测，但维持“买入”评级[6][7] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2024年公司收入41.93亿元、归母净利3.67亿元、扣非归母净利3.33亿元、经营性现金流5.16亿元，同比增长-0.42%、-3.28%、1.77%、4.58%，未达股权激励目标；非经主要为政府补助0.22亿元，同比下降60.31%；剔除相关因素后归母净利3.8亿元，同比下降3.5%；经营性现金流高于净利因折旧及摊销费用、应收减少、应付增加[2] - 24Q4公司收入15.10亿元、归母净利1.57亿元、扣非归母净利1.49亿元，同比增长3.65%、23.56%、30.98%，归母净利增速高于收入因销售费用下降1400万元、管理费用下降500万元[2] - 2024年拟每10股派发现金红利9元，分红率64.3%，股息率5.6%[2] - 2025Q1公司收入9.26亿元、归母净利0.90亿元、扣非归母净利0.76亿元，同比增长1.20%、-3.79%、-9.84%；扣非净利降幅高于净利因25Q1政府补助0.12亿元，同比增长67%[2] 分析判断 收入情况 - 分产品看，2024年套件、被子、枕芯、其他收入分别为14.58、20.29、3.16、3.85亿元，同比增长-4.21%、0.18%、8.18%、5.67%[3] - 分渠道看，2024年电商、加盟、直营、其他收入分别为22.99、13.33、3.25、2.30亿元，同比增长-3.75%、1.46%、-6.51%、50.36%[3] - 分地区看，东北、华中、国外地区收入增长较快，东北、华北、华东、华南、华中、西北、西南、国外收入分别为0.82、2.77、7.49、1.01、2.50、1.01、3.15、0.14亿元，同比增长14%、-8%、7%、7%、13%、-2%、1%、24%[3] 毛利率和净利率情况 - 2024年毛利率41.40%，同比提升1.36PCT；电商、加盟、直营、其他毛利率分别为42.96%、37.39%、52.86%、33.96%，同比提升3.19、-0.53、-1.05、0.98PCT；24年净利率8.74%，同比下降0.26PCT；销售、管理、研发、财务费用率分别为24.43%、4.47%、1.96%、-0.17%，同比增加0.33、0.17、0.11、0.29PCT；其他收益+投资收益占比提升0.1PCT，公允价值变动收入占比提升0.1PCT，营业外净收入占比下降0.9PCT；所得税/收入增加0.1PCT[4] - 2025Q1毛利率43.9%，同比提升2.5PCT；净利率9.7%，同比下降0.5PCT；毛利率提升而净利率下降因销售费用增加、其他收益及投资收益占比下降、营业外收入减少；销售、管理、研发、财务费用率分别为26.39%、5.33%、2.13%、-0.07%，同比增加3.13、0.51、0.17、0.31PCT；25Q1其他收益+投资收益占比提升1.3PCT，信用+资产减值损失冲回增加0.6PCT；公允价值变动收益占比下降0.1PCT，营业外收入占比下降0.7PCT；所得税/收入下降0.02PCT至1.81%[4] 库存情况 - 2024年末存货10.12亿元，同比增长5%；原材料、在产品、库存商品、委托加工商品占比分别为11.8%、5.1%、80.4%、2.4%，同比增加0.3、-0.4、1.4、-1.2PCT；存货周转天数145天，同比增加4天；应收、应付账款分别为3.03、3.24亿元，同比下降9%、11%；应收、应付账款周转天数为27、45天，同比增加-2、0天[5] - 2025Q1末存货、应收账款、应付账款分别为10.80、2.75、2.66亿元，同比增长6%、-13%、-4%，存货、应收账款、应付账款周转天数分别为181、28、51天，同比增加14、-4、3天[5] 投资建议 - 公司延续“大单品”策略，产品结构升级、研发新材料，有望带动产品优化升级和毛利率提升，如大单品雪糕被升级至5.0和5.0Pro系列，凉感纤维提升触感及透气性[6] - 线下门店升级，发布“水星STARZHOME”形象，有望带动店效提升[6] - 公司布局智能家纺领域，推出智能枕、智能床垫等3C特色产品，有望为业绩增长带来新增量[7] - 下调2025 - 2026年收入预测47.56、51.74亿元至44.01、47.25亿元，新增2027年收入预测50.79亿元；下调2025 - 2026年归母净利预测4.28、4.81亿元至3.81、4.02亿元，新增2027年归母净利润预测4.27亿元；对应下调2025 - 2026年EPS1.63、1.83元至1.45、1.53元，新增2027年EPS预测1.63元；2025年4月29日收盘价16.2元对应2025 - 2027年PE分别为11.2、10.6、10X，维持“买入”评级[7] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|4,211|4,193|4,401|4,725|5,079| |YoY（%）|14.9%|-0.4%|4.9%|7.4%|7.5%| |归母净利润(百万元)|379|367|381|402|427| |YoY（%）|36.2%|-3.3%|3.8%|5.6%|6.1%| |毛利率（%）|40.0%|41.4%|41.7%|41.8%|41.9%| |每股收益（元）|1.44|1.40|1.45|1.53|1.63| |ROE|12.9%|12.3%|11.3%|10.7%|10.2%| |市盈率|11.23|11.61|11.18|10.58|9.97|[9] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表等展示了2024A - 2027E的相关财务数据，包括营业总收入、营业成本、净利润等，以及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等主要财务指标[11]