核心观点 - 报告认为纺织制造板块在2026年的业绩修复逻辑更为清晰，主要基于关税落地提升可见度、分担关税压力减轻以及运营效率改善三方面因素[3][77] 品牌服饰则看好家纺、轻奢和低估值高股息三条主线[3][77] 股价复盘 - 年初至今A股SW纺织服饰指数上涨11.1%，跑输沪深300指数8.8个百分点，SW服装家纺和SW纺织制造分别上涨8.6%和7.9%，表现弱于大盘[14][16] 剔除饰品影响后，港股SW纺织服饰上涨59.9%，但服装家纺与纺织制造仅分别上涨13.7%和8.7%，均跑输恒生指数（+29.1%）[15][16] - 海外市场方面，美股轻奢类个股表现突出，Tapestry、Ralph Lauren、Canada Goose显著跑赢大盘，而大众运动品牌如Lululemon、NIKE、VF等则跑输大盘[17][18] 行业分析 - 2025年1-9月中国服装鞋帽针纺织品类零售额累计同比增长3.1%，低于社零大盘4.5%的增速，8月后呈现小幅上行趋势[22][23] 同期纺织品出口累计增长2.1%，服装出口累计下降2.5%，越南纺织品和鞋类出口则分别增长12.0%和7.4%[25][26] - 原材料价格方面，内棉价格较年初提升1.0%，Q3均价环比Q2提升5.1%；羊毛价格较年初大幅提升26.6%，Q3均价环比提升7.3%；鹅绒价格较年初下降约7.7%[28][32] 美国市场1-8月服装配饰零售总额同比增长4.8%，跑赢零售大盘，且服装店零售额同比增速已连续三个月加快，库存整体处于低位[33][34][38] 个股基本面 - A股品牌在25Q3低基数下业绩环比改善，家纺板块表现突出，罗莱生活、水星家纺单季度营收同比分别增长9.9%和20.2%，归母净利润分别增长50.1%和43.2%[42][44] 港股运动品牌25H1表现韧劲，但Q3大众运动流水承压，增长中枢下行至低单位数，户外和高端运动等细分领域维持高景气度[45][46] - 年初至今大部分品牌和制造企业的净利润一致预期被下调，但家纺和运动户外板块的下调幅度相对更小，家纺板块下调中位数为-2%，运动户外为-3%[48][49][52][53] 制造板块部分企业在25Q3出现利润率环比企稳或同比提升的迹象[50][51] 趋势展望 - 中国运动市场呈现分化，户外、网球等细分垂类赛道维持更高景气度，对应品牌对中国市场收入增速指引更为乐观，而大众运动品牌增速趋于稳健[57][59] 行业集中度持续下降，2020-2025年中国运动鞋服市场CR5从58.7%降至49.7%，降幅显著[60][61] - 轻奢赛道表现亮眼，Coach、Burberry、Ralph Lauren等品牌在2025年前两个季度实现双位数以上收入增速，主要受益于客群结构变化向"悦己型"消费倾斜以及品牌定位重塑与产品创新[62][64] 睡眠经济前景广阔，亚朵深睡枕等科技大单品快速放量，传统家纺品牌如罗莱生活、水星家纺、富安娜纷纷推出特色科技大单品以打开增长空间[66][68] - 纺织制造企业业绩修复取决于三大维度：品牌客户终端提价后的市场反馈、自身产能多元化布局与产线分配能力、开发头部客户与差异化产品的能力[69][70] 多元化产能布局是长期趋势，鞋履制造商在越南和印尼的产能布局整体早于成衣制造商[71][72] 投资建议 - 纺织制造板块建议重点关注华利集团、九兴控股、申洲国际、超盈国际控股，基于关税可见度提升、压力减轻和运营改善的逻辑[77][78] 品牌服饰推荐三条主线：家纺板块的罗莱生活、水星家纺、富安娜，受益于大单品策略和低渠道库存；轻奢赛道的普拉达、新秀丽，受益于客群结构变化；以及低估值高股息标的波司登、江南布衣、滔搏[77][78]

公司2025年第三季度财务表现 - 第三季度营业收入为10.54亿元，同比增长20.19% [1] - 第三季度利润总额为1.07亿元，同比增长33.63% [1] - 第三季度归属于上市公司股东的净利润为9107.79万元，同比增长43.18% [1] 公司2025年前三季度累计财务表现 - 前三季度累计营业收入为29.76亿元，同比增长10.91% [1] - 前三季度累计归母净利润为2.32亿元，同比增长10.74% [1]

2025年三季度财务表现 - 前三季度实现营收10.99亿元，同比减少7.97% [1][4] - 前三季度归属于上市公司股东的净利润为2651.76万元，同比增长28.69% [1][4] - 第三季度单季营收为3.66亿元，同比增长9.76%，归母净利润110.26万元，同比增长131.11% [5][6] - 前三季度扣非后净利润为2475.21万元，同比增长105.37% [4] - 年初至报告期末经营活动产生的现金流量净额为1.27亿元，同比增长276.33% [6] 公司治理与内部争议 - 公司董事陈洁对《2025年第三季度报告》投出反对票，质疑其真实、准确、完整性 [1][7] - 陈洁同时对公司续聘会计师事务所、使用公积金弥补亏损等议案投反对或弃权票 [7][10] - 反对理由包括子公司财务资助款项处理不合规、审计机构未充分提示风险、累计亏损金额失真等 [9][10] - 公司回应称陈洁作为单个董事，其临时提案不符合主体资格及程序要求，故未予审议 [14] 监管关注与历史问题 - 公司于10月21日收到湖南证监局出具的行政监管措施决定书，指出子公司财务管理和内控不完善 [10][16] - 监管指出子公司通过往来款向叶艺峰提供财务资助，截至2025年9月30日拆借资金余额为6337.63万元 [10] - 公司目前处于无控股股东、无实际控制人状态 [16] - 自2023年至今，董事陈洁已连续9次对公司财报提出异议 [11][12] 公司应对措施 - 公司表示高度重视监管指出的问题，将按要求及时整改 [12] - 针对叶艺峰欠款，公司已签署还款协议并质押其股权，在对方违约后已启动司法仲裁程序 [13] - 公司通过扣发叶艺峰分红款及薪酬等方式进行追偿 [13]

片区建设是山东落实习近平总书记打造乡村振兴齐鲁样板重要指示的实践探索，是为适应农村人口变化和村庄演变规律的探索，是推进农业现代化和农 业生产方式转变的探索。根据统计，目前山东全省片区总量达到2070个，覆盖行政村1.8万余个。 随着山东探索以片区建设打造乡村振兴齐鲁样板日渐成熟，这一改革模式引发了全国农业领域各界人士的热议。 山东是中国农业第一大省。习近平总书记对山东"三农"工作寄 予厚望，赋予山东打造乡村振兴齐鲁样板的重大使命。2024 年5月总书记视察山东，再次对全面推进乡村振兴提出明确要 求。 作者： 种昂 封图：本报资料室 2025年10月12日，"乡村振兴齐鲁论坛2025"在滨州邹平市举行。本次论坛一大焦点话题是山东正探索的"以片区化为引领推进乡村全面振兴"的改革 模式。 山东是中国农业第一大省。习近平总书记对山东"三农"工作寄予厚望，赋予山东打造乡村振兴齐鲁样板的重大使命。2024年5月总书记视察山东，再 次对全面推进乡村振兴提出明确要求。 以片区建设探索齐鲁样板 此次"乡村振兴齐鲁论坛2025"主会场设在滨州邹平市。 2024年,滨州市粮食播种面积891.1万亩,粮食总产量38.81亿公斤,单产 ...

2024年,滨州市粮食播种面积891.1万亩,粮食总产量38.81亿公斤,单产435.52公斤,人均粮食产量达到全省 的1.7倍、接近全国的两倍，成为全国首个粮食产业经济突破2000亿元的地级市。值得一提的是，早在 1931年，中国著名的思想家、社会活动家梁漱溟就曾在滨州邹平成立了乡村建设机构。 此次"乡村振兴齐鲁论坛2025"主会场设在滨州邹平市。 2025年10月12日，"乡村振兴齐鲁论坛2025"在滨州邹平市举行。本次论坛一大焦点话题是山东正探索 的"以片区化为引领推进乡村全面振兴"的改革模式。 山东是中国农业第一大省。习近平总书记对山东"三农"工作寄予厚望，赋予山东打造乡村振兴齐鲁样板 的重大使命。2024年5月总书记视察山东，再次对全面推进乡村振兴提出明确要求。 片区建设是山东落实习近平总书记打造乡村振兴齐鲁样板重要指示的实践探索，是为适应农村人口变化 和村庄演变规律的探索，是推进农业现代化和农业生产方式转变的探索。根据统计，目前山东全省片区 总量达到2070个，覆盖行政村1.8万余个。 随着山东探索以片区建设打造乡村振兴齐鲁样板日渐成熟，这一改革模式引发了全国农业领域各界人士 的热议。 以片区建设 ...

投资评级 - 维持"增持"评级 目标价9.60元 对应2025年16倍PE估值 [4][5][11] 核心观点 - 基本面逐步改善 7-8月终端流水相比二季度有所改善 预计同比呈现接近两位数增长 [10] - 8月底召开的2026年春夏订货会情况良好 反映经销商信心逐步恢复 [10] - 公司是行业内较早进行渠道和库存优化的企业之一 近三年存货周转率和应收账款周转率持续提升 [10] - 经营活动净现金同比增长29% 经营质量呈现稳步提升态势 [10] - 罗莱智慧产业园一期已于2025年4月投产 将提升供应链效率和电商业务反应速度 [10] - 2024年现金分红比率高达115% 中报推出每股派息0.20元分配方案 当期分红比率达90% [10] - 预计未来高分红政策有望延续 基于良好的经营质量和相对充沛的资金储备 [10] 财务预测 - 预计2025-2027年每股收益分别为0.60元、0.67元和0.77元（原预测分别为0.62元、0.69元和0.77元） [4][11] - 预计2025-2027年营业收入分别为4,764百万元、5,063百万元和5,443百万元 同比增长4.5%、6.3%和7.5% [4] - 预计2025-2027年归属母公司净利润分别为503百万元、561百万元和639百万元 同比增长16.1%、11.7%和13.8% [4] - 预计2025-2027年毛利率分别为49.1%、49.4%和49.7% 净利率分别为10.6%、11.1%和11.7% [4] - 预计2025-2027年净资产收益率分别为11.3%、11.7%和12.7% [4] 业务展望 - 国内电商和直营仍是家纺业务增长的重要引擎 [10] - 加盟业务短期仍在调整中 但将是终端复苏后的弹性来源 [10] - 美国家具业务短期仍有压力 但2025年第三季度开始边际有所好转 预计后续亏损有望逐步收窄 [10] 估值比较 - 参考可比公司给予2025年16倍PE估值 调整后行业平均PE为16倍 [4][12] - 当前股价8.47元（2025年9月10日） 总市值7,065百万元 [5] - 52周最高价/最低价为9.32元/5.57元 [5]

财务表现 - 上半年归母净利润1.85亿元 同比增长17% [1] - 国内家纺业务营收18亿元 同比增长6% [1] - 国内家纺业务归母净利润2.12亿元 同比增长18% [1] - 美国家具业务营收4亿元 同比下降8% [1] - 美国家具业务归母净利润-0.29亿元 同比下降32% [1] 业务分析 - 美国家具业务下滑主要因美国贷款利率高企导致需求不足 [1] - 美国新屋及成屋销售量大幅持续走低影响业务表现 [1] 战略发展 - 2022年以自有资金投入建设罗莱智慧产业园 [1] - 产业园于2024年底完成一期建设 [1] - 2025年一季度逐步落地投产 [1] - 产业园一期全面建设完成标志着公司对未来行业发展和业务成长的信心 [1] - 产业园建设是开启公司下一个30年征程的里程碑事件 [1] 投资评级 - 调整盈利预测 维持买入评级 [1]

门店调整 - 北京世茂工三无印良品门店将于2025年8月31日正式停业 结束十余年经营 [1] - 2022至2024财年期间累计关闭中国大陆30家门店 2025年前五个月关闭17家门店 [3] - 苏州泰华店和济南振华商厦店等标志性门店于8月底集中关闭 [3] 经营表现与挑战 - 2025年3月邀请影星金城武代言后三天内品牌搜索指数激增300% 部分同款商品迅速售罄 [3] - 2025年8月因不锈钢剪刀尖端设计不符合国家标准被广东省市场监管局责令整改 为年内第三次因产品缺陷被监管部门点名 [3] - 黑猫投诉平台累计2407条投诉记录 涉及家纺脱线 服装褪色和售后服务推诿等问题 [3] - 同款商品中国售价较日本高出25%-50% 尽管自2014年起连续11次降价仍难扭转价格虚高印象 [4] - 消费者调研显示63%受访者认为设计陈旧 58%表示同等价位会选择其他品牌 [4] 市场竞争 - 名创优品 网易严选等本土品牌以相似设计和更低价格抢占市场 [4] - 电商平台通过供应链优化提供更具竞争力的选择 [4] 战略转型 - 加速门店迭代 将经营不善店铺转移至新兴商圈 同时扩大旗舰店规模 [6] - 北京朝阳大悦城开设4950平方米超级门店 重庆观音桥旗舰店相继落成 整合MUJI Cafe和MUJI BOOKS等衍生业态 [6] - 2022年入驻外卖平台后即时零售业务带动线上销售增长37% [7] - 2025年第三季度电商渠道会员复购率提升至28% 并通过会员系统升级强化用户粘性 [7] 产品创新 - 2024年推出农场概念店引入生鲜品类 宠物用品线扩展至32个SKU [7] - 部分门店增设AR试衣镜和自助拍照机等互动装置吸引年轻客群 [7]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 家纺主业经营周期向上趋势明确 线上渠道及大单品策略成效显著 库存水平健康 [7] - 美国家具业务受外部环境影响承压 但亏损可控 [7] - 高分红属性突出 中期分红0.2元/股 分红比例90% [7] 财务表现 - 2025H1营收21.81亿元 同比增长3.6% 归母净利润1.85亿元 同比增长17.0% [7] - 分季度看 25Q1/Q2营收分别同比+0.6%/+6.8% 归母净利润分别同比+26.3%/+4.9% [7] - 2025H1毛利率47.82% 同比提升1.08个百分点 [7] - 归母净利率8.50% 同比提升0.97个百分点 [7] - 经营活动现金流净额3.77亿元 同比增长28.93% [7] 业务分析 - 家纺业务营收17.89亿元 同比增长6.49% 归母净利润2.12亿元 同比增长18.35% [7] - 美国家具营收3.92亿元 同比下降7.81% 归母净利润-2875万元 [7] - 线上渠道收入同比增长18.3% 占比34% 直营渠道收入同比增长5.1% 占比9% [7] - 加盟渠道收入同比下降8.7% 占比28% 其他渠道收入同比增长20.0% 占比12% [7] - 截至25H1末直营门店381家 较24H1增加20家 加盟门店2142家 较24H1减少187家 [7] 盈利预测 - 2025年归母净利润预测4.95亿元 同比增长14.36% [1][7] - 2026年归母净利润预测5.54亿元 同比增长11.92% [1][7] - 2027年归母净利润预测6.09亿元 同比增长9.85% [7] - 对应25-27年PE分别为14/13/12倍 [1][7] 运营效率 - 存货10.52亿元 同比下降17.9% 存货周转天数169天 同比缩短42天 [7] - 货币资金3.80亿元 [7] - 资产减值损失同比减少2653万元 [7] - 管理费用率因诉讼计提3700万元一次性费用而提升 [7]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入5.15亿元，同比增长8.9% [3] - 归母净利润1.67亿元 [3] 传统业务优势 - 租赁业务收入4.84亿元，同比增长16.46% [4] - 完成六年期续租权营业房收费223间、一年期续租权营业房收费567间、零租房收费1680间 [4] - 全球最大纺织品集散中心，具备完整产业链资源禀赋优势 [4] 数字化转型战略 - 发展行业垂直AI大模型，打造三大智能体平台（商户/产品/渠道销售智能体） [8] - 通过数字样品和3D仿真替代物理打样，降低研发成本 [8] - 构建"五脑合一"智能化系统架构，实现多源异构数据标准化治理 [9] - 开发客户画像、市场指数等数据产品转化商业价值 [10] 新业务拓展 - 设立贸易公司开展集中代采、成品供应及供应链管理服务 [11] - 依托本地产业链开展窗帘、家纺终端销售业务 [11] - 在纺织需求旺盛国家和地区设立展贸一体展厅 [12] 商业模式升级 - 从市场管理者转向产业运营商，拓展平台服务费/数字资产使用费/贸易佣金等收入来源 [13] - 整合物流仓储、跨境支付、供应链金融等第三方资源 [13] - 线上交易平台沉淀数据为纺织面料大模型提供底层支持 [13] 发展前景 - 成为全球纺织产业数字生态核心节点 [15] - 打破物理边界实现产业价值数字化倍增 [15]