报告行业投资评级 - 行业评级为看好（维持） [2] 报告核心观点 - 品牌服饰景气分化，聚焦稳健成长个股；纺织制造情绪改善，聚焦稳增长超跌龙头 [2] 品牌服饰 整体表现 - 品牌服饰行业Q2增长略有降速，1 - 3月累计同比+3.4%，1 - 6月累计同比+3.1%，但考虑24年Q3基数走低，预计三季度零售表现有环比加速潜力 [3] H股品牌服饰 - H股运动整体表现领跑，25H1安踏体育、361度预计双位数收入增长，安踏主业部分利润正向增长，361度利润率预计稳定；特步、李宁预计单位数收入增长，特步利润增速快于收入，李宁利润率有波动。其他公司中，波司登、江南布衣预计稳健正向成长，滔搏下半财年有望改善 [2][5] A股品牌服饰 - A股品牌服饰表现分化，Q2部分公司成长领跑，稳健医疗预计Q2收入增速超25%、利润增速20% - 30%；海澜之家Q2收入及扣非利润正向增长；罗莱生活、水星家纺Q2实现正向收入及利润成长，水星家纺有望双位数收入增长 [2][8] 下半年展望 - 关注自身业务积极变化或扩张、估值有吸引力的龙头，如稳健医疗、海澜之家、锦泓集团；港股运动、功能服饰持续体现韧性，如安踏体育、波司登等；消费补贴和大单品策略积极的高股息家纺龙头，如罗莱生活、水星家纺、富安娜 [2][9][10] 纺织制造 关税与需求情况 - 美国对等关税策略7月明朗，提升订单下单确定性。品牌商对全年成长预期分化，欧洲、日本品牌商较有信心，美国品牌商相对谨慎 [12] 中报表现 - 港股成衣制造龙头表现领跑，晶苑国际25H1收入双位数增长、利润率小幅度提升，申洲国际25H1收入双位数增长、利润正向成长；九兴控股、裕元集团利润率或有波动。A股下游制造龙头表现好于上游，华利、开润Q2收入增速领跑，伟星股份Q3接单有望改善，百隆东方Q2利润增速优秀 [2][18][19] 建议关注标的 - 建议关注申洲国际、晶苑国际、华利集团、伟星股份等制造龙头 [2][22]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：黄金珠宝、化妆品、卫生巾、口腔护理、品牌服饰、纺织制造、家居 - **公司**：老铺黄金、周大福、潮宏基、太白股份、毛戈平、上美股份、百亚股份、登康口腔、安踏体育、李宁、罗莱、水星家纺、鸿、巨洋、丰泰、裕元、来益、欧派家居、索菲亚、顾家家居 纪要提到的核心观点和论据 黄金珠宝行业 - **核心观点**：2025 年上半年终端销售强劲但需求分化，下半年金价维持高位，投资金需求或降温，高端古法和低克重饰品持续增长 [1][2][5] - **论据**：1 - 5 月金银珠宝类累计社零增速超 12%，4 - 5 月更明显；投资金条和金币需求显著增加，黄金饰品消费量自 2024 年二季度以来持续下滑，2025 年一季度同比下滑 27%；地缘冲突、避险因素、央行购金及美元信用问题支撑金价，美国有降息预期，但上半年涨幅显著，下半年突破需更强驱动 [2] 化妆品行业 - **核心观点**：整体增速放缓，国产替代和渗透率提升逻辑未变，竞争加剧，电商红利消退，关注国货美妆公司单品打造和多品牌多品类拓展能力 [1][13] - **论据**：2025 年上半年化妆品类社零累计增长约 4%，每月增速低于整体社零增速，5 月社零未因天猫 618 大促显著提升 [13] 卫生巾及口腔护理行业 - **核心观点**：卫生巾行业格局短期波动，百亚股份积极应对；口腔护理需求刚性，登康口腔线上渠道爆发式成长 [1][17][18] - **论据**：2025 年二季度卫生巾行业受舆情和 618 大促影响，百亚股份一季度线下渠道收入同比接近 50%增长，高端自由点系列收入同比 36%增加；登康口腔一季度线上渠道抖音同比超 200%爆发式成长 [17][18] 品牌服饰板块 - **核心观点**：2025 年上半年国内鞋服终端销售中低个位数增长，运动鞋服板块表现良好，户外品牌增长突出 [19][20][22] - **论据**：上半年国内鞋服终端销售同比增速 3.3%；2025 年第一季度安踏主品牌、FILA 品牌、李宁个位数增长，家纺板块罗莱和水星一季度收入个位数增幅；户外品牌亚玛芬大中华区收入同比增长 43%，昂跑亚太区收入同比增长 129%，安踏旗下迪桑特与可隆零售流水保持 65% - 70%正增长 [19][20][22] 纺织制造行业 - **核心观点**：美国终端零售数据好转，库存良性，服装进口加速向东南亚转移，关注多区域产能布局制造龙头企业 [26][28][29] - **论据**：美国 3 - 5 月服装及配饰店零售额同比增速分别为 3.5%、6.7%和 5.8%；4 月和 5 月越南纺织品出口同比分别增长 20%和 22%，柬埔寨服装出口分别增长 30%和 29%；25 年 4 月美国从中国进口服装占比 13.1%，同比下滑 3.5 个百分点，从中国进口鞋履占比 27.6%，从东南亚进口服装占比 49.8%，同比增长 5.3 个百分点，进口鞋履占比同比增长 10 个百分点 [26][28][29] 家居行业 - **核心观点**：2025 年 5 月家具商品零售额同比大幅增长，受益于以旧换新政策及补贴，龙头品牌有望引领增长 [30] - **论据**：5 月家具商品零售额同比增长 25.6%，1 - 5 月累计增长 21.4%，单月增速仅次于家电和通讯器材；规模以上卖场 5 月销售额环比增长 15%，BHI 建材家居景气指数上升 [30] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **黄金珠宝行业**：推荐关注老铺黄金、周大福、潮宏基及太白股份；老铺黄金开店速度超预期，利润率提升；周大福产品升级、渠道优化，净利润表现优异；潮宏基产品力吸引年轻消费者，有渠道扩展空间；太白股份投资金占比高，全直营模式稳定 [6][7][9][10][11] - **化妆品行业**：毛戈平品牌产品力和品牌认可度高，线上线下渠道均衡发展，推出香水和护肤新品，二季度业绩确定性高，下半年增速有望加快；上美股份 618 表现亮眼，多品牌多品类发展潜力大 [14][15][16] - **卫生巾及口腔护理行业**：百亚股份全国化步伐坚定，高端自由点系列增长；登康口腔全域营销策略推动销售转化，高端鹰眼系列迭代及低端产品线收缩提升均价毛利率，口腔医疗美容护理成新亮点 [17][18] - **品牌服饰板块**：安踏体育拓展零售模式，优化产品矩阵，FILA 加速线上发展，收购狼爪完善户外矩阵；水星家纺爆品运营模式成效显著，上半年增长超 30%，估值低且为高分红企业 [23][24][25] - **纺织制造行业**：台湾企业五月份营收多数承压 [27] - **家居行业**：欧派家居升级大家居模式，优化组织架构；索菲亚推进整家定制战略，关注存量旧改市场；顾家家居获盈丰集团投资，推进定制加软体一体化，打造大店模式 [31][33][34]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“强烈推荐”评级 [1][57] 报告的核心观点 - 日常更换需求成主流，家纺行业与地产相关度减弱，行业规模约 1500 亿但格局分散，消费者愿为健康睡眠产品买单 [7][12][15] - 水星家纺坚持爆品运营模式，主打“芯类”产品，线上占比超五成，营销打法升级，盈利能力稳定且分红比例高 [7][32][53] - 预计 2025 - 2027 年公司收入、净利润等指标增长，当前市值对应 25PE 为 13X，估值低，看好爆品运营和营销升级 [7][57] 根据相关目录分别进行总结 日用需求占主导，地产及婚庆影响弱化 - 日常更换需求占主导，2019 年后家纺电商渗透率提升，头部品牌销售与地产销售正相关关系弱化 [7][12] - 行业规模估算 1500 亿，格局分散，2024 年三大平台家纺床上用品 GMV 达 522 亿，龙头份额低个位数 [7][15] - 消费者为健康睡眠产品买单意愿强，亚朵星球相关产品销售增长，2024 年 GMV 达 20 亿 [7][26] 水星家纺坚持大单品战略，运营提效，今年以来电商表现突出 - 主打“芯类”产品，被芯类收入占比从 2015 年 38%提至 2024 年 48%，定位大众市场 [33] - 线上占比超五成，是收入增长主要驱动力，2024 年线上收入占比近 55%，不同平台表现有差异 [38][43] - 营销打法升级，锁定主推品强调卖点，通过代言人全域种草，部分产品销售增长 [51] - 盈利能力稳定，分红比例高，过去 10 年毛利率缓升，净利润率 8% - 10%，分红比例 60% + [53] 盈利预测及投资建议 - 预计 2025 - 2027 年收入分别为 46.37 亿、51.46 亿、57.15 亿元，同比增速 10.6%、11%、11% [57] - 预计 2025 - 2027 年毛利率分别为 41.8%、42.1%、42.5%，净利润率为 9%、9.1%、9.4% [57] - 预计 2025 - 2027 年净利润分别为 4.16 亿、4.7 亿、5.35 亿元，同比增速 13%、13%、14%，首次覆盖给予“强烈推荐”评级 [7][57]

记忆枕行业概述 - 记忆枕与普通枕头相比具有功能性优势，能贴合颈部曲线并提供稳固支撑，价格区间为150-300元，而普通枕头多在100元以下 [2] - 2024年记忆枕销售额占比近40%，同比增速达77%，预计2025-2030年渗透率从5%提升至50%，消费量从0.39亿个增至2.93亿个，市场规模从59亿元增长至439亿元（单价150元） [3] - 2023年中国记忆枕市场规模同比增长15%，2022年达163亿元；全球记忆海绵枕市场预计从2024年1606亿美元增至2032年3641亿美元，CAGR约10.77% [8] 市场竞争格局 - 头部家纺品牌加速布局：亚朵2023-2024年推出两代深睡枕PRO，趣睡科技2024年推出乳胶透气枕，罗莱生活和水星家纺分别上市零压枕和人体工学枕 [6] - 行业技术门槛低，生产企业众多且分散，但头部品牌参与推动市场集中度提升 [7] 行业发展趋势 市场规模需求 - 消费者对睡眠质量和颈椎健康重视度提高，叠加人口老龄化推动需求，2023年中国市场规模同比增15% [8] 技术创新升级 - 新材料应用：凝胶记忆棉、生物基材料等提升舒适度和环保性；智能技术融合：温度感应、压力监测等功能实现个性化睡眠体验 [9] 产品设计多元化 - 可定制化设计（如调节硬度/高度）和多功能化（抗菌、透气、冷却技术）满足差异化需求 [10] 销售渠道拓展 - 电商平台普及推动线上销售增长，同时品牌通过家居体验店等线下渠道增强服务体验 [11] 产业链与供给分析 - 上游材料（如乳胶、记忆棉）和下游家纺渠道共同影响行业；2019-2024年企业数量、资产规模等数据未披露具体数值 [17] - 区域供给和需求存在差异，但未提供具体区域分布数据 [15][16] 企业竞争分析 - 中国市场主要企业产能、销量、销售收入及价格数据未披露具体数值，仅提及Q1-Q5企业财务指标和动态 [18][19] 投资与规划 - "十五五"期间行业技术开发方向未明确，但预计2025-2031年将找到新增长点 [20]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3][83] 报告的核心观点 - 在睡眠经济、悦己消费和内容平台共振下，国内家纺行业迎来新机遇，记忆枕品类爆发潜力，预示市场有较大扩容空间 [3][83] - 水星家纺作为行业头部公司，深耕主业，2025 年研发、营销发力，结合性价比优势，有望提升市场份额 [3][83] - 预计 2025 - 2027 年水星家纺记忆枕销售额从 1.14 亿元提至 6.44 亿元，上调 2025/2026 年归母净利润预测值，新增 2027 年预测值，对应 PE 分别为 12/11/10X [3][79] 根据相关目录分别进行总结 睡眠经济 + 悦己消费 + 内容平台共振，家纺迎来新机遇 - 睡眠问题困扰国民健康，18 岁及以上人群睡眠困扰率 48.5%，位居健康困扰类型榜首，源于自我认知焦虑等因素 [13] - 悦己消费成国内新趋势，中国处于消费趋势变化阶段，部分人群重视情绪价值和悦己消费，如泡泡玛特营收增长 [20] - 内容平台崛起加速床品市场教育，抖音、小红书上床上用品相关视频和笔记数量快速增长，提升消费者认知和关注 [24] 枕头单品爆发市场潜力，“记忆枕”有望带来市场扩容 - 枕头消费爆发，67.7%的人认为好枕头是睡眠保障，枕头重视度领先其他床品，家纺龙头枕芯品类销售领先 [30] - 亚朵深睡枕系列销量爆发，2024 年销量突破 380 万个，销售额 10 亿元 +，零售业务高增长显示国内家纺市场潜力大 [35][38] - 估算 2024 年国内枕头市场规模约 250 亿元，头部品牌发力记忆枕有望提升渗透率，预计中性情景下 2030 年记忆枕市场规模突破 400 亿元 [43][45][51] 水星家纺：发挥龙头优势，研发 + 营销同时发力，有望进一步扩大市场份额 - 家纺市场集中度低，2024 年水星家纺等前三大品牌市占率低，但龙头市占率呈提升趋势 [55][59] - 产品思路上，大单品战略聚焦雪糕被，全品类布局加强研发，提升产品竞争力，研发费用率持续提升 [62][66] - 市场推广上，电商渠道领先，2025 年加大营销投放，官宣代言人宣传大单品，线下门店净开店，销售费用率提升 [69] - 水星家纺在头部品牌中具性价比定位，毛利率相对低，有望覆盖更多人群，且毛利率有提升空间 [73] - 2024 年及 25Q1 业绩有韧性，2024 年扣非归母净利润正增长，25Q1 营收增长，剔除股权激励费用后净利润增长 [74] 盈利预测与投资评级 - 预计 2025 - 2027 年水星家纺记忆枕销售额从 1.17 亿元提至 6.44 亿元，营收分别为 46.7/52.0/58.0 亿元，同比 +11.3%/+11.4%/+11.5% [79] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 3.99/4.48/4.97 亿元，同比 +8.9%/+12.3%/+11.0% [79]

报告公司投资评级 - 行业为纺织服饰/服装家纺，6个月评级为买入（维持评级） [4] 报告的核心观点 - 报告公司作为国内家纺业头部品牌之一，未来或持续受益于家纺补贴，产品结构优化有望继续改善电商渠道销售毛利率，调整25 - 26年盈利预测并新增27年盈利预测 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 25Q1营收9亿，同比+1%；归母净利润0.9亿，同比 - 4%；扣非归母净利润0.8亿，同比 - 10% [1] - 24Q4营收15亿，同比+4%；归母净利润1.6亿，同比+24%；扣非归母净利润1.5亿，同比+31% [1] - 24A营收42亿，同比 - 0.42%；归母净利润4亿，同比 - 3%；扣非归母净利润3亿，同比+2% [1] - 24年电商营收23亿，同比 - 4%，毛利率43%，同比+3pct；加盟营收13亿，同比+1%，毛利率37%，同比 - 1pct；直营营收3亿，同比 - 7%，毛利率53%，同比 - 1pct [1] - 公司拟每10股派发现金红利9元（含税），加上回购，合计派发3.6亿，派息率为97% [1] 家纺补贴政策 - 2024年3月13日，国务院发布方案推动家装消费品换新；7月24日，国家发改委、财政部发布措施支持地方提升消费品以旧换新能力；10月下旬起，上海、江苏等地将家纺类产品纳入消费补贴范围，提振消费信心，促进品牌家纺企业销售增长，线上渠道带动效果明显 [2] 产品研发创新 - 公司坚持精品开发，在全品类与大单品维度开展研发创新，优势单品持续引爆 [3] - 自主研发的人体工学枕获德国IGR人体工学认证等，采用曲线切割三芯设计等 [3] - 大单品雪糕被升级至5.0和5.0Pro系列，凉感纤维提升触感及透气性等 [3] - 公司积极布局智能家纺领域，推出智能枕、智能床垫等3C特色产品 [3] - 公司与HelloKitty等IP合作，推出苏州博物馆和中法设计师联名款产品 [3] 盈利预测调整 - 预计25 - 27年营收为44、47、49亿元（25 - 26年前值44、46亿元）；归母净利润为3.9、4.1、4.3亿元（25 - 26年前值为3.8、4.2亿元）；EPS为1.5、1.6、1.7元（25 - 26年前值为1.4、1.6元）；PE为11x、10x以及10x [4][8] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|4,210.91|4,193.27|4,423.90|4,671.63|4,942.59| |增长率(%)|14.93| - 0.42|5.50|5.60|5.80| |EBITDA(百万元)|541.96|579.52|466.06|480.48|511.07| |归属母公司净利润(百万元)|379.08|366.65|390.42|410.27|433.99| |增长率(%)|36.23| - 3.28|6.48|5.08|5.78| |EPS(元/股)|1.44|1.40|1.49|1.56|1.65| |市盈率(P/E)|11.20|11.58|10.87|10.35|9.78| |市净率(P/B)|1.44|1.43|1.32|1.25|1.19| |市销率(P/S)|1.01|1.01|0.96|0.91|0.86| |EV/EBITDA|4.00|4.90|5.89|4.71|5.25| [9] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2023 - 2027E各项目数据及变化情况，如货币资金、应收票据及应收账款、营业收入、营业成本等 [10][11] - 主要财务比率体现了成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标变化，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [10][11]

报告公司投资评级 - 行业为纺织服饰/服装家纺，6个月评级为买入（维持评级） [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为国内家纺业头部品牌之一，未来或持续受益于家纺补贴，产品结构优化有望继续改善电商渠道销售毛利率，调整25 - 26年盈利预测并新增27年盈利预测 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 25Q1营收9亿，同比+1%；归母净利润0.9亿，同比 - 4%；扣非归母净利润0.8亿，同比 - 10% [1] - 24Q4营收15亿，同比+4%；归母净利润1.6亿，同比+24%；扣非归母净利润1.5亿，同比+31% [1] - 24A营收42亿，同比 - 0.42%；归母净利润4亿，同比 - 3%；扣非归母净利润3亿，同比+2% [1] - 24年电商营收23亿，同比 - 4%，毛利率43%，同比+3pct；加盟营收13亿，同比+1%，毛利率37%，同比 - 1pct；直营营收3亿，同比 - 7%，毛利率53%，同比 - 1pct [1] - 公司拟每10股派发现金红利9元（含税），加上回购，合计派发3.6亿，派息率为97% [1] 政策补贴情况 - 2024年3月13日国务院发布方案推动家装消费品换新，7月24日国家发改委、财政部发布措施支持地方提升消费品以旧换新能力，10月下旬起上海、江苏等地将家纺类产品纳入消费补贴范围，促进品牌家纺企业销售增长，线上渠道带动效果明显 [2] 产品研发情况 - 公司坚持精品开发，在全品类与大单品两个维度开展研发与创新，优势单品持续引爆 [3] - 自主研发的人体工学枕获德国IGR人体工学认证等，采用曲线切割三芯设计等 [3] - 大单品雪糕被升级至5.0和5.0Pro系列，凉感纤维提升触感及透气性等 [3] - 公司积极布局智能家纺领域，推出智能枕、智能床垫等3C特色产品 [3] - 公司与HelloKitty等IP合作，并推出苏州博物馆和中法设计师联名款产品 [3] 盈利预测调整情况 - 预计25 - 27年营收为44、47、49亿元（25 - 26年前值44、46亿元） [4][8] - 归母净利润为3.9、4.1、4.3亿元（25 - 26年前值为3.8、4.2亿元） [4][8] - EPS为1.5、1.6、1.7元（25 - 26年前值为1.4、1.6元） [4][8] - PE为11x、10x以及10x [8] 财务数据和估值情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|4,210.91|4,193.27|4,423.90|4,671.63|4,942.59| |增长率(%)|14.93| - 0.42|5.50|5.60|5.80| |EBITDA(百万元)|541.96|579.52|466.06|480.48|511.07| |归属母公司净利润(百万元)|379.08|366.65|390.42|410.27|433.99| |增长率(%)|36.23| - 3.28|6.48|5.08|5.78| |EPS(元/股)|1.44|1.40|1.49|1.56|1.65| |市盈率(P/E)|11.20|11.58|10.87|10.35|9.78| |市净率(P/B)|1.44|1.43|1.32|1.25|1.19| |市销率(P/S)|1.01|1.01|0.96|0.91|0.86| |EV/EBITDA|4.00|4.90|5.89|4.71|5.25| [9] 财务预测摘要情况 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据及主要财务比率，如成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标在不同年份的情况 [10][11]