整体业绩表现 - 25年前三季度营收74亿元，同比增长33.9%，归母净利润5亿元，同比增长8.3% [1] - 25年第三季度营收29.7亿元，同比增长49.5%，环比增长17.5%，归母净利润1.9亿元，同比增长8%，环比下降4.4% [1] - 25年前三季度毛利率12.8%，同比下降0.4个百分点，归母净利率6.8%，同比下降1.6个百分点 [1] - 25年第三季度毛利率12%，同比上升0.6个百分点，环比下降3个百分点，归母净利率6.5%，同比下降2.5个百分点，环比下降1.5个百分点 [1] 三元正极材料业务 - 25年前三季度正极材料总出货约11万吨，同比增长70%以上，其中第三季度出货4万吨，环比增长14% [1] - 25年前三季度三元正极出货约4万吨，同比增长30%以上，其中第三季度出货约1.5万吨，环比略增 [1] - 基于与LGES、SK On的长期供货协议，预计25年三元正极出货近6万吨，同比增长40-50%，26年有望同比增长30-40% [1] - 测算第三季度三元正极单吨利润1万元以上，环比略降，预计随着LGES放量及国际客户占比提升，盈利水平将稳步提升 [1] 磷酸铁锂正极材料业务 - 25年前三季度铁锂正极出货约6.3万吨，同比翻倍以上增长，其中第三季度出货近2.3万吨，环比增长10%以上 [2] - 公司现有4万吨自有产能及7-8万吨代工厂产能，攀枝花首期二阶段8万吨产能预计25年内投产 [2] - 预计25年铁锂出货近10万吨，同比增长约70%，26年有望同比增长60-70% [2] - 测算25年第三季度铁锂单吨净利约600-700元，环比扭亏，预计随着锂价反弹及自有产能投产，盈利趋势向好 [2] 固态电池技术进展 - 硫化物全固态电池专用正极材料已率先实现十吨级出货 [2] - 双相复合正极材料已导入清陶、卫蓝、辉能等多家客户 [2] - 硫化物电解质已建成10吨级小试线并正常运行，计划26年建成千吨级产线，实现百吨级出货 [2] 财务状况与现金流 - 25年前三季度期间费用率6.6%，同比下降0.4个百分点，其中第三季度费用率6.4%，同比下降0.8个百分点，环比上升0.1个百分点 [3] - 25年第三季度汇兑损失0.17亿元，公允价值变动收益0.26亿元 [3] - 25年前三季度经营性净现金流7.3亿元，同比下降36.7%，其中第三季度经营性现金流3.4亿元，同比下降50.9%，环比大幅增长1069% [3] - 25年前三季度资本开支11亿元，同比增长71%，其中第三季度资本开支4.9亿元，同比增长135.9%，环比下降1.5% [3] - 25年第三季度末存货16亿元，较年初增长51.1% [3]

投资评级与核心观点 - 报告对当升科技的投资评级为“买入”，并予以维持 [1] - 报告核心观点：公司三元正极材料将受益于欧洲电动化新周期，同时磷酸铁锂业务盈利能力在2025年第三季度大幅改善，叠加固态电池材料的领先布局，公司未来增长可期 [1][7] 2025年第三季度及前三季度业绩表现 - 2025年前三季度营收74亿元，同比增长33.9%，归母净利润5亿元，同比增长8.3% [7] - 2025年第三季度单季营收29.7亿元，同比增长49.5%，环比增长17.5%；归母净利润1.9亿元，同比增长8%，环比下降4.4% [7] - 2025年第三季度毛利率为12%，同比提升0.6个百分点，环比下降3个百分点；归母净利率为6.5%，同比下降2.5个百分点，环比下降1.5个百分点 [7] 三元正极材料业务分析 - 出货量：2025年前三季度三元正极出货约4万吨，同比增长30%以上；第三季度出货约1.5万吨，环比略有增长 [7] - 盈利水平：测算2025年第三季度三元正极单吨利润超过1万元，环比略有下降，主要因国际客户占比暂时下降 [7] - 未来展望：基于与LGES、SK On的长期协议，预计2025年三元正极出货近6万吨，同比增长40-50%；2026年有望同比增长30-40% [7] 磷酸铁锂正极材料业务分析 - 出货量：2025年前三季度铁锂正极出货约6.3万吨，同比翻倍以上增长；第三季度出货近2.3万吨，环比增长10%以上 [7] - 盈利水平：测算2025年第三季度铁锂单吨净利大幅提升至600-700元，实现环比扭亏为盈 [7] - 产能与展望：公司现有4万吨自有产能及7-8万吨代工厂产能，攀枝花项目新增8万吨产能将于2025年内投产，预计2025年铁锂出货近10万吨，同比增长约70% [7] 固态电池材料技术进展 - 全固态电池专用正极材料已实现十吨级出货，双相复合正极材料已导入清陶、卫蓝、辉能等客户 [7] - 硫化物电解质已建成10吨级小试线，计划于2026年建成千吨级产线，实现百吨级出货 [7] 财务费用与现金流 - 2025年第三季度汇兑损失0.17亿元，公允价值变动收益0.26亿元 [7] - 2025年第三季度经营性现金流为3.4亿元，同比下滑50.9%，但环比大幅增长1069% [7] - 2025年第三季度资本开支为4.9亿元，同比增长135.9%，环比下降1.5% [7] 盈利预测与估值 - 盈利预测：维持2025-2027年归母净利润预测，分别为8.04亿元、10.51亿元、13.68亿元，对应同比增长70.33%、30.76%、30.14% [1][7] - 估值水平：当前股价对应2025-2027年市盈率分别为46.10倍、35.26倍、27.09倍 [1][7] - 目标价：基于公司固态技术领先性可给予估值溢价，按2026年50倍市盈率，目标价为97元 [7]