投资评级 - 报告对海螺水泥维持“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 公司作为水泥行业龙头，在需求下行期凭借成本优势和规模优势保持经营韧性，未来有望受益于“反内卷”政策带来的供给端改善 [4] - 尽管2025年第三季度收入降幅扩大，但归母净利润仍实现同比正增长，彰显龙头经营韧性 [2] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营收612.98亿元，同比下降10.06%；归母净利润63.05亿元，同比增长21.28% [1] - 2025年第三季度单季实现营收200.06亿元，同比下降11.42%；归母净利润19.37亿元，同比增长3.41% [1] - 分季度看，2025年Q1、Q2、Q3营收同比变化分别为-10.67%、-8.24%、-11.42%，Q3收入降幅扩大；归母净利润同比变化分别为+20.51%、+40.26%、+3.41%，Q3利润增速放缓但仍为正增长 [2] 盈利能力分析 - 2025年前三季度公司毛利率为24.30%，同比提升4.76个百分点；净利率为10.45%，同比提升2.76个百分点 [3] - 2025年第三季度单季毛利率为22.44%，环比下降4.74个百分点，同比上升1.66个百分点；净利率为10.06%，环比下降1.73个百分点，同比上升1.81个百分点 [3] 行业背景与政策影响 - 水泥行业需求持续疲软，2025年Q1、Q2、Q3全国水泥产量同比分别下降1.43%、5.7%、6.8%，降幅逐季扩大 [2] - 2025年1-9月全国高标水泥市场均价为372元/吨，同比下降0.5%，8月份价格创近年来新低至341元/吨 [2] - 2025年9月六部门印发《建材行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，明确提出水泥产能置换要求，有望促进行业实质性去产能和供给格局改善 [3] 财务预测 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为87.94亿元、105.86亿元、125.15亿元 [4] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.66元、2.00元、2.36元 [4] - 预计2025-2027年营业收入增长率分别为-3.7%、1.5%、5.5%；归母净利润增长率分别为14.3%、20.4%、18.2% [5]

报告公司投资评级 - A股和H股均维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年盈利底部明确，2025年公司利润有望回升，水泥熟料业务产品均价及吨盈利将同比改善，扣非净利润有望迎来2021年后的首次正增长 [1][7][11] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 总股本52.99亿股，总市值1280.31亿元，一年最低/最高价为19.53/28.75元，近3月换手率为17.10% [1] 收益表现 - 1M相对收益4.75%、绝对收益4.14%，3M相对收益0.00%、绝对收益2.46%，1Y相对收益4.17%、绝对收益13.36% [4] 事件 - 2024年公司实现收入/归母净利润/扣非净利润910/77/74亿元，同比-36%/-26%/-26%；24Q4实现收入/归母净利润/扣非净利润229/25/25亿元，同比-46%/+42%/+37%；拟现金分红37.5亿元，已实施股票回购1.6亿元，合计39.1亿元，分红率51%，同比-1pct，对应股息率约3% [5] 水泥业务 - 2024年自产品部分收入658亿元，同比-16%；销量2.68亿吨，同比-6%；吨均价246元/吨，同比-10%；吨营业成本187元/吨，同比-9%；吨毛利约59元/吨，同比-10元/吨，毛利率约23.8%，同比-1.2pcts；2025年盈利有望回升 [6] 混凝土&骨料业务 - 2024年混凝土业务收入26.7亿元，同比+19%，毛利率约10%，同比-1pct；骨料业务收入46.9亿元，同比+21%，毛利率约46.9%，同比-1.4pcts [8] 产能&海外 - 2024年增加熟料产能230万吨（海外），新增水泥产能800万吨、骨料产能1450万吨、商品混凝土产能1210万立方米、光储发电装机容量103兆瓦；海外业务收入47亿元，同比+0.1%，毛利率32.3%，同比+2.2% [9] 2025年经营目标 - 计划水泥和熟料自产品净销量2.68亿吨（同比持平），预计吨产品成本和费用稳定；计划资本性支出119.8亿元；预计新增骨料产能1960万吨（同比+12%）、商品混凝土产能2780万立方米（同比+54%） [10] 投资建议 - 调整2025年归母净利润预测至102亿元（上调19%），维持2026年预测111亿元，新增2027年预测117亿元，对A股和H股均维持“买入”评级 [11] 财务报表与盈利预测 - 包含2023 - 2027E年利润表、现金流量表、资产负债表相关数据 [15][16] 主要指标 - 涵盖2023 - 2027E年盈利能力、偿债能力、费用率、每股指标、估值指标等数据 [17][18]