投资评级 - 报告给予川投能源“买入”评级，系首次覆盖 [11][108] 核心观点 - 川投能源作为四川省属水电旗舰平台，其业绩成长与参股48%的雅砻江公司机组投产节奏高度相关，共享雅砻江成长红利 [2][5][9] - 当前时点雅砻江公司两河口电站蓄满后补偿效益显著，叠加参股20%的大渡河公司新一轮投产周期开启，将为公司带来可观业绩增量 [2][6][7][9] - 随着两家参股公司资本开支见顶、盈利改善，“投分差”预期稳步提升，川投能源分红潜力有望释放 [2][8][9] 公司定位与业绩驱动 - 公司业绩主要来源于投资收益，2024年雅砻江公司和大渡河公司贡献的投资收益占归母净利润比重分别约为88%和9% [5][31] - 2009年定增收购雅砻江48%股权后，公司盈利中枢随雅砻江2012-2016年、2021-2022年两轮投产周期阶梯式抬升 [5][27][28] - 控股股东重组为四川能源发展集团后，公司作为省级水电旗舰平台，存在承接集团优质水电资产注入的潜力，权益装机容量或提升约25% [25][35][36] 雅砻江公司核心资产价值 - 雅砻江公司拥有流域独家开发权，截至2025年3月装机容量2088.89万千瓦，在建及拟建常规水电782万千瓦，水风光一体化基地远期规划装机7800万千瓦，建成后装机较2025年一季度提升273% [6][44][45] - 公司凭借高比例省间外送（仅43.76%电量在省内消纳），利用小时和电价处于行业前列，2024年水电利用小时4584小时，高于行业平均1235小时 [6][51][54][55] - 两河口电站2024年10月底首次蓄满，经测算对下游电站补偿效益可达21.77亿元，按48%持股比例对应川投能源业绩贡献10.45亿元，相对2023-2024年实际业绩增幅约23-24% [6][66][68] 大渡河公司成长潜力 - 大渡河公司为大渡河流域主要开发主体，截至2025年6月装机1173.56万千瓦，在建机组661万千瓦中双江口、金川、枕头坝二级、沙坪一级等计划2025年首台机组投产，2026年全部投产 [7][70][74][75] - 双江口作为年调节水库，投产后可带来下游电站补偿效益约4.6亿元，叠加四座新电站自发电净利润贡献4.33亿元，合计净利润增量8.93亿元，相对2024年大渡河公司净利润增长38.79% [7][89][90][92] - 四川省电力供需趋紧及外送通道（如川渝特高压）投产，有望改善大渡河消纳环境，支撑其利用小时和电价提升 [7][77][82][85] 现金流与分红前景 - 川投能源“投分差”（分红与增资差额）主要取决于雅砻江和大渡河公司的资本开支与盈利状况，2024年对雅砻江投分差为15.84亿元 [8][96][97] - 雅砻江公司资本开支预计2025年后进入下行通道，大渡河公司资本开支高峰后亦将回落，两者盈利改善有望提升分红能力，推动川投能源分红潜力释放 [8][97][100][103] - 报告预测公司2025-2027年EPS分别为1.01元、1.08元、1.14元，对应PE分别为14.91倍、13.91倍、13.13倍 [108][119]

公司业务能力 - 公司可以生产水轮机主轴、发电机主轴、磁轭圈等水电机组关键核心部件 [1] 发展战略 - 公司将抓住国家大力开发水电资源的历史机遇 [1] - 公司将持续开发新的水电机组配套产品 [1]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 中国雅江集团有限公司成立推动雅鲁藏布江水电资源开发，国内水电机组订单预计加速释放，东方电气作为国内头部水电设备制造商有望受益，维持公司2025 - 2027年盈利预测43.4/55.2/60.9亿元，同比+48.5%/+27.2%/+10.3%，当前股价对应PE分别为13.9/11.0/9.9倍 [3][6] 根据相关目录分别进行总结 事件与行业情况 - 中国雅江集团有限公司成立大会在北京举行，雅鲁藏布江下游水电工程开工仪式在西藏林芝市举行，工程采取截弯取直、隧洞引水开发方式，建设5座梯级电站，总投资约1.2万亿元，电力以外送消纳为主，兼顾西藏本地自用需求 [3][4] - 我国水电设备上市企业包括东方电气、上海电气、哈尔滨电气等；水电出线GIL供应商包括安靠智电、平高电气、长高电新等；水电配套外送特高压设备供应商包括许继电气、平高电气、国电南瑞、中国西电等 [4] 公司情况 - 东方电气是我国能源装备研发制造集团和工程承包特大型企业之一，累计产出能源装备规模超7亿千瓦，水电装备抽水蓄能突破高海拔、宽负荷、变转速市场领域，抽水蓄能整体市场占有率41.6%，常规水电市场占有率45%，水电产品技术总体居国内前列，2024年率先完成全球单机容量最大500兆瓦冲击式水电机组水轮机模型开发，我国首台（套）300兆瓦级变速抽水蓄能机组发电电动机顺利通过飞逸试验 [5] 盈利预测及市场重要数据 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|60,677|69,695|76,323|72,393|71,123| |同比|9.6%|14.9%|9.5%|-5.1%|-1.8%| |净利润(百万元)|3550|2922|4340|5522|6092| |同比|24.4%|-17.7%|48.5%|27.2%|10.3%| |每股收益（元）|1.14|0.94|1.28|1.63|1.80| |EBIT Margin|5.6%|4.4%|6.6%|8.7%|9.5%| |净资产收益率（ROE）|9.8%|7.7%|10.6%|12.3%|12.6%| |市盈率（PE）|15.7|19.0|13.9|11.0|9.9| |EV/EBITDA|32.7|38.6|26.3|19.8|17.6| |市净率（PB）|1.35|1.29|1.27|1.19|1.12|[8] 财务预测与估值 - 给出2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表详细数据，包括现金及现金等价物、应收款项、存货净额等各项资产负债数据，以及营业收入、营业成本、销售费用等各项利润数据和经营活动现金流、投资活动现金流、融资活动现金流等现金流量数据 [11] - 给出2023 - 2027年关键财务与估值指标，如每股收益、每股红利、每股净资产、ROIC、ROE、毛利率等 [11]