纪要涉及的行业和公司 - **行业**：电力行业（包括火电、水电、燃气等细分领域） - **公司**：佳泽新能、龙液电力、华银竞控、预能、金能电力、大唐发电、华能国际、向火燃、向远达厂电、广和电力、深能、厂电、穿头、华电A、华南A、天能电力、华电AAH、华南AAH、能源港股、芯片绿能港股、浮能股份、华登国际 [2][8][19] 纪要提到的核心观点和论据 1. **行业表现与市场偏好** - 近期水文数据偏弱，三峡年初入库同比下滑2%，景行一级阳光江年初至今增长11.2%，阳光江开始蓄水致二摊入库流量下滑 [1] - 港股佳泽新能、龙液电力表现良好，火电公司如华银竞控等涨幅靠前，燃气和水电公司如向火燃等跌幅靠前，市场对本地资产偏好不强 [2] 2. **电力板块配置情况** - 电力板块处于低配状态，截至一季度配置比例降至0.87%，较过去打三折，主要源于对ETF信心不足，但一季报显示火电和水电ETF向上，带动公用事业具备投资价值 [3] - 年初以来电力在红利板块表现突出，若从低配红利变为评配或受重视，相对价值将更突出 [4] - 4月以来公用事业低配情况缓解，配置比例上升，带动板块行情改善 [18] 3. **火电行情** - 火电业绩不止于Q2，可能延续至Q3及全年，当前煤价低位或带动全年煤炭均价增速下修，现货煤价同比跌227元，长协煤价跌22元 [4][5] 4. **电价与利润构成** - 预计稳定性分红提高，符合公用事业化逻辑 - 火电形成容量加辅助服务提供主要利润来源、电量电价打平煤炭成本的平衡模式，容量电价对利润构成占比约80%，辅助服务约占10%多 [6][7] 5. **政策相关** - 山东给存量项目的机制电价给到两个标杆基准价，超出市场预期，存量项目保障利用小时占比可能在80% - 85%，保障周期约8 - 12年 [9] - 合约电价、补贴发放、绿色交易三维政策今年有落地可能，带来绿电短期和长期投资机会 [14] 6. **组合建议** - 独立资产的稳健防御组合：深能、厂电、穿头 - 弹性火电的防守反击组合：华电AAH、华南AAH、天能电力 - 政策驱动下的绿电进攻组合：高ROE、GPB的能源港股、芯片绿能港股、浮能股份 [19] 其他重要但可能被忽略的内容 - 中证三百和中证八百指数中公用事业权重分别为3.72和3.46，与持仓情况相比电力板块显著低配，绝大部分公司持仓占比在0.1% - 0.2% [16][17] - 新增绿电项目按合约电价推演，ROE相对稳定，对整体影响不大 [13]

全社会用电情况 - 4月全社会用电量同比+4.7% 一产+13.8% 二产+3.0% 三产+9.0% 城乡居民+7.0% 二产增速低于工业增加值增速3.1pct 三年复合增速+5.8% 环比提升0.6pct [1] - 二产中黑金及采矿用电贡献持续 非金制品及电气机械偏弱 高耗能用电增速及贡献度分化 [1] - 4月火电发电量同比-2.3% 水电同比-6.5% 风光核电量增速分别为+12.7%/+16.7%/+12.4% 风光贡献总发电量增长的144% [1] 电力装机与建设 - 4月光伏装机大增45.2GW 年初至今累计104.9GW 超出市场预期 或与136号文带动抢装有关 预计5月仍高增 [1] - 1-4月火电新增核准12.8GW 集中于新能源密集区域 新增开工22.8GW 新疆/甘肃/河北开工较多 [1] 市场化电价动态 - 2025年以来广东5月电价同比-5.45分/千瓦时 江苏6月电价同比-9.72分/千瓦时 江苏降幅与现货市场运行影响供需有关 [2] - 山东/山西电价相对平稳 累计市场化电价同比偏高 1-5月容量电价度电同比提升23.3%/11.9%/6.1%/6.3%/2.6% 填补电量电价下降 [2] 能源价格走势 - 秦岛动力煤Q5500现价611元/吨 同比降275元/吨 海外天然气价格指数较年初降1-3成 国内LNG到岸价降约20% [2] 电力行业投资逻辑 - 火电绩优因煤价走低带动Q2及全年入炉煤价下移 业绩保持高增 [3] - 水电蓄能突出但尚未释放 市值管理通过稳定预期/减少减值/提升分红落实 电改证明火电盈利稳定性及绿电ROE提升 [3]

报告公司投资评级 - 给予华能国际“买入”评级，目标价6.12港元/股，对应2025年7.5倍PE，较现价有24%的涨幅空间 [6][11] 报告的核心观点 - 受益煤价下行，火电业绩将持续增长，新能源装机快速增长，公司股息率吸引，具备投资价值 [3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 重要数据 - 2025年5月28日收盘价4.93港元，总股本124亿股，总市值1099亿港元，净资产2275亿元，总资产6377亿元，52周高低为5.73/3.86港元，每股净资产3.94元 [2] - 主要股东包括华能国际电力开发公司（32.28%）、中国华能集团有限公司（13.75%）、上海睿郡资产管理有限公司（3.31%）、太平洋资产管理（1.8%） [2] 投资要点及报告正文 - 2025年一季度盈利49.73亿元，同比增长8.19%；上网电量1066.33亿千瓦时，同比下降5.66%；平均上网结算电价488.19元/兆瓦时，同比下降1.96%；市场化交易电量比例84.85%，比去年同期下降1.75个百分点；营业收入603.35亿元，同比下降7.70% [3][8] - 受益煤价下行，预期火电业绩将持续增长；5月中旬全国电厂库存约2亿吨，可用36天；预计全年煤炭消费需求增长1.5%-2%，产量增长5%；5月27日CCTD环渤海动力煤现货参考价5500大卡为620元/吨；Q1入炉标煤单价888元/吨，同比下降9%，燃料成本259元/兆瓦时，同比下降10%；1Q25煤机板块税前利润39.82亿元，同比+41%；预期2Q25燃煤成本持续下行，点火价差增加，增厚火电盈利空间 [4][9] - 2025年规划新能源新增装机10GW，其中光伏约7GW；风光资本开支约512亿元；1Q25新增风电、光伏装机规模分别为903.7MW和1531.66MW；风电、光伏上网电量同比增长8.81%和51.21%；风电、光伏板块税前利润分别为22.52亿元和5.64亿元，同比分别-6.7%和+52.6% [5][10] 财务数据 |项目|FY2023|FY2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |收入（百万元）|254,397|245,551|246,931|252,510|256,573| |变动(%)|3.1%|-3.5%|0.6%|2.3%|1.6%| |归属股东净利润（百万元）|8,357|10,185|11,693|12,194|12,599| |变动(%)|204.1%|21.9%|14.8%|4.3%|3.3%| |基本每股盈利(元)|35.00|46.00|74.49|77.68|80.26| |市盈率@4.93港元(倍)|12.9|9.8|6.1|5.8|5.6| |每股股息(元)|20.0|27.0|37.2|38.8|40.1| |股息现价比率(%)|4.42%|5.97%|8.24%|8.59%|8.87%| [7] 电力行业估值比较（20250528） |代码|简称|货币|股价|市值(亿港元)|PE（2024A/2025E/2026E/2027E）|PB（2024A/2025E/2026E/2027E）| |----|----|----|----|----|----|----| |2380.HK|中国电力|HKD|3.20|396|9.5/8.5/7.5/7.0|0.7/0.7/0.7/0.6| |0836.HK|华润电力|HKD|20.15|1,043|7.3/7.1/6.7/6.4|1.1/0.9/0.8/0.8| |1811.HK|中广核新能源|HKD|2.40|103|5.3/4.7/4.4/0.0|0.8/0.7/0.7/0.7| |0182.HK|协合新能源|HKD|0.46|36|4.1/3.4/3.1/0.0|0.4/0.4/0.4/0.4| |0956.HK|新天绿色能源|HKD|4.24|286|9.9/6.4/6.5/5.5|0.7/0.7/0.7/0.7| |1798.HK|大唐新能源|HKD|2.26|164|6.4/6.2/5.7/5.6|0.8/0.7/0.7/0.6| |0991.HK|大唐发电|HKD|1.91|552|7.2/-/-/-|1.0/1.0/1.0/1.0| |0916.HK|龙源电力|HKD|6.70|1,128|8.1/7.1/6.7/6.3|0.7/0.7/0.6/0.6| |1071.HK|华电国际|HKD|4.59|623|7.7/6.5/6.2/6.1|1.0/1.0/1.0/1.0| |0902.HK|华能国际|HKD|4.93|1,099|9.8/6.1/5.8/5.6|1.2/0.5/0.4/0.4| [12] 财务报表摘要 包含损益表、财务分析、资产负债表、现金流量表等多方面财务数据，涵盖收入、成本、利润、各项比率等指标及不同年份的预测数据 [14]