公司业绩预测 - 预计2025年度营业收入为5.35亿元到5.62亿元，同比增长17.95%到23.9% [1] - 预计2025年度归母净利润为5600万元到7280万元，同比大幅增长388.29%到534.78% [1] - 预计2025年度扣非归母净利润为4300万元到6100万元，实现扭亏为盈 [1] 业绩增长驱动因素 - 业绩增长主要得益于利用创新疗法优势，推动新产品开发和合作，并增强销售渠道 [1] - 超声骨刀业务实现快速增长 [1] - 国际化业务实现快速增长，其中控股公司Implanet营业收入同比增长32.62% [1] 未来发展规划 - 公司计划继续进行疗法创新和市场拓展 [1] - 公司计划争取相关产品的注册批准，以确保未来的持续发展 [1]

2025年度业绩预增核心数据 - 预计2025年实现营业收入53,500.00万元到56,200.00万元，同比增加8,140.47万元到10,840.47万元，同比增长17.95%到23.90% [1] - 预计2025年实现归属于上市公司股东的净利润5,600.00万元到7,280.00万元，同比增加4,453.14万元到6,133.14万元，同比增长388.29%到534.78% [1] - 预计2025年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为4,300.00万元到6,100.00万元，与上年同期相比实现扭亏为盈 [2] 上年同期（2024年）业绩基准 - 2024年实现营业收入45,359.53万元，归属于上市公司股东的净利润1,146.86万元，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-378.10万元 [4] 业绩增长驱动因素 - 在带量采购压力下，利用创新疗法优势，丰富产品线，促进终端销售扩展和渠道下沉，销售业绩稳定增长 [5] - 借助子公司水木天蓬超声能量平台（如超声骨刀和超声吸引设备）的创新技术，加强无源和有源疗法配合，提供一体化解决方案，战略协同增强竞争优势 [5] - 超声骨刀业务在2025年的销售业绩和净利润均取得快速增长 [5] - 国际化业务持续快速发展，控股公司Implanet实现营业收入1,247.39万欧元，同比增长32.62%，其中美国市场同比增长49.30% [5] 未来战略与产品管线 - 深化产品和市场布局，争取尽快获得已通过国家药监局创新通道审批的春风化雨智能化手术机器人和表面多孔聚醚醚酮椎间融合器等产品在中国的注册批准 [6] - 利用国家医保局新政策，积极推动水木天蓬超声骨刀业务渗透率提升，加快鲲鹏系列产品（超声骨刀/超声吸引刀/清创等功能一体化）在神经外科、肝胆外科等科室的推广 [6] - 全力推进法国JAZZ固定拉力带和韩国CGBIO生物材料产品在中国市场的销售增长 [6] - 依托法国Implanet公司向国际高端骨科市场输出自主研发的疗法创新技术和产品，确保智能化手术机器人和3D打印融合器在2026年如期获得美国FDA注册批准 [6] - 目标形成“春风化雨智能手术机器人+水木天蓬超声骨刀+JSS创新后路钉棒系统为代表的高端植入物系统”的强大产品组合，以维持国际化业务高速增长 [7] 影响2025年净利润的其他因素 - 2025年首次推出股权激励计划，当年度确认股份支付费用约840.00万元 [7] - 计提资产减值损失和信用减值损失等约3,000.00万元 [7] - 国际化业务处于高速发展阶段但仍在市场拓展前期，法国Implanet公司仍处于亏损状态 [7] - 孵化投资的春风化雨脊柱手术机器人及其相关智能化产品在中国、美国及欧盟市场处于注册审批阶段，尚未开始销售，仍处于亏损状态 [7]

公司2025年业绩预告 - 预计2025年全年归属于上市公司股东的净利润为5600.00万元至7280.00万元，同比预增388.29%至534.78% [1] - 预计2025年全年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为4300.00万元至6100.00万元，同比预增约（实现扭亏为盈） [1] 业绩增长驱动因素 - 在带量采购全面执行压力下，利用创新疗法优势，不断开发新产品和合作，丰富产品线，促进终端销售持续扩展和渠道下沉 [1] - 国内骨科行业集中度提升，公司作为头部企业之一，销售业绩稳定增长 [1] - 借助子公司水木天蓬超声能量平台（如超声骨刀和超声吸引设备）的创新技术，加强无源和有源疗法有机配合，提供更多一体化解决方案 [1] - 超声骨刀业务在2025年销售业绩和净利润上均取得快速增长 [1] - 国际化业务持续快速发展，2025年控股公司Implanet实现营业收入1247.39万欧元，同比增长32.62%，其中美国市场同比增长49.30% [1] 公司未来战略与产品布局 - 继续进行疗法创新，以临床需求为导向，深化产品和市场布局 [1] - 争取尽快拿到已通过国家药监局创新通道审批的春风化雨智能化手术机器人和表面多孔聚醚醚酮椎间融合器等产品在中国的注册批准 [1] - 利用国家医保局新政策，积极推动水木天蓬超声骨刀业务渗透率提升，加快鲲鹏系列产品（超声骨刀/超声吸引刀/清创等功能一体化）在神经外科、肝胆外科等科室的推广 [1] - 全力推进法国JAZZ固定拉力带和韩国CGBIO生物材料产品在中国市场的销售增长 [1] - 依托法国Implanet公司直接向国际高端骨科市场输出自主研发的疗法创新技术和产品 [1] - 确保智能化手术机器人和3D打印融合器在2026年如期拿到美国FDA注册批准 [1] - 目标形成“春风化雨智能手术机器人+水木天蓬超声骨刀+JSS创新后路钉棒系统为代表的高端植入物系统”的强大产品力，在欧美高端市场拥有具备先进技术、创新竞争力的智能化手术产品组合 [1] 影响2025年净利润的其他因素 - 2025年首次推出股权激励计划，当年度确认的股份支付费用约为840.00万元 [1] - 计提资产减值损失和信用减值损失等约3000.00万元 [1] - 国际化业务处于高速发展阶段但仍在市场拓展前期，法国Implanet公司仍处于亏损状态 [1] - 孵化并投资的春风化雨脊柱手术机器人及其相关智能化产品在中国、美国及欧盟市场尚处于注册审批阶段，尚未开始销售，仍处于亏损状态 [1]

投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [1][7] 核心观点 - 公司是骨科行业领军企业，创新优势显著，新产品和国际化有望不断打开成长空间 [7] - 公司经营数据在集采后经历短期阵痛期，随着集采影响逐步出清、新业务贡献逐步增大，公司经营业绩有望迎来发展拐点 [6] - 公司依托疗法创新和国际化战略，横向纵向打开成长空间，预计2025/2026/2027年分别实现归母净利润0.87/1.60/2.57亿元 [5][7] 公司概况与经营业绩 - 公司成立于2005年，专注于骨科植入耗材的研发、生产与销售，是国内脊柱类植入耗材领域少数具备原始创新能力的企业之一 [6][11] - 2023年营业收入460百万元（YoY -29.1%），2024年营业收入454百万元（YoY -1.5%），主要受脊柱集采影响 [5][23] - 2023年净利润96百万元（YoY -49.9%），2024年净利润11百万元（YoY -88.0%），盈利能力承压 [5][23] - 2025年上半年业绩呈现复苏态势，净利润37百万元，净利率有望逐步提升 [26] - 公司通过集采实现入院数量、经销商数量、市占率提升，2023年脊柱耗材发货量同比增长32%，2024年同比增长16% [42] 行业分析 - 国内骨科植入物行业2023年市场规模237亿元，集采冲击后2024年有望反弹至269亿元（YoY +13.5%），回归稳健增长区间 [30] - 骨科是典型老年病，65岁以上骨关节炎发病率约60%，国内老龄化趋势驱动长期需求 [30] - 集采加速国产替代，2024年脊柱国产化率提升至80%，关节提升至79%，创伤提升至90%以上 [35] - 后集采时代，运动医学、骨修复材料、机器人等创新赛道有望获得更快发展 [6][33] 产品创新与业务布局 - 脊柱产品持续优化，集采前双头钉、ZINA系统等创新产品获市场认可；集采后椎体成形囊袋产品2023年销售收入增长3.7倍，2024年销售数量增长超45% [44][46] - 2024年推出ZEUS（宙斯）脊柱系统，拥有31种螺钉类型及16个配件，旋入速度提高50%以上，已获得美国FDA认证并在欧美市场推广 [46][48] - 2024年全资收购水木天蓬，切入超声骨刀赛道，其产品2022-2023年国内市场份额保持第一（2023年份额46.20%），2024年刀头耗材收入同比增长48.92% [52][53][55] - 参股春风化雨布局骨科机器人，其三臂机器人实现动态0.9mm高精度定位，配准时间仅需1-2秒，计划同步申报中国NMPA、美国FDA和欧盟MDR认证 [65][74] 国际化战略 - 2024年控股法国上市公司Implanet，作为国际化桥头堡，直面欧美高端市场 [6][76] - 形成以“Implanet植入物系统+水木天蓬超声平台+春风化雨机器人”为核心的产品组合，利用现有渠道快速进入欧美市场 [6][76] - 2024年国际化收入71.50百万元，较2023年7.63百万元实现大幅增长 [77] - 宙斯系统、超声骨刀等产品已在法国、美国、英国等多地实现销售和临床使用，国际化进展顺利 [80][81] 财务预测 - 预计2025年营业收入594百万元（YoY +30.9%），净利润87百万元（YoY +654.7%），毛利率回升至74.0% [5] - 预计2026年营业收入746百万元（YoY +25.7%），净利润160百万元（YoY +84.5%），毛利率76.2% [5] - 预计2027年营业收入944百万元（YoY +26.5%），净利润257百万元（YoY +61.1%），毛利率78.2% [5]

报告公司投资评级 - 报告对三友医疗的投资评级为买入，原评级也是买入，板块评级为强于大市 [1] 报告的核心观点 - 公司公布24年年报及25年一季报，24年全年营收4.54亿元，同比减少1.48%，归母净利润0.11亿元，同比减少88%；25年一季度营收1.16亿元，同比增长34.72%，归母净利润0.13亿元，同比增长711.85%。公司新业务布局进展较快，看好超声骨刀以及国际化布局，维持买入评级 [4] - 公司受集采影响终端产品价格下降，调整盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为1.22/2.02/2.66亿元（原25 - 26年预测为2.01/2.73亿元），对应EPS分别为0.44/0.73/0.96元，截至4月29日收盘价，对应PE分别为39.8/24.0/18.2X，维持买入评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 股价表现 - 今年至今、1个月、3个月、12个月的绝对涨幅分别为-13.8%、-3.5%、-6.7%、-7.1%，相对上证综指涨幅分别为-14.6%、-1.6%、-7.8%、-12.7% [2] 公司基本信息 - 发行股数277.89百万，流通股248.45百万，总市值4,854.66百万人民币，3个月日均交易额35.04百万人民币 [2] 财务数据 投资摘要 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入(百万人民币)|460|454|612|801|1,033| |增长率(%)|-29.1|-1.5|35.0|30.9|28.9| |EBITDA(百万人民币)|154|56|184|257|318| |归母净利润(百万人民币)|96|11|122|202|267| |增长率(%)|-49.9|-88.0|964.2|65.5|32.0| |最新股本摊薄每股收益(人民币)|0.34|0.04|0.44|0.73|0.96| |原股本摊薄每股收益（人民币）|/|/|0.81|1.10|/| |调整幅度（%）|/|/|-39.3|-26.0|/| |市盈率(倍)|50.8|423.3|39.8|24.0|18.2| |市净率(倍)|2.5|2.5|2.4|2.2|2.0| |EV/EBITDA(倍)|21.9|71.3|17.8|12.4|8.8| |每股股息 (人民币)|0.1|0.0|0.0|0.1|0.1| |股息率(%)|0.4|0.0|0.2|0.4|0.5| [8] 利润表、现金流量表、资产负债表等 - 包含营业总收入、净利润、营业收入、营业成本等多项财务指标在2023 - 2027E的预测数据，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标情况 [10] 业务发展情况 - 集采使24年公司业绩承压，疗法创新加速市场份额提升。2024年脊柱高值耗材带量采购落地，脊柱产品终端销售价格下降影响业绩。公司通过疗法创新提升国内市占率，创新产品表现优异，椎体成型系统产品销售数量增长超50%，囊袋产品销售数量增长超45%，国内骨科业务耗材类经销商数量在2023年基础上继续提高超20%，25年一季度业绩重回正增长 [9] - 超声骨刀剩余股权收购完毕，水木天蓬一季度快速增长。25年2月水木天蓬剩余股权收购完毕并100%纳入合并报表。2025年Q1，水木天蓬实现营业收入3,512.02万元，同比增长152.40%；净利润1,701.64万元，同比增长2,864.58%，Q1刀头收入2,069.22万元，增幅123.96%，刀头发货总数量为1.19万件，增幅106.75%，设备发货数量为53台，增幅103.85% [9] - 国际化业务布局基本完成，静待海外市场逐步放量。海外业务基本布局完成，2024年基于最新疗法创新的产品获美国FDA510（K）认证并于年底在美国销售，今年一季度子公司法国Implanet SA实现营业收入257.8万欧，同比增长15.97% [9]