美联储与货币政策 - 2026年美联储或将迎来重大变革，可能影响美国金融体系的稳健性[2] - 特朗普持续施压美联储主席鲍威尔采取激进的降息措施，但收效甚微[2] - 美国货币政策的独立性可能受到干扰，因其需配合关税战及特朗普的个人政治利益[2] 美国财政与债务 - 特朗普重返白宫后，一改此前承诺，继续并更疯狂地扩大美债规模[4] - 联邦政府存在寅吃卯粮的财政习惯，关税收入每年最多约为3000亿美元，难以弥补赤字[4] - 为维持全球霸权体系及“美国再次伟大”的目标，美国将继续依赖发行美债[4] 市场与资产风险 - 美元及美债能否继续作为全球资本的“避险港”存在不确定性[2] - 美国AI泡沫持续扩大，英伟达等科技公司能否稳住经济动力引擎成为2026年的隐患[2] 政治博弈与潜在冲突 - 特朗普扩大美债规模的政策导致其与马斯克关系直接决裂[4] - 美国上层社会的博弈涉及“大而美”法案，与“斩杀线”问题相关[2]

核心观点 - 报告认为，尽管11月中国工业企业利润整体走弱，但中游制造业利润增速逆势上行，价格呈现复苏迹象 [2][8] - 报告对海外宏观环境持谨慎态度，指出美联储扩表、美国居民部门加杠杆迹象显现、中美算力芯片博弈以及美国AI泡沫风险等关键变化 [2] - 报告预期，若海外风险释放，中国市场可能迎来长期风格切换，并长期看好保险、央国企红利、反内卷行业、中概互联网及军贸等方向 [3] 宏观经济与政策环境 - **美联储扩表，美国商业银行调整资产结构** [2] - **美国居民部门加杠杆迹象显现，但持续性存疑** [2] - **中美算力芯片博弈是全球科技长期通缩的重要标志** [2] - **美国AI泡沫一旦破灭，全球美元债务风险有望同步释放** [2] - **关注美元可能阶段性走强所指引的风险信号，随后可能出现美元美债美股三杀** [3] - **在岸和离岸人民币掉期收益率下行，10年期美债收益率高过中债+掉期收益率** [38][39] 中国宏观经济数据 - **11月工业企业利润同比增速延续下行**：11月工业企业利润同比为-13.1%，较前值-5.5%下行7.6个百分点 [8] - **量价利共同压制利润**：工业增加值同比增速从4.9%下行至4.8%，PPI同比增速从-2.1%回落至-2.2%，利润率同比增速从-0.76%走弱至-2.04% [8] - **中游制造业利润增速全线逆势上行**：上游原材料加工和下游消费细分行业利润增速分化明显，中游制造业利润增速全线改善，呈现量减、价稳、利润率改善的特征 [8] 市场复盘与表现 - **港股市场**：本周港股反弹，恒生指数收涨0.5%，恒生中国企业指数收涨0.16%，恒生科技指数收涨0.37% [9] - **港股行业表现**：本周港股能源细分行业分化领涨，金属镍、稀土永磁和核电核能方向超额领先 [12] - **A股宽基指数**：本周宽基指数全线上涨，上证指数收涨1.88%，创业板指涨幅领先 [13] - **股指期货**：远月股指期货贴水持续收敛，例如中证1000隔季合约(IM03)周涨跌幅为4.79%，年化基差率为10.47% [18] - **因子表现**：业绩定价权重开始上行，业绩扭亏、高贝塔值因子领涨，业绩预亏因子大幅领跌 [21] - **产业表现**：从产业层面看，先进制造和科技涨幅领先，医药医疗和消费收跌 [26] - **细分行业表现**：航天装备、玻璃玻纤和装修装饰行业相对上证指数超额收益领涨，教育、文娱用品和酒店餐饮相对较弱 [27] 资金流向与机构行为 - **外资期指持仓**：本周外资期指持仓走弱，IC、IF和IM净空仓扩大，IH净多仓降低 [33] 下周关注重点 - **下周重点关注中国PMI数据** [40]

市场情绪与近期表现 - 全球股市经历大幅波动，美国股市道指、标普、纳斯达克集体跳水 [2] - 市场此前由AI神话和降息预期推动的狂欢情绪发生逆转 [2] - 当前市场形成强烈风险共识，认为美股的AI神话可能难以持续 [2] AI行业的核心挑战与不确定性 - 美国AI故事将赌注押在构建通用人工智能（AGI）上，但该路径极度烧钱且缺乏清晰路线 [2] - 与传统技术不同，AGI的发展不确定性并未随着投入增加而降低，商业前景模糊 [2] - 一项调查显示美国95%采用生成式AI的公司未从该技术中盈利 [3] - 近80%部署了AI的企业净利润并未因此提高 [3] 投资与回报失衡的现状 - 美国AI相关支出对GDP增长的贡献已超过所有消费者支出的总和 [3] - 预计2025年上半年美国GDP增长的92%将来自AI的巨额投资 [3] - 估值近一万亿美元的OpenAI在今年上半年净亏损达到135亿美元 [3] - AI相关股票已占标普500指数权重的44%以上 [3] 市场参与者行为与潜在风险 - 知名投资者Michael Burry正在部署做空美国AI泡沫，暗示支出过度而回报过低将导致龙头公司崩溃 [3] - 当前美国AI界存在与日本泡沫经济相似的迹象，巨头公司通过相互投资和天价订单放大账面收入 [4] - 数据中心长期租约被打包成债券出售，类似次贷危机前的操作，埋下隐形杠杆风险 [4] 不同市场的发展路径对比 - 美国采取“高举高打”策略，赌注不确定的AGI未来 [4] - 中国走“产业应用驱动”路线，深耕自动驾驶、生物制药等具体领域，以应用带技术，形成健康商业闭环 [4][5] - 投资机构如高盛、摩根士丹利预警美国科技股可能回调10%-20%，同时看好中国股市的AI及电动车领域 [5]