核心观点 - 报告认为国电电力双江口水电站全面投产有望驱动大渡河盈利质变，水电业务价值有望重估 [1][3] - 报告认为吉利汽车已具备成为全球头部车企的核心竞争力，对中长期发展持乐观态度 [1][5] - 报告认为招商轮船在油运和干散货双重高景气下业绩高增，未来数年油运高景气可持续 [1][7] 国电电力(600795) - 维持“增持”评级，目标价6.44元，对应2027年14倍PE [2][49] - 维持2026~2028年EPS预测为0.34/0.45/0.50元 [2][49] - 双江口水电站全面投产在即，水电业务有望实现盈利质变 [3][49] - 增发效应：双江口水电站预计可为国能大渡河下游电站新增约42亿千瓦时年发电量，较2020~2025年平均发电量提升约9% [3][50] - 结构调节：双江口通过联合调度提升下游梯级电站枯期发电量占比，各电站综合电价增幅区间为2.0%~5.6% [3][50] - 供需趋紧：受新能源产业链和算力产业驱动，四川本地用电需求高增，供给增量受限，电价中枢有望上行 [3][50] - 催化剂包括双江口全面投产、市场化电价抬升、增发效应和丰枯水期结构优化 [3][50] 吉利汽车(0175) - 维持“增持”评级，目标价32.62港元，对应2026年15倍PE [5][38] - 预计2026-2028年归母净利润分别为202.2亿元、285.2亿元、397.1亿元，EPS分别为1.86元、2.63元、3.66元 [5][38] - 聚焦汽车主业，回归“一个吉利”，通过整合极氪和领克发挥业务协同和规模效应 [5][39] - 调整管理层任命，完善职业经理人授权经营机制 [5][39] - 与雷诺和福特在海外市场战略合作，涉及核心零部件、整车技术、生产和销售 [6][39] - 自2024年9月《台州宣言》公布以来，在销量规模、高端化、海外出口等方面已初步看到效果 [6][39] 招商轮船(601872) - 维持“增持”评级，目标价26.90元 [7][11] - 维持2026-28年归母净利预测145/159/170亿元 [7] - 2026上半年归母净利近70亿元，同比大增228% [8] - Q2盈利近42亿元，同比大增233%，环比高增52% [8] - 油运：Q2海峡受阻致运价中枢创新高，公司VLCC TCE估算超14万美元/天，Q2油轮船队盈利环比增长五成 [8] - 干散货：Q2 BDI均值同比大涨87%，Q2散货船队盈利环比大增72% [8] - 滚装船受益中国汽车出口大增，盈利同比升超九成 [8] - Q3油运运价维持高位，估算Q3业绩对应大西洋航线TCE达12-13万美元/天 [9] - 若海峡恢复，预计油运供需将重回冲突前高位 [9] - 若伊朗解禁，VLCC合规需求将增一成 [9] - Q3散货景气维持高位，未来数年西芒杜铁矿增产或驱动景气上行 [10] - 西芒杜铁矿项目计划逐步提升产量至1.2亿吨/年，相当于全球铁矿海运量7.5% [10] - 散货船在手订单占比仅14.5%，主流船厂新船订单已排期至2030年 [10] 策略观察 - 全球AI需求量价齐升，9月Token均价回升，AI调用量继续大增 [14] - Token实际消耗价格较8月底+12.7% [15] - 9月首周全平台Token消耗量预计135万亿次，较8月周均值+44.9% [15] - 布伦特原油期货价格周环比+7.8%，国内化工产品价格指数周环比+6.5% [15] - 秦皇岛港Q5500动力煤平仓价周环比+5.6%，煤炭库存周环比-5.6% [15] - 2026年8月国内高新技术产品出口额同比+42.9% [16] - 2026年7月中国与全球半导体销售额分别为381.7/1468.0亿美元，同比分别+124.3%/136.5% [16] - 全国生猪均价周环比+1.1%，国内豆粕现货价格周环比+3.2% [16] - 30大中城市商品房成交面积同比+1.1% [16] - 乘用车日均零售8.4万辆，同比-15.0% [16] - SCFI/BDI指数周环比+2.3%/+13.9% [17] 投资银行业与经纪业 - 判断2028年券商在中国香港业务空间超3500亿港元 [19] - 预计2028年香港券商国际业务空间3544亿港元，25-28年复合增速12% [19] - 若内资券商国际子市占率达47%，对应国际业务收入25-28年复合增速31%，净利润复合增速50% [19] - 预计2028年香港经纪业务市场空间达535亿港元，25-28年CAGR 6% [20] - 内资券商在港股IPO市场主导地位稳固，市占率超60% [20][21] - 预计2028年香港券商投行业务市场空间228亿港元，25-28年CAGR 6% [21] - 预计2028年香港券商资管业务空间达635亿港元，25-28年CAGR 9% [21] - 中资机构在香港资管与财富市场市占率仅9% [21] - 看好2028年香港信用市场空间达281亿港元 [22] - 预计2028年香港场内衍生品业务空间达95亿港元，25-28年CAGR 6% [22] - 预计2028年内资券商跨境场外衍生品业务空间达到267亿港元 [22] - 预计2028年香港FICC市场空间达206亿港元，25-28年CAGR 8% [22] - 推荐国际业务布局领先的中信证券、广发证券、中金公司H、华泰证券 [23] 建发股份(600153) - 维持“增持”评级，目标价12.33元 [24][27] - 预测2026/27/28年EPS为0.70/0.90/1.20元 [24] - 2026年上半年营业收入3,037.84亿元，同比-3.66% [24] - 归母净利润9.89亿元，同比+17.62% [24] - 扣非归母净利润10.77亿元，同比+59.52% [24] - 供应链运营收入2,753.43亿元，同比+2.80% [25] - 供应链运营归母净利11.37亿元，同比-19.93% [25] - 主要大宗商品经营货量约1.1亿吨，同比+7% [25] - 境外子公司收入745.49亿元，同比+44.60% [25] - 房地产业务收入253.47亿元，同比-42.57% [25] - 房地产业务归母净利-1.62亿元 [25] - 全口径销售764.15亿元，同比-7.86%，回款率96.23% [25] - 美凯龙归母净利润7,485.99万元，实现扭亏为盈 [25] - 总资产8,460.07亿元，较年初+15.40% [26] - 地产子公司平均融资成本2.91%–3.5% [26] 金融工程专题报告 - 国产算力升级与AI商业化落地共振，产业链有望形成正向循环 [29] - 科创人工智能ETF汇添富以上证科创板人工智能指数为跟踪指数 [29] - 指数以AI芯片为核心配置方向，硬科技属性鲜明 [30] - 2024年9月24日至2025年8月31日区间收益达180.89% [31] - 指数持有1年、2年平均累计收益率分别达39.91%和96.58% [31] - 2023年以来指数相对Wind全A的上涨捕获比率为1.69 [31] 网龙(0777) - 维持“增持”评级，目标价10.4港元 [33] - 预计26-28年营业收入为42/45/48亿元，归母净利润为3.6/4.3/4.7亿 [33] - 26H1实现收入20.9亿元，同比-12.2% [33] - 毛利率69.9%，同比+0.4pct [33] - 经营利润1.4亿元，同比+24.1% [33] - 归母净利润0.4亿元，同比+20.0% [33] - 承诺2026年3月26日起12个月内不低于6亿港元分派总额 [33] - 游戏及应用服务业务收入15.9亿元，同环比-8.8%/+3.1% [35] - 魔域IP MAU突破300万，同环比+24.1%/+15.8% [35] - AI员工工作量占比提升至35-40% [35] - Mynd.ai收入5.1亿元，同比-21.2% [36] - Mynd.ai净亏损1.6亿元，同比大幅收窄30.8% [36] 商汤-W(0020) - 维持“增持”评级，目标价2.29港元 [40] - 2026H1实现收入29.11亿元，同比增长23.4% [40] - IFRS净利润6.17亿元，上市以来首次实现半年度合并盈利 [40] - 预计2026-2028年营业收入为64.32/82.58/104.98亿元 [40] - 生成式AI收入达23.27亿元，同比增长28.2%，占集团总收入79.9% [41] - 毛利率从38.5%提升至41.4% [42] - 海外业务收入同比增长127% [42] - 运营总算力规模达4.8万P，约七成算力用于对外服务 [43] - 2026年7月日均Token服务量达2.4万亿，同比增长约22倍 [43] - 智能体产品服务超过1000家企业客户 [44] - 办公智能体“小浣熊”已进入联想、平安科技、三大电信运营商等企业 [44] - 咔皮系列智能体累计用户规模突破4500万 [44] 传播文化业 - 2026H1 A股23家游戏公司实现营收591.09亿元，同比增长18.29% [44] - 归母净利润120.02亿元，同比增长40.58% [44] - 2026年上半年国家新闻出版署合计发放网络游戏版号950款 [45] - 8月合计215款游戏获批，单月发放再创近年来新高 [45] - 头部公司26年PE均在15倍以内，处于历史估值底部 [46] - 重点推荐世纪华通、恺英网络、三七互娱、巨人网络、吉比特、完美世界 [46] 金融工程周报 - 全市场固收+基金规模29856.87亿元，产品数量1210只 [51] - 2026Q3逆周期配置模型预测宏观环境为Inflation [52] - 9月ETF轮动策略建议关注中证全指房地产、800消费、通信设备、证券公司、石化产业、中证煤炭 [52] - 宏观择时驱动的股债20/80再平衡策略YTD 0.79% [53] - 股债风险平价策略YTD 2.10% [53] - 小盘价值风格年内收益率3.52% [53]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [8] 报告核心观点 - 2026H1公司首次实现IFRS净利润6.17亿元，上市以来首次实现半年度合并盈利 [2][8] - 生成式AI成为核心增长引擎，Token工厂体系持续升级，看好公司长期发展空间 [2] 根据相关目录分别总结 投资建议与盈利预测 - 维持“增持”评级 [8] - 预计2026-2028年营业收入为64.32/82.58/104.98亿元 [8] - 预计2026-2028年归母净利润为-4.42/-4.91/4.31亿元 [8] - 基于生成式AI业务高速增长、Token工厂体系持续升级，给予公司2026年13倍PS，对应目标价2.29港元（汇率0.8639） [8] 2026H1业绩表现 - 2026H1实现收入29.11亿元，同比增长23.4% [8] - IFRS净利润6.17亿元，上市以来首次实现半年度合并盈利 [8] - 毛利率从38.5%提升至41.4% [8] 生成式AI业务 - 2026H1生成式AI收入达23.27亿元，同比增长28.2%，占集团总收入比例攀升至79.9% [8] - 生成式AI成为核心增长引擎 [2][8] 视觉AI业务 - 2026H1视觉AI业务收入4.97亿元，同比增长13.9% [8] - 视觉AI业务覆盖20多个国家和地区，累计服务客户超4500家，老客户收入贡献率达67% [8] X创新业务 - 2026H1 X创新业务收入0.87亿元 [8] 海外业务 - 海外业务收入同比增长127% [8] - 公司正依托多模态模型及本地化交付体系将AI能力拓展至更广泛区域 [8] Token工厂体系 - 公司构建“一套模型、一座Token工厂、一套智能体管控系统”核心能力体系 [8] - 商汤大装置正从算力资源供给升级为高效率、低成本、高质量的Token生产/规模化智能生产 [8] - 上半年运营总算力规模达4.8万P，约七成算力用于对外服务 [8] - 2026年7月日均Token服务量达2.4万亿，同比增长约22倍 [8] - Token工厂已为4家外部基础模型厂商提供服务，应用领域涵盖科学智能、视频生成、具身智能和世界模型等 [8] - 通过模型与基础设施联合优化，Token工厂将面向智能体模型的上下文训练速度提升约2倍，图像和视频生成效率提升约6倍 [8] 智能体商业化 - 智能体商业化加速渗透，客户覆盖持续扩大 [8] - 上半年智能体产品服务超过1000家企业客户，覆盖教育、政务、营销、物流、银行、保险等20多个重点行业 [8] - 办公智能体“小浣熊”已进入联想、平安科技、三大电信运营商、京东及麒麟软件等企业 [8] - 视频生成智能体Seko单日视频产量达1万分钟 [8] - 面向个人用户的咔皮系列智能体累计用户规模突破4500万 [8] 财务预测（2025A-2028E） - 营业总收入：2025A为50.15亿元，2026E为62.51亿元，2027E为80.13亿元，2028E为100.47亿元 [4][10] - 营业收入增速：2025A为32.94%，2026E为24.65%，2027E为28.18%，2028E为25.39% [4][10] - 归母净利润：2025A为-17.66亿元，2026E为-4.06亿元，2027E为-6.28亿元，2028E为8.95亿元 [4][10] - 毛利率：2025A为41.01%，2026E为42.74%，2027E为44.36%，2028E为46.78% [10][12] - 销售净利率：2025A为-35.22%，2026E为-6.50%，2027E为-7.84%，2028E为8.91% [10] - ROE：2025A为-6.61%，2026E为-1.55%，2027E为-2.48%，2028E为3.43% [10] - 每股收益：2025A为-0.05元，2026E为-0.01元，2027E为-0.01元，2028E为0.02元 [4][10] 业务拆分收入预测 - 生成式AI收入：2024年为24.04亿元，2025年为36.30亿元，2026E为47.18亿元，2027E为63.70亿元，2028E为82.81亿元 [12] - 视觉AI收入：2024年为10.47亿元，2025年为10.83亿元，2026E为12.46亿元，2027E为13.70亿元，2028E为15.07亿元 [12] - X创新业务收入：2024年为3.21亿元，2025年为3.02亿元，2026E为2.87亿元，2027E为2.73亿元，2028E为2.59亿元 [12] 可比公司估值 - 可比公司包括云从科技、寒武纪、虹软科技 [13] - 可比公司2026E平均PS为23倍，2027E平均PS为14倍，2028E平均PS为9倍 [13]