文章核心观点 - 当前AI领域的资本开支竞赛与行为经济学中的“赢家的诅咒”现象高度相似 大型科技公司在FOMO情绪驱动下 为算力等基础设施支付过高价格 可能导致最终投资回报不及预期[2][5] - 上游硬件供应商已提前兑现算力竞赛的溢价 而下游应用商业模式尚未跑通 这种产业链价值分配不均加剧了投资风险[5][7] - 决策应基于可验证的回报边界 而非由“损失厌恶”驱动的非理性竞价 在情绪主导定价的阶段保持理性并具备退出能力至关重要[8][9] AI基建资本竞赛与“赢家的诅咒” - “赢家的诅咒”指在共同价值拍卖中 胜出者因出价过高而导致回报不及预期的现象 该理论源于20世纪70年代的油气租赁拍卖[2] - 当前AI基建竞赛类似一场全球性资本竞价 竞标对象是英伟达芯片与数据中心 亚马逊、微软、谷歌、Meta等公司2025年资本开支合计已达数千亿美元 部分统计指向4000亿美元量级[5] - 竞价行为常由FOMO情绪驱动 而非严格的现金流折现模型 参与者易忽视“负面选样偏差” 即自己成为最高出价者意味着其他理性参与者已选择退出[5] 产业链价格外溢与价值分配 - 上游硬件价格因需求挤压而快速上涨 服务器DRAM及相关产品在2025年第四季度环比涨幅达20%以上 在HBM及部分现货与非标准化交易渠道中 价格上行幅度接近甚至超过50%[5] - 硬件价格抬升是“赢家诅咒”在产业链的外溢表现 上游供应商已提前收割溢价 而终端应用层仍在探索盈利路径[5][7] - 这种情形类似加州淘金潮 稳定赚钱的是卖铲子的人 但若矿坑不富饶 高价购买的“铲子”最终将沦为沉没成本[7] 市场行为与财务影响 - 受“沉没成本”心理影响 投资者在AI热潮中不愿止损的倾向被放大 导致无形资产和资本开支快速膨胀 而经营性现金流持续承压[7] - 中美市场呈现不同但结果一致的对照 欧美是大型云服务商间的资本军备竞赛 中国是在算力受限背景下的“饥饿游戏” 稀缺性放大了估值偏离[7] - “赢家的诅咒”也蔓延至人才市场 顶尖AI算法工程师薪酬包已接近华尔街大型投行资深合伙人水平 企业可能高估其边际价值[8] 理性决策与风险规避 - 真正的分水岭在于决策是基于可验证的回报边界 还是由“损失厌恶”驱动 后者对落后的恐惧远超对超额回报的理性评估[8] - “赢家的诅咒”的启示并非永远不出高价 而是要有退出的能力 在价格偏离合理区间时主动放弃竞标是对长期价值的保护[8] - 投资的核心是比谁算得更清、活得更久 在市场情绪高涨时应主动降温 避免卷入拥挤交易 当价格被推到极限时 所谓的赢家往往只是最早承担成本的人[9]

文章核心观点 - 投资活动中运气（即不确定性）扮演了重要角色，短期业绩尤其受运气和风险偏好影响，这与需要高度确定性的专业活动（如外科手术）形成对比 [1] - 股市的运气在时间上分布不均，牛市时多数参与者体验好运，熊市时则普遍遭遇坏运气，这掩盖了投资的专业性 [1] - 对于专业投资者和基金经理而言，面临追求长期稳定（“长跑冠军”）或短期突出业绩（“短跑冠军”）的策略选择，后者更依赖“运气+高风险偏好” [13] 投资中的运气与不确定性 - 运气的本质是不确定性，即付出与收获的非线性关系，投资结果的不确定性远高于外科手术等专业活动 [1] - 股市的运气在时间分布上不均匀，牛市期间大部分参与者都能赚钱，熊市则普遍亏损，这使得缺乏经验者容易进入市场 [1] - 人类普遍迷恋运气，这类似于体育比赛中观众对“以弱胜强”“爆冷逆袭”的追捧，这些现象本质上是运气作用的结果 [2][4] 体育与投资中的运气对比研究 - 研究表明，不同体育比赛中运气的比重差异很大：欧洲顶级足球联赛运气的比重为60%，NFL橄榄球为38%，NBA篮球为12% [4] - 比赛进球数越少，运气成分越高，例如足球比篮球更依赖运气 [4] - 体育规则修改可影响运气成分，例如乒乓球从每局21分改为11分，增加了比赛的偶然性 [4] - 在强弱分明的比赛中，强队在足球中只有50%的概率获胜（不包括平局），而在NBA中强队获胜概率为70% [4] 散户行为与市场参与 - 运气的大量存在让普通散户产生“我也能行”的错觉，尤其是在牛市期间 [5] - 由于中国缺乏合法赌场，股票投资对许多散户而言成为一种合法的赌博活动，这带来了广泛的群众参与性 [5] 基金业绩与“赢家的诅咒” - 基金历史业绩的持续性低，2021年业绩排名前20%的基金，在2022年只有13.24%的概率仍保持在前20%，而有27.67%的概率跌入后20% [7][8] - 某一年业绩特别突出（如市场前10%）的主动型基金，其表现更多归因于运气和风险偏好，而非基金经理的长期能力 [9] - “赢家的诅咒”现象表明，短期排名靠前的基金后续表现具有高度不确定性 [9] 风险偏好的影响 - 投资中的风险偏好体现在对标的波动率（弹性）的选择上，选择高波动标的可能带来大赚或大亏，选择低波动标的则对应小赚或小亏 [10] - 风险偏好也体现在持仓集中度上，高集中度策略在看对时大赚，看错时则导致重大亏损 [11] - 排名特别靠前的基金，其基金经理通常具有特别高的风险偏好，并叠加了好运气 [12] - 风险偏好具有延续性和路径依赖，一旦因高风险偏好尝到甜头，后续容易继续放大风险，遭遇坏运气时排名便会大幅下滑 [12] 专业投资者的策略选择 - 专业投资者面临两种策略选择：追求长期持续跑赢基准的“长跑冠军”，需控制运气因素追求确定性；或追求某年市场排名前列的“短跑冠军”，主要依靠“运气+高风险偏好+因子暴露” [13] - 对于投资者而言，“长跑冠军”策略是更优选择，但基金行业的激励机制往往更奖励短期突出的业绩，导致许多基金经理倾向于后一种策略 [13] - 建议基民进行逆向选择，将近两三年排名在前10%的主动型基金剔除出持仓，以避免与采取高风险赌博策略的基金经理为伍 [13] 投资能力与运气的时间维度 - 投资对专业能力的要求长期来看是毋庸置疑的，但时间越短，运气的成分越高 [12] - 在一两年内的盈利水平中，运气至少与能力是对等的，而一两个月内的盈利几乎完全依赖运气 [12]