这就是著名的"信用革命"。用大白话来讲就是： " 如果政府赖账，议会负责还钱 。" 为什么说这是一个划时代的金融革命和创新呢？原因在于，当时欧洲政府赖账是家常便饭。法国国王路易十四曾在 1680 年代直接宣布国库破产，拒绝支 付大部分战争债券，理由是"朕就是国家"。西班牙王室破产次数多达十几次。所以当时的商人和民众，对于王室的信用完全缺乏信任。任何人如果购买政府 发的债券，就要做好政府违约，血本无归的准备。这也导致，欧洲王室想要通过借钱筹资去打仗，他们就不得不支付比较高的利息，来弥补债权人承担的风 险。 英国的突破在于，它第一次告诉投资者： 能够 保障债权人利益和投资不受损失的，不是国王的金库或者诺言，而是议会制度的约束 。 1690 年代的英国，正好具备了三个关键条件得以让这样的金融改革获得成功。 1694 年的伦敦是个烟雾缭绕的城市：街上满是马粪，咖啡馆里满是消息，议会里满是争吵。当时的英国正在与法国打仗，战争烧钱的速度远超过部长 们批预算的速度。然而就在这种一地鸡毛的环境里，一个影响世界几百年的思想悄悄诞生了，那就是： 信用并非来自于金银财宝，而是来自于制度。政府 不是靠王权借钱，而是靠制度和治理借钱。 ...

当哈雷在伦敦皇家学会的档案中看到那份 《布雷斯劳死亡记录》 时，立刻被吸引住了。里面密密麻麻地记录着几千个名字、年龄和死亡年份，仿佛是一部 城市的生命日历。哈雷用了几个月时间，把所有数据重新整理、分类，计算出每个年龄段活下去的概率。比如，一个五岁孩子活到十岁的概率是多少，一个 四十岁的人再活二十年的机会有多大。 1687年 ，在德国西里西亚的布雷斯 劳城（今天波兰境内的弗罗茨瓦夫）， 有一位叫卡斯帕·诺依曼的牧师。他身材瘦削，说话温和，是那种一辈子都不 会被历史记住的人。他的日常工作很简单：主持洗礼、婚礼和葬礼，在教堂的账本上，一丝不苟地记录每一个新生命的诞生，也记录每一个灵魂的离开。 那时候的欧洲，还没有现代意义上的统计机构。政府不知道自己管辖的地区有多少人口，更不知道每个人平均能活多久。瘟疫、战争、饥荒，让生命变得脆 弱又短暂。诺依曼并不是科学家，他只是出于一种牧师的本能，相信在上帝面前，每一个生命都值得被记录。于是，他把教区里每一次出生与死亡都写下 来，精确到年龄、性别，甚至死因。在大雪纷飞的冬天，他照样披着斗篷，走到墓地确认死者信息；到了来年的春天，在每个婴儿接受洗礼的时候，他又会 在圣水旁写下孩子的 ...

公司起源与核心理念 - 1960年由麻省理工政治学家艾蒂尔·德·索拉·普尔等人创立，信奉"只要数据够多，人类行为就能被预测"[2] - 公司被称为"硅谷的祖父"，最早提出"用模型预测人心"的口号[2] 政治预测业务 - 首个客户为肯尼迪竞选团队，通过分析十万份民调问卷建立美国最大政治数据库[3] - 将选民划分为480个"心理单元"，选举议题划为50种变量，使用IBM 704计算机处理数据[3] - 1960年8月提交报告建议肯尼迪聚焦经济议题，谨慎处理宗教身份，最终预测结果与实际选举结果高度吻合（预测49.7%对49.5%，实际基本一致）[4] - 此次成功使公司尝试将政治模拟扩展至社会预测领域[4] 商业化尝试与困境 - 推出Media-Mix程序模拟三千名虚拟消费者，预测广告效果，客户包括雀巢、柯达、联合利华等大公司[5] - 面临广告公司内部数据科学部门竞争，模型被批评过于学术化、费用昂贵且运行缓慢（一次模拟需数天）[6] - 客户续约率低导致资金链紧张，1963年欠下数十万美元债务，濒临解散[6] 政府合作项目 - 1966年获得ARPA拨款，为越南战争建立"心理战数据模型"，通过问卷调查量化"民心"[7] - 问卷未匿名导致受访者遭迫害，1967年被ARPA认定"无科学价值"[8] - 1967年预测美国种族骚乱成功（准确预测罗切斯特市7月23日晚11点爆发暴动），获得克纳委员会22万美元合同[9] - 后续报告被批评数据粗陋，最终被委员会认定为"无任何研究价值"[10] 破产与行业反思 - 1970年8月26日宣布破产，账上资金不足500美元，直接原因为名誉扫地和资金链断裂[11] - 越战项目遭学界抵制，被批"把学术当作战争武器"，政府合约全部终止[11] - 行业反思指出模型无法解决社会复杂性问题，过度崇拜技术理性被称为"冷战神话"[12] 现代行业类比与风险 - 当前AI投资热潮与Simulmatics时期相似，如量化基金宣称用AI战胜市场，科技公司用算法预测消费者[12][13] - 2008年金融危机中高斯模型打包CDO失败，2022年AI情绪交易模型因无法识别真实市场恐慌而集体失灵[13][14] - 算法可识别文字但无法感知情绪温度，人类社会非线性特征（贪婪、恐惧等）无法被完全量化[15][16]

LIBOR操纵案司法进程 - 前银行交易员Tom Hayes于2015年被判14年监禁，成为全球首位因操纵LIBOR入狱的交易员[2] - 2024年英国最高法院推翻原判，认定初审不公，恢复"罪行不仅在于行为更在于心念"的刑法原则[3] - 案件历时九年出现逆转，最高法院裁定陪审团应依据提交者主观信念判断是否诚实[15] LIBOR基准利率机制 - LIBOR是伦敦银行间同业拆借利率，代表全球资金批发价格，由大型国际银行无担保借贷平均成本决定[5] - 全球超过300万亿美元金融合约以LIBOR为定价基准，包括贷款、债券、衍生品和抵押贷款等[6] - 利率基于16家国际银行每日主观报价计算，剔除最高最低各四个报价后取中间八个平均值[6] 案件指控核心争议 - Hayes被指控在2006-2010年间要求LIBOR提交者操纵利率以利于其衍生品头寸[7] - 初审法官采用苛刻解释：任何受商业利益影响的报价即构成不诚实[7] - 最高法院最终认定LIBOR是主观判断而非事实陈述，不同交易员可在合理范围内给出不同报价[15] 英美司法体系差异 - 英国司法注重法律推理，美国司法更具惩罚性且常通过认罪协商逼迫被告认罪[10] - 美国法院在平行案件中裁定"只要报价人真诚相信其报价合理即不存在欺诈"[14] - Hayes选择在英国受审以避免美国可能超过200年的叠加刑期风险[9] 案件行业影响 - LIBOR丑闻导致全球十多家银行被罚逾100亿美元，约20名交易员受审仅9人定罪[16] - 事件促使监管机构重塑全球金融基准体系，LIBOR逐步被SOFR等基于实际交易的利率取代[7] - 案件暴露金融基准体系依赖主观报价的脆弱性，引发对金融行业监管标准的重新评估[7]

文章核心观点 - 政府处理高额债务时，可能不选择公开违约，而是通过制造通货膨胀等方式实现隐性的财富转移，实质性地削减债务价值 [11][13][14] - 投资者应关注扣除通货膨胀后的实际回报，而非名义回报，因为通胀会悄无声息地侵蚀购买力 [12][13] - 资产泡沫破裂后的经济复苏和结构性去杠杆可能是一个极其漫长的过程，而非短期反弹 [14][15] 法国“三分之二破产”事件分析 - 1797年2月，法国政府通过法案，将政府债券市值打3.3折，导致债权人承担67%的损失，史称“三分之二破产” [2] - 事件背景是十八世纪法国因连续战争导致财政崩溃，1788年国债达50亿里弗尔，年利息支出占税收收入的一半 [2] - 为应对危机，1789年推出Assignat纸币，最初以没收的教会土地作抵押发行4亿里弗尔，但至1796年累计发行超45亿里弗尔，引发恶性通胀，纸币价值从1791年兑1里弗尔银币跌至1795年的1/1000 [3] - 债务削减后，法国债务/GDP比率从120%降至40%以下，财政获得重生，但作为主要债权人的中产“食利阶层”财富大幅缩水，国家工业化进程落后英国近半个世纪 [5][6] 日本“隐性违约”模式分析 - 日本政府债务/GDP比率从1990年的60%一路攀升至250%以上，为全球最高主权债务水平，但未引发市场恐慌 [7] - 日本央行通过量化宽松大规模购买国债，至2024年持有国债总额达540万亿日元，占全部国债的52%，政府融资成本极低 [7][19] - 2023年日本通胀率达3.1%，而十年期国债收益率仅0.7%，债券投资者实际收益为-2.4%，形成每年悄无声息收割购买力的现代版债务削减模式 [9] - 日本家庭存款总额超1100万亿日元，以-1.5%的实际利率计算，每年购买力缩水约16.5万亿日元 [13] 政府债务处理方式的金融原理 - 通胀是实现“隐性违约”和财富转移的常用手段，使旧债的真实价值逐年缩水，二战后英美等国即通过“金融压制”（低利率、容忍通胀）降低债务 [11] - 1945–1980年间，发达国家平均每年通过负实际利率节省的财政成本相当于GDP的3%至4% [11][20] - 当私人部门处于“资产负债表衰退”时，企业优先修复资产负债表，家庭增加储蓄，导致货币政策效果有限，经济复苏漫长 [14]

南海公司成立背景与目的 - 18世纪初英国国债总额超过3500万英镑，相当于当时GDP的三倍，政府利息支出占财政收入一半以上[2] - 财政大臣罗伯特·哈雷与银行家约翰·布朗特提出"把债务变成财富"的方案，通过成立南海公司以股票置换旧债[2] - 南海公司表面获得与西班牙南美殖民地贸易的独家垄断权，实际主要任务是帮助政府进行债务重组[2] - 债权人将年息8%的旧国债交由南海公司承接，换取公司股票，政府则以较低5%的新利率向公司支付利息[2] 低利率环境营造手段 - 1710~1720年间英格兰银行与政府联手将长期国债收益率从8%降至4%[3] - 政策暗示：政府与南海公司共同宣布旧债重新融资，公开表示希望长期利率维持低位[3] - 释放流动性：英格兰银行在伦敦市场大量贴现南海公司票据，向市场注入现金[3] - 制造稀缺：英国议会限制其他新债券发行，引导资金集中投向南海公司或政府债[4] 南海泡沫形成与破裂过程 - 1720年1月南海公司宣布扩大债务置换，股价在三个月内从128英镑涨至330英镑，再过三个月突破950英镑[5] - 1720年上半年股价从100英镑飙升至近1000英镑，下半年暴跌[7] - 南海贸易几乎完全虚构，七年内仅派出三艘船前往南美，其中一艘折返一艘被扣押[8] - 公司采用分期付款认购股票，只支付小部分定金，并通过"新股换旧股"计划用新泡沫掩盖旧泡沫[9] - 1720年7月英格兰银行审查账目后发现虚假资金流入，提高贴现标准并拒绝接受南海票据，股价从900英镑跌至700英镑[9] - 7月下旬政治丑闻曝光，公司向高官行贿赠股，9月股价跌至150英镑[10] - 牛顿在泡沫中损失两万英镑，相当于今天数百万英镑[10] 铁路狂热背景与表现 - 1830年代英国经历1837年危机后，工业革命进入第二阶段，蒸汽动力取代人力，煤炭产量突破三千万吨[11] - 1842年英格兰银行将贴现率从4.5%降至2%，资本涌向铁路投资[11] - 英国铁路里程从1840年2000公里暴增至1845年10000公里，1844-1846年议会批准1200条新线计划，总投资5.6亿英镑相当于GDP一半[11] - 公众认购铁路股只需缴纳10%保证金，通过多层杠杆链，10英镑投资可撬动超过100英镑资本[13] - 伦敦到伯明翰铁路股价从1843年90英镑涨至1845年180英镑，大西部铁路从85英镑攀升至210英镑[13] - 1845年伦敦证券交易所每日交易额较1843年翻两倍，铁路公司动辄发行首日上涨40%至60%[13] 铁路泡沫破裂原因与影响 - 1846年英国黄金储备从1845年底1450万英镑骤降至1846年夏不到900万英镑[14] - 1846年7月英格兰银行将贴现率从2%上调至3.5%，廉价资金时代终结[15] - 1846年议会批准272条铁路法案，计划投资1.3亿英镑，但超过三分之一无实际资金来源[15] - 1846年年底铁路股平均下跌30%-40%，1847年春央行继续加息至5%[16] - 1847年10月"铁路恐慌"全面爆发，铁路股一年内暴跌逾70%，公众损失约8000万英镑相当于GDP15%[16] 泡沫形成的共同结构要素 - 低利率是起点：南海时代4%债务成本和铁路时代2%贴现率掩盖风险代价[17] - 故事是燃料：十八世纪"新大陆黄金贸易"和十九世纪"蒸汽机与工业革命"提供无限想象空间[17] - 金融创新是引擎：南海公司债务置换和铁路股分期认购让少量本金放大为巨额赌注[17] - 低利率提供基础，故事点燃火种，金融输送氧气，泡沫几乎不可避免[20] 历史相似性案例 - 2015年上半年中国A股指数六个月内暴涨近翻倍，融资融券余额飙升，下半年数周内暴跌近四成[20] - 从南海泡沫到铁路狂热再到2015年A股，历史证明贪婪与恐惧从未消失，只是换了名字[22]

工业革命的制度基础 - 英国工业革命的核心驱动力是制度改革，而非单纯的技术突破，制度将技术转化为生产力[3] - 1688年光荣革命后通过的《权利法案》确立议会对财政和立法的主导权，限制君主权力，为制度信任奠定基础[3] - 1694年英格兰银行成立，政府通过议会担保发行国债，长期国债利率从10%降至4%，反映市场对政府信用高度信任[4] 生产要素的市场化流动 - 资本实现自由流动，1720年南海泡沫事件后出台《泡沫法案》规范股市，到1800年英国出现约1000家股份公司，伦敦证券交易所成为首个稳定运作的公开交易市场[5] - 土地通过圈地运动实现私有化和资本化，农业产出率显著提升，为城市工业化提供粮食供给[5] - 劳动力实现市场化，1750年至1850年英国城市人口占比从15%升至55%，工人阶层转变为自由雇佣劳动者，工资由市场决定[6] 创新激励与知识产权保护 - 英国在十七世纪通过《垄断法令》建立现代专利制度，发明者享有十四年独占权，十八世纪专利数量从几十件激增至数百件[4] - 瓦特蒸汽机于1769年获得专利，1775年议会将其专利延长至1800年，保障了瓦特与投资人博尔顿的长期合作[4] - 知识通过皇家学会、工匠协会等机构公开传播，瓦特蒸汽机设计图公开发表引发广泛模仿，科学与手工业结合[6] 制度差异导致的国力分化 - 到1850年，英国煤炭产量占全球七成，棉纺织品出口占世界八成，伦敦人口从1700年60万增至1850年230万，人均GDP增长超过六倍[2] - 1820年英国人均GDP约2430美元，是1700年的两倍多，同期法国仅增长40%，清朝几乎原地踏步[6] - 十九世纪中叶英国制造业产出已超过清朝与奥斯曼帝国总和，中国纺织业人均产量仅为英国五十分之一[2][7] 政治制度的持续演进 - 英国政治制度具备自我纠错能力，通过1832年、1867年、1884年等一系列改革法案持续扩大选举权，1918年《人民代表法案》赋予所有成年男性和部分女性选举权[11] - 到1928年实现男女平等选举权，1948年取消多重投票制，确立"一人一票"原则，政治参与从资本向劳动延伸[12] - 制度差距通过"复利效应"放大，1500年英国与奥斯曼人均GDP相差不到20%，到1900年差距超过10倍[12]

西班牙帝国的财政危机与主权违约 - 腓力二世登基时西班牙国土面积世界第一，横跨欧亚美三洲，南美白银源源不断运回国内[2] - 1557年因同时进行三场战争导致财政危机，向银行家大量借债，以白银作抵押，同年9月宣布暂停偿债，为欧洲历史上第一次主权违约[2] - 1560年发生第二次违约，国债总额达到年财政收入的60倍，财政收入四分之三用于军费[3] - 1575年因尼德兰起义军费飙升导致第三次违约，热那亚资本市场冻结对西班牙信贷[4] - 1596年第四次违约，新世界银矿产量下降，无敌舰队重建耗资巨大[4] - 经济结构被掏空，1570年代进口的丝绸、家具和武器支出比本国制造业总产值还高[4] 委内瑞拉的资源诅咒 - 1976年石油工业国有化，依靠国际油价飙升财政暴涨，大兴基建和全民福利[6] - 1980年代油价暴跌，财政赤字扩大，外债规模十年内翻三倍，1990年代恶性通胀[6] - 2017年宣布主权债务违约，2018年通货膨胀率高达1,000,000%，原油产量从每日300万桶跌至不足60万桶[6] - 国家收入过于集中于石油，形成财政依赖、产业空心化和政治腐败[7] 斯里兰卡的债务驱动型增长幻觉 - 2010年后政府大规模举债建设港口、高速、机场，2017年外债占GDP的77%，近一半为美元债务[8] - 2020年新冠疫情使旅游业收入断崖式下跌，外汇来源枯竭，2022年外汇储备不足20亿美元[8] - 2022年4月宣布暂停所有外债支付，为独立后首次主权违约，全国陷入油电物资短缺[8] 新加坡的稳健财政模式 - 1965年独立时无油无矿无淡水，选择谨慎理财、长期规划、拒绝寅吃卯粮[9] - 实行严格平衡预算原则，政府支出以经常性收入为基础，国家储备由总统与国会双重监管[9] - 财政预算长期处于盈余状态，主权国债获AAA信用评级，通过教育、制造业和公共住房创造持续税收[9][11]

凡尔赛和约与赔款安排 - 《凡尔赛和约》要求德国赔偿1320亿金马克，约合1919年时的33亿美元，相当于德国当年GDP的三倍[2] - 1921年《伦敦赔款协议》规定德国每年支付20亿金马克现金与实物，其中一半付给法国，四分之一付给英国，剩余付给意大利和比利时[3] - 英国和法国欠美国政府与银行共约100亿美元债务，其中英国43亿，法国40亿，形成德国赔款给英法、英法再偿还美国的债务循环[3] 德国恶性通胀与道威斯计划 - 德国马克急剧贬值，从1921年对美元汇率75:1跌至1923年11月的1美元兑换4.2万亿马克，比战前贬值近一万亿倍[4] - 1923年法国占领德国鲁尔工业区导致罢工爆发，德国政府印钞支付罢工补贴加剧通胀螺旋[4] - 1924年美国银行家提出"道威斯计划"，由J.P.摩根公司牵头提供2亿美元贷款给德国稳定货币，随后五年德国从美国私人银行借入超30亿美元[4] 美国信贷扩张与1929年股市崩盘 - 1927年美联储将基准利率降到3.5%，推动纽约股市投机狂潮[5] - 1929年初纽约证券交易所保证金贷款余额达85亿美元，相当于美国联邦预算的两倍[5] - 1928年美联储连续加息至6%，导致1929年10月"黑色星期四"道琼斯指数暴跌近五成，市值蒸发约300亿美元[5] 欧洲金融体系连锁反应 - 华尔街崩盘导致美国银行停止对欧贷款，德国企业和政府同时失血[6] - 1931年5月维也纳信贷银行资不抵债引发恐慌蔓延，英国放弃金本位，德国暂停偿债[6] - 德国失业率飙升至30%以上，工业停摆，中产阶级积蓄化为乌有[6] 欧债危机与政策应对 - 2010年希腊政府赤字占GDP15%，公共债务高达127%，欧盟和国际货币基金组织推出1100亿欧元救助方案但要求紧缩政策[7] - 希腊GDP从2008年2420亿欧元跌至2014年1790亿欧元，失业率一度超过27%，债务/GDP比率上升到170%[8] - 2012年欧洲央行启动"直接货币交易机制"，欧盟成立欧洲稳定机制（ESM），希腊债务重组中私营债券持有人同意减记约50%[9] - 2018年希腊退出援助计划，2023年重返投资级别，十年期国债收益率跌到3%以下[9] 债务问题核心教训 - 经济问题不能用道德解决，债务毁掉经济后进而破坏政治与和平[11] - 债务是金融工具而非信仰标志，没有增长的偿债只会让债务比率越还越高[12] - 金融文明进步在于创造让债务人有能力偿还的体系，而非惩罚逻辑[12]

约翰·劳的金融实验与密西西比公司 - 约翰·劳提出以国家信用担保成立私人银行发行纸币以缓解法国财政危机[2] - 纸币流通初期刺激商业复苏股价上涨失业率下降[2] - 密西西比公司于1717年成立获25年北美路易斯安那殖民地垄断开发权覆盖面积从路易斯安那州延伸至加拿大南部[2] 密西西比公司股价泡沫与投机狂潮 - 1719年公司股价从500里弗尔暴涨至近10000里弗尔涨幅接近20倍引发巴黎全民投机热潮[3] - 为稳定股价约翰·劳设9000里弗尔价格底线并合并银行与公司发行认购期权鼓励杠杆购股[3] - 1719-1720年法国纸币流通量翻倍货币总量达金银流通量四倍导致巴黎物价一年内上涨一倍[4] 政策干预与泡沫破裂 - 政府颁布法令强制纸币为法定货币禁止金银交易私人持金银不得超过500里弗尔引发民众恐慌[4] - 1720年5月政府试图强行贬值纸币与股票六天后撤回法令但信任崩溃股价两周内从9000跌至4200里弗尔[4] - 1720年12月股价跌至1000里弗尔纸币经济崩溃约翰·劳被解职并流亡[5] 现代美元体系的类比与风险 - 美联储近三年背离泰勒规则2022年通胀达9%时利率仅加至5.5%依赖信誉而非政策压制通胀[7] - 2024财年美国联邦赤字占GDP6.2%公共债务逼近36万亿美元其中三分之一一年内到期需再融资[8] - 2025年初美元指数下跌超10%但美股创新高反映投资者爱股厌币对美元价值不信任[8] 地缘政治与美元信誉挑战 - 美元被武器化用于关税战和金融制裁促使各国多元化储备稀释其独尊地位[10] - 美国政治制度疲劳如政府关门和债务上限问题削弱美元安全边际[9] - 全球资本或寻找美元外避风港若信任危机重现将影响全球金融体系[10][11]